报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][2][5][15] 报告的核心观点 - 业绩符合预期，下半年有望重回增长轨道 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 收入端 - 本季度公司营业收入263亿元，yoy -5.0%，受需求疲软、竞争加剧等因素影响 [1][8] - 产品收入243亿元，yoy -6.0%，服装品类本季度正增长；其他收入20亿，yoy +10%，由杉杉奥莱店带动（目前已达20家） [1][8] - 公司已看到逐月改善趋势，预计Q2收入同比增长在 -5% - 0区间，Q3开始重回增长轨道 [1][8] 运营数据 - 本季度GMV同比零增长至524亿，增速高于收入反映退货率提升，退货率已逐步趋近稳定 [1][8] - 本季度活跃买家数4130万人，yoy -4%，订单量为1.67亿，同比 -6% [1][8] - 公司SVIP yoy +18%，本季度成交金额占公司线上成交金额的51%，公司通过多种举措推动SVIP增长，供给侧提供更多独家产品吸引用户 [1][8] 利润端 - 本季度Non - GAAP净利润23亿元，同比 -11%，净利率为8.8，同比下降0.5pct，因销售和管理费用率同比提升，费用率变动整体可控，营销支出策略更一体化，投放渠道更多元化 [2][9] - 本季度公司回购1690万美元ADs，用完此前10亿美元回购额度（截至2025年3月），在新的10亿美元回购计划（截至2027年2月有效）下回购了430万美元 [2][9] 投资建议 - 小幅调整2025 - 2027年公司收入预测至1088/1116/1144亿元，调整幅度为 -2%/-3%/-3%，考虑行业竞争激烈 [2][15] - 调整经调2025 - 2027年经调利润预测至91/94/98亿元，调整幅度为 -3%/-2%/-4%，受收入下调影响 [2][15] - 公司当前股价对应2025年PE为6x，维持“优于大市”评级 [2][15] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|112,856|108,421|108,803|111,570|114,447| |(+/-%)|9.4%|-3.9%|0.4%|2.5%|2.6%| |净利润(百万元)-经调整|9510|9033|9075|9415|9845| |(+/-%)|39.1%|-5.0%|0.5%|3.7%|4.6%| |每ADs收益（元）-经调整|14.04|14.81|17.62|18.28|19.12| |EBIT Margin|7.9%|8.6%|6.9%|7.5%|7.7%| |净资产收益率（ROE）|25.7%|22.6%|18.6%|16.3%|14.6%| |市盈率（PE）|7.5|7.1|5.9|5.7|5.5| |EV/EBITDA|4.0|3.8|3.9|3.6|3.4| |市净率（PB）|1.92|1.60|1.11|0.93|0.80|[4] 财务预测与估值 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2023 - 2027E各年多项财务指标情况，如现金及现金等价物、应收款项、营业成本等 [17] - 关键财务与估值指标涵盖每股收益、每股红利、ROIC、ROE等多项指标在2023 - 2027E各年的情况 [17]