April 2, 2026 05:53 AM GMT 中国股票策略 中国最佳商业模式研究（第二 版） 基于摩根士丹利研究部基本面、量化和主题研究分析师的综 合专业判断，我们甄选了26个具备最佳商业模式与可持续竞 争优势、有望持续创造更优表现的中国公司。这些公司总体 的ROE为MSCI中国指数的1.5倍，回测三年的夏普比率接 近1.2。 一套可持续、可复制的研究方法：我们将识⮷"最佳商业模式" 作为研究体系中 的核心组成部⮇，主要基于两点考量：其一，过⸼ⶇ年中，"质量"因子持续贡 献超额收益；其二，我们认为摩根士丹⮵的⮇析师体系具备识⮷拥有⺎持续竞争 优ⲡ企业的研究能ⱱ。最佳商业模式框架最早于2009年中在亚洲/新兴市场推， 并于2023年⮤正式应用于中国市场。 在快速变化、高轮动、以动量为主导的市场环境下，第二版中国最佳商业模式 (BBM V2) 由两大核心目标支撑：1）识⮷在⺨自行业中具备最强商业模式的中国 上市公，ⷊ拥有更高ROE⹖估值溢价的公，使其在行业轮ⲁⱶⰎ、市场主线 不断⮊换的背景下，仍有望实现⺎持续的中期超额收益；2）通过一个整⺭且一致 的研究框架，充⮇调ⲁ摩根士丹⮵整体研究平⺐的能ⱱ，融⺭基本 ...

涉及的行业与公司 * **行业**：中国及香港股票市场、全球及新兴市场基金、A股市场、南北向资金流动[1][2][3][4] * **公司**：腾讯控股、阿里巴巴集团、宁德时代、比亚迪、拼多多、紫金矿业、小米集团、平安保险、中国建设银行、友邦保险、网易、华住集团、美的集团、贵州茅台、思源电气、美团、汇川技术、携程集团、福耀玻璃、药明康德、工商银行、中国人保、翰森制药、香港交易所、中国人寿、满帮集团、澜起科技、百度、中石油、三一重工、安踏体育、潍柴动力、创科实业、中石化、中微公司、海尔智家、紫金黄金国际、北方华创、华润置地、腾讯音乐、BOSS直聘、华润啤酒、申洲国际、恒瑞医药、信达生物、海螺水泥、京东、国电南瑞、百奥赛图等[24][70][71][72] 核心观点与论据 一、 外资基金流向逆转 * **3月外资（欧美）基金净流出**：3月，欧美共同基金对中国/香港股票的资金流向逆转，录得**42亿美元净流出**，逆转了1-2月**138亿美元**的强劲流入势头[5][10] * **主动与被动基金表现分化**：主动基金流出**25亿美元**（约为1-2月流入的**133%**），完全回吐了年初的流入；被动基金流出**18亿美元**（约为1-2月流入的**15%**）[10] * **一季度累计流入仍处高位**：一季度累计流入**96亿美元**，虽较2025年全年的**137亿美元**有所放缓，但仍处于高位[10] 二、 基金持仓配置变化 * **区域基金持仓调整**：基于截至2月底的最新数据，全球新兴市场基金和亚洲（除日本）基金分别将对中国股票的**低配程度削减了1.3和4.7个百分点**，亚洲（除日本）基金转为**小幅超配1.1个百分点**[10] * **行业配置调整**：与上月相比，主动基金经理**增持最多的行业**是资本货物、银行和汽车；**减持最多的行业**是消费者非必需品分销与零售、材料和耐用消费品与服装[24] * **个股持仓调整**：与上月相比，**增持最多的个股**是腾讯、宁德时代和比亚迪；**减持最多的个股**是拼多多、紫金矿业和小米[24] 三、 A股市场流动性分化 * **“国家队”活动平淡**：3月“国家队”活动保持平淡，以沪深300被动ETF作为代理指标，其流出在1月**830亿美元**的激增后已显著放缓，3月流出可忽略不计[36][40] * **内资ETF流出转向中小盘**：3月国内ETF流出主要集中在**中证500和中证1000**，而沪深300流出甚微[36][40] * **散户活动复苏但未达峰值**：3月上交所新开户数增至**460万户**（2月为250万户），接近1月**490万户**的近期峰值；A股小额订单（单笔4万元人民币以下）日均净流入从2月的**260亿元**增至3月的**320亿元**，证实散户参与度回升[48] * **内资机构资金信号不一**：私募基金资产规模在2月继续增加**890亿元**，显示高净值客户持续参与；而3月受地缘政治不确定性影响，**股票型和混合型公募基金资产规模大幅缩水3100亿元**[49] 四、 南北向资金流动 * **南向资金保持韧性**：尽管存在地缘政治紧张局势，3月南向资金净流入小幅放缓至**78亿美元**（2月为84亿美元），表明南向投资者基本未受不确定性影响，但ETF交易占比上升指向更战术性的配置[10] * **北向资金流出压力重现**：作为北向资金流动的代理指标，跟踪沪深300的外资被动基金在3月录得显著流出[40][64] 其他重要内容 * **研究方法与数据范围**：分析覆盖的SICAV基金样本为晨星“中国股票”和“新兴市场股票”类别中规模最大的40只主动基金，总资产管理规模**1450亿美元**；美国基金样本为晨星“中国股票”类别中最大的20只主动基金和“新兴市场股票”类别中最大的40只主动基金，总资产管理规模**2500亿美元**。数据截至2026年3月31日，大部分基金持仓数据披露至2月28日[79][80][81] * **利益冲突披露**：摩根斯坦利及其关联公司与报告涉及的多家公司存在业务关系，包括持有超过1%的普通股、在过去12个月内提供或获得投资银行服务、承销证券发行等[87][88][89][90][91][92][93]

涉及的公司与行业 * **公司**：摩根士丹利中国最佳商业模式V2投资组合，包含26家中国上市公司，例如腾讯控股、阿里巴巴、福耀玻璃、百胜中国、华住集团、中石油、平安保险、宁波银行、富途控股、恒瑞医药、英矽智能、宁德时代、创科实业、汇川技术、思源电气、中通快递、北方华创、澜起科技、ASMPT、工业富联、立讯精密、紫金矿业、华新水泥、蓝晓科技、华润置地、长江电力[1][5][18][40] * **行业**：涵盖16个GICS行业组，包括媒体娱乐、汽车及零部件、消费服务、消费零售、能源、银行、保险、金融服务、生物医药、资本货物、运输、半导体设备、技术硬件、材料、房地产、公用事业[5][18][102] 核心观点与论据 * **投资组合构建目标**：在快速变化、高轮动、由动量驱动的市场环境中，识别商业模式最强（即行业内ROE和估值溢价最高）的中国上市公司，以产生可持续的中期超额收益；并通过整合摩根士丹利全研究平台的综合框架，增强投资组合构建的稳健性[3] * **方法论升级**：在原有最佳商业模式框架基础上，V2版本新增三大筛选维度：1) **AI适应性**：将AI暴露作为关键选股视角，聚焦AI赋能者、采用者或结构性免受AI颠覆的公司；2) **全球主题契合**：与摩根士丹利四大全球主题（AI与科技扩散、能源未来、多极世界、社会变迁）保持一致；3) **主动行业配置**：强调长期增长轨迹、政策支持和战略相关性，而非严格对标基准，以更好捕捉中国股市的结构性机会[4] * **投资组合特征**： * 包含26家公司，覆盖16个行业组，是一个集中的高质量投资组合[5] * **行业配置**：明显向结构性增长行业倾斜，如信息技术（权重19%）、工业（19%）和材料（12%），这些行业的权重高于受指数构成规则抑制的MSCI中国指数[4][8] * **地域分布**：A股11家，港股10家，美股5家，A股代表性高于MSCI中国指数，旨在反映MSCI中国全股票指数（假设A股完全纳入）的完整投资机会集[29][30][94] * **分析师评级**：26家公司中，24家获得摩根士丹利分析师“超配”评级，2家为“平配”[40] * **历史业绩与风险收益