投资评级 - 报告对亚马逊（AMZN.O）维持"买入"评级 [1][8] - 根据SOTP估值法，给予2027年亚马逊合计目标市值37,420亿美元，对应2027年目标价346.1美元 [8] - 当前价格为240.35美元（2026/10/30），总市值2,598,400百万美元 [3] 核心观点 - AWS增长再提速，持续关注AI投资回报周期及零售广告增速变化 [1] - AWS云业务收入利润均超预期，AI及芯片业务持续驱动，连续六个季度加速增长、创下近五年最快增速 [5] - CAPEX持续上行，2027年末计划开始外售Trainium芯片 [5] - 零售业务整体保持韧性，关注后续广告收入回暖幅度以及AI助力下的购物效率提升 [8] - 考虑到AI云以及自研芯片业务驱动下的AWS云收入/利润增长潜力，上修公司2026-2028年营收预测 [8] 事件与整体业绩 - 2026年10月30日亚马逊发布2026Q3财报：营收2019亿美元（YOY+12%），略低于彭博一致预期0.1%，若剔除Prime会员日变动影响同比增速将高约400个基点 [4] - 经营利润281亿美元（YOY+61%），超出彭博一致预期7.8%，高增长存在低基数效应（2025Q3 OP包含25亿美元FTC和解费用及18亿美元遣散费用）[4] - 净利润207亿美元（YOY-2%），低于彭博一致预期4%，主要由于2025年同期包含投资Anthropic带来的税前收益95亿美元，形成较高非经营性利润基数 [4] - 2026Q4公司预计营收2400-2470亿美元（YOY+12%~16%）；预计营业利润285-335亿美元（YOY+14%~34%）[4] AWS云业务 - 2026Q3 AWS实现收入460亿美元（YOY+39%），略超出彭博一致预期0.8%，连续六个季度加速增长、创下近五年最快增速 [5] - 核心增长驱动：AWS的AI相关业务与自研芯片业务持续高速增长，财富500强企业在Bedrock上的支出同比增长近7倍，Bedrock总Token调用量同比增长近17倍 [5] - 芯片业务继续保持同比三位数增长（Graviton和Trainium营收承诺同比均增长20倍以上）[5] - 待执行订单储备（backlog）规模达5780亿美元，同比实现三位数增长，且结构高度多元化 [5] - 公司进一步指引AWS云业务在2027年和2028年的收入增速均会超过40%，并在未来5-10年内有望达到年营收1万亿美元 [5] - 2026Q3 AWS实现经营利润178亿美元（YOY+55%），超出彭博一致预期8%；实现OPM 38.7%（超出彭博一致预期约2pct）[5] CAPEX与芯片进展 - 2026Q3 CAPEX为773亿美元（YOY+126%），公司维持2026年CAPEX指引2200亿美元，并预计2027年支出将显著增加 [5] - 预计2027年末开始对外销售Trainium芯片 [5] - 企业在大规模应用推理方面仍处于非常早期的阶段，推理已占到AWS AI收入的50%以上，且比例还在不断提升 [6] 零售业务分项 - 在线商店收入685亿美元（YOY+2%），低于彭博一致预期1.6% [8] - 实体商店收入57亿美元（YOY+2%），低于彭博一致预期1% [8] - 订阅服务收入140亿美元（YOY+11%），高于彭博一致预期1% [8] - 广告服务收入196亿美元（YOY+11%），低于彭博一致预期6%，主要受三项因素影响：Prime会员日调整错期影响同比增速约850个基点；2026Q3不包含转播任何NBA赛事；2025Q3调整搜索引擎营销计划带来收入高基数；公司预计2026Q4广告收入增速将回升至近20%区间 [8] - 第三方卖家收入465亿美元（YOY+10%），超出彭博一致预期1.5% [8] - 2026Q3北美业务收入1129亿美元（YOY+6%），国际业务收入431亿美元（YOY+5%）；北美业务经营利润率7.7%，国际业务经营利润率3.7% [8] AI助力购物效率 - 过去12个月里Agent购物助手与客户的交互次数同比增长570% [8] - 使用Alexa购物的美国客户，平均每单支出比未使用的客户高出50% [8] 盈利预测与估值 - 上修公司2026-2028年营收分别为8,262/9,497/11,053亿美元，归母净利润分别为1,422/1,296/1,730亿美元，对应P/E为18.3x/20.1x/15.0x [8] - FY2026E营业收入826,206百万美元（增长率15.2%），归母净利润142,207百万美元（增长率83.1%），EPS 13.2美元，ROE 33% [7] - FY2027E营业收入949,679百万美元（增长率14.9%），归母净利润129,561百万美元（增长率-8.9%），EPS 12.0美元，ROE 27% [7] - FY2028E营业收入1,105,290百万美元（增长率16.4%），归母净利润173,020百万美元（增长率33.5%），EPS 16.0美元，ROE 30% [7] - 毛利率预测：FY2026E 51%、FY2027E 52%、FY2028E 52% [9] - 销售净利率预测：FY2026E 17%、FY2027E 14%、FY2028E 16% [9]