投资评级 - 报告对蜜雪集团维持“买入”评级 [4][10][11][14] 核心观点总结 - 蜜雪集团2025年业绩超预期，收入336亿元同比增长35%，归母净利润59亿元同比增长33%，主要得益于开店数量超预期 [10][11] - 公司发展策略进入新阶段，2026年将主动放缓新店开拓节奏，聚焦存量门店的盈利提升，进入提质增效阶段 [3][10][13] - 基于经营策略调整，报告下调了未来盈利预测及目标价，将2026年归母净利润预测由61.8亿元微调至61.7亿元，2027年预测由73.7亿元下调至70.9亿元，并引入2028年预测80.7亿元，目标价由566港币下调至400港币 [10][11] - 看好公司的长期竞争力，包括高性价比定位、行业最大规模供应链构建的壁垒、IP雪王带来的高效营销以及全球化扩张潜力 [10][14] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2024年收入248.29亿元，同比增长22%；归母净利润44.37亿元，同比增长41% [9] - **最新业绩**：2025年收入335.60亿元，同比增长35%；归母净利润58.87亿元，同比增长33% [9][10] - **未来预测**：预计2026-2028年收入分别为367.71亿元、411.28亿元、457.52亿元，同比增长10%、12%、11% [9] - **利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为61.70亿元、70.94亿元、80.70亿元，同比增长5%、15%、14% [9] - **利润率展望**：预计2026年毛利率和净利润率将同比下降，原因包括原料升级、对加盟商让利（咖类产品）、提升供应链员工福利，以及加大品牌营销和数字化建设投入 [10][13] 门店运营与网络 - **全球门店规模**：截至2025年，全球门店总数达59,823家，同比增长29% [10] - **门店增长**：2025年净新增门店13,344家，其中中国内地净增13,772家，海外净减少428家 [10] - **中国市场结构**：中国内地门店共55,356家，在一线、新一线、二线、三线及以下城市的占比分别为5%、18%、19%、58% [10] - **下沉市场空间**：中国下沉市场约有3万个乡镇，公司目前已进入不超过6000个，未来拓展空间广阔 [10][13] 海外业务进展 - **市场调整**：在印度尼西亚和越南的门店数量有所减少，公司正对存量门店进行运营调改及优化 [10][12] - **新市场进入**：蜜雪冰城品牌新进入了哈萨克斯坦和美国市场；旗下幸运咖品牌新进入了马来西亚和泰国市场 [10][12] 估值数据 - **市场数据**：报告日收盘价为285.00港币，H股市值为1081.91亿港币 [4] - **估值倍数**：基于预测，2025年市盈率为16倍，预计2026-2028年市盈率分别为15倍、13倍、12倍 [9]