投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司发布中国首款舱驾融合整车智能芯片“星空”系列（Starry 6P/H），采用5nm/7nm工艺，搭载20/14核CPU，BPU算力达650/500 TOPS，内存带宽273/240 GB/s，首发车型为奇瑞iCAR，并获得北汽、比亚迪、长安、大众等十余家车企及国内外Tier1合作意向 [1] - 舱驾融合的智能体解决方案有望成为下一阶段智能车的标配，其单芯片方案较竞品双芯片方案可节省空间50%、减少器件50%、降低单车成本1500~4000元，能以竞品入门级系统成本达成旗舰级性能体验 [4] - 公司2025年营收高增，但利润因优先股公允价值变动及研发投入加大而短期承压，业务结构优化，中高阶智驾芯片成为核心驱动力 [2][3] - 报告预计公司2026-2028年营业收入为59亿元、95亿元、129亿元，对应PS为17.3倍、10.8倍、7.9倍 [4] 财务与运营表现 - **营收与利润**：2025年实现营业收入37.6亿元，同比增长57.7%；年内净亏损104.7亿元，较2024年同期的净利润23.5亿元由盈转亏 [2] - **亏损原因**：净亏损主要受优先股及其他金融负债公允价值变动亏损66.6亿元影响，经调整亏损净额为28.1亿元，亏损同比扩大67.3%；同时，研发支出同比增长63.3%至51.5亿元 [2] - **业务结构**：汽车解决方案营收35.6亿元，同比增长53.9%，其中产品解决方案收入16.2亿元，同比大幅增长144.2%，占总收入比重由2024年的28%提升至43%；授权及服务收入19.3亿元，同比增长17% [3] - **出货量与结构**：2025年智驾芯片总出货量401万套，同比增长38.8%，其中中高阶智驾芯片占总出货量的45%，为2024年同期的4.8倍，芯片产品结构变化拉动平均单车价值量提升超过75% [3] - **盈利能力**：2025年毛利率为64.5%，较2024年同期下降12.7个百分点，主要因低毛利的产品解决方案业务收入高速增长，而毛利率较高的授权及服务业务收入占比降低 [3] 产品与技术前景 - **新品发布**：地平线机器人发布“星空”系列舱驾一体芯片，标志着智驾芯片龙头开启新征程 [1] - **竞争优势**：Starry 6单芯片方案相比竞品“智驾+座舱”分立的双芯片方案，在空间、器件和成本上具有显著优势，能以竞品入门级“200TOPS+8295”的系统成本，达成竞品旗舰级“700TOPS+8295”的性能体验 [4] 市场数据与预测 - **股价与市值**：截至2026年4月27日，收盘价为7.60港元，总市值为1112.5亿港元，总股本为14.638亿股 [6] - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为58.72亿元、94.72亿元、129.11亿元，同比增长率分别为56.24%、61.31%、36.31% [4][5] - **利润预测**：预计归属母公司净利润在2026-2028年分别为-32.91亿元、-16.16亿元、0.69亿元，预计在2028年实现扭亏为盈 [5] - **估值指标**：基于预测，2026-2028年对应的市销率（PS）分别为17.3倍、10.8倍、7.9倍 [4]