宏观策略 宏观深度报告：技术革命、金融泡沫和经济新范式——AI 经济学系列一 - AI 正在开启一轮以降低认知与决策成本为核心的技术革命，将重塑经济范式 [1][24] - 技术革命点燃金融狂热，泡沫破灭淘汰过剩、沉淀基础设施并倒逼制度变革，塑造新经济范式 [1][24] - 各国基于安全考虑的冗余投资和产业链上下游的循环融资，正成为两大金融风险，资本市场表现与历史上的金融狂热接近，但金融风险不会改变 AI 产业发展趋势 [1][24] - 通过宏观生产率的滞后兑现，加上“人+智能体”的生产方式重构，AI 会重塑此前成型于工业和网络时代的增长模式，但也会带来就业、分配等问题 [1][24] - 五次技术革命历程包括：1771年水力纺纱厂开启工业机械时代、1829年蒸汽铁路时代、1875年电力钢铁时代、1908年石油交通时代、1971年微处理器开启信息时代 [24] - 新技术到宏观生产率的传导存在数十年滞后，即“索洛悖论”，1888年交流电动机问世后，30年间电力在美国工业动力中的占比从0.3%升至53.1%，但同期美国制造业TFP却不升反降 [24] - 单项发明不等于技术革命，要跟关键材料、能源、设备与基础设施结合成技术系统，才能改变经济 [24] - 经济范式的改变比生产率更滞后，技术数年即可跨过临界点，企业组织需十几年调整，制度往往要等几十年 [24] - 技术革命期间经常发生新旧经济K型分化，1780—1860年英国少数现代化部门贡献约61%的全要素生产率增长，传统部门合计仅约5% [24] - 技术革命首先是供给革命，能否持续繁荣取决于是否能通过分配制度改革撬动总需求，前两次革命人均产出增长约29.4%而实际工资仅增约11.7% [24] - 技术革命是金融泡沫的催化剂，五次技术革命的泡沫以三类载体出现：基础设施过度投资、关键材料投机、金融杠杆扩张 [24] - 技术泡沫是有业绩的泡沫，常发生在革命早期，并反过来催化技术革命 [24] - AI降低决策与认知成本，是历史上首次对服务业影响大于工业的技术革命 [24] - AI已能提高微观效率，但距离宏观生产率和TFP提升还需较长时间 [24] - 当前两类金融风险苗头已在AI领域显现，一是基础设施过度投资，二是“循环融资”杠杆风险 [24] - AI改变生产组织方式，最小工作单元从“人”变成“人+智能体”，组织形态两端分化 [24] - AI首次直接冲击认知劳动者，受损群体上升至中等收入人群，需求缺口深度可能超过以往 [24] - AI时代最紧迫的制度需求有三项：红利分配、产权界定、责任分摊 [24] 宏观点评：静待数据改善——7月经济数据点评 - 7月工业增加值同比+4.5%，前值+5.3%，服务业生产指数同比+4.3%，前值+4.7% [26] - 出口同比+23.9%，前值+27%，社零同比+0.6%，前值+1.0%，固投累计同比-6.7%，前值-5.7% [26] - 高技术制造业增加值同比增长16.9%，增速较上月加快2.8个百分点，其中集成电路制造同比增长109.3% [26] - 高技术制造业投资同比增长3.3%，高技术服务业投资同比增长8.4%，电子电路制造业投资累计同比增长57.7% [26] - 集成电路出口增长116.6%、自动数据处理设备及其零部件增长67.4%，两种AI相关产品合计拉动10个点的总出口增速 [26] - 商品房销售累计同比-13.1%，房地产投资累计同比-19.2%，基建投资累计同比-4.1% [26] - 7月社零同比+0.6%，按两年平均口径计算仅为2.1%，低于5-6月的2.8%和2.9%，主要是台风多发影响 [27] - 7月服务业PMI降至49.3%，是2012年以来首次降至50%以下 [27] - 上半年“本年施工项目计划总投资额”同比下降4.3%，上次出现下降是2020年2月 [27] - Q3经济增速读数可能较Q2略有回升，Q4和明年Q1才会看到更大反弹 [2][27] - 大概率将顺利完成2026全年经济目标，上半年GDP增速为4.7%，下半年单季度可能≥4.5%，全年也不会低于4.5% [2][27] 固收金工 固收点评：震裕转02：锂电精密结构件领军企业 - 震裕转02（123282）于2026年8月17日开始网上申购，总发行规模为18.80亿元 [29] - 当前债底估值为93.97元，YTM为2.19%，债底保护较好 [29] - 当前转换平价为103.19元，平价溢价率为-3.09% [29] - 预计震裕转02上市首日价格在132.12~146.67元之间 [29] - 震裕科技是国内精密级进冲压模具及精密结构件领域的重要企业，面向电器、汽车、工业工控及新能源电池等客户 [29] - 2021年以来公司营收稳步增长，2021-2025年复合增速为33.84%，2025年实现营业收入97.36亿元，同比增加36.58% [29] - 归母净利润波动上升，2021-2025年复合增速为31.76%，2025年实现归母净利润5.13亿元，同比增加101.98% [29] - 精密结构件收入占营业收入比重分别为82.69%、80.65%和81.30%，始终为公司第一大收入来源 [29] - 