报告公司投资评级 - 首次覆盖给予金风科技“买入”评级，目标价 13.51 元 [3][5][70] 报告的核心观点 - 金风科技是全球风机龙头，风机制造与风场运营双轮驱动，2025 年风机制造业务有望扭亏为盈，看好风机制造带来的利润弹性 [1][3][70] - 风机制造盈利迎来拐点，“海风 + 出海”优势明显进一步增厚利润，风电场资产质量位居前列，风场运营 + 转让贡献持续盈利 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 全球风机龙头，风机制造与风场运营双轮驱动 - 金风科技成立于 2001 年，是国内最早进入风力发电设备制造领域的企业之一，拥有风机制造、风电服务、风电场投资与开发三大主营业务以及水务等其他业务，国内市场份额连续十四年排名全国第一，全球市场份额连续三年全球排名第一，累计出口风机占中国出口总量的近 50% [13] - 公司股权结构较为分散，无控股股东和实际控制人，下属公司数量较多，业务广泛 [15] - 2024 年公司收入及利润恢复增长，风机制造业务毛利率企稳回升，风电场开发毛利率下降较多，公司风机及零部件销售为主要营收来源，近两年风场运营开发收入占比不断提升 [16][18][23] - 公司风机销售规模持续增长，2024 年销售 16.1GW，同比增长 17%，风机销售单价持续小幅提升 [26] 风机制造盈利历史底部，海外市场贡献新增量 - 海外风电市场具有一定发展潜力，2025 - 2028 年亚非拉陆上风电年均新增装机有望达到 24.2GW，2024 - 2028 年复合增速约 21%，2025 - 2028 年欧洲海上风电年均新增装机可达 6.7GW，2024 - 2028 年复合增速约 22% [29] - 2024 年国内风机出口容量为 5.2GW，同比 +42%，截至 2024 年底，中国风机出口累计容量达 20.8GW，2024 年国内风机商海外订单新增 34.3GW，同比高增 345.5% [32] - 2024 年国内公开招标市场新增招标量 164.1GW，同比增长 90%，2025Q1 新增中标 28.6GW，同比增长 23%，2024 年中国风电行业中标价格企稳回升，行业逐步从“价格战”向“价值竞争”转型 [34] - 风电整机商集中度提升，2024 年国内风机 CR5 已达 74%，前五大整机商中标份额占比高达 69% [38] - 风电发电曲线更契合用电负荷特性，市场化条件下价格相对更高，2023 - 2024 年各省（除浙江）风电现货价比光伏高出 0.06 - 0.13 元/度 [40] - 风机盈利拐点已现，预计 2025 年风电整机商风机盈利将持续修复，盈利改善修复路径包括出货结构改善、供应链降本、陆风机型迭代放缓 [43] - 国内陆上风机大型化趋势放缓，预计未来风机有望稳定在 5 - 7MW 区间，海上风电不断向深远海发展，风机大型化速度仍在加快 [47] 风机龙头优势稳固，“双海 + 电站”多元驱动成长动能 - 2024 年公司陆风市占率企稳回升，海风市占率升至行业第二，海风新增订单规模升至行业第一，预计公司海风市场份额将进一步提升 [54] - 截至 2024 年底，金风科技累计出口风机 9.8GW，占中国风电机组累计出口的 47%，2024 年公司海外业务实现营收 120 亿元，同比增长 53.14%，在公司总营收占比为 21% [59][61] - 公司风电服务业务收入规模稳定，毛利率近三年均在 20%以上，贡献稳定盈利，截至 2024 年底，公司国内外运维服务业务在运项目容量接近 40GW，同比增长近 30% [65] - 公司在风电场开发运营领域的领先布局，已成为区别于其他整机商的一大竞争优势，支撑公司业绩长周期稳健增长，公司风电场运营资产规模领先且风电场资源较好，2025 年一季度，公司自营风电场的平均利用小时数为 635 小时，比行业平均高 57 小时 [67] - 风电场转让收益逐渐成为公司利润的重要组成，公司电站转让分为风电场股权转让和电站产品销售，2022 - 2024 年公司转让风电场项目股权投资收益分别为 11.19、17.24、6.66 亿元，2023 - 2024 年公司电站产品收入均在 40 亿元以上 [68] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司总营收分别为 792.3、942.5、1061.0 亿元，同比增长 39.73%/18.97%/12.57%；归母净利润分别为 33.6、41.5、47.1 亿元，同比增长 80.5%/23.7%/13.4%，PE 分别为 12.3、10.0、8.8 倍 [70] - 采用相对估值法对公司进行估值，给予 17 倍 PE，目标价 13.51 元，首次覆盖给予“买入”评级 [70]