投资评级 - 增持评级 [1] 核心观点 - 南方航空2025年上半年实现营业收入863亿元，同比增长1.8%，但归母净亏损15.33亿元，同比扩大24.8% [2] - 公司客座率高位提升，综合客座率达85.5%，同比增加2.4个百分点，较2019年同期提升2.8个百分点 [3] - 单位座公里收益跌幅(-3.5%)好于单位客公里收益跌幅(-6.1%)，成本管控能力稳健，单位ASK成本同比下降5.0% [4] - 国际线运力投放显著增长，国际线ASK同比增长22.5%，恢复至2019年同期95.5%水平 [2] - 行业"反内卷"行动推进，预计票价将逐步修复，带动座收回升和盈利改善 [6] 运营表现 - 2025年上半年总ASK同比增长5.5%，其中国内线ASK增长0.4%，国际线ASK增长22.5% [2] - 总RPK同比增长8.5%，其中国内线RPK增长3.4%，国际线RPK增长25.9% [3] - 客座率表现亮眼：综合85.5%(+2.4pct)、国内86.1%(+2.5pct)、国际及地区83.8%(+2.3pct) [3] - 机队规模达943架（含20架货机），上半年净增26架飞机 [3] 财务表现 - 2025年上半年营收862.9亿元，同比增长1.8%，归母净亏损15.33亿元 [5] - 分季度看，Q1亏损7.47亿元，Q2亏损7.86亿元，但Q2同比大幅减亏60.4% [5] - 客运收入731亿元(+1.8%)，货运收入91亿元(+4.0%) [5] - 单位客公里收益0.46元(-6.1%)，其中国内-6.0%、国际-8.5%、地区-11.7% [4] - 单位座公里收益0.395元(-3.5%)，单位ASK成本0.426元(-5.0%) [4] - 单位燃油成本0.137元(-13.9%)，单位非油成本0.289元(-0.2%) [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为23.08亿元(+236.1%)、70.10亿元(+203.7%)、94.07亿元(+34.2%) [6] - 对应每股收益0.13元、0.39元、0.52元 [6] - 预计2025-2027年营业收入分别为1881.71亿元(+8.0%)、2022.20亿元(+7.5%)、2091.25亿元(+3.4%) [8] - 毛利率预计持续改善：2025年10.2%、2026年13.1%、2027年14.5% [8] - ROE预计显著提升：2025年6.2%、2026年15.9%、2027年17.6% [8]