公司股价与市场反应 - 思摩尔国际股价反弹上涨5.54% 报11.44港元 成交额达2.94亿港元 [1] 行业政策影响 - 电子烟出口退税政策出现重大调整 将对电子烟制造行业带来较大影响 引发行业新一轮洗牌 [1] - 退税优惠退坡有利于行业逐渐走出价格战的泥潭 [1] 公司竞争地位与长期前景 - 思摩尔国际与头部品牌绑定较深 虽然短期业绩会受到退税政策影响 但长期来看其地位将会进一步巩固 [1] - 随着国际烟草龙头HNB产品登陆主流市场 公司相关新型烟草产品在新区域的销售有望贡献增量 [1] - 英国等欧洲地区市场有望向盈利能力更强的换弹式、开放式产品切换 [1] - 全球特别是美国电子烟执法力度显著加强 合规产品份额恢复空间显著 [1]

公司股价表现 - 思摩尔国际股价反弹逾6%，截至发稿涨5.54%，报11.44港元，成交额2.94亿港元 [1] 行业政策影响 - 电子烟出口退税政策近日出现重大调整，将对电子烟制造行业带来较大影响，引发行业新一轮洗牌 [1] - 退税优惠退坡有利于行业逐渐走出价格战的泥潭 [1] 公司竞争地位与业绩展望 - 与头部品牌绑定较深的思摩尔国际，短期业绩会受到退税政策影响，但长期来看其地位将会进一步巩固 [1] - 随着国际烟草龙头HNB产品登陆主流市场，公司相关新型烟草产品在新区域的销售有望贡献增量 [1] - 英国等欧洲地区市场有望向盈利能力更强的换弹式、开放式产品切换 [1] - 全球特别是美国电子烟执法力度显著加强，合规产品份额恢复空间显著 [1]

