投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖渝农商行，给予“增持”评级 [1] - 核心投资观点：短期看，在市场情绪偏弱背景下，渝农商行凭借稳健业绩、扎实拨备和高股息优势（对应2025年预测股息率近5%，为上市农商行第一），有望逐步抹平估值折价；中期看，区域发展红利（β）叠加自身净资产收益率（ROE）改善的明确驱动力（α），估值将持续修复 [7][8] - 目标估值：给予0.64倍2025年市净率（PB），对应18.1%的股价上升空间 [7][8] 公司概况与战略愿景 - 渝农商行是深耕重庆县域的万亿级农商行，截至2025年第三季度总资产近1.7万亿元，为上市农商行第一 [7][20] - 网点优势极为突出：截至2025年上半年，拥有超过1700个营业网点（重庆银行约200个），其中82.4%分布于县域，形成了“毛细血管”般的全覆盖网络，奠定了扎实的存贷款基本盘 [7][20] - 管理层焕新，提出更高发展目标：2025年4月，新任党委书记（董事长任职资格待批）刘小军先生就任后，提出“2027年底，资产规模、营业收入、净利润、ROE等核心指标均能实现显著突破”的新愿景，标志着公司进入提速发展新阶段 [7][10][30] 区域发展机遇（区域β） - 重庆坐享“超常规政策窗口”，发展动能强劲：作为“西部大开发”、“成渝双城圈”核心城市，重庆正处发展提速窗口，2025年市级重大项目总投资额达4.4万亿元，远超2021-2023年年均2.8万亿元的水平 [7][26] - 市委高标准规划驱动经济增长：2022年底袁家军书记到任后提出“33618”等产业规划，带动2024年重庆GDP同比增速达5.7%，并计划到2027年GDP达到4万亿元（2024年为3.2万亿元） [7][27] 财务与业务基本面分析 - **盈利能力与驱动因素**：2025年前三季度ROE为10.9%，低于资产万亿级城农商行平均的12.7%，主要因杠杆倍数（12.3倍）拖累，但其总资产收益率（ROAA）约0.89%，领先同业约10个基点 [32][34] - **息差优势稳固**：截至2025年前三季度，净息差为1.59%，领先同业约10个基点，主要得益于极低的负债成本（2025年上半年存款成本仅1.52%，低于川渝地区银行平均近42个基点） [7][32][51] - **资产质量整体稳健，拨备厚实**：截至2025年第三季度，不良贷款率为1.12%，拨备覆盖率为364.82%，显著高于资产万亿级城农商行平均水平（约291%） [6][7][59] - **规模扩张（扩表）有望提速**：信贷投放已逐季提速，2025年第三季度贷款同比增长8.8%。未来核心战略是向城区渗透，提升网均产能。若网均产能提升25%至12亿元，则总资产将超2万亿元，对应未来3年总资产年复合增长率（CAGR）约10%（2021-2024年中枢仅6%） [7][10][30][43] - **中间业务收入有提升潜力**：2025年前三季度中收占营收比仅4.9%，低于可比同业平均的7.1%，近3000万零售客户的财富管理价值有待挖掘 [33] 财务预测与关键假设 - **盈利预测**：预计2025年至2027年归母净利润分别为120.98亿元、132.49亿元、146.00亿元，同比增速分别为5.1%、9.5%、10.2% [6][7][9] - **关键业务假设**： - **规模**：预计2025-2027年贷款同比增速分别为8.5%、9.0%、9.0% [9] - **息差**：预计2025-2027年息差分别同比变动-2、-1、0个基点 [9] - **资产质量**：预计2025-2027年不良率分别为1.12%、1.11%、1.10%，拨备覆盖率分别为366.8%、360.5%、353.1% [9] 估值与投资亮点 - **高股息吸引力**：基于2025年预测每股收益及30.5%的分红率（2020-2024年均值约30.4%），对应股息率近5%，为上市农商行第一 [7][72] - **估值存在折价修复空间**：截至2025年12月12日，收盘价对应0.54倍2025年预测市净率，较资产万亿级城农商行同业存在近20%的折价 [7][72] - **资金面支撑**：作为沪深300指数权重股及高股息标的，有望获得被动资金和险资的增持 [7][8]