行业与公司 * 该纪要为高盛亚洲经济研究团队发布的2026年亚洲经济展望报告，涉及整个亚太地区[1][2] * 报告重点分析了中国、日本、印度、澳大利亚、新西兰、台湾、韩国及东盟（印尼、马来西亚、泰国、菲律宾、越南、新加坡）等主要经济体的宏观经济前景[2][3][8][26][29][31][36][41][46][48] 核心观点与论据 **2025年回顾与2026年整体展望** * 2025年亚洲主要经济体在美国关税下表现出韧性，得益于食品能源价格下跌、金融条件宽松、财政政策普遍宽松以及东亚出口强劲[2] * 2026年东亚出口成功预计将持续，但多数经济体需更多依赖国内增长动力，可能增加政策刺激和/或经济改革的压力[2] * 相对于市场共识，报告对**中国大陆、印度、台湾、澳新**的增长更为乐观，对**日本**看法基本一致，对**东南亚部分地区（泰国、印尼）** 更为谨慎[2] * 对全球市场观点总体乐观，预计区域通胀温和，韩国和东南亚将有零散的周期末期降息，区域货币对美元将升值（以人民币缓慢走强为锚）[2] **中国经济：新旧挑战与优势并存** * **问题**：房地产在“三条红线”等限制出台五年后仍未触底，尽管下滑速度放缓，但负资产家庭数量在缓慢增加，对地方政府财政和基础设施支出的不利溢出效应仍在持续[3] * **问题**：消费支出疲软，因房价下跌侵蚀家庭资产负债表，劳动力市场疲弱导致收入增长缓慢，政府以旧换新计划的提振作用已达峰值[3] * **优势**：出口表现卓越，2025年商品贸易顺差已达1万亿美元（尚有一个月数据未计入），国内企业在关键新兴技术行业取得突破，出口量增长仍保持在高个位数，略高于报告对2026年高于共识的预期[3] * **政策**：决策者继续通过各种方式为出口扫清障碍，包括努力创建或加入贸易协定、近期将海南岛指定为自由贸易区，以及利用中国在稀土精炼/电池生产领域的近乎垄断地位来反击美国关税[3] * **展望**：尽管市场饱和和贸易伙伴的保护措施最终将减缓出口增长，但报告认为这些在2026年不会成为主要障碍[3] **亚洲其他经济体：增长模式面临再评估** * 中国不平衡的经济结构（强大的制造业、疲弱的消费）是其宏观政策的特点，并将在未来几年产生更大的全球影响（“中国冲击2.0”）[8] * 与历史上的“雁行模式”不同，中国规模远大于其他国家，其政策制定者意图建立尽可能大的制造业生态系统，并在向价值链上游移动时限制技术和核心制造业流出中国[8] * 加上最大单一出口市场**美国**的保护主义转变，以及欧洲对制造业“空心化”日益增长的不适，这对亚洲其他地区的经济模式有重大影响[8] * 其他亚洲出口国可能需要避开中国而非跟随中国：若没有差异化的竞争优势来源（如印度的服务贸易、印尼和马来西亚的大宗商品、台湾和韩国的高科技产品），出口导向型增长将越来越困难[8] **区域通胀与货币政策** * 区域通胀担忧已消退，更多油气供应、食品价格缓解以及中国出口的通缩溢出效应使区域平均通胀回到疫情前水平[14] * 相对于目标，近期通胀结果与人均收入高度相关，较富裕经济体的通胀仍略高[14] * 预计2026年亚洲通胀结果将出现一些趋同，尤其是在最大经济体中：**日本**通胀应会下降，因更稳定的日元和一些政府补贴有助于降低整体通胀；**中国**和**印度**的整体CPI通胀将从低于1%的水平上升，部分原因是食品价格正常化，但通胀仍将远低于两国舒适区[14] * 宏观政策将具有支持性，但可持续性令人担忧[18] * 预计**韩国、中国、印尼、菲律宾、泰国**将各有1-2次降息；这些预测与共识一致或比共识更鸽派，因报告认为（除中国外）增长前景更具挑战性[18] * 财政赤字可能在**日本、中国大陆、台湾、越南**小幅扩大（0.3-1个百分点）；区域内地缘紧张局势和美国对其盟友施压要求其承担更多，可能使国防支出增加成为一个持久趋势[18] * 