行业投资评级与核心观点 - 报告未明确给出整体行业的投资评级，但重点推荐了三只个股：老铺黄金(6181)、海底捞(6862.HK)和鸣鸣很忙(1768.HK) [4][47] - 核心观点：2025年社会消费品零售总额累计增长3.7%，但自6月以来增速持续回落，消费增长仍存在压力 [1][8] - 核心观点：部分细分领域受益于补贴或节日效应表现较好，如通讯器材；而家电、汽车等则因补贴退坡和高基数影响表现疲软 [2][9] 社会零售整体表现 - 2025年12月社会零售总额为45136亿元，同比增长0.9%，增速较11月的1.3%继续回落 [1][8][10] - 2025年1-12月社会零售总额累计同比增长3.7% [1][8] - 商品零售12月总额为39398亿元，同比增长0.7%，增速较上月下降0.3个百分点，1-12月累计增长3.8% [1][8] - 餐饮零售12月总额为5738亿元，同比增长2.2%，四季度增速较三季度有边际改善，1-12月累计增长3.2% [1][8] 细分消费领域表现 - **必选消费增速下滑**：12月粮油食品零售额2323亿元，同比增长3.9%，累计增长9.3%；日用品零售额776亿元，同比增长3.7%，累计增长6.3%；四季度两者增速较三季度明显回落 [2][9] - **服装消费增长乏力**：12月服装零售额1661亿元，同比增长0.6%，累计增长3.2% [2][9] - **通讯器材持续高增**：12月零售额949亿元，同比增长20.9%，累计增长20.9%，主要受始于2025年1月的电子消费品补贴推动 [2][9] - **家电同比大幅下滑**：12月零售额971亿元，同比下降18.7%，累计增长11.0%；因面临自2024年四季度开始补贴带来的高基数影响，已连续三个月同比下滑超10% [2][9] - **汽车零售下滑**：12月零售额5482亿元，同比下降5.0%，累计下降1.5%，面临补贴效果边际减退的影响 [2][9] - **烟酒消费承压**：12月零售额623亿元，同比下降2.9%，累计增长2.7%；12月规模以上白酒企业产量同比下降19.0% [9][28] - **金银珠宝增速回落**：12月零售额328亿元，同比增长5.9%，增速较上月下降2.6个百分点，累计增长12.8% [2][9] 价格与成本环境 - **CPI连续正增长**：12月CPI同比增长0.8%，连续三个月处于正增长，通缩压力有所缓解 [3][29] - **生猪价格反弹**：2026年1月全国平均生猪价格为6.42元/斤，环比增长10.4%，但同比下降19.6%；能繁母猪存栏同比减少2.87% [29] - **生鲜乳价格探底**：1月主产区平均生鲜乳价格为3.03元/公斤，环比微增0.2%，同比下降2.9% [29] - **粮食价格触底回升**：1月豆粕均价3137.15元/吨，环比增1.6%；玉米均价2235.50元/吨，同比增10.8% [29] - **包材价格涨跌互现**：1月瓦楞纸均价2861.5元/吨，环比降8.3%；玻璃均价1150.5元/吨，同比降16.8%；铝锭均价23874.0元/吨，环比大涨9.0%，同比增19.7% [30][41] 重点公司事件与动态 - **鸣鸣很忙(1768.HK)即将上市**：公司为折扣零食连锁，截至2025年9月底门店数达19517家，1-9月GMV为661亿元，同比增长75%；2025年1-9月收入463亿元，净利润15.6亿元；上市市值预计491.6-506.6亿港元，对应2025年预期净利润的PE为19.6x-20.2x [38] - **老铺黄金股价上涨**：年初以来股价累计上涨38%，主要受伦敦金价突破5000美元/盎司（年初至今上涨超8%）以及春节前消费需求旺盛推动 [40] - **海底捞创始人回归**：创始人张勇重新担任CEO，同时董事会成员年轻化迭代，有望为公司经营注入活力 [42] - **九毛九四季度运营数据**：旗下太二品牌同店日均销售额同比下降3.0%，较三季度(-9.3%)降幅收窄；怂火锅同店销售额同比下降19% [45] 行业其他重要数据与事件 - **人口数据**：2025年出生人口792万人，同比下滑17%，年末总人口同比减少339万人 [39] - **电子烟出口退税取消**：政策将于2026年4月1日起逐步实施，2025年12月中国电子烟出口额同比下降3.7%至9.7亿美元，全年出口额同比下降3.3%至106.0亿美元 [43][44] 重点推荐标的及逻辑 - **老铺黄金(6181)**：金价上涨带动产品涨价预期，春节商场活动刺激需求，当前估值对应2025年PE约26倍，预计2026年净利润增长40%，对应PE约18.5倍 [4][40][47] - **海底捞(6862.HK)**：2025年下半年同店增长有边际改善，创始人回归利好运营，春节旺季有望增长，当前PE-TTM已降至17倍 [4][42][47] - **鸣鸣很忙(1768.HK)**：即将上市，受益于春节旺季和门店高速增长，预期增速快，市场关注度高 [4][38][47]

