一、中国宏观经济金融展望 2025 年，国民经济保持稳中有进态势，高质量发展取得新成效， 现代产业体系建设持续推进，改革开放迈出新步伐，民生保障更加有 力，经济 社会发展主要目标圆满实现，"十四五"胜利收官。全年国 内生产总值 （ GDP ） 同比增长 5% ，经济总量突破 140 万亿元。2026 年经济持续稳 中向好有条件、有支撑。 一是经济平稳发展的基础不断夯实。 "十四五"时期，经济总量稳步增长，粮食产量连 续两年站稳 1.4 万亿斤的台阶，制造业增加值连续 16 年稳 居世界首位，我国成为 150 多个国家和地区的主要贸易伙伴，经济底盘更实、抗风险能力更强。 2025 年 12 月，制造业采购经理指数（ PMI ） 和非制造业商业活动指数双双重回扩张区间，经济稳中向好的积极因素不断积累。 二是新动能持续壮大。 2025 年，我国研发投入强度达到 2.8% ，首次超过 OECD 国家平均水平，创新指数排名进入全球前十，国际 专利申请量 连续 6 年位居全球第一，高技术制造业增加值占规模以上工业增加值比重达到 17.1% 。人工智能等新一代信息技术蓬勃发展，银发经济、冰雪 经济等持续升温，不断激发经济活 ...

评选背景与意义 - 2025年中国经济在承压前行中向新向优 财政政策更加积极 货币政策适度宽松 宏观政策协同提效并精准发力 推动经济运行稳中有进 高质量发展取得新成效 [1][2] - 宏观经济学家在变局交织与转型攻坚的关键阶段 紧扣时代脉搏 以全局视野和专业研判洞察发展大势 聚焦新质生产力、内需提振、风险化解与长期增长建言献策 [1][2] 评选机构与标准 - 评选由新浪财经携手首席经济学家论坛、新经济学家智库共同进行 [1][3] - 评选综合“专业性、影响力、创新性、前瞻性、活跃度”五大维度 经评审团投票并参考作品前瞻性、出产率等数据得出最终结果 [1][3] 获奖经济学家及其观点 - 中银证券全球首席经济学家管涛荣膺“2025年度十大宏观经济学家” [1][4] - 管涛的主要观点涵盖解读2025年中国经济收官答卷、展望2026年中国资本市场机遇、解读“灵活高效”的货币政策含义、提出人民币国际化急需六大配套改革 [1][4] - 管涛的其他观点包括认为“十五五”时期中国资本市场面临重大机遇、年内宏观政策或需适时加力、低利率时代更加呼唤资本市场高质量发展 [1][5]

供需：建筑与工业 - 建筑开工率季节性回升，水泥发运率26.4%，较2025年同期高3.6个百分点，但建筑工地资金到位率60.3%，同比低5.2个百分点[2][21] - 工业开工有韧性，PX开工率维持89.9%的历史高位，汽车全钢胎开工率60.7%，处于同期历史中高位[2][25] - 建筑需求仍弱，螺纹钢、线材等建材表观需求处于历史同期低位[3][33] - 家电销售有所回暖，洗衣机线上销售额指数同比增19.7%，空调线下销售额指数同比增19.8%[36][42] 价格与商品 - 国内工业品价格震荡偏强，南华工业品指数偏强运行[4][45] - 国际大宗商品分化，原油价格震荡上行，铜、铝、黄金价格震荡回落[5][42] - 农产品与猪肉价格回升，猪肉平均批发价延续上涨[61][62] 房地产市场 - 新建房成交同比降幅仍大，全国30城商品房成交面积较2024、2025年农历同期分别下降34%和35%[6][63] - 二手房成交同比转负，北京、上海、深圳较2025年农历同期成交面积分别下降2%、9%和25%[6][67] 出口 - 多指标模型预测2026年前39日（1月1日至2月8日）出口同比约-3.9%[7][71] - AI产业链产品出口预计延续强势，韩国、越南、中国台湾相关产品出口两年复合增速维持高增[7][78][83] 流动性 - 资金利率震荡运行，截至2月6日R007为1.53%，DR007为1.46%[79][88] - 央行逆回购以净回笼为主，最近两周实现货币净回笼5082亿元[84][86]

