核心观点 - 螺纹钢期货2510与2601合约在当前及未来一段时间内，反套逻辑（近月合约弱于远月合约）占据主导地位，该格局的维持或转变取决于库存拐点与政策落地的现实情况 [1][10][11] 历史格局分析 - 过去16年间，螺纹钢10月至次年1月合约价差在二、三季度有9年呈现反套格局，7年呈现正套格局，反套逻辑具有显著普遍性 [2][4] - 反套格局的形成主要源于高库存压力、预期与现实的博弈、资金行为与交割压力共同作用 [2][3] - 正套格局出现的年份通常具备政策预期强化、库存结构优化以及Back加深/Contango变平的特征 [4][5][7][8] 反套逻辑的驱动因素 - 高库存是近月合约承压的核心因素，当前螺纹钢社会库存增长超过30%，仓单库存超27万吨，创上市以来新高，形成巨大现货抛压 [2][11] - 市场处于政策空窗期，且受高温多雨天气影响，下游房地产和基建施工进度受抑制，需求呈现季节性弱势 [2] - 期货市场交易预期，资金更青睐布局具有“金九银十”旺季及潜在政策刺激想象的远月合约 [2] - 当现货疲软且期货升水时，现货企业倾向于在近月合约进行套保抛售，加剧近月合约弱势 [3] 正套逻辑的形成条件 - 宏观政策预期强化是核心驱动力，例如2011年“十二五”开局、2016-2019年供给侧改革、2022年房地产“三支箭”政策均曾推动正套行情 [5] - 库存结构优化（低库存或去库顺畅）是现实基础，支撑现货价格坚挺并带动近月合约走强 [6][7] - 期限结构变化（Back加深或Contango变平）是政策与库存因素在盘面的体现 [8] - 2010与2015年案例表明，即便存在近期利好，若市场对远期基本面极度悲观，仍可能导致正套逻辑失效 [8][9] 当前市场研判与展望 - 当前反套逻辑契合季节性判断，在库存出现确定性拐点前，Contango结构预计维持，价差预计在-100元/吨附近 [1][11] - 反套格局的终结信号包括库存出现确定性拐点，以及限产、地产等政策利好从预期全面转变为现实 [10] - 展望2025年四季度，2601-2605合约大概率延续反套逻辑，价差区间或在-50至-100元/吨，因房地产需求复苏疲软且远月合约更具政策想象空间 [11]