**涉及的行业与公司** * **公司**: 蜜雪冰城 (一家主营现制茶饮与咖啡的连锁企业，文中亦提及旗下品牌“幸运咖”) * **行业**: 现制饮品行业 (特别是价格带茶饮及咖啡细分市场) **核心观点与论据** **1. 公司基本面与竞争优势** * 公司在10元以下价格带市占率接近60%[序号]2 * 公司具备极强成本优势、规模效应和深厚的供应链壁垒，竞争格局优势具备持续性[序号]2 * 公司模式对第一价格带现制饮品龙头、便利店及部分零售渠道饮料公司有替代价值，模式具备持续性[序号]2 **2. 市场空间与长期业绩展望** * 国内开店空间预期为6-8万家，取下限6万家计算[序号]2 * 若单店长期业绩贡献在10万-10多万元，则长期稳态业绩可达65亿人民币左右[序号]2 * 给予20倍左右估值中枢，对应1300亿人民币估值[序号]2 **3. 原材料成本对毛利率的影响分析** * **核心原材料成本结构** (参考2023年数据): 柠檬成本占比约6%；奶粉约8%+；橙子、茶叶、咖啡豆各3-4%；五项核心原材料合计占比近24-25%[序号]2 * **柠檬价格变动**: * 2026年柠檬价格较2024年涨幅约67%[序号]2 * 2026年当前静态价格较2025年全年平均涨幅预计约10%[序号]3 * 公司已上调采购价，当前柠檬采购成本约每公斤10.6元，低于市场价格[序号]3 * 经测算，柠檬涨价对自身毛利率影响约5个百分点，但因柠檬水全年杯占比约13%，实际对报表端毛利率影响约0.7-0.8个百分点[序号]3 * **其他原材料价格变动** (2026年边际变化): * 橙子价格较2025年下跌约10%[序号]3 * 大包进口奶粉价格较2025年全年平均下跌约5%[序号]3 * 茶叶价格相对平稳[序号]3 * 阿拉比卡咖啡豆涨幅企稳为单位数，罗布斯塔咖啡豆期货价格同比下跌约20%[序号]3 * **综合影响结论**: 综合核心原材料价格变动及占比，仅考虑原材料因素，2026年公司毛利率预计与2025年持平，原材料价格变动对毛利率影响不大[序号]3 **4. 盈利预测与情景分析** * **2025年预测**: 业绩预测为58亿左右[序号]4 * **2026年基准情景预测**: * 假设原材料价格持平、加盟商补贴政策无边际变化[序号]4 * 全年净开店8500-9000家，开店增速16%-17%[序号]4 * 单店收入因下沉市场和幸运咖稀释下滑5个百分点[序号]4 * 收入端仍能维持12%左右的增速[序号]4 * 业绩预计达到68亿左右，增速超15%[序号]4 * **2026年补贴加大情景预测**: * 假设因加大加盟商补贴力度，毛利率下滑2个百分点[序号]4 * 收入端仍维持12%左右的增速[序号]4 * 业绩预计为62亿左右，增速约6%[序号]4 * 对应PE估值约22倍，估值仍处于合理区间[序号]4 **5. 投资观点与风险提示** * **长期看多逻辑**: 公司业绩具备底部支撑，核心竞争壁垒具备延续性，市占率有望保持稳定[序号]5 * **短期风险关注点**: 需关注2026年外卖补贴退坡、幸运咖等新品牌及海外业务提升同店背景下，公司是否在供货价格上给予补贴政策，这可能对边际利润率产生影响[序号]5 * **估值与风险判断**: 当前价位下行风险约10个百分点[序号]2[序号]5，回收风险在10个点以内[序号]2，维持长期看多态度[序号]2 **其他重要内容** * 相关研究报告指出价格带茶饮阿尔法成长空间广阔[序号]1 * 重申对蜜雪的长期看多观点[序号]1 * 国内主业大盘扎实，出海及幸运咖业务为向上期权[序号]5