公司销售净利率和毛利率先降后升，2021-2025年销售净利率分别为5.61%、1.80%、0.71%、3.56%和5.27% [29] 行业 房地产行业月报：投资端延续调整，核心城市价格韧性仍在 - 2026年1-7月全国房地产开发投资43009亿元，同比-19.2%，降幅较1-6月扩大1.2pct [31] - 房屋新开工面积26700万平方米，同比-24.0%，降幅扩大0.6pct [31] - 房屋竣工面积19195万平方米，同比-23.2%，降幅较1-6月收窄0.5pct [31] - 2026年1-7月全国新建商品房销售面积45021万平方米，同比-11.8%，降幅较1-6月扩大0.2pct [31] - 商品房销售额42718亿元，同比-13.1%，降幅收窄0.5pct [31] - 7月70城新房价格环比-0.2%、同比-3.4%，二手房价格环比-0.3%、同比-5.4%，同比降幅均继续收窄 [31] - 一线城市二手房价格环比上涨0.2%，连续5个月实现环比回升 [31] - 2026年1-7月房地产开发企业到位资金45748亿元，同比-20.3%，降幅较1-6月小幅走扩0.1pct [31] - 国内贷款、自筹资金累计同比分别-32.1%、-18.5%，降幅较1-6月分别走扩0.4pct、2.1pct [31] - 定金及预收款、个人按揭贷款累计同比分别-14.4%、-23.5%，降幅均较1-6月收窄1.4pct [31] - 7月单月到位资金同比-21.0%，较6月改善4.0pct [31] - 行业修复仍将以结构性特征为主，核心城市、优质项目以及具备稳定融资能力和产品竞争力的房企有望率先受益 [4][32] - 房地产开发推荐华润置地，招商蛇口，新城控股，建议关注保利发展 [4][32] - 物业管理推荐华润万象生活，绿城服务，建议关注保利物业，招商积余 [4][32] - 房地产经纪推荐贝壳-W，建议关注我爱我家 [4][32] 推荐个股及其他点评 晶晨股份（688099）：2026年半年报点评：业绩符合预期，TV SoC与端侧AI持续突破 - 2026H1公司实现营业收入43.91亿元，同比增长31.86%，归母净利润6.11亿元，同比增长23.00% [6][32] - 单Q2实现营业收入24.96亿元，同比增长38.61%，归母净利润4.38亿元，同比增长41.89%，创单季度营收与归母净利润历史双高 [6][32] - 2026H1公司电视芯片出货量同比增长近30%，实现量价齐升 [6][32] - 高端电视SoC T966D5自2025Q4导入核心客户以来出货逐季提升，TCL、海信、创维等核心客户份额提升 [6][32] - 公司进入三星电视供应链，预计2026Q4批量量产，2027年有望取得显著份额提升 [6][32] - 6nm高算力端侧AI芯片A311Y3于4月底回片，二季度已立项超40个项目，最快有望2026Q3量产 [6][32] - C305X2正配合Google Gemini AI终端产品研发落地，公司已成为Google Home Gemini built-in项目指定系统集成商 [6][32] - Monitor系列显示芯片预计Q3量产，新一代Wi-Fi 6 1×1芯片预计年内规模化量产 [6][32] - 公司预计2026Q3环比Q2继续增长，全年营收及利润将创历史新高 [6][32] - 维持2026-2028年营业收入预测90.4/108.1/130.1亿元，维持2026年归母净利润预测14.76亿元 [6][33] - 2027-2028年归母净利润预测由20.00/27.61亿元微调至20.02/27.64亿元，对应EPS 3.49/4.73/6.53元 [6][33] 香港交易所（00388.HK）：2026年中报点评：市场交投再创新高，带动半年度业绩屡创新高 - 2026年上半年实现收入及其他收益167亿港元，同比+18%，归母净利润106亿港元，同比+24% [7][34] - 2026H1 ROE 17.79%，同比+2.4pct [7][34] - 2Q实现收入及其他收益85亿港元，同比+17%，归母净利润54亿港元，同比+21%，对应ROE 9.3% [7][34] - 2026年上半年现货分部实现收入88亿港元，同比+32%，收入占比53% [34] - 现货市场日均交易额同比+18%至2640亿港元，沪深港通北向及南向每日平均成交额分别为3453亿元和1231亿港元，分别+102%和+11% [34] - 联交所IPO发行86家，同比增长95%，总融资额2124亿港元，同比增长94% [34] - 2026年上半年股本证券及金融衍生品分部收入34亿港元，同比-4% [34] - 商品分部2026H1收入20亿港元，同比+32%，LME收费交易的日均成交总额同比+18% [34] - 数据及连接分部2026H1收入12亿港元，同比+9% [34] - 预计港交所2026-2028年股东应占溢利分别为195/211/230亿港元，对应增速分别为10%/8%/9% [7][35] 友邦保险（01299.HK）：2026年中报点评：NBV保持稳态增长，中期股息同比+10% - NBV 