报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2603 合约最终交割情况需从 IRR 水平、现券流动性、短端和长端利率强弱情况、期货持仓量等方面综合考量 [21] - TL2603 交割量和交割率或维持较高水平，TS2603、TF2603 和 T2603 因部分 IRR 策略资金存在，交割水平或有提升，但 T2603 因高持仓和春节假期，可能面临集中移仓换月压力 [21] 根据相关目录分别进行总结 历史交割情况梳理 - 2025 年第 4 季度债市先修复，12 月受超长端供给担忧和权益市场风险偏好上升压制，各期限国债期货收益率显著上行，30 - 10 利差一度接近 50bp，后随权益市场降温、商品市场避险情绪升温及宽货币预期升温，利差收敛，债市修复 [6] - 2506 合约因 3 - 4 月债市快速修复上涨，IRR 高于资金成本，正套机会多，交割量和交割率高；2509 合约受增值税导致的 ctd 切换和行情震荡影响，TF 和 T 交割量和交割率中等偏下，TS 和 TL 因短线 IRR 机会，交割量和交割率保持高位 [7] - 2512 合约中，TL2512 交割量达历史新高，交割率处历史较高分位，与 IRR 套利机会和高持仓量有关；其余三个期限合约交割量和交割率较低，TS2512 处于历史末位分位数；T2512 虽持仓量可能高，但因参与者结构复杂、移仓换月晚，交割量和交割率未达较高水平 [7] - 2512 合约不同品种交割时间特征有差别，TS2512 最大交割在 12 月 10 日，TF2512 最大交割在 12 月 12 日为 2700 手，T2512 交割主要在 12 月 11 和 12 日，12 月 12 日交割量最大为 2160 手，TL2512 临近截止日交割量越大，12 月 12 日最大交割为 3135 手 [10] 2603 合约交割情况分析 - 持仓方面，截至 2026 年 2 月，TS2603 平均持仓量 69687 手，TF2603 为 143501 手，T2603 为 239476 手，TL2603 为 143371 手；TS 和 TF 持仓处最近 4 季第二低，T 和 TL 处历史高位，T2603 处近 3 年历史最高分位 [11] - IRR 机会方面，4 个合约在 26 年第一季度债市修复阶段均出现明显 IRR 套利机会，短端性价比略高于长端；1 月底 TL2603 的 IRR 有短暂机会，其他合约同期 IRR 套利性价比低，暗示 TL2603 交割量可能继续高位；其余合约因 12 月中的 IRR 套利机会，相比 2512 可能有部分资金参与交割 [11] - T2603 虽持仓量高，但目前 IRR 无正套性价比，大量持仓可能不进入交割流程；多头和空头均观望致近月持仓量大，2 月节假日使 T2603 面临集中移仓换月压力 [11][12] 结论 - 2603 合约最终交割情况需综合考量多方面因素，TL2603 交割量和交割率或维持较高，TS2603、TF2603 和 T2603 交割水平或提升，T2603 可能面临集中移仓压力，同时需警惕 IRR 波动和宏观事件对交割预期的影响 [21]