文章核心观点 - 陶瓷芯电子烟凭借性能与合规优势已成为行业主流技术方案，在政策驱动下行业正加速向技术领先、产能集中的头部企业集聚，市场空间广阔，未来将朝着技术高端化、格局集中化、赛道多元化的方向演进 [1][12][13] 行业相关概述 - 陶瓷芯电子烟以多孔陶瓷雾化芯为核心加热载体，通过毛细作用导油和均匀加热实现雾化，具有控温精准、防干烧、防漏、寿命长、减少有害物质释放和提升口感稳定性等特点 [2] - 核心组件包括电池、陶瓷雾化芯（含发热体）和烟弹，其中雾化芯是决定产品体验的关键部件 [2] - 可从材料、结构、使用方式和产品形态四个维度分类：材料分为氧化锆、碳化硅、氮化硅/纳米微晶陶瓷芯，对应不同市场定位；结构分为直通式、旁通式、混合式，适配不同雾化需求；使用方式分为一次性和可重复使用雾化芯；产品形态分为封闭式和开放式 [3] - 相较于棉芯，陶瓷芯雾化效率更高（≥90%），能降低45%有害物质释放，寿命长达1-3个月，但单片成本0.8-1.2美元略高；相较于金属芯，陶瓷芯无积碳、口感一致性更强、更耐高温抗腐蚀，且更符合监管对低害安全的要求 [5][6] 行业背景与政策环境 - 中国密集出台《电子烟管理办法》等一系列全链条监管政策，通过生产许可、技术标准、信用管理等手段，倒逼行业淘汰落后技术，抬高准入门槛，为陶瓷芯电子烟创造了合规化发展环境，加速资源向头部企业集聚 [1][6] - 中国是全球烟草生产与消费核心大国，2020-2024年香烟产量稳定在2.39-2.47万亿支区间，2025年1-11月累计产量达2.39万亿支，同比增长0.5% [7] - 2024年全球烟草制品总销售额达6639.8亿美元，可燃类制品占比86.9%，但传统品类增长乏力，新型烟草制品如尼古丁袋保持高速扩张 [8] - 在新型烟草领域，尽管国内监管趋严导致2024年合规零售额同比下降62.3%，且加热不燃烧产品尚未获国内销售许可，但中烟系企业已积极试水并进行技术储备 [8] - 截至2025年，国内新型烟草用户规模已突破3000万人，渗透率约8.5%，用户以25-40岁城市中高收入群体为主，为陶瓷芯电子烟奠定了广阔市场空间 [1][8] 产业链分析 - 产业链上游为核心原材料与零部件供应商，如陶瓷粉体、电池、芯片，其中陶瓷芯技术壁垒高；中游以深圳为中心聚集大量制造商，通过规模化生产与技术创新提升竞争力；下游通过线上线下双渠道拓展市场，终端市场呈现区域分化特征 [10] 行业发展现状 - 2024年全球新型烟草市场规模达849亿美元，预计2025年将达951.5亿美元；其中雾化电子烟占据约26.86%份额，加热不燃烧产品占比最高，达46.39% [12] - 中国电子烟市场已进入数百亿元级别，2024年市场规模约966.6亿元，预计2025年将突破1000亿元，形成“雾化式为主、HNB为辅”的格局 [12] - 陶瓷芯电子烟正从合规“必选项”升级为技术“优选项”，2024年其市场规模已达738.8亿元 [1][12] 行业发展趋势 - **技术高端化**：技术迭代是核心驱动力，未来将通过材料科学与微加工工艺优化提升雾化均匀性与口感稳定性；智能化技术（如蓝牙连接、APP控温）将普及，推动产品向智能终端转型；跨学科技术融合将推动在减害效率和风味还原上实现突破 [13][14] - **格局集中化**：政策合规将持续抬高准入门槛，加速中小厂商出清，市场资源向具备专利、产能和合规优势的头部企业集聚，行业集中度将持续提升，形成“寡头主导、细分专精”的差异化竞争格局 [13][15] - **赛道多元化**：产品将向商务社交、礼品消费等细分场景渗透；与加热不燃烧等品类的技术协同将加深；商业模式将从硬件销售向“设备+耗材+服务”的生态化模式转型；海外市场布局将持续深化，本土化运营助力抢占全球份额 [13][16]

公司股价与市场反应 - 思摩尔国际股价午后下跌超过4%，截至发稿时下跌4.36%，报11.18港元，成交额为1.72亿港元 [1] 行业政策变化 - 财政部与税务总局发布公告，自2026年4月1日起，取消电子烟产品的增值税出口退税 [1] - 原有的13%出口退税率被取消，退税归零意味着企业需全额承担增值税成本 [1] 政策影响分析 - 取消13%的出口退税是企业对冲成本、维持国际定价优势的关键，政策变化将直接压缩企业利润空间 [1] - 国家通过紧锣密鼓的政策发布，计划整治国内电子烟生产、销售及出口环节的各项违法乱象 [1] 行业格局展望 - 行业供给端格局将迎来变化，过去提供非法产品的小作坊或将加速被清退 [1] - 思摩尔国际作为合规运作的上市龙头，有望在行业整治中受益 [1]