32亿美元，同比+10%，其中26Q2单季NBV同比+8.5% [35] - 年化新保费56.6亿美元，同比+12%，其中26Q2单季同比+7.7% [35] - 税后营运利润41.6亿美元，同比+11%，净利润43亿美元，同比+62% [35] - 内含价值806亿美元，较年初+5%，内含价值营运利润66.4亿美元，同比+10% [35] - 预计中期每股股息53.9港仙，同比+10% [35] - 中国香港26H1 NBV占比34.3%，NBV同比+10%至11.7亿美元 [35] - 中国内地26H1 NBV同比+20%至9.4亿美元，新开业分公司持续释放增长潜力 [35] - 泰国NBV受去年同期高基数影响同比-6%至5亿美元，26Q2单季恢复增长至13% [35] - 公司整体NBV Margin同比-4.5pct至54.1% [35] - 代理人渠道26H1 NBV同比+6%，占比71.6%，伙伴渠道26H1 NBV同比+18% [35] - 预计公司2026-2028年内含价值分别为859/958/1065亿美元 [8][35] 金徽酒（603919）：2026年中报点评：二季度恢复双位数增长，省外表现强势 - 26H1营收18.16亿元，同比+3.19%，归母净利润2.14亿元，同比-28.24% [36] - 26Q2营收7.24亿元，同比+11.12%，归母净利润0.10亿元，同比-85.26% [36] - 300元以上、100-300元、100元以下收入分别同比+9%、-5%、+17% [36] - 省内、省外收入分别同比-2%、+20%，省外一二季度收入均延续20%高增 [36] - 26Q2销售净利率同比-8.2pct至1.0%，主要系促销用酒增加、员工持股计划新增股份支付、补缴税款等影响 [36] - 26Q2销售毛利率同比-1.6pct至62.1% [36] - 更新2026~2028年归母净利润预测为3.20、4.14、4.83亿元 [9][36] 璞泰来（603659）：2026年半年报点评：负极、隔膜放量贡献盈利弹性，业绩符合市场预期 - 公司26H1营收101.1亿元，同比+42.7%，归母净利14.5亿元，同比+37.6% [37] - 26Q2营收57.6亿元，同环比+48.8％/+32.5％，归母净利7.5亿元，同环比+31.7%/+6.2％ [37] - 基膜26H1出货10.27亿平，同增95%，全年出货预计22亿平，同增40%+ [37] - 涂覆端26H1出货79.46亿平，同增66%，今年出货上修至180亿平 [37] - 负极端26H1出货9.5万吨，同增37%，预计26年出货25万吨，同增80% [38] - PVDF 26H1出货2.67万吨，同增90%，26H1贡献归母净利2.2-2.3亿元 [38] - 设备26H1收入26亿元，同增40%，在手累计订单约88亿元 [38] - 调整2026-2028年归母净利润预期至32.4/45/64.8亿元，同比+37%/+39%/+44% [10][38] 横店东磁（002056）：2026年半年报点评：磁材器件量利齐升，新能源经营韧性延续 - 公司26H1营收123.4亿元，同+3.4%，归母净利润9.5亿元，同-7.0% [39] - 26Q2营收68.6亿元，同环比+2.2%/+25.3%，归母净利润5.6亿元，同环比+0.1%/+45.8% [39] - 光伏26H1实现收入73.7亿元，同比-8.5%，毛利率11.2%，光伏产品出货超12GW [39] - 锂电26H1实现收入17.5亿元，同+35.9%，毛利率20.1%，H1出货超3亿支 [39] - 磁材器件26H1实现收入29.9亿元，同比+25.9%，H1出货约12万吨，同比+10.7% [40] - 软磁拓展AI服务器及数据中心产品及市场，芯片供电用铜铁共烧电感产能利用率保持高位 [40] - 维持26-28年归母净利润预测为19.3/22.0/25.9亿元，同比+4%/+14%/+18% [11][40] 兴业证券（601377）：2026年中报点评：积极推动财富管理转型，经纪市占稳步提升 - 公司实现营业收入67.3亿元，同比+24.5%，归母净利润21.3亿元，同比+60.1% [11][41] - 26Q2实现营业收入40.7亿元，同比+33.1%，归母净利润13.4亿元，同比+65% [11][41] - 经纪业务收入20.9亿元，同比+68.1%，占营业收入比重31.0% [41] - 新开户市占率与活跃户规模均再创历史新高，经纪市占提升至1.46%，增加0.2pct [41] - 投行业务收入2.1亿元，同比-2.3%，债券主承销规模1447亿元，同比+91.7% [41] - 资管及基金管理业务收入13.1亿元，同比+28.3%，资产管理规模1250亿元，同比+10% [41] - 投资净收益（含公允价值）19.8亿元，同比+12.6% [42] - 预计2026-2028年归母净利润分别为34.46/38.07/41.56亿元，分别同比+20%/+10%/+9% [11][42]