松原安全（松原股份）电话会议纪要关键要点总结 一、涉及公司与行业 - 纪要涉及公司为松原安全（松原股份），主营汽车被动安全系统，产品包括安全带、气囊、方向盘等[1][2] - 行业为汽车零部件行业，处于主机厂年降压力与竞争加剧的背景下[3][22] - 主要国内客户包括吉利、奇瑞、比亚迪、长城、理想、五菱、零跑、小鹏等[3][15] - 主要海外及合资客户包括大众集团（含奥迪、斯柯达、西雅特、保时捷）、奔驰、特斯拉、Stellantis、现代等[2][5][8][9][12] - 主要竞争对手包括奥托立夫、均胜、延锋、光大锦恒等[17][22] 二、核心观点与论据 （一）2026年前三季度毛利率净利率承压原因及Q4改善 - 2026年1-9月毛利率较去年同期下降约4.96个百分点，由四方面因素综合导致[3] - 客户返利及年降对毛利率影响约2.9个百分点，行业竞争加剧致主机厂压力传导更显著，公司为加速气体发生器在吉利、奇瑞、零跑、五菱等客户导入而在返利年降上做出让渡[3] - 安徽生产基地投产致设备厂房模具集中转固，折旧摊销同比增加4,800万元，对毛利率影响约1.35个百分点[3] - 人力成本增加，社保基数变更影响约0.3个百分点，新设分子公司组建团队及引进研发管理人员等合计影响约0.86个百分点[3] - 产品结构变化，高毛利安全带收入占比从去年三季度59%降至今年三季度50%，方向盘等业务增速较快，结构性变化对毛利率影响约1.06个百分点[3] - 公司内部通过采购、商务定价及内部改善等降本增效措施对冲约1.43个百分点毛利率下降[3] - 10月营业额已接近4亿元，预计Q4营业额在11亿至12亿元之间[3] - Q4整体净利率相较Q3有望提升1至2个百分点，达到约12.5%至13%[4] - 9月销售额约3.7亿元，10月初步预测3.8至3.9亿元，截至10月21日10月已实现客户装车产值约2.3亿元，最近一周（10月15日至21日）日均客户装车产值约1,300万元[10] - 保守估计10月完成3.8亿元销售额没有问题，11月和12月客户滚动预测月度销售额约4亿至4.2亿元，Q4预计可实现约12亿元销售额[11] - 公司产品通用燃油车和电动车且覆盖国内外市场，在存量市场争取新订单、市场份额相对较低，受国内零售市场波动影响有限[11] （二）Q3收入增量来源 - 第三季度收入环比提升约1.5亿元[11] - 吉利贡献约4,700万元，奇瑞贡献3,300万元，五菱贡献2,300万元，零跑、比亚迪和小鹏各贡献约1,000万元[11] - 六家客户合计贡献约1.3亿至1.4亿元，占总增量90%左右，主要得益于七八月份之后气囊和方向盘等领域较多新项目量产[11] （三）中长期各产品毛利率展望 - 安全带业务有信心维持在30%以上毛利率水平[5] - 气囊业务2026年三季度毛利率约21%至22%，气体发生器自产预计贡献7至8个百分点毛利率提升，中长期有信心达到30%以上[5] - 气体发生器自2026年9月起在前五大客户中某一客户实现量产导入，计划陆续在奇瑞、吉利、零跑等核心客户推广，预计2027年导入率约50%[5] - 若实现完全自产，预计为气囊产品整体毛利率带来约10个百分点提升[19] - 方向盘业务2026年三季度毛利率约13%，低于其他产品，受客户、产品品类和配置差异影响显著[21] （四）气体发生器自产进展与产能规划 - 第一条气体发生器产线已于2026年10月开始试生产并在个别客户装车，该产线月产能约11万件[18] - 2027年点式发生器全年预估用量达600万个，目前自供比例非常小[19] - 计划再投建4到5条点式发生器产线，目标2027至2028年将总月产能提升至50万件，满足大部分DAP和PAB气体发生器需求[19] - ISB和CAB产线中一条已完成安装，另一条正在建设中[19] - 预计2026年10月至11月在另一家客户处试装，正与吉利、奇瑞等主要客户洽谈战略合作[19] - 