涉及的行业与公司 * 纪要涉及的行业为电子雾化行业，具体包括加热不燃烧（HNB）产品、雾化烟业务、医疗雾化及美容雾化等细分领域 [1] * 纪要核心讨论的公司为思摩尔国际，并多次提及其主要客户英美烟草及其VUSE品牌 [2][4] 核心观点与论据 2025年第三季度财务表现 * 公司2025年第三季度收入同比增长27%，环比增长27.5%，超出市场预期 [3] * 经调整利润同比增长4%，环比增长4.8%，符合市场预期 [3] * 收入超预期主要源于HNB产品出货情况非常良好，以及欧洲市场传统雾化烟业务的显著增长 [3] 各区域市场动态与机遇 * 欧洲市场因一次性电子烟禁令，公司推出介于换弹和一次性之间的新产品，使得该地区同比增速远超公司整体27%的增速 [2][3][5] * 美国市场恢复程度低于欧洲，但随着合规产品监管趋严，思摩尔合作客户如英美烟草的VUSE品牌销量逐步恢复 [2][5] * 监管变化为合规产品带来机会，公司正积极抢占因民营品牌下滑而空出的市场份额 [2][5] 核心业务进展与战略 **加热不燃烧（HNB）业务** * HNB业务是当前最值得期待的增长点，产品在加热温度、口感和烟雾量方面具有差异化体验 [4][10] * 公司正逐步进入更多HNB核心市场，如波兰和即将进入的意大利 [2][7] * 预计2025年全年HNB业务将实现至少12亿人民币的收入 [3] * 公司已具备200万台设备及配套烟弹的全自动化生产能力，未来几个月内产能将提升至500万台以上，单月烟弹产量可达200万只 [10] * 2025年是器具推广年，2026年及以后将是烟弹放量推广的重要时点 [10][14] * HNB业务预计将从2025年0到1的发展阶段迈向未来1到10的发展阶段 [2][7] **自由品牌业务** * 公司通过加大渠道覆盖和深化本土化经营，提升自由品牌WAPER在核心市场的份额 [2][6] * 自由品牌业务弹性相对有限，但行业整体已从收入下滑转为全面正增长 [2][6] **医疗与美容雾化业务** * 医疗雾化领域已投入大量研发，预计2026年开始产生收入，并由专业医药团队推进 [4][11] * 公司已有雾化医疗设备申请美国FDA，并预计2026年会有几款复杂仿制药申请FDA流程 [11] * 已向FDA申报一款终端市场约20亿美金的产品，并完成检查，今年内还将申请另一款复杂仿制药 [11] * 美容雾化作为更长期规划，会放在医疗雾化之后进行布局 [13] 公司战略定位与未来展望 * 公司定位为一个技术平台，不仅服务于英美烟草，还与其他烟草公司合作提供差异化解决方案 [2][7][8] * 目前公司重点仍是提升收入指标，包括HNB业务的大规模销售铺货 [2][9] * 预计2026年及以后，随着新兴市场铺货阶段结束和监管机会的把握，盈利能力将逐步提升 [9] * HNB业务的盈利模式为销售分成及专利费收取，预期保持不变 [14] 市场估值与业绩潜力 * 经过股价调整，公司2025年静态市盈率为58倍，2026年为39倍，2027年为29倍 [12] * HNB业务销量的进一步提升被视为推动股价上涨的核心因素 [12] * 在各项业务不断兑现下，公司股价有望回到1,400-1,500亿市值水平 [12] 其他重要内容 * 新业务在推广初期利润贡献有限符合预期，随着烟弹销量增加，业绩贡献将更明确 [14] * 公司与英美烟草的合作是重要的爆发点，有助于推广其IQOS产品 [10]