宏观政策逻辑切换 - 宏观政策底层逻辑发生深刻重构，目标从熨平短期波动转向通过多重工具精准协同修复微观主体资产负债表，驱动新旧动能平稳接续[1] - 宏观政策步入财政主导与货币托底的深度融合期，旨在系统性修复微观主体的增长预期[1] - 2026年将是政策效能释放与价格信号修复的共振之年[4] 财政政策 - 财政政策呈现“跨周期与逆周期调节深度融合”的新特征，利用高强度财政资源直接提振有效需求，驱动新旧动能转换[6] - 官方赤字率预计锚定在4.0%-4.2%区间，对应赤字规模约5.9万亿元[6] - 超长期特别国债发行规模预计维持在1.5万亿元左右的历史高位，为“稳增长”与“调结构”提供财力保障[6] - 短期聚焦存量修复与增量扩能，约2.8万亿元的化债置换与“清欠”资金增量将深度修复政府及企业资产负债表[7] - 长期维度加速向“惠民生”倾斜，财政持续向教育、医疗、养老及生育补贴倾斜，以国家财政确定性置换居民不确定性，降低预防性储蓄率[9] 货币政策 - 货币政策基调从“稳健”转向“适度宽松”，进入“支持性”范式[10] - 央行已将“促进物价合理回升”纳入核心考量[10] - 节奏上预计“降准先行”于一季度落地（预计25-50bp），为政府债发行提供流动性[10] - “降息跟进”预计在二季度择机推出（10-20bp），激活微观主体信贷需求[10] - 结构性货币政策工具将聚焦“提升传导效能”，预计科技创新与技术改造再贷款将进一步扩容，引导资金精准滴灌至新质生产力与民生领域[12] 固定资产投资 - 推动固定资产投资“企稳回升”是打破总需求不足僵局、启动经济正向循环的关键[13] - 预计全社会固定资产投资增速将从低位回升至3.0%-3.5%区间，呈现“政策前置”与“前高后稳”特征[13] - 基建投资将是回升的“主引擎”，预计增速回升至5.5%左右，核心逻辑在于财政“存量化债”腾挪出的空间高效转化为对“两重”建设的实物支撑[15] - 制造业投资是韧性的“压舱石”，预计增速保持在5.0%左右，资本开支从“铺摊子”转向“上台阶”，出口结构向中间品与资本品转型支撑投入意愿[15] - 房地产投资拖累效应将显著减弱，预计降幅收窄至10.0%以内[15] 消费 - 消费步入由集中刺激向常态化增长切换的“换挡期”，预计全年社零增速在4.0%-4.5%区间温和运行[17] - 耐用品消费高位整固，汽车、家电等大宗消费底部有支撑，但边际拉动作用趋缓[17] - 服务消费将成为“最大边际增量”，政策重心预计向养老育幼与文旅体育倾斜，叠加假日制度优化，“假日经济”将释放体验式需求[17] 供给侧与价格环境 - “反内卷”治理将从产能调控深化为“能耗、质量、技术”的硬约束，引导行业竞争回归理性，倒逼低效产能出清[19] - 预判2026年PPI同比降幅将显著收窄至1%以内，呈现趋势性修复特征[19] - 价格信号企稳将带动工业企业盈利触底回升，改善企业招工与薪酬支付能力，阻断“缩量杀价”的负向循环[19] 出口与外部均衡 - 2025年全年出口累计同比增速达到5.5%，预计2026年这一增长中枢仍将维持[21] - 出口正从被动的“顺周期适应”转向主动的“结构性突围”，中间品与资本品出口占比提升显著增强了外贸韧性[3][21] - 中国在全球价值链中的角色正经历从“世界工厂”向“全球产业基座”的质变，外贸底层逻辑由“价格敏感型”向“技术粘性型”切换[21] - 通过深化与东盟、非洲、拉美及“一带一路”沿线国家的产能合作，外贸范式正从货物贸易向“技术+产能”的复合输出转型，构建“产能共生”模式[24] 大类资产配置观点 - 固定收益：预计债市维持震荡走势，经济弱复苏、通胀边际好转对长端利率影响偏中性，资金面保持平稳对短端债券相对受益，债券市场“资产荒”局面尚未根本缓解[24] - 可转债：流动性充裕环境对可转债较为友好，配置需求有望保持高位，但估值处于较高历史分位数，正股将成为投资收益的核心驱动因素[24] - 主观多头（权益）：预计市场呈现结构性行情，企业盈利是关键因素[24] - 内需相关的泛消费板块进入左侧布局区间，文旅等细分板块已出现向好信号[24] - 周期反转或从有色向化工等行业扩散，关注“反内卷”政策支持领域[24] - 科技成长和外需出海进入分化阶段，寻找业绩兑现度高或景气可持续的细分方向，如AI应用、人形机器人、智能驾驶[24] - 低利率和资产荒背景下，高股息防御性资产仍是长线资金重要配置盘[24] - 量化策略：市场有望延续“慢牛”走势，量化多头阿尔法收益预计仍较为可观，小市值风格收益或将收敛[24] - 股票对冲：预计中性策略收益更加稳健，A股“慢牛”格局下波动率温和回升，热点分散风格均衡，或为Alpha捕捉提供良好环境[24] - CTA：市场波动性和流动性大概率将继续上升，带来结构性行情机会，建议小幅增配中短期趋势CTA[24] 战术资产配置观点（图表摘要） - 大宗商品：对黄金、原油持“中性”观点[25] - 固定收益：对境内信用债持“增配”观点，对境内利率债持“中性”观点，对可转债持“增配”观点，对美债持“增配”观点[25] - 权益：对A股、港股持“增配”观点，对美股持“中性”观点[25]