**： * **绝对与相对回报**：回测显示，自2023年2月9日以来，该组合实现101%的总回报（美元），同期MSCI中国指数回报为18%，超额回报达83个百分点[8][54][61]；过去12个月（截至2026年3月26日），组合回报为59%，MSCI中国指数为3%[33][54] * **风险调整后收益**：组合展现出优异的风险调整后回报，回测的3年夏普比率为1.2[1][8]，1年、3年、5年夏普比率分别为2.51、1.16、0.53，均显著优于MSCI中国指数（分别为-0.05、0.32、-0.24）[34][55][59] * **盈利能力与估值**： * **盈利能力**：投资组合展现出结构性的更高盈利能力，平均ROE约为17%，是基准指数的1.5倍[1][8][47]；基于摩根士丹利自下而上预测，2026E和2027E的等权重组合ROE分别为18.6%和19.1%，显著高于对MSCI中国指数的ROE预测（2026E 11.2%，2027E 11.6%）[47][51] * **估值**：截至2026年3月，组合的等权重一致预期远期市盈率为14.4倍，较MSCI中国指数的10.9倍有32%的溢价，该溢价处于其5年区间的65%分位数；市净率为2.5倍，较MSCI中国指数的1.6倍有58%的溢价，该溢价处于其5年区间的98%分位数，公司认为其ROE溢价（基准的1.5倍）可证明该估值溢价的合理性[8][42][46][47] * **近期表现与归因**： * 自2月底以来，BBM V2组合表现不佳（绝对下跌约8.5%，跑输MSCI中国指数约1.5个百分点），公司认为这主要由宏观避险情绪和地缘政治风险驱动，而非基本面恶化，因此将疲软视为暂时性的[56] * 对部分近期表现不佳的成分股（如华新水泥、创科实业、工业富联、澜起科技、蓝晓科技）进行了具体分析，认为其面临的是短期逆风，中期增长逻辑依然稳固[57] 其他重要内容 * **选股流程**：采用系统化的多步骤流程，包括：1) 对约700只股票进行量化因子（质量与价值）筛选；2) 参考指数权重和增长轨迹确定行业组主动权重；3) 与分析师团队进行基本面与ESG评估，考察竞争优势和管理的可持续性；4) 新增步骤：评估与四大全球主题的契合度、AI暴露情况、以及对地缘政治紧张和政府监管的敏感性[24][86][90][106] * **与V1版本的对比与改进**： * **V1表现回顾**：自2023年2月9日推出至2026年3月26日，V1组合回报为9.3%，跑输MSCI中国指数（16.1%）约7个百分点[117] * **V1不足归因**：1) 对消费相关行业（占组合权重约32%）暴露较高，而中国消费板块在通缩环境下持续承压；2) 对IT相关行业暴露有限，错失了科技和AI相关股票的强劲上涨行情[118][119] * **V2改进**：1) 选择具有全球扩张能力或迎合旅游等长期增长需求的消费股；2) 采用更主动的行业配置原则，匹配中国“十五五”规划强调的国家战略增长重点行业（如硬科技、高端制造、自主可控）；3) 更明确地纳入AI发展的投资影响[118][119][120][121] * **市场环境与指数结构变化**： * 过去六年（2020年1月至2026年2月），MSCI中国全股票指数的行业构成发生显著变化：信息技术（权重从7%升至14%）、材料（从4%升至9%）和工业（从8%升至9%）权重增加；而房地产、金融、必需消费和通信服务等传统大行业权重下降[71][74][77][79][80] * 这种变化反映了中国股市从部分旧经济和防御性板块向结构性增长领域的逐步轮动[74] * **AI暴露分析**： * 根据摩根士丹利第五次全球AI映射调查，在覆盖的港股/中概股中，按市值计算，73%的股票被识别为AI赋能者、采用者或两者兼具，19%被认为免受AI颠覆[63][64] * BBM V2组合有选择地只纳入这三类公司，而排除那些面临AI驱动结构性变化带来的高度不确定性或颠覆的公司（尤其是一些在线服务公司）[65] * **风险提示**：报告包含多项免责声明，指出业绩数据为基于回测的假设性说明，不预测未来表现；过去表现不能保证未来结果；摩根士丹利可能与所覆盖公司有业务往来，存在潜在利益冲突[6][7][36][60]

