财务数据和关键指标变化 - 2025年全年，公司创造了创纪录的合并费用相关收益和利差相关收益，总额达59亿美元，驱动调整后净利润为52亿美元，同比增长14%，每股收益为8.38美元 [4] - 2025年全年费用相关收益为25亿美元，同比增长23% [6] - 2025年全年利差相关收益为34亿美元，在正常化基础上同比增长9% [6] - 2025年第四季度，公司产生8.65亿美元的利差相关收益，另类投资组合按11%的长期回报预期贡献了2800万美元 [36] - 2025年第四季度，混合净利差（不包括特殊项目）为120个基点，而上一季度为121个基点 [36] - 2025年全年，公司资产管理规模和管理费产生资产规模同比增长25%，分别达到9380亿美元和7090亿美元 [33] - 2025年全年，公司费用相关收益利润率为57%，与之前沟通的目标一致 [35] - 自2022年初与Athene合并以来，公司调整后净利润的复合年增长率为17%，是同期间标普500公司增长率的两倍多 [41] - 2025年第四季度，公司实现5.88亿美元的已实现绩效费 [39] - 2025年第四季度，资本解决方案费达到2.26亿美元的新高，推动全年业绩超过8亿美元 [34] - 2025年全年，公司向股东返还了约15亿美元，通过股息和股票回购 [39] 各条业务线数据和关键指标变化 - **资产管理部门**：2025年全年有机流入资金1000亿美元，无机流入资金450亿美元 [27] - **退休服务部门**：2025年全年，Athene流入资金830亿美元，其中零售流入340亿美元，融资协议发行创纪录达350亿美元，再保险120亿美元 [31] - **全球财富业务**：2025年全年募资180亿美元，同比增长近50% [29] - **机构业务**：第三方保险是亮点，获得150亿美元的新委托 [28] - **发起业务**：2025年全年发起资产超过3050亿美元，同比增长近40% [24] - **私人信贷**：公司最大的私人市场直接贷款工具ADS规模超过250亿美元，季度和年度回报率约为8% [16] - **混合策略**：最大的混合策略工具AAA规模超过250亿美元，成立至今回报率为12%，44个季度中有43个季度为正回报，包括连续23个季度正回报 [17] - **私募股权**：旗舰基金在过去35年间的总回报率为39%，净回报率为24% [17] - **软件敞口**：在私募股权业务中，软件敞口约为零；在Athene资产负债表中，软件敞口接近零而非1%；在ADS中，软件敞口约为同行大型公司的一半 [15] - **发起利差**：2025年，投资级发起产生超过国债290个基点的超额利差，或超过指数中评级公司约220个基点；次级投资级发起产生超过国债490个基点的超额利差，或超过可比评级高收益公司约200个基点 [26] 各个市场数据和关键指标变化 - **个人市场**：流入资金超过180亿美元，目前有九种策略的年募资额超过5亿美元 [9] - **保险市场**：第三方保险流入资金超过150亿美元，并有非常活跃的渠道 [9] - **传统资产管理公司**：与施罗德宣布合作，预计将发展成为数十亿美元的合作伙伴关系 [10] - **401(k)市场**：与道富银行、Empower、OneDigital和一家大型RIA合作，产品正在推进中 [10] - **第三方保险平台**：规模超过1350亿美元，涵盖30个战略和SMA委托 [29] - **ETF产品**：与道富银行合作的PRIV ETF规模接近7亿美元，并且是各地投资级ETF中表现最好的产品之一 [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正从服务一个市场（机构财富组合）扩展到服务六个市场：个人、保险、机构客户的债务和股权部分、传统资产管理公司以及401(k)市场 [8] - 公司强调“委托人思维”而非“代理人思维”，即长期持有资产并关注资产质量，而非追逐市场热点 [13][14] - 公司认为其长期护城河在于构建了一个能够吸收复杂性并将其转化为客户持续高质量成果的系统 [20] - 发起、产品和投资团队协同工作的飞轮是公司业务的驱动力 [20] - 公司正在将其成功的发起战略全球化，并专注于质量和规模 [74] - 公司正在构建生态系统战略，如Apollo体育资本，以在特定行业提供全面的资本解决方案 [75] - 公司认为行业未来的大部分增长将发生在另类配置之外，例如固定收益替代、财富、第三方保险、传统资产管理公司和401(k)市场 [60] - 公司认为其业务最终不受资本限制，而是受限于发起值得购买的资产的能力 [63] - 在软件领域，公司定位为行业最低敞口之一，强调选择性而非广泛暴露，并认为当前市场过度反应为进攻提供了机会 [15][16][22] - 在退休服务领域，Athene凭借其发起能力、低负债成本和高效运营结构被视为强大的竞争对手 [95] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为，推动2025年业绩的所有驱动因素将在2026年继续发挥作用，甚至更加成熟 [8] - 展望2026年，资产管理业务（非旗舰基金年份）的费用相关收益增长预计将继续保持在20%以上 [11] - 退休服务方面，对退休收入的需求从未如此之高，全球退休危机日益显现，预计2026年流入资金约为850亿美元 [11] - 利差相关收益增长保持韧性，预计2026年增长10%，并重申到2029年平均增长10%的预期 [12] - 宏观环境方面，公司关注风险和回报，注意到结果偏离既定轨道或“赛场”的概率增加，需要在投资时考虑这些因素 [12][13] - 公司对2026年费用相关收益增长20%以上有信心，其中75%的收入贡献来自成熟的核心业务，25%来自新举措 [40] - 预计2026年费用相关收益费用将呈低两位数增长，薪酬成本将呈高十位数增长率 [41] - 预计2026年利差相关收益增长10%，假设另类投资回报率为11%，约合38.5亿美元 [41] - 公司预计费用相关收益利润率将随时间扩大，年化目标约为100个基点 [81] - 公司计划从2026年第一季度开始，将年度每股股息从2.04美元增加10%至2.25美元 [40] 其他重要信息 - 公司于上周在东京举办了合作伙伴峰会，主题是“为胜利而战”，并计划在未来六个月内推出新产品 [18] - 公司宣布与Apollo Commercial Real Estate Finance的交易，Athene将收购90亿美元的商业抵押贷款资产，这些资产比当前新发行的CML提供约50-75个基点的额外利差 [38] - 公司强调其发起能力，2025年发起的债务资产为2820亿美元，其中约80%为投资级，平均评级为A，20%为次级投资级，评级为B [24] - 在赞助商生态系统内，公司2025年的发起量达到近800亿美元，四年内翻了两番 [25] - 公司提到了几笔重要交易，包括为Vantage提供35亿美元资本解决方案以支持其数据中心基础设施收购，为QXO提供30亿美元可转换优先融资，以及为Russell Investments提供12亿美元战略融资 [25][26] - 公司预计2026年将是有记录以来资产管理业务最强劲的一年 [84] - 公司认为私人信贷领域的巨大机会在于40万亿美元的投资级市场，而非2万亿美元的非投资级市场 [64][85] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于ARI交易对利差相关收益的影响 - 该交易将资产从以低于资产净值折扣交易的上市公司转移到Athene，提供了超过当前市场水平的利差，但会取代其他形式的利差相关收益贷款，因此已包含在10%的年度增长预期中，而非额外增加 [47][48][50] 问题: 关于非交易型BDC领域动态及ADS的竞争地位 - ADS的投资组合构建原则（100%优先留置权、无PIK、无ARR）在当前市场环境下引起共鸣，尽管第四季度有小额赎回，但去年每个季度净新资产都在增长，净流入超过50亿美元 [53] - ADS的软件总敞口略高于两位数百分比，但关键在于选择性而非广泛暴露，其PIK和ARR敞口可忽略不计，且2021/2022年之前的软件敞口也很小 [54][55] - 公司预计将在该产品中获得更多市场份额，并强调投资者应通过资产支持产品（如ABC）实现投资组合多元化 [55] 问题: 关于“全组合配置”趋势及近期市场波动对机构有限合伙人的影响 - 近期波动主要发生在公开市场，私人信贷中的软件敞口多为优先留置权债务，对投资者而言是降低风险的行为 [58] - 预计管理人之间的业绩分化将加剧，软件行业估值大幅回调（部分优质公司下跌50%-70%）为选择性投资创造了机会 [59] - 未来大部分增长将发生在另类配置之外，如固定收益替代、PRIV、AAA等策略 [60] - 公司业务正从服务一个市场扩展到六个市场，其中许多是机构业务 [61] - 近期头条新闻聚焦于2-3万亿美元的非投资级私人信贷小池塘，而真正的机会在于35-40万亿美元的投资级私人信贷大池塘 [64] 问题: 关于大型养老基金跟随CalPERS转向“全组合配置”的可能性及时间表 - 公共机构市场采纳新方法将是审慎和渐进的，因此公司专注于所有六个渠道，而非仅一个 [68] - 市场波动可能会加速这种思维转变，因为受托人和计划负责人寻求相同或更高回报但风险更低的资产 [70][71] 问题: 关于发起业务的进展、对ACS的影响以及远期费用相关收益利润率展望 - 发起战略正在全球化，重点扩展至欧洲和亚太地区，并注重质量和规模 [74] - 公司更倾向于有机增长和构建专业平台（如体育资本）来渗透特定行业，而非大规模收购 [77][78][79] - 预计费用相关收益利润率将随时间扩大，年化目标约为100个基点 [81] 问题: 关于2025年强劲募资表现、2026年展望及新产品管线 - 对资产管理业务和Athene在2026年的募资势头充满信心，预计将再次大幅超过1500亿美元的年度指引 [84] - 公司正在多个资产类别中获得公平份额，特别是在固定收益替代产品领域 [85] - 再次强调应关注40万亿美元的投资级市场机会，而非2万亿美元的非投资级市场 [85] 问题: 关于2026年绩效费前景及交易活动管线 - 绩效费是最不可预测的部分，公司以9亿美元的长期指导为目标，但不会呈直线增长 [89] - 公司旗舰基金Fund 10的DPI已超过0.3，而行业平均水平接近零，这表明公司以合理倍数买入资产，也能以合理倍数卖出 [90] - 公司2026年的业绩不依赖于股票市场或股票资本市场 [91] 问题: 关于Athene在养老金风险转移渠道的势头及零售侧竞争格局 - 2026年的业务量目标不依赖于PRT复苏，法律环境正在改善，但业务核心是利差和盈利能力，而非数量 [94] - 在零售渠道，部分低质量经纪渠道存在竞争，但退休业务的成功取决于资产发起能力、低负债成本和低运营费用，许多竞争对手缺乏这些要素 [95] - Athene经过近15年的努力建立了强大竞争优势，是难以对付的竞争对手 [96] 问题: 关于养老金风险转移业务量改善及融资协议票据环境 - 2025年是资产发起非常强劲的一年，推动了业务量目标的超额完成，预计2026年资产发起同样强劲，ARI交易将在年初提供一些超额流量 [100] - 拥有多个负债渠道至关重要，公司有时会选择不做某些业务以保持长期盈利能力 [100][101] 问题: 关于在软件领域转为“进攻”的具体领域和方向 - 历史上，当资本过度配置时公司采取防御，当资本撤离时则转为进攻 [104] - 近期公开市场软件公司估值大幅重估（从几年前15-20倍收入到目前12-16倍盈利），为选择性投资创造了机会，公司正在积极筛选股权、混合策略和信贷领域的机遇 [104][105] 问题: 关于ARI交易对净利差的影响以及资金成本展望 - 公司以净利差为基础运营业务，负债成本与可投资资产相匹配，目标是实现中双位数的股本回报率 [112] - 第四季度报告的净利差为124个基点，预计全年将在120-125个基点范围内 [112] - 资金成本最终是债券收益率的函数，并围绕BBB级公司利差移动，新进入者主要在经纪渠道提供高溢价，而公司在该渠道业务占比较小 [109] 问题: 关于401(k)市场进展、监管环境及与传统资产管理公司的合作战略 - 公司采用开放架构模式，既是许多传统资产管理公司的产品供应商，也通过建立合作伙伴关系共同开发产品 [115] - 401(k)市场的大规模资金流入需等待劳工部出台更明确的规则或指引 [116] - 行业需要适应传统资产管理公司的运作方式，例如转向每日资产净值和提供流动性 [115][116] - 将另类资产纳入401(k)组合可以显著改善员工退休结果（改善50%-100%），市场活动非常活跃 [117] - 公司正从服务一个市场转向六个市场，其中五个市场需要不同的产品集、交付机制和流动性安排 [119] - “委托人思维”是公司业务的核心，确保与客户利益一致，并专注于资产质量 [120]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年，公司创造了创纪录的合并费用相关收益和利差相关收益59亿美元，推动调整后净利润达到52亿美元，同比增长14%，合每股8.38美元 [3] - 2025年全年费用相关收益为25亿美元，同比增长23% [5] - 2025年全年利差相关收益为34亿美元，同比增长9%（经正常化调整后） [5] - 2025年全年，公司资产管理规模增长25%至9380亿美元，费用产生资产管理规模增长25%至7090亿美元 [29] - 2025年全年资本解决方案费用超过8亿美元，其中第四季度为2.26亿美元，创下新高 [30] - 2025年全年费用相关业绩费用同比增长28% [31] - 2025年全年费用相关收益利润率约为57%，保持稳定 [31] - 第四季度，退休服务业务（Athene）的净投资资产增长18%至2920亿美元 [32] - 第四季度，退休服务业务（Athene）的利差相关收益为8.65亿美元，另类投资组合贡献了额外的2800万美元 [32] - 第四季度，退休服务业务（Athene）剔除特殊项目后的混合净利差为120个基点，前一季度为121个基点 [32] - 第四季度，已实现业绩费用为5.88亿美元 [34] - 2025年全年，公司通过股息和回购向股东返还了约15亿美元 [34] - 公司计划从2026年第一季度开始，将年度每股股息从2.04美元提高至2.25美元，增幅10% [35] 各条业务线数据和关键指标变化 - **资产管理部门**：2025年有机流入资金1000亿美元，其中约75%流向信贷导向策略，25%流向股权导向策略 [26] - **退休服务部门（Athene）**：2025年全年流入资金830亿美元，其中零售流入340亿美元，创纪录的融资协议发行额350亿美元，再保险120亿美元 [28] - **全球财富业务**：2025年募资额180亿美元，同比增长近50% [27] - **第三方保险业务**：2025年获得150亿美元新委托，第三方保险平台总规模超过1350亿美元 [27] - **发起业务**：2025年发起资产规模超过3050亿美元，同比增长近40%，其中2820亿美元为债务 [21] - **资本形成**：2025年全年流入资金2280亿美元，其中第四季度为420亿美元，资产管理部门贡献1450亿美元（有机1000亿，无机450亿），Athene贡献830亿美元 [25] - **直接贷款业务（ADS）**：规模超过250亿美元，季度和年度回报率约为8%，杠杆率低，资本结构优先 [14] - **混合价值策略（AAA）**：规模超过250亿美元，成立至今回报率为12%，44个季度中有43个季度为正回报，包括连续23个季度正回报 [15] - **私募股权旗舰基金**：过去35年总回报率为39%（毛）和24%（净） [15] - **基金10（Fund 10）**：净内部收益率为22% [6] 各个市场数据和关键指标变化 - **个人/财富市场**：2025年流入资金超过180亿美元，有9个策略的年募资额超过5亿美元 [7] - **保险市场**：第三方保险业务超过150亿美元，拥有非常活跃的渠道 [7] - **机构市场**：第三方保险业务是亮点，获得150亿美元新委托 [26] - **传统资产管理公司市场**：与施罗德（Schroders）宣布建立合作伙伴关系，预计将发展成为价值数十亿美元的合作 [9] - **401(k)市场**：与道富银行（State Street）、Empower、OneDigital和一家大型RIA合作，产品正在推进中 [9] - **ETF产品（PRIV）**：与道富银行合作的ETF规模接近7亿美元，是投资级ETF中的佼佼者之一 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正从服务一个市场（机构财富组合）扩展到服务六个市场：个人、保险、机构客户的债务和股权部分、传统资产管理公司以及401(k)市场 [6] - 公司强调“委托人思维”而非“代理人思维”，即长期拥有资产的思维模式，这有助于在风险回报评估中做出正确决策 [12][13] - 公司认为其长期护城河在于构建了一个能够吸收复杂性并将其转化为客户持续、高质量结果的整合系统 [18] - 发起、产品和投资团队协同工作的飞轮效应是公司业务的驱动力 [18] - 公司专注于在规模和质量上发起资产，其历史投资在发起方面形成了竞争护城河 [10] - 在软件领域，公司采取选择性而非广泛敞口的策略，在私募股权中软件敞口为零，在Athene资产负债表中可忽略不计（0.5%），在信贷业务（不含Athene）中占比低于4% [13][20] - 公司预计将通过全球化战略、关注质量以及发展针对特定生态系统的策略（如体育资本）来继续增长 [70][72][73] - 公司更倾向于有机增长而非收购，除非有特殊机会，因为文化整合困难，且公司面前有广阔的发展空间 [74][75][76] - 