核心观点 - 高盛预判2025年第一季度与第二季度电商板块将面临因关税成本带来的盈利预期下行风险，但结构性投资机遇存在于消费者向服务消费转移的趋势以及具备强大业绩韧性的电商龙头平台，这些弹性较强的电商股有望大幅跑赢标普500指数 [1] 宏观经济与行业影响 - 自4月以来，多数电商及零售类股票持续面临抛售，大幅跑输标普500指数，主要逻辑在于特朗普关税政策带来的宏观经济不确定性、对美联储独立性的威胁以及投资者对通胀卷土重来的押注，可能导致消费者削减支出 [1] - 密歇根大学消费者信心指数创下自2022年6月以来最低水平，消费者对一年后通胀预期达1981年以来最高 [3] - 纽约联储3月调查显示，30.0%的受访者认为一年后家庭财务状况将更糟，为自2023年10月以来最高水平；受访者认为未来12个月可能失业的概率上升1.6个百分点至15.7%，创下自2024年3月以来新高 [3] - 高盛更新美国电商模型，将2025年美国电商市场规模增长预测从同比+7.5%下调至+6% [5] - 全球关税上升对第二季度及后续季度的经营利润预测构成下行风险，可能通过降低消费者信心与推高成本来影响需求，并对暴露于批发库存价格波动的平台毛利率造成压力 [5] 投资策略与个股评级 - 电商类股票因直接受消费品关税政策带来的潜在更高通胀压力影响，面临比其他互联网科技公司更大的估值向下修正风险 [3] - 基本面长期稳健的电商龙头平台，以及服务消费业务敞口较高的电商平台，在业绩预期与估值遭受打压的背景下，仍具备“逢低买入”价值 [3] - 关税政策可能加速消费者向服务领域（体验消费、旅行和出行）转移，使相关板块相对受益 [3] - 龙头平台凭借强大现金流与广泛业务敞口，具备跑赢大盘的“超额阿尔法”属性 [3] - 电商龙头以及服务敞口较大的平台，因受关税政策带来的业务敞口影响较小，有望实现高于行业平均的业绩增速及跑赢标普500指数的投资回报 [5] - 高盛维持对亚马逊、Shopify以及Chewy的“买入”评级，对Wayfair予以“中性”评级，对eBay与Etsy予以“卖出”评级 [3] 重点公司分析 - **亚马逊 (AMZN.US)**: 凭借供应链多元化能力、覆盖全球的最大规模多体系商品供给网络，以及逐年提升的服务性质电商业务敞口，能够对冲中美关税政策风险；其云平台AWS在全球AI热潮下有望凭借完整的AI开发生态系统继续实现强劲营业利润增速；维持“买入”评级，目标价从255美元下调至220美元，仍位列“首选股票名单”；当前股价173.180美元，潜在上行空间27% [14][8] - **Shopify (SHOP.US)**: 受益于商家服务生态建设，预期保持3倍于行业的增速能力，但营收增长预测下调至20%；维持“买入”评级，目标价从150美元下调至130美元；当前股价84美元，潜在上行空间55% [14][8] - **Chewy (CHWY.US)**: 有望长期受益于宠物医疗和保险服务渗透率提高，其“宠物全生命周期”战略（远程兽医、保险、线下诊所等）将推动服务性质营收占比大幅提升；维持“买入”评级，目标价维持45美元不变；当前股价35美元，潜在上行空间28% [15][8] - **eBay (EBAY.US)**: 因关税敞口过高驱动的“跨境贸易巨大利润冲击”以及可选消费疲软，遭高盛予以“卖出”评级，目标价53美元；当前股价66美元，潜在下行空间20% [15][8] - **Etsy (ETSY.US)**: 因关税敞口过高以及可选消费疲软，遭高盛予以“卖出”评级，目标价35美元；当前股价84.4美元，潜在下行空间21% [15][8] - **Wayfair (W.US)**: “中性”评级反映家具品类关税敏感性与需求弹性之间的博弈；预计更高关税将导致其批发产品成本大幅上升，公司可能将大部分成本转嫁给消费者，从而导致需求超预期下降；目标价从50美元大幅下调至31美元；当前股价27美元，潜在上行空间16% [15][8]