行业投资评级与核心观点 - 报告未明确给出整体行业投资评级 但推荐了具体投资标的 包括工行H股、建行H股和中行H股 推荐理由包括高于同业的股息率和更具吸引力的估值 [11] - 核心观点认为 银行业净息差在2026年将出现分化 大行与区域性银行表现不同 同时政策金融工具将在2026年一季度支撑贷款增长 行业资产质量总体稳定但部分领域承压 手续费收入有所改善 盈利增长保持稳定 [2][3][4][8][9] 净息差展望 - 预计净息差压力在2025年四季度将继续缓和 因多数银行已完成全年贷款额度90%以上 缓解了定价竞争 但行业净息差环比仍将收窄 [2] - 展望2026年 多数大行预计净息差将继续同比收窄 尽管速度放缓 资产端LPR可能进一步下降抑制贷款收益率 反内卷努力可能提供部分抵消 疲弱贷款需求限制银行定价能力并导致不利的资产/贷款组合 负债端虽预计存款利率随LPR下调 但进一步降息空间有限 [2] - 区域性银行净息差趋势将优于大行 因其风险偏好更高且更能受益于定期存款利率下调 假设LPR保持稳定 成都银行2026年净息差可能同比扩张 南京银行2026年净息差可能同比企稳 [2] 贷款增长与政策支持 - 5000亿元政策金融工具已于10月底前全部发放完毕 银行正在进行项目层面尽职调查 预计对2026年一季度贷款增长将有更显著支持 [3] - 假设5-10倍杠杆 该政策工具可推动2.5万亿至5万亿元新增贷款 约占对公贷款系统规模的约1.4%至2.8% [3] - 对基础设施和政策支持行业敞口较大的银行可能实现优于同业的贷款增长 [3] - 展望2026年 多数银行预计在高基数下贷款同比增速将放缓 大行普遍预计新增贷款金额与2025年相似 但同比增速放缓 南京银行为在2026年2月30周年庆典时达到3万亿元资产规模 其贷款增长在2025年四季度/2026年一季度可能表现突出 [3] 资产质量状况 - 行业资产质量总体稳定 但开发商贷款和非抵押零售贷款领域持续承压 [4] - 抵押贷款违约风险是投资者关注焦点 原因包括房地产市场持续疲软导致部分抵押贷款LTV超过100% 以及网络贷款利率上限降低可能产生的溢出效应 [4] - 多数银行认为抵押贷款信用风险可控 建行、中行、邮储银行的平均抵押贷款LTV比率分别约为41%、45%、40% 建行9个月抵押贷款净不良贷款形成率同比下降 但未来资产质量压力可能上升 [4] - 非抵押零售贷款方面 中行和邮储银行在个人经营贷款上压力较大 交行指出消费贷款资产质量恶化 招行继续将开发商贷款视为关键风险领域 其70%的不良贷款形成与房地产相关 抵押/微贷/消费贷款资产质量压力上升但仍可控 平安银行因前期去风险努力 零售资产质量在2025年二季度已触底 [4][7] 手续费收入表现 - 手续费收入有所改善 得益于资本市场表现强劲带来的资产管理、信托、公募基金销售的代理和托管费收入强劲 [8] - 低存款利率有助于促进资金从存款向其他收益率更高的资产类别重新配置 进而帮助手续费收入 但存款人风险偏好较低使得这一迁移过程较为渐进 [8] - 建行2025年三季度银保手续费实现同比增长 量增的正面影响超过了费率压力的负面影响 [8] - 银行卡费用因消费疲弱仍是主要拖累 但交行和南京银行指出其卡费表现良好 [8] - 预计2026年第三阶段公募基金费率下调可能对手续费收入造成影响 [8] 盈利增长与股息 - 大行普遍维持2025年盈利同比基本持平的指引 但中行、建行、交行、邮储银行在2025年3月资本重组后每股股息可能被稀释 [9] - 交行预计2025年四季度盈利环比增长改善 应能部分抵消稀释影响 平安银行预计2025年四季度盈利环比增长改善 并在2026年恢复同比正增长 [9] - 区域性银行方面 成都银行预计2025/2026年盈利增长约5% 因新管理层更不愿意通过债券处置实现公允价值收益 