东亚经济体的外汇政策因通胀压力和中国制造业竞争挑战的程度而异，但预计**人民币、新台币、韩元**对美元年终都将走强，**马来西亚林吉特**在2026年也可能再次表现优异[18] **主要经济体具体分析** * **日本**：2025年12月日本央行加息将政策利率推至0.75%，为30年高位，明确信号显示该国已摆脱低通胀时代，10年期日本国债收益率现已超过2%，高于类似期限的中国国债收益率[26] * **日本**：新首相高市是安倍经济学的信徒，但执政环境更为受限，市场已不再怀疑通货再膨胀，转而担忧财政可持续性，高债务和增加国防支出的压力几乎没有扩大结构性财政赤字的空间[26] * **澳大利亚与新西兰**：预计2026年增长将显著改善，澳大利亚实际GDP增长改善50个基点至2.4%，新西兰反弹270个基点至3.1%[31] * **澳大利亚与新西兰**：潜在制约是通胀，两国通胀仍有点过热，已导致市场定价今年晚些时候加息，报告认为澳大利亚第三季度通胀意外上行可能代表一次性因素，但加息仍是重大风险；预计新西兰央行将在第四季度开始加息周期[31] * **台湾与韩国**：AI投资浪潮（尤其是来自美国）提振了台湾的GDP增长，韩国程度较轻，美国每1美元AI投资中有5-10美分最终流入台湾[36] * **台湾与韩国**：台湾2025年GDP增长共识预测从年初的2.9%上调至现在的6.7%（报告预测为7.8%，2026年为4.4%，均高于共识），这几乎全部源于出口暴增（截至11月同比增长56%），而出口又以科技产品为主导[36] * **台湾与韩国**：韩国来自半导体销售的总收入约为台湾的四分之一，增长由高带宽存储芯片需求驱动，但由于其经济规模是台湾的两倍，AI/科技投资对GDP的提振更为温和[36] * **台湾与韩国**：除了领先科技公司的优异表现，来自中国制造商的竞争激烈，限制了利润率和增长，国内均面临劳动年龄人口下降和家庭债务高企（尤其是韩国）的挑战[36] * **印度**：2023-24年自我强制的放缓（通过货币、信贷和财政政策收紧的组合）已基本结束，商品出口面临美国高关税挑战，政府基础设施支出正在减弱[41] * **印度**：随着信贷监管收紧的影响已显现、利率降低、流动性条件良好，家庭信贷增长的下降似乎已经触底，货币更具竞争力、银行和企业资产负债表更健康，为私人投资反弹创造了条件[41] * **印度**：报告认为印度卢比的大部分疲软表现已成过去，预计将达成协议使美国平均关税税率降至15-20%，并帮助资本流动恢复，印度央行对卢比大幅贬值也会感到不安[41] * **东盟**：**印尼**的“下游化”模式（利用自然资源将精炼活动引入国内）可能难以在全球重要的少数行业（如镍生产）之外扩大规模，财政政策受限于GDP 3%的赤字上限，但官员已公开考虑未来放松此限制[46] * **东盟**：**马来西亚**增长前景更好，受益于来自中国（包括一带一路项目）、美国（半导体行业/数据中心）和新加坡（邻近的柔佛州繁荣）的投资；林吉特在2025年表现优于所有区域货币，预计2026年将再次走强[48] * **东盟**：**菲律宾**增长因腐败丑闻拖累政府基础设施投资而放缓；中期看，AI对其服务外包行业构成威胁[48] * **东盟**：**泰国**政策与政治不确定性循环持续损害经济，过去一年名义增长为零，过去三年平均仅为2%，泰国央行在12月再次降息25个基点，预计今年将进一步降息至1%[48] * **东盟**：**新加坡**经济在2025年超出预期，增长4.8%，因全球贸易比预期更具韧性；预计未来一年增长虽不惊人但仍稳固，金管局政策将保持稳定[48] 其他重要内容（数据与预测） **增长与通胀预测** * **增长预测（2026年，GS vs 共识）**：中国 4.8% vs 4.5%，印度 6.7% vs 6.5%，韩国 1.9% vs 2.0%，台湾 4.4% vs 3.6%，新加坡 2.5% vs 2.3%，马来西亚 4.5% vs 4.3%，泰国 1.3% vs 1.8%，印尼 4.8% vs 5.0%，菲律宾 5.3% vs 5.3%，越南 7.3% vs 6.8%，日本 0.8% vs 0.7%，澳大利亚 2.4% vs 2.2%，新西兰 3.1% vs 