对于401(k)市场，公司采取开放架构，与传统资产管理公司合作，并正在将产品（特别是高评级信贷业务）转向每日资产净值以适应市场需求 [113][114] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为2025年推动公司发展的所有驱动力将在2026年继续发挥作用，甚至更加成熟 [6] - 展望2026年，资产管理业务（非旗舰基金年份）的费用相关收益增长预计将继续保持在20%以上 [10] - 退休服务业务（Athene）的利差相关收益增长预计为10%，并重申到2029年平均增长10%的预期 [11] - 全球退休危机日益显现，对退休收入的需求从未如此之高 [10] - 管理层观察到市场结果发生在既定轨道或“赛场”之外的概率增加，投资者需要考虑这些因素 [12] - 软件行业市场反应过度，但基本面已改变，公司将处于进攻状态，软件将是一个非常有吸引力的行业，但估值和承销标准将与以往不同 [13] - 在Athene，公司采取了防御性定位，建立了240亿美元的现金、国债和机构债券头寸，这为重新部署提供了强大的火力 [15] - 公司对2026年资本形成充满信心，预计资产管理和Athene在所有渠道都将实现有意义的有机资金流入 [29] - 公司预计2026年费用相关收益将增长20%以上，其中75%来自核心业务，25%来自新举措 [35] - 公司预计2026年费用相关费用中，非薪酬成本将实现低双位数增长，薪酬成本将实现高十位数增长 [37] - 公司预计2026年利差相关收益将增长10%，达到约38.5亿美元（假设另类投资回报率为11%） [37] - 自2022年初与Athene合并以来，公司调整后净利润的年复合增长率为17%，是同期标普500公司增长率的两倍多 [37] - 管理层认为，私人市场（约2-3万亿美元）的讨论过于集中，而更大的机会在于投资级私人信贷领域（约35-40万亿美元） [60][82] 其他重要信息 - 公司近期在东京举办了合伙人峰会，主题是“为赢而战” [16] - 公司宣布与Apollo Commercial Real Estate Finance（ARI）进行交易，Athene将收购90亿美元的商业抵押贷款资产，这些资产提供的利差比当前新发行的商业抵押贷款高出约50-75个基点 [33] - 公司对Bridge的收购贡献了约1.05亿美元的费用相关收入和6000万美元的费用相关费用 [31] - 公司预计多年期税率约为20%，但季度间会有波动 [34] - 公司预计费用相关收益利润率将随时间推移而扩张，每年约100个基点的增长可作为指引 [77] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: ARI交易对利差相关收益的影响 - 该交易将资产从交易价格低于资产净值的上市公司转移至Athene，资产提供高于当前市场的利差 [43] - 交易不会带来90亿美元及超额利差的全部净收益，因为会取代其他形式的利差相关收益贷款，对2026年10%利差相关收益增长的预期已包含此投资组合的影响 [44] - 该交易有助于降低实现10%增长目标的风险，但不应假设其贡献超过此目标 [47] 问题: 非交易型BDC领域动态及ADS的竞争地位 - ADS的投资组合构建理念（100%优先担保第一留置权、无实物支付、无年度经常性收入）在渠道中产生共鸣 [50] - 尽管第四季度有少量赎回，但去年每个季度净新资产都在增长，净流入超过50亿美元 [50] - 公司的软件敞口更多是选择性问题而非实际风险，在实物支付、年度经常性收入及2021/2022年之前的软件敞口均可忽略不计，预计将获得市场份额 [50][51] - 公司鼓励投资者进行多元化配置，例如转向资产支持的投资组合构造，并对ABC产品感到兴奋 [51] 问题: 近期市场波动对机构有限合伙人配置私人资产的影响 - 近期波动主要发生在公开市场，私人信贷中的软件投资多为第一留置权，对个人投资者是风险降低 [55] - 预计管理人之间的业绩分化将加剧，软件曾是私募股权近十年约30%的市场，虽仍是好业务，但进入估值可能过高 [56] - 未来大部分增长将来自另类配置桶之外，如固定收益替代、PRIV、AAA等，机构业务将加速 [57] - 公司业务最终受限于发起有价值资产的能力，而非资本 [59] - 近期头条关注的是小型非投资级私人信贷领域（2-3万亿美元），而更大的机会在于投资级私人信贷（35-40万亿美元） [60][62] 问题: 大型养老基金采用全组合投资方式的前景和速度 - 新渠道的采用速度将是渐进且有起有伏的，公共机构市场通常不承担历史性风险 [65] - 公司专注于所有六个市场，而不仅是一个 [65] - 波动性将是加速人们转变思维方式的催化剂 [67] 问题: 发起业务进展、对资本解决方案业务的影响及费用相关收益利润率展望 - 2025年3050亿美元的发起额中，2450亿在北美，400亿在欧洲，150-200亿在亚洲，公司正将此成功战略全球化 [70] - 增长的重点是质量和规模，并发展针对特定生态系统的策略（如体育资本） [72][73] - 行业近期出现多起收购，但公司业务重点在于发起和构建服务五个新市场的能力，这些市场需要不同的产品 [74] - 除非有特殊机会，公司更倾向于有机增长，因为文化整合困难，且面前有广阔发展空间 [75][76] - 预计费用相关收益利润率将随时间扩张，每年约100个基点的增长可作为指引 [77] 问题: 2025年募资表现强劲及2026年展望 - 对资产管理部门和Athene在2026年的资金流入充满信心，预计将再次超过1500亿美元 [81] - 公司在多个以前未涉足的资产类别中获得了公平份额，如固定收益替代产品套件 [82] - 强调应关注更大的投资级私人信贷机会（约40万亿美元），而非仅关注非投资级领域 [82] 问题: 2026年业绩费用展望 - 业绩费用是最不可预测的部分，公司以9亿美元的长期目标为基准 [86] - 基金10的已分配资本占投入资本比率已超过0.3，而行业平均水平接近零，公司以合理倍数买入资产，也能以合理倍数卖出 [87] - 公司2026年的业绩不依赖于股票市场或股票资本市场 [89] 问题: Athene养老金风险转移业务动态及零售渠道竞争 - 2026年的业务量目标不依赖于养老金风险转移业务的复苏，法律环境正在改善，但业务核心是利差而非规模 [92] - 竞争方面，一些新进入者在经纪渠道提供高资金成本，但大多数竞争对手缺乏合适的资产发起能力、低成本负债工厂和高运营效率，这不是成功的模式 [93] - Athene经过约15年的努力，已成为强大的竞争者 [94] 问题: Athene养老金风险转移业务量改善及融资协议业务环境 - 2025年是资产发起强劲的一年，推动了业务量超目标，预计2026年同样强劲，ARI交易将在年初提供一些超额流量 [97] - 拥有多个负债渠道是优势，过去一年在养老金风险转移领域并未错过太多，因为交易量少且利差不佳 [97] - 赢得业务的关键是捕捉盈利能力，而非追求规模，坚持委托人思维至关重要 [98] 问题: 在软件领域采取进攻策略的具体方向 - 历史上，当资本过度配置时公司采取防御，当资本撤出时则采取进攻 [101] - 公开市场软件公司估值已大幅下降（从收入的15-20倍降至盈利的12-16倍），但估值仍不便宜，增长轨迹和资本可用性已变 [102] - 公司从股权、混合和信贷领域看到的机会比以往更多，预计回报将出现分化，公司将更多地处于进攻状态，但这是一个渐进的过程 [101][102] 问题: ARI交易对净利差的影响及资金成本展望 - 公司以净利差为基础运营业务，将负债成本与可投资资产匹配，以创造达到中等双位数股本回报率的净利差 [110] - 根据11月投资者日指引，假设另类投资回报率为11%，预计净利差在120-125个基点之间，第四季度为124个基点，预计全年将保持在这一区间 [110] - 资金成本最终是债券收益率的函数，历史上围绕BBB级公司债利差波动，部分新进入者在经纪渠道提供高资金成本，但公司在该渠道业务占比较小 [106][107] - 公司有能力赢得其想要的业务份额，并专注于开拓独特或较少涉足的负债渠道 [108][109] 问题: 401(k)市场进展及与传统资产管理公司的合作策略 - 公司采取开放架构，既是传统资产管理公司的产品供应商，也与之建立合作伙伴关系并共同创建产品 [113] - 行业需要适应传统资产管理公司的运作方式，例如转向每日资产净值并提供流动性，这将是关键解锁因素 [113] - 传统资产管理公司可能是最大的机会，预计将成为最大的买家之一 [114] - 401(k)市场的大规模资金流入需等待相关规则或指南的进一步明确，但当前相关讨论和活动非常活跃 [114][115] - 401(k)正在向一种混合模式发展，可能更接近确定给付制，但由市场而非雇主提供 [116] - 服务于401(k)等新市场需要不同的产品组合、交付机制以及每日资产净值和流动性，公司和行业适应这些变化的速度将决定增长快慢 [117][118] - 公司坚持“委托人思维”，与各类客户利益一致，这使其能够专注于质量并把握机会 [118][119]