涉及的行业或公司 * 报告主要分析MSCI中国指数及其成分股在2025年第三季度的财报表现[1][2] * 分析涵盖多个全球行业分类标准（GICS）行业组，包括金融、材料、必需消费品、非必需消费品、能源、信息技术等[4][6][25] * 提及的具体公司包括中国平安、中国人寿、紫金矿业、洛阳钼业、五粮液、古井贡酒、理想汽车、比亚迪、江淮汽车、京东、中国旅游集团、好未来、美团等[22] 核心观点和论据 **整体盈利表现** * MSCI中国指数3Q25盈利按公司数量计出现净不及预期（-9.4%），打破了自4Q24以来的符合预期趋势 按加权惊喜计则符合预期（+2.8%） 相比2Q25（-2.7%和+2.7%）有所软化[1][2][19] * 营收方面，按公司数量计不及预期（-22.9%） 按加权惊喜计符合预期（+0.0%） 相比2Q25（-12.5%和+0.1%）恶化[3][29] **行业分化显著** * 金融业（受益于净利息收入增长改善、稳健的银行手续费收入以及股市走强提振保险业绩）和材料业（受益于大宗商品价格反弹）在盈利上实现双超预期（按公司数量和加权惊喜）[4][20] * 必需消费品业因持续的房地产市场疲软和挥之不去的通缩压力而出现双不及预期[4][21] * 非必需消费品业整体按公司数量计不及预期（-23.8%） 但按加权惊喜计符合预期（-3.7%） 其中汽车业（关键贡献者包括理想汽车、比亚迪、江淮汽车）在两项指标上均大幅不及预期[22] **市场反应与估值修正** * 市场对3Q25财报的反应平淡，尤其对超预期公司的反应更弱 仅42%的盈利超预期公司在T+1日录得正股价变动 而59%的盈利不及预期公司在T+1日录得负股价变动 表明市场对弱于预期的结果反应更强烈[5][38] * 从8月底（2Q财报季后）至11月27日，MSCI中国指数回报率为3% 材料、非必需消费品零售和能源行业涨幅均超过10% 其中材料业对2026年共识EPS有显著上调修正[6][14][17] * 多元化金融、软件、汽车和科技行业跌幅超过10% 除多元化金融外，其他行业对2026年EPS均有下调修正[6][17] 其他重要内容 **营收表现细节** * 在非金融行业中，只有房地产行业在营收上按公司数量计实现净超预期[29][33] * 必需消费品、能源和材料行业在营收上按公司数量和加权惊喜计均出现净不及预期[30][33] **价格反应量化** * 盈利超预期的公司在T+1日的绝对价格反应和相对价格反应分别为+0.5%和+1.0% 而盈利不及预期的公司则分别为-1.6%和-0.8%[37][39] **样本覆盖范围** * 盈利分析基于MSCI中国指数中408家已发布3Q25财报的公司，其中320家公司（占指数成分股数量的58% 市值的83%）有合理质量的共识预期数据用于惊喜分析[18] * 营收分析基于479家已发布财报的公司中的262家非金融成分股（占指数成分股数量的57% 市值的70%）[28]