2.3%[51] * **通胀预测（2026年，GS vs 共识）**：中国 0.6% vs 0.7%，印度 3.9% vs 3.8%，韩国 1.9% vs 2.0%，台湾 1.4% vs 1.6%，新加坡 1.3% vs 1.4%，马来西亚 1.8% vs 2.0%，泰国 0.3% vs 0.5%，印尼 2.8% vs 2.8%，菲律宾 2.5% vs 2.6%，越南 3.2% vs 3.5%，日本 1.7% vs 1.9%，澳大利亚 3.4% vs 3.1%，新西兰 2.2% vs 2.2%[53] * **政策利率预测（2026年第四季度，GS vs 共识）**：中国 1.20% vs -，印度 5.25% vs 5.14%，韩国 2.25% vs 2.30%，台湾 2.25% vs 1.91%，马来西亚 2.75% vs 2.67%，泰国 1.00% vs 1.05%，印尼 4.25% vs 4.24%，菲律宾 4.25% vs 4.25%，越南 4.50% vs 4.36%，日本 1.00% vs 0.97%，澳大利亚 3.60% vs 3.53%，新西兰 2.50% vs 2.25%[56] **图表数据要点** * 图表显示中国住房开工指数自峰值（2020年第四季度=100）以来大幅下滑，与美国次贷危机峰值（2006年第一季度=100）后的走势对比[6][7] * 图表显示中国投资支出减速[9] * 图表显示出口继续是中国增长的主要驱动力，截至2026年1月，实际出口增长（3个月移动平均同比）约为10%，而商品和服务进口隐含的实际国内需求增长约为-5%[10][11] * 图表显示2025年美国有效关税税率增幅最高的是印度（约12个百分点），但对东南亚（越南、泰国、马来西亚）的出口对美国GDP的国内增加值占比影响最大[12][13] * 图表显示亚太地区整体CPI通胀中位数已回到2%左右，处于疫情前水平[15][16] * 图表显示除日本/澳新外，多数经济体整体CPI通胀非常低，核心CPI通胀相对于目标较高的是澳大利亚、新西兰、韩国、台湾[17] * 图表预测日本CPI通胀将放缓，中国和印度（尤其是印度）将上升[18][21] * 图表显示区域政策空间各异，日本、中国、越南的财政空间相对更小[20][22] * 图表显示区域宽松周期将在2026年逐渐消退[23] * 图表显示过去一年主要亚洲出口国货币对美元走强，林吉特表现突出[24][25] * 图表显示日本政策利率和10年期国债收益率大幅上升[27][28] * 图表显示澳大利亚增长逐渐回升，新西兰增长回升更明显[32][33] * 图表显示澳新降息周期结束，预计新西兰央行将在年底前加息[34][35] * 图表显示台湾出口量指数飙升，但零售销售（经通胀调整）持平[38][39] * 图表显示韩国存在类似动态，出口增长强劲，但零售销售疲软[40][47] * 图表显示印度经常账户赤字有所扩大，预计在美国贸易协议达成后将改善[42][43] * 图表显示印度央行表现出比以往更大的汇率灵活性，USD/INR 3个月滚动历史波动率上升[44][45]

行业与公司 * 该纪要为高盛（Goldman Sachs & Co. LLC）经济研究团队发布的全球宏观研究报告，涉及全球主要经济体（美国、中国、德国、英国）的宏观经济、货币政策、劳动力市场、通胀及资产价格展望[1][3][42] 核心观点与论据 美国货币政策与利率路径 * 预计美联储将在12月9-10日的FOMC会议上降息25个基点，主要依据是纽约联储主席威廉姆斯的鸽派言论，以及9月就业报告显示劳动力市场降温、通胀上行风险减弱[2] * 高盛基线预测（60%概率）是：2025年9月、10月和12月连续降息后，2026年上半年放缓宽松步伐，1月暂停，但在3月和6月再降息两次，最终将联邦基金利率降至3.0-3.25%的终点水平[5][6] * 利率预测的上行风险有限，因为核心PCE通胀已接近2%（剔除关税传导和金融服务业价格上涨的影响后），预计关税传导效应在2026年中结束后，实际核心PCE通胀将回落[9][11] * 