公司股价与市场表现 - 思摩尔国际股价午后下跌超过4%，截至发稿时下跌4.36%，报11.18港元，成交额为1.72亿港元 [1] 行业政策变化 - 财政部与税务总局发布公告，自2026年4月1日起，取消电子烟产品的增值税出口退税 [1] - 原有的13%出口退税率是企业对冲成本、维持国际定价优势的关键，退税归零意味着企业需全额承担增值税成本，直接压缩利润空间 [1] - 从紧锣密鼓的政策文件发布来看，国家高度重视并计划整治国内电子烟生产、销售、出口环节的各项违法乱象 [1] 行业格局与公司前景 - 行业供给端格局将迎来变化，过去提供非法产品的小作坊或将加速被清退 [1] - 思摩尔国际作为合规运作的上市龙头有望受益于行业整治 [1]

港股市场整体表现 - 恒生指数上涨0.86%，涨224点，收报26456点 [1] - 恒生科技指数上涨2.08% [1] - 早盘成交额为1684亿港元 [1] AI大模型与商业化 - AI大模型龙头公司股价大涨，机构看好其商业化进程加速 [1] - MINIMAX-W股价上涨超过31% [1] - 智谱股价上涨30%，公司与滴滴达成战略合作，共同探索出行Agent场景落地 [1] - 迈富时股价上涨18% [1] AI在医疗领域的应用 - AI制药板块跟随大模型AI板块上涨 [1] - 英矽智能股价上涨12% [1] - 医渡科技股价上涨超过8% [1] - 艾迪康控股股价上涨6.8%，AI巨头正争先抢占AI医疗市场，国内AI医疗应用实践已走在前列 [1] - 微创机器人-B股价上涨4.67%，公司近期完成全球首例大模型自主手术动物实验 [1] 互联网与AI应用 - 快手-W股价再涨5.62%，其AI产品“可灵”新年在海外出圈，有望显著抬升公司2026财年营收 [2] - 金蝶国际股价上涨10.71%，工业大模型全流程赋能加速，公司AI星空套件实现多智能体协同 [3] 锂电与出口政策 - 退税调整或刺激“抢出口”需求释放 [3] - 天齐锂业股价上涨超过5% [3] - 赣锋锂业股价上涨超过6% [3] - 宁德时代股价下跌2.94%，电池出口退税新政出台，碳酸锂价格继续飙涨 [6] 新股与复牌表现 - 新股豪威集团挂牌首日上涨15%，公司为全球领先的Fabless半导体设计公司 [4] - LFG投资控股复牌飙升逾120%，获陈少扬折让约59.46%提现金要约 [5] 电子烟行业政策 - 思摩尔国际股价下跌1.87%，电子烟增值税出口退税将取消，相关企业利润或承压 [7]

政策影响 - 中国财政部与国家税务总局发布公告 将含尼古丁的非燃烧吸用产品纳入取消出口退税范围 相关政策将于2026年4月1日起实施 [1] - 原有的13%退税率是企业对冲成本、维持国际定价优势的关键 退税归零意味着企业需全额承担增值税成本 直接压缩利润空间 [1] 公司股价与交易表现 - 思摩尔国际盘中跌近7% 截至发稿跌3.31% 报11.4港元 [1] - 成交额为1.32亿港元 [1] 行业与市场动态 - 国际烟草龙头HNB产品登陆主流市场 公司相关新型烟草产品在新区域的销售有望贡献增量 [1] - 英国等欧洲地区有望向盈利能力更强的换弹式、开放式切换 [1] - 全球特别是美国电子烟执法力度显著加强 合规产品份额恢复空间显著 [1]