**行业与公司** 纪要涉及MSCI中国指数及MSCI中国A股在岸指数的成分股公司 覆盖通信服务、金融、医疗保健、科技、材料、房地产、能源等11个主要行业[1][5][25] **核心业绩表现** * MSCI中国指数连续第三个季度业绩符合预期 按公司数量计算的意外率为-2.7% 按市值加权意外率为+2.7% 与一季度（-3.8%和+3.1%）趋势相似[2][26] * A股业绩按公司数量计算不及预期（-13.8%）但按市值加权计算符合预期（+0.2%）较一季度（-4.8%和+3.3%）有所软化[3][59] * 两地市场收入均按公司数量计算不及预期（MSCI中国为-12.5% A股为-21.1%）但按市值加权计算符合预期（分别为+0.1%和-2.3%）主要因成本控制和自救策略改善利润端表现[4][45][81] **行业分化与驱动因素** * **通信服务与金融**：两地市场均表现稳健 MSCI中国中通信服务按公司数量计算超预期比例达29.4% 金融板块达41.0% 主要贡献者包括芒果超媒、拼多多（Temu盈利改善）、中国银行（手续费收入增长）等[5][26][28] * **医疗保健与材料**：业绩上调且回报强劲 MSCI中国医疗保健板块按市值加权意外率达24.7% 材料板块获向上修正 两地市场医药生物和材料行业涨幅均超20%[5][6][15] * **半导体**：尽管盈利预期下调（MSCI中国半导体加权意外率为-8.9%）但股价涨幅超20% 显示市场情绪与基本面背离[6][16][36] * **房地产与公用事业**：A股房地产按两项指标均不及预期（公司数量-66.7% 加权-42.5%）公用事业同样双指标miss（-40.0%和-7.0%）主要因万科销售萎缩、华能电力等拖累[61][62][64] **市场表现与预期修正** * MSCI中国和A股在岸指数自6月底至9月9日分别上涨13%和15% 医药生物、材料、半导体涨幅均超20%[6][15][18] * 盈利预期上调显著的行业包括保险、多元化金融、科技、A股汽车及离岸消费品零售（线上药房）[6][18] **其他关键细节** * 数据覆盖范围：MSCI中国指数96%市值及74%成分股已披露业绩 A股在岸指数74%市值及57%成分股已披露[2][25][58] * 能源及工业板块受陕西煤业、中远海运（贸易摩擦）等拖累 按公司数量计算不及预期但加权符合[27][28] * 消费板块分化：白酒（洋河股份产品结构降级）及汽车（比亚迪因经销商返利及成本增加拖累）表现疲软[28][64] **风险提示** 报告末尾包含合规声明 提及美国行政命令14032可能限制涉及某些实体的交易 投资者需自行确保合规[139][140]

行业与公司 * 行业聚焦于亚太及新兴市场的人工智能领域 涵盖半导体 基础设施 软件服务以及各行业的AI应用企业[1] * 公司涉及摩根士丹利更新的20家亚太新兴市场AI应用领军企业 包括腾讯控股 阿里巴巴 小米集团 美团 拼多多 快手等中国企业 以及MercadoLibre Recruit Holdings等国际公司[4][6][32] --- 核心观点与论据 * **AI应用范围持续扩大** 亚太及新兴市场公司中被识别为AI应用者的比例从30%增至34% 赋能者或赋能应用者比例从11%升至18% 具有中等或以上AI重要性的公司比例从24%升至31%[2][59] * **市场领导力转向AI应用者** 历史计算周期显示 初期由半导体硬件公司领涨 随后基础设施玩家因产能瓶颈而表现突出 最终软件服务层在最后阶段表现出色并创造最多长期价值 当前AI时代正重现这一模式 领导力开始从半导体和“为AI供电”的基础设施赋能者向AI应用者轮动[3][11] * **定价权至关重要** 预计AI应用者将继续跑赢传统同行 但需识别具有强大定价权的公司 这些公司能通过保留效率提升份额 通过高级服务模式和潜在的代理能力实现货币化 高定价权的应用者表现显著优于定价权中性和低定价权的应用者[4][19][29] * **更新AI应用领军企业名单** 基于最新的全球AI调查并与分析师团队合作 将名单收窄至20只最具备货币化潜力的股票 新名单自2025年3月推出以来价格回报率为15.9% 