利率预测的下行风险更为显著，因劳动力市场疲软可能根深蒂固：9月非农就业人数增长11.9万，但潜在就业增长趋势估计仅为3.9万，且10月其他指标显示就业岗位再度减少[14] * 大学毕业生劳动力市场恶化尤其值得注意：25岁以上大学毕业生失业率为2.8%，较2022年低点上升1个百分点（约50%）；20-24岁毕业生失业率升至8.5%，较2022年低点上升3.5个百分点（约70%）[15][17] * 大学毕业生占美国劳动力40%以上，占劳动收入55-60%，其就业机会进一步恶化（可能反映AI等因素）可能对消费者支出产生不成比例的负面影响，并促使未来进一步降息[17] 美国经济增长与通胀 * 基线经济预测是：由于关税拖累减少、减税和金融条件放宽，2026年经济增长将重新加速至2-2.5%[6] * 9月核心PCE通胀年率为2.8%，其中关税传导贡献50-60个基点，更高的金融服务业价格（受股市大涨推动）贡献20个基点[9] * 截至9月，关税对月度核心PCE通胀的影响为+0.53个百分点，预计未来还有+0.41个百分点的影响[13] 中国经济增长与全球影响 * 尽管10月经济数据不及预期，但将中期GDP增长预测上调，预计从2025年的5%小幅放缓至2027年的4.7%[20] * 由于国内需求受房地产市场疲软拖累，政府决心加倍依赖出口拉动增长以实现目标，这可能使中国经常账户盈余在2029年达到全球GDP的1%，创下单一经济体的历史最高纪录，可能对贸易伙伴的制造业产出和就业造成冲击（被称为“中国冲击2.0”）[20] 德国与欧元区增长 * 德国政府支出已开始增加，预计未来几年GDP增长将加速至1-1.5%区间，但此预测较之前有所下调[22] * 下调部分原因在于“中国冲击2.0”将严重拖累全球对德国工业产出的需求，同时也反映了潜在增长率估计仅为0.5%，因人口结构持续恶化且结构性改革进展缓慢[22] * 对欧元区增长预测的下调幅度可能太小，不足以触发欧洲央行重启货币政策宽松[22] 英国货币政策 * 仍预期英国央行将大幅宽松，预计在12月会议后，2026年还将有三次25个基点的降息，显著低于市场定价[23][26] * 11月数据显示工资和价格通胀稳步进展，且失业率再升0.2个百分点至5.0%[26] * 11月26日的预算案可能包含提高所得税和降低家庭能源账单增值税等抑制通胀的组合措施[26] 人工智能（AI）与资产估值 * AI资本支出的累计预测仍远低于未来10-15年AI可能创造的增量资本收入，其现值贴现的基线估计为8万亿美元，范围在5-19万亿美元[29] * 但股市可能已将大部分（即使不是全部）价值计入当前价格，高估值部分解释了为何股票策略师预计未来10年美国股票的回报率将低于历史平均水平和非美国股票的前瞻平均水平[29] 其他资产类别10年展望 * 利率策略师预计，尽管联邦基金利率将稳定在3%附近，但由于持续的财政恶化，10年期美债收益率将在未来十年内趋势性上升至4.5%[33] * 外汇策略师预计日元、人民币和其他亚洲货币将大幅（尽管是后期）升值，因其模型显示这些货币被严重低估[33] * 大宗商品策略师预计，随着最后一波大型供应浪潮使市场保持过剩，2026年油价将下跌，但随着低油价对非OPEC供应造成影响，预计到2028年布伦特油价将回升至80美元/桶[33] 其他重要内容 * 报告包含多个图表展示关键数据与预测，包括联邦基金利率情景分析、美国GDP增长展望、核心PCE通胀与关税影响、裁员指标跟踪、大学毕业生劳动力市场、中国经常账户盈余占全球GDP比重、德国增长前景、英国通胀与失业率、AI资本支出与估值对比等[4][5][7][12][13][16][18][24][25][27][31][32] * 报告为高盛全球投资研究产品，由全球各地办公室的分析师制作并分发给高盛客户[42][45] * 报告包含广泛的法律声明、监管披露和利益冲突说明，表明其仅供客户使用，基于当前公开信息，不保证准确或完整，且高盛及其关联方可能持有报告中提及证券的多头或空头头寸[35][36][37][38][45][46][48]