欧洲央行货币政策 - 欧洲央行在2月例会上维持三大关键利率不变，主要再融资利率、边际借贷便利利率和存款便利利率分别维持在4.50%、4.75%和4.00% [2] - 欧洲央行删除了关于“利率可能处于足够限制性水平”的表述，并强调在通胀持续向2%目标靠拢前不会降息 [2] - 欧洲央行下调了2024年GDP增长预期，从0.8%下调至0.6%，同时下调了2024年和2025年的通胀预期 [2] 全球大宗商品市场 - 黄金价格出现上涨，COMEX黄金期货价格周度上涨0.9%，达到每盎司2,089美元 [2] - 国际油价同步上涨，布伦特原油和WTI原油期货价格周度分别上涨2.2%和1.8%，达到每桶82.8美元和78.3美元 [2] - 大宗商品价格呈现“金油共振”上涨的格局 [2]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 国内商品期市收盘涨跌参半，贵金属涨幅居前，化工品跌幅居前 [1] - 美国经济呈现总量弱稳、结构分化特征，制造业PMI偏好，非制造业走弱且就业数据不及预期 [1] - 国内基本面变化有限，政策预期逐步增强，一季度政策加力实现“开门红”预期走强 [1] - 国内权益市场有政策预期和额外流动性支撑，国债整体中性，黄金维持多头标配，有色金属向好，黑色商品震荡，原油或上行但不确定性大 [2] 各板块内容总结 今日市场表现 - 国内商品期市收盘涨跌参半，贵金属涨幅居前，铂金涨10.58%；基本金属全部上涨，沪锡涨6.61%；非金属建材全部上涨，玻璃涨0.56%；化工品跌幅居前，苯乙烯跌2.87%；农副产品多数下跌，原木跌1.90%；黑色系全部下跌，硅铁跌1.44%；能源品全部下跌，低硫燃料油跌1.22%；新能源材料多数下跌，工业硅跌0.82%；航运期货全部下跌，集运指数(欧线)跌0.39%；油脂油料多数下跌，豆粕跌0.33% [1] 海外宏观 - 美国经济呈现总量弱稳、结构分化特征，1月制造业PMI偏好，非制造业走弱，就业数据不及预期 [1] 国内宏观 - 本周基本面变化有限，2025年四季度增量政策对基本面的提振未显著体现，但政策预期逐步增强；1月制造业PMI回落，供需均边际下滑；一季度政策加力实现“开门红”预期逐渐走强，2025年四季度起稳投资意愿或持续至今年一季度 [1] 资产观点 - 国内权益市场有政策预期和额外流动性支撑上行；国债整体中性，短端机会优于长端但赔率有限；黄金维持多头标配，白银暂时观望；有色金属向好，可待市场波动率降低时逢低布局；黑色商品震荡；原油或上行但不确定性大，建议观望 [2] 各品种短期判断 |板块|品种|短期判断| | ---- | ---- | ---- | |金融|股指期货|震荡偏强 [6]| ||股指期权|震荡 [6]| ||国债期货|震荡 [6]| |贵金属|黄金|震荡 [6]| ||白银|震荡 [6]| |航运|集运欧线|震荡偏强 [6]| |黑色建材|钢材|震荡 [6]| ||铁矿|震荡 [6]| ||焦炭|震荡 [6]| ||焦煤|震荡 [6]| ||硅铁|震荡 [6]| ||锰硅|震荡 [6]| ||玻璃|震荡 [6]| ||纯碱|震荡 [6]| |有色与新材料|铜|偏强 [6]| ||氧化铝|震荡 [6]| ||铝|震荡偏强 [6]| ||锌|震荡 [6]| ||铅|震荡 [6]| ||镍|震荡偏强 [6]| ||不锈钢|震荡偏强 [6]| ||锡|震荡偏强 [6]| ||工业硅|震荡 [6]| ||多晶硅|震荡 [6]| ||碳酸锂|震荡 [7]| ||铂金|震荡 [7]| ||钯金|震荡 [7]| |能源化工|原油|震荡 [7]| ||LPG|震荡 [7]| ||沥青|震荡 [7]| ||高硫燃油|震荡 [7]| ||低硫燃油|震荡 [7]| ||甲醇|震荡 [7]| ||尿素|震荡 [7]| ||乙二醇|震荡 [7]| ||PX|震荡 [7]| ||PTA|震荡 [7]| ||短纤|震荡 [7]| ||瓶片|震荡 [7]| ||丙烯|震荡 [7]| ||PP|震荡 [7]| ||塑料|震荡 [7]| ||苯乙烯|震荡 [7]| ||PVC|震荡 [7]| ||烧碱|震荡 [7]| |农业|油脂|震荡 [7]| ||蛋白粕|震荡 [7]| ||玉米|震荡偏弱 [7]| ||生猪|震荡偏弱 [7]| ||天然橡胶|震荡 [7]| ||合成橡胶|震荡 [7]| ||棉花|震荡 [7]| ||白糖|震荡偏弱 [7]| ||纸浆|震荡 [8]| ||双胶纸|震荡 [8]| ||原木|震荡 [8]| 金融市场涨跌幅 |品种|现价|日度涨跌幅|周度涨跌幅|月度涨跌幅|季度涨跌幅|年度涨跌幅| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |沪深300期货|4721.2|1.32%|1.8%|0.22%|2.64%|2.64% [9]| |上证50期货|3084|1.21%|1.57%|0.33%|1.95%|1.95% [9]| |中证500期货|8311.6|1.54%|2.39%|-0.61%|12.89%|12.89% [9]| |中证1000期货|8232.6|1.98%|3.03%|-0.34%|10.71%|10.71% [9]| |2年期国债期货|102.484|0.04%|0.03%|0.09%|0.03%|0.03% [9]| |5年期国债期货|106.025|0.06%|0.08%|0.13%|0.25%|0.25% [9]| |10年期国债期货|108.49|0.05%|0.06%|0.17%|0.58%|0.58% [9]| |30年期国债期货|112.73|0.09%|0.14%|0.72%|1.18%|1.18% [9]| |美元指数|97.6102|-0.36%|0.51%|0.51%|-0.67%|-0.67% [9]| |美元中间价（pips）|6.9247|-106|-106|-321|-643|-643 [9]| |银存间质押7日（bp）|1.5385|7.72%|7.72%|-5.41%|-44.36%|-44.36% [9]| |10Y中债国债收益率(bp)|1.8114|0.12%|0.12%|0.02%|-3.59%|-3.59% [9]| |10Y美国国债收益率(bp)|4.22|1|-4|-4|4|4 [9]| |美债10Y - 2Y利差(bp)|0.72|-2|-2|-2|1|1 [9]| |10Y盈亏平衡通胀率(bp)|1.88|-1|-2|-2|-5|-5 [9]| 中信行业指数涨跌幅 |行业|现价|日涨跌幅（%）|周涨跌幅（%）|月涨跌幅（%）|季涨跌幅（%）|今年涨跌幅（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |农林牧渔|5716.4582|0.5|0.5|-1.23|-1.6|-1.6 [10]| |国防军工|12637.2359|1.75|1.75|1.85|6.51|6.51 [10]| |商贸零售|4205.579|0.98|0.98|0.06|4.42|4.42 [10]| |有色金属|14716.4774|2.26|2.26|-6.4|15.15|15.15 [10]| |基础化工|7843.3016|1.55|1.55|-0.15|9.96|9.96 [11]| |钢铁|2033.7806|1.78|1.78|-1.29|5.2|5.2 [11]| |机械|9609.8498|2.43|2.43|3.54|10.64|10.64 [11]| |汽车|13606.0852|1.13|1.13|1.61|1.94|1.94 [11]| |电子|12261.2384|2.95|2.95|-2.29|8.06|8.06 [11]| |综合|3245.0324|0.8|0.8|0.28|1.04|1.04 [11]| |建材|8149.7082|1.85|1.85|2.77|16.22|16.22 [11]| |建筑|3886.112|1.4|1.4|0.2|5.7|5.7 [11]| |电力设备及新能源|12639.134|2.29|2.29|4.42|7.89|7.89 [11]| |轻工制造|4083.6624|1.52|1.52|1.93|7.46|7.46 [11]| |消费者服务|7644.3726|2.43|2.43|3.15|3.78|3.78 [11]| |纺织服装|3480.1425|0.49|0.49|2.73|5.76|5.76 [11]| |计算机|7780.9422|2.84|2.84|-1.15|6.3|6.3 [11]| |综合金融|943.3518|1.29|1.29|1.59|-2.94|-2.94 [11]| |食品饮料|23879.953|0.37|0.37|4.83|5.1|5.1 [11]| |交通运输|2150.8107|1.04|1.04|2.9|1.98|1.98 [11]| |房地产|4094.1088|1.97|1.97|1.92|7.39|7.39 [11]| |石油石化|3854.0104|0.29|0.29|-2.09|12.55|12.55 [11]| |电力及公共事业|3146.3677|0.48|0.48|0.63|3.42|3.42 [11]| |家电|20039.864|0.39|0.39|1.55|1.48|1.48 [11]| |传媒|3956.3974|3.47|3.47|0.06|18.92|18.92 [11]| |通信|10616.3035|5.07|5.07|-2|3.36|3.36 [11]| |医药|11182.0423|0.58|0.58|0.93|3.93|3.93 [11]| |非银行金融|11002.1352|1.52|1.52|0.83|0.44|0.44 [11]| |煤炭|3910.7256|1.08|1.08|0.46|8.84|8.84 [11]| |银行|11561.6581|0.35|0.35|2.44|-3.89|-3.89 [11]| 海外商品涨跌 |品种|现价|日度涨跌幅（%）|周度涨跌幅（%）|月度涨跌幅（%）|季度涨跌幅（%）|今年涨跌幅（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |NYMEX WTI原油|63.5|0.33|-3.41|-3.41|10.61|10.61 [12]| |ICE布油|68.1|0.81|-2.48|-2.48|11.8|11.8 [12]| |NYMEX天然气|3.405|-2.96|-22.89|-22.89|-8.25|-8.25 [12]| |ICE英国天然气|83.9|3.4|-12.82|-12.82|12.45|12.45 [12]| |COMEX黄金|4988.6|2.03|1.65|1.65|15.15|15.15 [13]| |COMEX白银|77.525|1.06|-9.06|-9.06|9.22|9.22 [13]| |LME铜|13060|1.22|-0.08|-0.08|4.51|4.51 [13]| |LME铝|3110|2.74|-0.81|-0.81|3.77|3.77 [13]| |LME锌|3383|2.45|0.39|0.39|8.22|8.22 [13]| |LME锡|47155|1.5|-6.81|-6.81|16.52|16.52 [13]| |LME镍|17235|0.96|-1.82|-1.82|2.9|2.9 [13]| |LME铅|1965.5|0.51|-1.48|-1.48|-1.99|-1.99 [13]| |CBOT大豆|1114.75|0.22|4.75|4.75|6.45|6.45 [13]| |CBOT豆油|55.34|-0.56|0|3.34|13.99|13.99 [13]| |CBOT豆粕|303.4|0.07|3.34|3.34|1.27|1.27 [13]| |CBOT玉米|430.75|-0.98|0.58|0.58|-2.32|-2.32 [13]| |CBOT小麦|530.75|-0.84|-1.44|-1.44|4.79|4.79 [13]| |ICE2号棉花|61.07|-1.12|-3.23|-3.23|-5.02|-5.02 [13]| |MDE原棕榈油|4208|-0.4|-0.5|-0.5|3.9|3.9 [13]| 国内主要商品涨跌幅 |品种|现价|日度涨跌幅（%）|周度涨跌幅（%）|月度涨跌幅（%）|季度涨跌幅（%）|今年涨跌幅（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |集运欧线