略高于MSCI AC亚太指数的15.1% 模拟回测显示这些公司从2024年4月起才开始显著跑赢指数[30][32][34][37] --- 其他重要内容 * **估值与盈利** 更新后的AI应用领军企业名单交易于3.8倍12个月前瞻市销率和27.9倍12个月前瞻市盈率 当前市盈率较今年早前32倍的峰值有所下降 相对MSCI AC亚太指数存在75%的溢价 但此溢价可由其卓越的盈利能力解释 其净资产收益率中位数较基准高出53% 且拥有更高的每股收益增长预期[38] * **区域与行业分布** 中国拥有最多的领军企业（10家） 其次为日本（3家） 新加坡（2家） 以及澳大利亚 阿根廷 印度 韩国和南非各1家 行业分布最多的是媒体与娱乐业以及非必需消费品分销与零售业[32] * **性能表现分析** 自2023年以来 赋能者应用者和纯赋能者类别显著跑赢其他类别 应用者表现居中 而“野牌”和“受保护”玩家表现落后 在应用者中 被分析师认定为具有高定价权的公司表现出明显的超额收益[18][22][24] * **半导体估值风险** 亚太半导体与设备公司的市销率仍高于长期历史水平 并且与后续两年总回报率存在明显的反向估值关系 预计半导体硬件仍存在下行风险[17][19] --- 关键数据与百分比变化 * AI应用者占比：30% → 34% (+4pp)[2][59] * 赋能者/赋能应用者占比：11% → 18% (+7pp)[2][59] * 中等或以上AI重要性公司占比：24% → 31% (+7pp)[2][59] * 初始AI应用领军企业名单价格回报率：15.9% (同期MSCI AC亚太指数为15.1%)[30] * 更新后名单年内至今价格回报率：44% (同期MSCI AC亚太指数为18%)[37] * 更新后名单过去12个月价格回报率：68% (同期MSCI AC亚太指数为15%)[37] * 名单12个月前瞻市盈率：27.9倍 (较MSCI AC亚太指数溢价75%)[38] * 名单市净率中位数：较基准高53%[38]

行业与公司 - 行业：中国/香港股票市场 - 公司：涉及多家中国及香港上市公司，包括腾讯（700-HK）、阿里巴巴（9988-HK）、美团（3690-HK）、小米（1810-HK）、网易（9999-HK）、药明康德（2359-HK）、恒瑞医药（1276-HK）等[1][10][42][43] --- 核心观点与论据 **1 资金流动** - **外资流入**：7月中国股票外资净流入27亿美元，其中被动基金流入39亿美元，主动基金流出12亿美元[1][10] - **南下资金**：7月南下资金净流入172亿美元，年初至今累计流入1100亿美元，已超过2024年全年水平（1030亿美元）[1][10][21] - **国内被动基金**：7月中国A股被动基金流出60亿美元（6月流出30亿美元）[10][33] **2 基金持仓变化** - **全球/AxJ基金**：小幅削减对中国股票的减持幅度（减持比例分别减少1.4和0.3个百分点）[10] - **新兴市场基金**：增加对中国股票的减持幅度（减持比例增加3.2个百分点）[10] - **行业配置**： - **增持**：媒体娱乐（+1.3%）、制药（+0.8%）、保险（+0.5%）[44] - **减持**：消费服务（-1.0%）、消费耐用品（-0.7%）、科技硬件（-0.3%）[44] - **个股操作**： - **增持**：腾讯、网易、恒瑞医药、药明康德[10][42] - **减持**：美团、小米[10][42] **3 北向资金替代指标** - 北向资金数据自2024年8月19日起停止披露，外资被动基金流入CSI 300指数可作为替代指标[12][30] **4 空头头寸** - 