报告投资评级 - 对邮储银行A股维持“增持”评级，对H股维持“买入”评级 [2][6][8] 核心观点与目标价 - 报告核心观点认为，邮储银行的“中收跃升三年计划”和“邮政储蓄代理费下调”等边际变化将持续显效，有助于延续利润韧性 [2] - 鉴于代理费再次下调，报告上调了未来盈利预测，并基于五大差异化增长极持续显效及H股股息率更具性价比，给予A/H股新的目标价 [6] - 给予A股26年目标市净率(PB)0.70倍，目标价6.27元人民币；给予H股26年目标PB 0.65倍，目标价6.61港元 [6][8] - 截至2026年3月27日，邮储银行A股收盘价为5.06元，H股收盘价为4.96港元，对应26年预测PB分别为0.57倍和0.49倍，报告目标价存在上行空间 [6][9] 2025年业绩与分红 - 2025年，邮储银行实现归母净利润874.04亿元，同比增长1.07%；营业收入3557.28亿元，同比增长1.99%；拨备前利润(PPOP)1318.10亿元，同比增长8.00% [2][12] - 2025年拟每股派息0.2183元，年度现金分红比例为30%，以2026年3月27日股价计算，A股股息率为4.31% [2] - 2025年末总资产达到18.68万亿元，同比增长9.3%；贷款总额9.44万亿元，同比增长8.2%；存款总额16.54万亿元，同比增长8.2% [3][20] 业务表现分析：对公驱动与息差 - 2025年新增贷款结构显示，零售、对公、票据增量占比分别为+10%、+85%、+5%，新增贷款主要由对公贷款驱动，零售需求偏弱 [3] - 2025年净利息收入同比下滑1.6%，净息差为1.66%，较2025年第三季度下降2个基点，但在国有大行中仍保持优秀水平 [3] - 息差压力部分被负债成本改善所缓解，2025年生息资产收益率、计息负债成本率分别为2.84%、1.19%，较2025年上半年下降11个和7个基点 [3] 业务表现分析：中收发力与成本优化 - 公司启动“中收跃升三年计划”，2025年非息收入同比增长18.29%，其中中间业务收入同比增长16.15% [4] - 中间业务收入增长的核心引擎是公司板块，理财业务手续费同比增长36.0%，投行业务手续费同比增长38.5% [4] - 成本控制显效，2025年成本收入比同比下降2.1个百分点至62.1% [4] - 2026年3月27日，公司公告新一轮邮政储蓄代理费率调整，拟等比例下调各期限代理费率3.86%，预计综合费率由1.05%降至1.01%，储蓄代理费将下降45.7亿元，有助于进一步优化成本 [4] 资产质量与资本 - 2025年末不良贷款率为0.95%，较2025年9月末上升1个基点；拨备覆盖率为228%，较2025年9月末下降12.27个百分点，整体资产质量仍处国有大行前列，但拨备覆盖率边际承压 [5][22] - 零售贷款不良率上行，较2025年6月末增加4个基点至1.42%，其中个人小额贷款不良率上升14个基点至2.44%；对公不良率较2025年6月末增加5个基点至0.54%，维持较低水平 [5] - 2025年末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.52%、10.53%，较2025年9月末分别下降0.14和0.12个百分点 [5] 盈利预测与估值 - 报告预测邮储银行2026-2028年归母净利润分别为904.37亿元、944.10亿元、991.29亿元，较此前预测值上调（2026-2027年分别上调1.7%、3.3%） [6][12] - 预测2026年每股净资产(BVPS)为8.95元 [6] - 报告列出了A股和H股可比公司2026年Wind一致预期平均PB分别为0.67倍和0.56倍，作为估值参考 [6][25] - 报告预测2026年H股股息率为5.00%，高于A股的4.31%，认为H股股息率更具性价比 [6]