南京银行预计2025年盈利增长约8% 与9个月增速相似 [9] 潜在股权融资与估值 - 继2025年3月首批大行资本重组后 市场普遍预期第二批大行资本重组将在2026年进行 包括工行和农行 [10] - 市场对配售估值存在争论 农行A股当前交易于2025年预期市净率1.07倍 而工行A股交易于0.76倍 汇金很难对一家银行按溢价、另一家按折价进行资本重组 [10] - 对于区域性银行 北京银行潜在的股权融资是关注焦点 若其融资获批且定价低于1倍市净率 可能为其他交易于1倍市净率以下的区域性银行打开融资窗口 [10] 重点公司推荐 - 推荐工行H股、建行H股、中行H股 因其高于同业的股息率和更便宜的估值 且9个月盈利增长回归正增长区域有利于股息率主题 [11] - 工行H股可能因管理层有更强动力提升A股股价以缩小与农行A股的估值差距而间接受益 [11] - 建行H股可能继续实现优于同业的盈利增长 且估值和股息率具有吸引力 [11] - 中行H股可能获得来自平安的增量资金流入 因平安在邮储银行和农行的持股比例已达4.8%和3.3% 且此前对中行的投资限制可能已解除 [11][12]

行业投资评级与核心观点 - 报告未明确给出对行业的整体投资评级 [1] - 核心观点总结自花旗中国会议期间与主要券商的会议要点，聚焦于居民资产配置转向、投行业务加速及行业并购趋势等关键动态 [1] 居民资产配置转向权益市场 - 中国券商观察到居民家庭资产正从房地产和存款逐步向股票市场转移 [2] - 不同零售客户群体的产品偏好出现分化：高净值个人对私募/定制化的二级市场产品兴趣增加，而普通零售投资者因风险偏好降低，更倾向于行业或主题ETF（相较于以往青睐的主动管理型基金）[2] - 券商业务重点随之从主动管理型基金转向被动股指挂钩产品，但由于共同基金费率下调以及低费率被动产品贡献增加，整体费率可能持续下降 [2] - 券商普遍认为A股市场处于牛市周期早期阶段，依据包括：A股融资余额占市值比例不高、估值处于历史平均水平附近合理、股权融资规模相对可控 [2] - 未来资金流入股市的节奏将受到增量支持政策引导，增强资本市场支持经济增长的能力是中国第十五个五年计划的关键政策议程之一 [2] 投资银行业务重新加速 - 中国券商感受到监管机构对境内公司股权融资的态度边际转暖（尤其是在H股方面）[3] - 中信建投证券（CITICS）和广发证券（GFS）均强调了其H股IPO的强劲项目储备，分别有88家和20家公司已向港交所提交上市申请（A1表格）[3] - 尽管H股IPO费率可能高于A股市场，但由于境内股权/债权融资市场规模大得多，H股对整体承销收入的贡献不高，因此对混合费率的提升作用可能不显著 [3] - 在A股市场，投行业务的回暖更集中于享有政策顺风的行业（如科技、先进制造、数字经济等），监管机构通过管理新股供应节奏以确保牛市稳步发展 [3] 并购活动展望更具选择性 - 预计行业整合将继续，但会出现更多领先券商收购中小型同业的情况（而非像2024年第四季度国泰君安与海通证券那样的两家领先券商合并，因后者涉及更复杂的监管审批和股东结构）[4] - 在评估潜在收购目标时，券商更注重：1）增强特定细分领域的实力/能力；2）与现有业务线产生协同效应，而非仅仅追求资产规模的扩大 [4] 券商自身资本筹集前景 - 中国券商在股权/债务融资方面看到边际放松迹象 [7] - 广发证券（GFS）提及H股发行一般性授权的提案（11月6日公布），若获监管和股东批准，可在2025年上半年发行不超过已发行H股20%的股份，最多导致2026年预期每股收益（EPS）稀释约4.3% [7] - 国泰君安证券（CGS）鉴于其高净资本/净资产比率（2025年上半年为79%，在覆盖的券商中最高，远高于20%的监管要求），认为暂无紧急融资需求，但不排除进行新的股权融资的可能性 [7]