投资评级 - 维持"买入"评级 目标价29 30美元/117 49港元 [1][5][11] - 基于35倍2025年调整后PE估值 较可比公司均值32 63倍给予溢价 [11][12] 核心财务表现 - 2025Q2收入84 4亿元(同比+17 9%) 超彭博一致预期79 9亿元 [1] - 调整后净利润26 4亿元(同比+33%) 超预期22 7亿元 [1] - 毛利率同比提升2 4个百分点至44 4% 接近预期44 5% [4] - 销售费用率/管理费用率分别同比下降0 37/1 97个百分点 [4] 业务板块分析 在线音乐业务 - 收入同比+26 4%至68 5亿元 其中： - 订阅收入43 8亿元(同比+17 1%) 付费用户1 244亿(同比+6 3%) [2] - ARPPU环比提升0 3元至11 7元 SVIP用户突破1500万 [2] - 非订阅收入同比+46 9% 主要来自线下演出和广告创新 [2] 社交娱乐业务 - 收入同比-8 5%至15 9亿元 降幅环比收窄 [2] - 主动收缩非核心业务以聚焦音乐主业 [2] 战略布局与并购 - 收购SM娱乐9 66%股权 深化K-POP内容合作 [3] - 拟全资收购喜马拉雅 补充音频内容生态 [3] - 通过外延并购强化内容壁垒 提升用户粘性 [3] 盈利预测调整 - 上调2025-2027年调整后净利润预测至94 60/106 07/122 21亿元 幅度+6 5%/+4 1%/+9 5% [5][11] - 预计2025年营收322 19亿元(同比+13 44%) 2027年达394 12亿元 [10] - 调整后EPS预测2025-2027年分别为5 98/6 70/7 72元 [10] 行业地位与竞争优势 - 在线音乐行业龙头 产业链整合能力突出 [1] - 多元内容生态形成差异化竞争力 包括K-POP、音频等 [3] - 商业模式稳健性强 长期利润率具上行空间 [1][4]