报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 贷款下降经济仍可能回升，经济回升阶段私人部门还贷合理，国内政策稳增长2025下半年经济有望稳定，经济预期修正下债券收益率有望上行 [4][5][6][8] 根据相关目录分别进行总结 贷款与经济关系 - 即使私人部门目标转变致贷款下降，经济仍可能回升，如2008-2011年美国贷款余额下降但经济、股市、美债收益率上行 [4] - 经济回升阶段私人部门还贷合理，经济下行时其还贷能力有限，经济企稳后收入和还贷能力改善 [5] 国内经济形势 - 2025年7月新增人民币贷款规模转负不影响下半年经济稳定，新增贷款持续为负概率低，政府扩张可对冲私人还贷影响，社融是更重要指标 [6] - 2025年下半年经济保持较好有两种可能，一是私人不扩张政府继续扩张，二是私人受政策带动扩张政府保持稳定 [7] 债券收益率 - 2025年7月新增贷款为负但社融增速回升，下半年经济有望企稳，预计下半年10年国债收益率目标1.9 - 2.2%，经济预期修正下债券收益率有望上行 [8] - 历史上10年国债收益率合理水平在DR007 + 40到70BP区间，若政策见效通胀正常化，DR007中枢提高，10年国债收益率合理区间也将上调 [8]