报告公司投资评级 - 报告给予千味央厨“增持”评级，维持不变 [2] 报告核心观点 - 千味央厨2026年上半年收入增长但增速放缓，费用投入加大压制利润表现，利润改善节奏或滞后于收入 [1][5] 业绩表现总结 - 2026年上半年，千味央厨实现收入10.5亿元，同比+18.2%；归母净利润3196.4万元，同比-10.7%；扣非归母净利润2967.0万元，同比-13.0% [5] - 2026年第二季度，千味央厨实现收入4.6亿元，同比+11.8%；归母净利润936.1万元，同比-34.7%；扣非归母净利润848.3万元，同比-35.3% [1][5] - 2026年第二季度收入增速放缓但仍保持双位数增长，利润承压主要受电商投流、初创子公司所得税及海外业务开办费用影响 [5] 渠道与产品分析 - 分渠道看，2026年上半年直营收入6.1亿元，同比+40.2%；经销收入4.3亿元，同比-4.1%；直营占比同比+9.4个百分点至58.8% [5] - 直营渠道中，前五大客户收入合计3.8亿元，同比+18.6%，占直营收入约62%；第二大客户盒马收入同比+138.6%，主要受合作深化及同期低基数影响，合作以烘焙类定制产品为主 [5] - 千味央厨将继续拓展即时零售、商超熟食、电商及自有品牌业务，预计渠道结构仍将向直营和新零售倾斜；经销端将由传统批发向团餐、中B、中C及OEM客户转型 [5] - 期末经销商1432家，较期初净减少520家 [5] - 分产品看，2026年上半年主食收入4.3亿元，同比+3.8%；小食收入2.4亿元，同比+24.2%；烘焙甜品收入2.7亿元，同比+31.9%；冷冻调理菜肴及其他收入0.9亿元，同比+42.6% [5] - 四大品类销量合计8.2万吨，同比+12.6%；产品端将重点推广预烤蛋挞及虾滑/鱼滑/鸡蛋/起司等升级油条等新大单品 [5] 盈利能力与费用分析 - 2026年上半年毛利率23.7%，同比+0.1个百分点；单Q2毛利率22.5%，同比-0.2个百分点；直营及烘焙甜品等相对低毛利产品占比提升，对整体毛利率形成结构性压力 [5] - 2026年上半年销售费用率8.8%，同比+1.9个百分点；管理费用率8.9%，同比-0.8个百分点；单Q2销售费用率同比+0.8个百分点，管理费用率同比-0.3个百分点 [5] - 2026年上半年实际税率同比+26.7%至44.6%，主要系部分亏损子公司的可抵扣亏损未确认递延所得税资产 [5] - 受渠道及产品结构变化、电商投流增加带动销售费用率提升和税率上升影响，2026年上半年净利率同比-1.0个百分点至3.0%；单Q2净利率同比-1.5个百分点至2.0% [5] - 2026年上半年线上投流费用同比增加3000万元以上；部分初创子公司未确认递延所得税资产，海外子公司开办费用约300万元 [5] 未来展望与预测 - 展望下半年，团餐旺季、中B中C渠道布局、新零售拓客及海外业务推进有望支撑收入延续增长 [5] - 马来西亚工厂预计年末投产，2026年海外收入目标1000万元，2027年力争翻倍 [5] - 预计2026-2027年每股收益（EPS）为0.71元、0.96元 [5] - 根据财务预测，2026-2028年营业总收入预计分别为22.19亿元、24.93亿元、27.65亿元，同比增长17%、12%、11% [6][10] - 2026-2028年归母净利润预计分别为0.69亿元、0.93亿元、1.16亿元，同比增长8%、35%、25% [6][10]