报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 今年市场关注信用供给新增情况，尤其是城投“退名单”主体及“市场化经营主体”新发情况，报告聚焦“退名单”进展、“市场化经营主体”情况及两类主体新发情况展开研究[8] 根据相关目录分别进行总结 “退名单”进展如何 - 2024年9月末起有主体公开发布“退名单”并征求金融债权人意见公告，截至2025年4月30日共39家，其中发债主体25家，非发债主体14家，公告集中于2024年9 - 12月，2025年以来仅6家；浙江、湖南、山东等区域主体较多[1][9] - 2024年9月以来有主体公开发布退出融资平台名单公告，截至2025年4月30日共24家，其中发债主体2家，非发债主体22家，2025年3 - 4月此类公告增多，目前高度集中于青海省[17][18] - 汇总两类公告主体，发债主体共27家，多是区县主体，部分为市本级、直辖市区级以及国家级园区主体；浙江省公开“退名单”的发债主体较多，其次是河北、湖南等区域[24] - 各地方政府积极推进融资平台退出任务，不少区域在政府工作报告、预算执行情况报告中阐述相关内容，如河南确保6月底前退出50%以上融资平台，湖南邵阳市有序推进3家融资平台退出等[28][29] “市场化经营主体”有哪些 - 2023年11月起部分发债主体在募集说明书中声明为“市场化经营主体”，截至2025年4月30日共409家；2023年12月 - 2024年1月是小高峰，单月声明主体均超40家，2024年9月 - 2025年2月较少，2025年4月新增50家达高峰[2][33] - 浙江、山东区域“市场化经营主体”数量领先，分别为79家、64家；市本级占比47%，其次是区县级占比25%[33][34] - 浙江、山东区域“市场化经营主体”存量债规模均超7000亿元，河南约3500亿元；“市场化经营主体”存量债券体量整体更大，是区域内相对主流发债主体[40] 两类主体新增发行如何 - 2022 - 2024年，现为“退名单”主体或“市场化经营主体”此前发行的新增债券规模分别为1038亿元、697亿元、288亿元，203年10月以来发行端受严监管，规模明显缩量[3][43] - 截至2025年5月6日，公告后发行新增债券的主体均为“市场化经营主体”，公开“退名单”主体暂未有发行案例；“市场化经营主体”公告后发行新增债券规模共计423亿元，2025年3月以来有增量趋势，3月及4月分别发行40亿元、96亿元[43][44] - 截至2025年5月6日，“市场化经营主体”公告后发行新增债券的主体共32家，用于新增用途规模为324亿元，项目建设105亿元，补充流动性资金77亿元，其他用途143亿元；海南发展、湖北交投发行新增债券规模领先，分别为55亿元、51亿元[3][48] - 山东省公告后发行新增债券的“市场化经营主体”数量最多，达15家；浙江、湖北、山东区域公告后发行新增债券规模相对较大，均在70亿元以上，用于新增用途规模均在50亿元以上[49]

文章核心观点 - 韩城市通过长达八年的综合债务化解方案 成功解除了非标债务风险 其城投平台已重返资本市场 为地方城投化债提供了可参考的新思路 [1][2] 地方融资体系形成与城市扩张 - 2005年韩城市国资委与国家发展基金共同出资成立韩城城投 分别持股97%与2.99% 作为地方主要投融资平台 [3] - 2012年韩城被确立为陕西省首个计划单列试点城市 目标建成黄河沿岸区域性中心城市 开启了大规模城市建设 [4] - 此后六年韩城投资近200亿元用于基础设施、公共服务及生态环境工程 城市建成区面积达18平方公里 并吸引了碧桂园、绿地等多家知名地产项目落地 [5] - 为开发黄河新区 韩城城投出资成立黄河建投 同时成立了负责资本运作的韩城金控 通过层层股权嵌套 形成了以韩城城投、韩城金控、龙门控股等为核心的地方融资体系 [5][6] - 融资体系显著催化了城市经济发展 2018年韩城市生产总值达369亿元 增长7.1% 地方财政收入40.38亿元 增长33.9% 并首次跻身全国百强县第91位 [6] 债务危机爆发与原因 - 城投平台自身财务状况持续恶化 韩城城投资产负债率从2015年的29.86%攀升至2018年上半年的57.8% [7] - 2018年上半年 韩城城投营业收入39.45亿元 同比减少5.85% 归母净利润亏损1.62亿元 亏损同比扩大31.63% [7] - 2017年审计署通报韩城市4个部门违规向韩城城投等举借政府性债务3.57亿元 [7] - 2018年12月 “方正东亚·方兴309号韩城城投集合资金信托计划”到期未兑付 发生实质性违约 融资人为韩城城投 涉及资金2.4亿元 [8] - 债务危机引发连锁反应 截至2021年6月底 韩城城投总资产256.86亿元 总负债194.57亿元 资产负债率75.75% 但短期债务达34.66亿元 账面货币资金仅5.15亿元 [9] - 融资体系内其他企业如韩城金控、龙门国际等也相继被列为失信被执行人及限高企业 整个融资体系陷入危机 [10][11] 债务化解过程与措施 - 陕西省及韩城市多部门联动开启“救援” 2020年对包括韩城城投在内的28家国有企业开展审计 [13][14] - 2021年韩城发布国企整合重组与融资平台转型升级方案 要求市级平台整合至不超过3家 并通过省信用增进公司担保提升信用 加大直接融资 [15] - 引入地方AMC陕西金融资产管理有限公司合作 形成“收购+处置+基金+重组”的综合化债方案 [1][15] - 通过该方案完成非标债务收购15笔 重组7笔 清偿2笔 置换7笔 并与15家非标债权人谈判将债务利率从12%降至6%左右 [1] - 该过程有效拉长了债务期限 降低了融资成本 为平台提供了关键的喘息之机 [16] 债务根源分析与转型挑战 - 债务危机根源在于城投公司盈利能力弱 无法为大规模现金流提供保障 且存在“短债长用”的结构性错配 即用短期非标融资支持回款周期长的公益性项目 导致隐性债务累积 [17] - 融资体系内关联公司互保融资 形成风险传导 “一环断 则环环断” [18] - 城投转型本质是地方政府治理模式变革 需通过市场化改革培育核心竞争力与自我造血功能 并建立债务风险防火墙 [18] 当前进展与未来展望 - 2024年11月11日 韩城城投在上交所发行8.9896亿元公司债券 标志着其时隔五年重归资本市场 [19] - 韩城市2024年报告指出 企业内部整合重组进展不及预期 市场竞争力不足 靠自身能力偿债仍有困难 债务化解压力依然较大 [19] - 2025年政府工作报告强调将严控债务风险反弹 锚定隐性债务清零与融资平台退出等目标 统筹资金、资产、资源 做到在发展中化债、在化债中发展 [19] - 分析认为 明确政企分工、引入市场化专业机构、重塑发展生态 是城投平台实现长期成长的关键 [20]