投资评级与目标价格 - 报告对招商证券给予“增持”评级 [6] - 目标价格下调至19.44元/股，对应2026年1.3倍市净率 [6][13] 核心观点与投资逻辑 - 零售业务是公司2025年核心增长贡献，财富管理是公司的特色优势，有望更好地把握居民资金入市机遇 [2][4][13] - 当前资本市场扩容与证券行业供给侧共振，公司作为财富管理特色鲜明的头部券商，有望充分受益于长期发展 [13] - 公司财富业务在线上导流与ETF生态构建等方面具有突出优势 [4] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：公司2025年营收为249.72亿元，同比增长19.5%；归母净利润为123.50亿元，同比增长18.9% [4][13] - **2025年第四季度**：单季利润为35亿元，同比增长7.5% [13] - **未来业绩预测**：报告调升公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为139.08亿元、155.13亿元、169.56亿元 [4][13] - **盈利能力**：2025年加权平均净资产收益率同比提升1.1个百分点至9.9% [13] 业务增长驱动分析 - **收入增长贡献分解**：2025年调整后营收增量主要来自经纪业务及利息收入，自营、经纪、投行、资管、利息净收入分别同比增长2%、44%、20%、22%、71%，分别贡献4%、66%、4%、4%、20%的收入增长 [13] - **经纪业务**：2025年代理买卖证券业务净收入达88.93亿元，市场份额为4.44% [4][14] - **财富管理转型**：公司坚定推进财富管理业务转型和AI数字化赋能战略，构建以“公募优选”、“私募50”和“雏鹰”为核心的优选产品体系，并积极打造ETF生态圈 [13] 估值与市场数据 - **当前估值**：基于2026年预测，市盈率为9.57倍，市净率为1.0倍 [4][8] - **可比公司估值**：与同行业可比公司（中国银河、华泰证券、中信证券、广发证券）相比，招商证券2026年预测市净率为1.02倍，略高于行业平均值1.00倍 [16] - **市场表现**：截至报告期，公司股价在过去12个月内绝对跌幅为13%，相对指数跌幅为29% [11]