7月空头头寸主要增加在消费必需品、金融和通信服务板块[11][50] --- 其他重要内容 **1 数据覆盖与方法论** - 研究覆盖全球、亚洲（除日本）和新兴市场基金，总AUM达9790亿美元（全球基金）、4560亿美元（AxJ基金）、760亿美元（EM基金）[6][52][53] - 基金持仓分析基于MorningStar和FactSet数据，排除ESG基金、收益型基金和系统性基金[7] **2 风险提示** - 摩根士丹利可能与被研究公司存在利益冲突（如投行业务关系）[8][61] - 研究评级（如Overweight/Underweight）为相对行业表现的预期，非买卖建议[63][69] **3 区域资金动态** - **美国被动基金**：7月加速流入中国股票，欧洲被动基金保持稳定[10] - **外资累计流入**：年初至今被动基金累计流入110亿美元（2024年全年70亿美元），主动基金累计流出110亿美元（2024年流出240亿美元）[10] **4 图表关键数据** - 全球基金对中国股票的主动权重为-1.04%，AxJ基金为-1.67%，EM基金为0.01%[6] - 消费 discretionary零售板块减持幅度最大（-3.0%），银行板块减持4.7%[44] --- 以上内容均引用自摩根士丹利2025年8月5日电话会议纪要，数据截至2025年7月31日[1][6][10][44]

报告行业投资评级 文档未提及报告行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 5月中国股票出现外资流出放缓、南向资金流入减少、国内被动基金流出等情况，不同行业和公司的资金流向和持仓变化存在差异 [11] - 截至5月31日，外国被动资金累计流入接近3月初水平，外国主动资金累计流入创2022年末以来历史低谷 [11] - 各基金类别对中国股票的低配情况略有调整，不同行业和公司的持仓也有相应变化 [11] 根据相关目录分别进行总结 资金流向 - 5月外国长期投资者对中国股票的资金流出放缓至0.2亿美元，4月为53亿美元；被动基金转为流入14亿美元，主动基金继续流出15亿美元 [1][11] - 5月南向资金流入降至6亿美元，4月为21亿美元，2025年前5个月净流入83亿美元，2024年为103亿美元 [11] - 中国国内被动基金（针对A股）在4月大量流入27亿美元后，5月流出9亿美元 [11] - 外国被动基金对沪深300的资金流向在5月保持平稳 [13] - 截至5月31日，中国离岸/香港股票的0.9亿美元空头头寸被平仓，主要集中在金融和房地产行业 [13] 基金持仓 - 按地区基金类别和管理人所在地划分，全球基金、亚太除日本基金和新兴市场基金对中国/香港股票的低配情况略有调整 [11] - 按行业划分，主动基金经理在消费耐用品与服装、消费服务行业增持较多，在资本品、食品饮料与烟草、媒体与娱乐行业减持较多；在材料行业增加低配，在消费 discretionary 分销与零售、汽车及零部件行业减少低配 [11] - 按公司划分，阿里巴巴、比亚迪、美的集团和京东在当季被增持最多，腾讯和紫金矿业被减持最多 [11] 基金分析方法 - 研究覆盖的SICAV基金 universe 由“国际基金：晨星中国股票”和“国际基金：晨星新兴市场股票”中规模最大的40只主动基金组成，总资产管理规模为113亿美元 [56] - 美国基金 universe 由“美国基金：晨星中国股票”中规模最大的20只主动基金和“美国基金：晨星新兴市场股票”中规模最大的40只主动基金组成，总资产管理规模为265亿美元 [57] - 由于数据质量更好，只跟踪资产管理规模最大的基金；不同基金中个别证券头寸的变化按市值汇总；因并非所有基金都披露月末头寸，估计数据仅为市场指示，而非实际报告数据 [58]