对股市的整体观点 - 对股票市场仍持建设性看法 宏观数据和盈利数据的广度是缓解市场担忧的关键支撑 [2] - 市场自去年10月以来出现了轮动 这是约四年来首次基于数据改善出现的市场拓宽和可持续轮动 [2][4] 宏观经济与政策背景 - 过去几年的刺激政策包括美联储降息、10年期国债收益率下降、抵押贷款利率下降以及油价下跌 [4] - 今年还将看到积极的财政刺激 这一系列因素促使公司在去年9月做出判断 认为宏观经济和盈利将拓宽 [4] - 就业数据疲软是美联储降息、10年期国债收益率和抵押贷款利率下降的主要原因 [5] - 上周10年期国债收益率曾试探约4.30% 但因疲软的JOLTS数据和更高的失业救济申请而回落 [6] - 需要继续看到疲软的就业数据 这 ironically 是过去几年看涨故事的一部分 [6] 经济数据与市场表现 - 预计就业状况不会出现比已见更严重的急剧恶化 [7] - 已看到一些更好的早期周期性宏观数据 去年购买活动有所改善 [7] - 今年1月 美国出现了四年来最好的PMI数据 [7] - 开始看到就业市场可能在今年晚些时候改善的迹象 但当前阶段预计将维持现状 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期来看，经历前期剧烈波动后，贵金属市场波动率或趋于下行，本周美国就业及通胀数据将成核心变量，若就业和通胀端放缓得到进一步验证，黄金白银或迎来补涨机会 [2] - 中长期而言，沃什当选美联储主席对利率政策路径实际影响或相对有限，伴随市场情绪趋于平缓，贵金属市场或重回宏观和基本面主导的定价框架，若通胀及就业数据降温态势延续，在中期宽松预期支撑下，贵金属市场逢低布局逻辑依然成立 [2] - 伦敦金支撑位关注区间为4700 - 4800美元/盎司，阻力位关注区间为5200 - 5300美元/盎司；伦敦银支撑位关注区间为65 - 70美元/盎司，阻力位关注区间为90 - 95美元/盎司 [2] 根据相关目录分别总结 期货市场 - 沪金主力合约收盘价为1125.940元/克，环比上涨35.8；沪银主力合约收盘价为20873元/千克，环比上涨2074 [2] - 沪金主力合约持仓量为158,759.00手，环比下降5081.00手；沪银主力合约持仓量为9,210.00手，环比下降38.00手 [2] - 沪金主力合约成交量为331,307.00，环比下降163435.00；沪银主力合约成交量为1,015,255.00，环比下降276289.00 [2] - 沪金仓单数量为104052千克，环比持平；沪银仓单数量为318,546千克，环比下降31354千克 [2] 现货市场 - 上金所黄金现货价为1116.02，环比上涨22.17；华通一号白银现货价为19,595.00，环比上涨2485.00 [2] - 沪金主力合约基差为 - 9.92元/克，环比下降13.65；沪银主力合约基差为 - 1278.00元/克，环比上涨411.00 [2] 供需情况 - SPDR黄金ETF持仓为1076.23吨，环比下降1.72吨；SLV白银ETF持仓为16,191.09吨，环比下降56.36吨 [2] - 黄金CFTC非商业净持仓为165604.00张，环比下降39792.00张；白银CFTC非商业净持仓为25,877.00张，环比上涨2174.00张 [2] - 黄金季度总供应量为1302.80吨，环比下降0.19吨；白银年度总供应量为32,056.00吨，环比上涨482.00吨 [2] - 黄金季度总需求量为1345.32吨，环比上涨79.57吨；白银年度总需求量为35,716.00吨，环比下降491.00吨 [2] 宏观数据 - 美元指数为97.61，环比下降0.35；10年美债实际收益率为1.88，环比下降0.01 [2] - VIX波动率指数为17.76，环比下降4.01；CBOE黄金波动率指标为33.96，环比下降1.57 [2] - 标普500/黄金价格比为1.40，环比持平；金银比为4.44，环比上涨 [2] 行业消息 - 伊朗与美国在阿曼举行的核谈判结束，双方就继续对话达成共识，同意磋商后决定下一轮对话 [2] - 美联储副主席暗示强劲生产率增长有望助通胀回落至2%目标水平 [2] - 美国2月密歇根大学消费者信心指数初值创六个月最高，1年期通胀预期降至一年最低 [2] - 中国央行黄金储备连增15个月，截至2026年1月末环比增加4万盎司 [2] - 特朗普签署行政令威胁对购买受制裁伊朗货物和服务的国家加征关税 [2] - 美国公布与印度达成的临时贸易协议框架，印度降低对美产品关税，美国降低对印商品关税 [2] 市场分析 - 上周宏观叙事引发市场巨震，贵金属市场集中仓位调整，周末美伊核谈判破冰使市场情绪回暖，资金重新流入金银市场 [2] - 中国央行黄金储备连增提振市场对央行持续购金的信心 [2] - 美国ISM服务业PMI持稳，ADP新增就业人数走低，挑战者裁员人数创新高，职位空缺数下降，就业市场趋于降温 [2] 重点关注 - 2月10日21:30关注美国1月销售零售数据 [2] - 2月11日21:30关注美国1月非农就业数据 [2] - 2月13日21:30关注美国1月CPI数据 [2]

中国宏观景气 - ICHI综合景气指数回升至100.03，重新进入扩张区间[1] - 2026年1月制造业PMI为49.3%，非制造业商务活动指数为49.4%，综合PMI产出指数为49.8%，均较上月回落约0.8-0.9个百分点[2] - 1月高技术制造业PMI维持在52.0%的扩张水平，装备制造业也保持扩张[2] - 1月制造业出厂价格指数近20个月来首次回到临界点以上[2] 全球宏观与政策 - 美国1月ADP私营部门新增就业岗位为2.2万人，远低于市场预期的4.5万人[5] - 欧洲央行维持基准利率在2.15%不变，为连续第五次按兵不动[7] - 2025年第四季度欧元区GDP环比增长0.3%，通胀率从2.0%进一步下降[7] 市场与行业动态 - 日本举行第51届国会众议院选举，结果将对财政、货币政策及日元走势产生重要影响[6] - 1月非制造业中，金融相关服务业（货币金融、资本市场和保险）景气度显著偏高[2]

宏观方面 - 尽管存在地缘政治和全球经济衰退风险，但2026年其严重程度相对较低，且传统估值指标未显示信贷和股票市场存在泡沫的有力证据 [3][4] - 全球金融状况自2025年4月关税激增后已持续稳步改善，各国央行无意将资产负债表缩减至金融危机前水平以降低金融稳定风险 [3] - 通胀率仍高于部分央行目标，但几乎无证据表明会重回高通胀；若2026年失业率加速上升，美联储仍有进一步放宽政策的空间 [3] - 欧洲方面，欧洲央行利率已达2%，更积极运用德国财政政策是促进需求增长的重要补充 [3] - 长期国债收益率接近金融危机后高位，部分期限超5%，反映了七国集团较高的债务/GDP比率和融资负担 [3] 权益市场方面 - 基本面强劲，支撑因素包括：强劲的盈利表现（预计将在“Magnificent-7”之外进一步扩大）、利润率接近历史最高水平、强劲的消费需求 [4][6] - 随着人工智能广泛应用，运营杠杆有望进一步提升，从而提高生产效率和降低成本 [7] - 联邦基金期货市场预计2026年将有两次至三次的降息 [7] - 关键风险在于投资者对人工智能投资回报的耐心，以及大型企业是否过度投资以获取不确定回报；当前估值接近互联网泡沫时期水平，收益及AI相关因素波动可能短期内决定股价走势 [6] 零售消费者方面 - LSEG零售/餐饮指数预测2025年将实现适度增长，此前两年为两位数增长；预计2025年全年收益增长5.9%，营收增长4.6% [9] - 2025年第三季度收益增长8.2%，第四季度预计放缓至1.1% [9] - 展望2026年，增长势头将加速，预计收益增长10.9%，营收增长5.8%，表明行业呈积极发展态势 [9] 基金 - 2025年，美元货币市场基金主导资金流动，其吸引力由美联储高利率驱动，收益率保持在4%至5%以上，超过银行存款收益 [12] - 非美国投资者因美国利率较高也青睐货币市场基金，尽管2025年初美元走弱 [12] - 交易所交易基金（ETFs）主导股票市场资金流入，达5020亿美元，超过共同基金；美国股票型基金资金流入量从2024年第二位下滑至2025年第八位，约为前一年的20% [12] - 美国资金流入波动大，从5月大量流出转变为11月强劲流入；欧洲热情在2024年末高峰后消退，夏季出现大规模赎回；亚洲投资者则保持积极态度 [12] - 在欧洲和亚洲，“Equity Global”类别排名第二，但在美国表现不佳；“Equity Europe”在经历此前抛售后于2025年反弹；美国投资者将投资转向欧洲和加拿大；“Equity US Small/Mid Cap”基金遭遇最严重赎回，受关税、高利率和增长乏力担忧影响 [12] 机构住房抵押支持证券（RMBS）方面 - 预计2026年政府机构抵押支持证券市场总体保持稳定，得益于持续发行量、温和房价增长以及抵押贷款利率可能下降 [15] - 近期政策举措（如机构MBS购买、对机构买家限制、政府支持企业改革、采用VantageScore 4.0、抵押贷款可转移性）可能影响可负担性和流动性，但效果和实施时间仍不确定 [15] - 深度价外借款群体的提前还款活动预计保持低迷；价内和略价外借款群体，若抵押贷款利率进一步下降，提前还款可能增加 [15] - 稳定的发行规模、有力政策措施及可负担性小幅改善等因素综合作用，预示2026年该领域前景谨慎乐观 [15] - 非机构型RMBS方面，2025年是极为强劲的一年，发行量较2024年增长42%，主要得益于非合格抵押贷款领域需求增加；在2026年稳定宏观经济环境下，非机构型RMBS发行量或许仍将增长 [17] - 随着2025年下半年抵押贷款利率开始下降，2023至2025年期间的大额贷款和非合格抵押贷款的提前还款数量有所增加；预计提前还款数量会持续增加至2026年中期，尤其是优质大额贷款 [18] - 2025年信用风险保持稳定；随着通胀稳定和就业市场强劲，2026年非机构抵押贷款的信用风险前景也将保持稳定 [18] - 利率变化对再融资/房屋出售利率影响显著：例如，若利率下降2.50%，房利美（FNM）再融资利率将升至22.46%，吉利美二号（G2）再融资利率将升至41.81% [17] 商业抵押支持债券（CMBS） - 机构型CMBS方面，2025年表现强劲，发行量同比增长超过34%，得益于利率下调和宽松融资环境；大多数产品利差基本稳定（除4月关税导致短暂扩大） [20] - 多户住宅基本面疲软，空置率和租金均有所上升；信用表现总体稳健，因再融资激励有限，提前还款速度总体缓慢 [20] - 基本情形假设下，利率逐步回归正常，资本市场需求稳定，供应量减少使基本面缓慢改善，意味着发行规模稳定、利差区间波动、信贷和提前还款表现平稳 [20] - 非机构型CMBS方面，2025年在商业房地产流动性改善和市场情绪好转背景下，实现自金融危机以来创纪录发行量 [20] - 商业房地产基本面持续复苏，但租金和现金流增长势头放缓，复苏情况极不均衡；房地产估值在三年下跌后企稳，尽管一些信用指标仍在恶化 [21] - 展望2026年，结合利率走势及经济形势，关注两种关键情景：基准情景（美联储额外降息1至2次，通胀逐渐放缓，劳动力市场疲软但具韧性）和压力情景（滞胀，劳动力市场恶化，失业率超5%，通胀顽固或再上升） [21][22] 担保贷款凭证（CLO） - 2026年CLO基本面仍具建设性，美联储进一步宽松政策、持续投资者需求以及稳定信贷基本面为市场持续增长提供坚实基础 [4][21] - 重大不利因素包括高通胀、原材料成本上升以及劳动力市场疲软，可能减缓经济增长并给杠杆贷款信用基本面带来压力 [21] - 较低政策利率可能减少对浮动利率产品需求，但并购和杠杆收购活动复苏将增加杠杆贷款供应，促进发行和套利活动；金融市场放松管制可能增加银行需求 [21] - 违约和评级下调活动预计继续，但速度比近年来放缓；信用差异仍是关键关注点，风险主要集中在面临关税压力或人工智能冲击的特定行业，尤其是资产负债表较弱和杠杆率较高的发行方 [21][23] - 资产分析和管理人选择对于CLO投资仍然至关重要，重点在于尾部风险的规避 [23]