文章核心观点 - 中国调整出口退税政策 将含尼古丁的非燃烧吸用产品纳入取消退税范围 该政策将于2026年4月1日起实施 原有13%的退税率被取消 预计将直接压缩相关企业的利润空间 [1] - 受此消息影响 思摩尔国际(06969)股价盘中一度跌近7% 截至发稿时下跌3.31% 报11.4港元 成交额为1.32亿港元 [1] 行业政策与影响 - 中国财政部、国家税务总局发布公告 明确将含尼古丁的非燃烧吸用产品纳入取消出口退税范围 [1] - 原有13%的退税率是企业对冲成本、维持国际定价优势的关键 退税归零意味着企业需全额承担增值税成本 直接压缩利润空间 [1] 公司业务与市场展望 - 随着国际烟草龙头HNB（加热不燃烧）产品登陆主流市场 公司相关新型烟草产品在新区域的销售有望贡献增量 [1] - 英国等欧洲地区市场产品结构有望向盈利能力更强的换弹式、开放式产品切换 [1] - 全球特别是美国电子烟执法力度显著加强 合规产品的市场份额恢复空间显著 [1]

政策动态与监管框架 - 国家烟草专卖局于2026年1月5日发布《电子烟相关生产企业、批发企业信用管理细则（试行）（征求意见稿）》，旨在加强信用管理并促进产业法治化、规范化治理 [2] - 2025年12月25日，国家烟草专卖局发布《关于落实电子烟产业政策进一步推动供需动态平衡的通知（征求意见稿）》，涉及产能调控、供需平衡与合规升级等问题 [2] - 2025年11月26日，全国电子烟标准化技术委员会秘书处公开征集2026年度电子烟国家标准制修订项目，涵盖基础、技术、生产、流通、检验等多个标准领域 [2] - 行业专家指出，近期密集出台的监管动作仍在2021年设定的“参照卷烟”基本框架内，整体是在优化现有监管体系 [3] 信用管理体系细则 - 《信用管理细则（征求意见稿）》系统规定了信用采集、失信认定、信用评级、信息公开、失信惩戒与信用修复等措施 [3] - 失信信息按严重程度分为轻微、一般、严重三类，并设置不同的公示期限 [3] - 企业信用等级被划分为A、B、C、D四级，信用等级为C、D级的企业在公示期内，其固定资产投资、增加核定产能及生产规模的申请将受到严格审批 [3] - 部分被评为D级的企业，其烟草专卖生产企业许可证的新办、变更、延续等申请可能不予核发 [3] - 建立企业信用体系并公示，有助于约束生产企业合规经营，并为产业链上下游提供权威的信用评估信息来源 [4][5] 产能调控与产业政策 - 《通知》明确规定不得投资新建项目，迁建及恢复建设项目不得增加产能，原址技术改造项目一般也不得增加产能 [6] - 确需增加产能的企业，必须符合产业政策、监管要求及产能管理规定，证明有真实市场需求，并配备安全卫生环保设施，符合智能化、高端化、绿色化方向 [6] - 以出口为主的企业，需证明新增产能产品符合目的地国家或地区的法律法规 [6] - 政策旨在优化产业结构并促进集中度提升，未来头部企业可能通过产业内的收购整合来扩大产能 [7] 企业经营现状与市场影响 - 劲嘉股份2025年上半年新型烟草行业营收为2.36亿元，同比增长157.67%，占其总营收比重为19.04% [6] - 劲嘉股份表示，电子烟产业一直有总量控制，近三四年监管持续从严，公司业务大部分布局在海外市场，因此上述政策调整对公司影响不大 [6] - 赢合股份表示其电子烟业务有专门团队运作，近两年经营比较稳定，主要面向海外市场，目前一切正常经营，后续会持续关注相关政策 [6] - 2025年已有电子烟生产企业因市场竞争加剧、成本攀升及订单萎缩而停产解散，例如东莞市安道迩科技有限公司在2025年9月决定停产解散，并在随后数月多次被列为被执行人 [4] 行业竞争与执法环境 - 全球电子烟市场竞争激烈，导致企业出现内卷现象，部分领域出现销量增加但收入不增反降的情况，且存在不合规的经营行为 [7] - 通过监管政策约束，旨在减少内卷式的不良竞争模式 [7] - 2025年12月18日，国务院办公厅印发《关于全链条打击涉烟违法活动的意见》，要求高压严打境内涉烟违法活动，加强源头治理，严查非法储存、运输、寄递及销售行为 [7] - 行业监管政策整体趋严，业内人士对行业发展态势和相关政策持谨慎小心的态度 [7]