计划2027年投产4到5条BEB产线，自主开发的气体发生器产线由顶级供应商打造，核心开发团队为国内顶尖人才，产品各项测试性能均优于竞争对手所采购产品[19] - 火药自制产线已投建，预计2026年底建设完成，2027年逐步实现火药自给自足，从火药制造到压装组装全流程自产将显著提升气体发生器产品毛利率[19] （五）海外及合资品牌客户拓展进展 **大众集团：** - 公司与大众集团业务沟通始于2025年9月，德国大众专家到访考察技术、实验室能力及制造状况并表示满意[5] - 2025年10月底至11月初公司团队对欧洲奥迪、大众、斯柯达、西雅特等品牌进行约10天回访[5] - 2026年9月20日德国奥迪采购副总裁率奥迪中国品质团队初步考察审核并给予高度认可，约两周后奥迪正式启动品质审核系统流程[6] - 公司组建具备大众背景专业团队，包括一名曾在大众拥有6年项目管理经验的项目经理及一名在大众工作6年且行业十余年经验的工程师[6] - 自2025年9月起共计对德国大众进行6次拜访，每次时长均一周以上，每次花费两到三个月准备演示材料[6] - 大众集团方面对公司进行约三次审核，奥迪中国质量团队计划2026年11月17日至26日展开为期两周品质体系审核[6] - 公司对2026年11月底大众第十包（Tranche 10）项目获得定点抱有较高期望[6] **Tranche 10项目：** - 大众Tranche 10为集中采购模式，通常每两年一次，将开发周期相近的多个品牌车型项目打包统一发包[7] - 预计包含大众、奥迪、斯柯达、西雅特、保时捷等至少5个以上品牌[7] - 仅安全带业务生命周期内月均供货量预计不低于10万套，公司同时对该包中气囊业务同步报价[7] - 2026年10月22日会议结论显示大众中国团队对公司整体评价非常高，计划次日（10月23日）正式向欧洲相关品牌方发送高度评价邮件以支持公司进入欧洲供应体系[7] - 预计2026年底获得业务，2027年2月左右获得正式定点，考虑两年半开发周期，预计2029年底实现量产[8] - 量产后仅大众这一个客户的安全带与气囊业务预计从2029年起每年贡献约10亿元人民币销售额[8] **奔驰：** - 公司已于2026年5月通过奔驰体系审核，同年9月正式获得奔驰气囊和安全带项目定点，目前项目已启动开发[7] **特斯拉：** - 公司自2025年9月初开始与特斯拉中国沟通，采取双路径策略[7] - 第一条路径为常规供应商准入流程，按特斯拉技术规范进行全套实验，从2025年持续至2026年6月历时约6到8个月，每周测试并根据反馈增加复测，所有实验结果均获特斯拉中国技术团队认可批准，相关技术资料已全部提交北美特斯拉技术团队评估[8] - 第二条路径为与特斯拉项目共研，特斯拉内部计划2026年10月底对一个新的安全带项目立项，立项通过概率非常高，一旦共研项目成功立项公司有极大可能性获得该项目发包，若通过此路径获得定点开发则意味着直接进入特斯拉供应商体系[8] - 特斯拉品质、采购及技术团队已于2026年1月29日对公司余姚总部进行体系及工厂预审核并对生产体系表示认可[8] **Stellantis：** - 2026年上半年获得三个项目定点，合同金额近30亿元，叠加2024年获得的两个项目，预计到2029年仅Stellantis客户年销售额即可达12至13亿元[9] - Stellantis项目安全带毛利率可达近40%，利润率约25%[20] - 2026年上半年来自Stellantis收入仅约六七百万元，远低于年初约9,000万元预期，项目未如期放量[20] - 展望2027年预计来自Stellantis收入将达近2亿元[20] - 中长期在Stellantis份额目标30%左右[12] **海外收入整体规划：** - 若大众、奔驰等客户订单能在2029至2030年顺利量产，届时公司整体外资客户年收入规模预计可达15至16亿元甚至接近20亿元[9] （六）海外项目利润率与海外建厂 - 以已报价奥迪E4项目（奥迪A4平台电动版A4 e-tron）为例，毛利率大约在45%左右，海外项目利润率非常可观[10] - 国内竞争激烈的特斯拉项目经过两轮报价后根据产品不同毛利率也能达35%至40%，其中插锁类产品毛利更高[10] - 大众集团2025年10月沟通时曾提出海外建厂要求，公司提供欧洲建厂价格与中国直接供货价格两种方案，经多轮交流客户更倾向接受从中国直接供货以降低成本[10] - 北美市场公司计划利用马来西亚工厂作为供货基地，货物运至墨西哥港再转运至北美[10] - 大众集团对公司已在欧洲建立的第三方仓库及现有物流运输方案表示认可[10] （七）奥迪E4项目未定点原因 - 公司2026年3月参与奥迪E4项目报价，技术方案和报价极具竞争力并获德国奥迪采购部门高度看重[9] - 最终未定点给公司，主要原因为奥迪需平衡供应商关系，今年取消部分原有项目后为补偿奥托立夫等供应商因项目取消提出的索赔，奥迪选择将A4 e-tron项目作为抵扣补偿授予其他供应商[9] - 对方明确表示若非此种赔偿性安排该项目本会授予松原[9] （八）2027年及更长期发展展望 - 展望2027年公司整体销售额预计可达45亿元左右，保持约30%增速，全年利润率预计维持在12%左右[11] - 公司目标2030年实现营收突破百亿[2][11][12] - 2026年行业面临内销下滑20%压力，公司在海外收入尚未放量情况下全年收入增速仍能达25%至30%[12] - 2026年和2027年为公司"负重期"，预计从2027年下半年开始至2028、2029、2030年进入"轻装上阵"阶段[12] - 2026-2027年折旧摊销年增4,800万元，随2027年下半年产能利用率爬坡公司将进入"轻装上阵"阶段[2] - 几个在建工厂剩余基建投入资金约3亿元，建成后足以支撑百亿营收规模，后续投入主要为金额相对较少的设备产线[12] （九）年降影响与应对 - 主机厂并无所谓"额外"年度降价，年度降价是每年常规性商务活动，只是不同年份降价程度有所不同[12] - 年降是行业必然趋势但预计不会对公司利润构成特别重大影响，主要得益于公司所在赛道具备一定专业壁垒，年降幅度不会出现异常情况[13] - 近两三年来年度降价对利润影响大致在一至两个百分点，公司已通过内部改善措施有效消化吸收[14] - 随着产能释放规模效应将更明显，预计2027年产能释放达45亿元时规模效应尤为显著，2026年第三四季度规模效应已开始显现[14] （十）产品单价提升趋势 - 公司产品单价提升主要通过技术突破和提升单车价值实现[14] - 新产品毛利率从新起点开始抵消老产品价格下降[14] - 通过产品升级提升单品价值，HUD方向盘、加热方向盘等高端产品增加使方向盘单品价值可提升至200-400元，高价值产品毛利水平相对更高[2][14] - 气囊业务已于2026年开始投入，预计明后年进一步增强盈利水平[14] - 公司与客户共同预研电机安全带和小型气囊安全带等市场领先新产品，投入市场前期有望获得优于普通产品的价值表现[14] （十一）客户结构 - 2026年三季度前五大客户为吉利、奇瑞、比亚迪、长城和理想，比亚迪今年进入前五[15] - 吉利和奇瑞收入合计占公司总营业额50%左右，各自占比约25%至26%[15] - 公司未对客户出口车型销售占比精确拆分，若产品本身无差异则国内外价格体系相同，但出口至欧洲等法规更严格地区车型对产品性能要求更高、价格高于国内版本[15] （十二）分红策略 - 近几年为公司投入大年，产能建设大量前置性投入，如临山工厂项目仅土地和基建投入达6亿元，总投入约9亿元[16] - 当买地、厂房建设等大额资本开支稳定并下降后，未来投入主要集中在产线设备等较小项目，届时会考虑提高分红及分红率并尽量向高股息公司特点靠拢[17] - 当前资本开支较大阶段大幅提高分红尚不现实[17] （十三）与奥托立夫等竞争对手比较 - 从产品性能和设计角度，公司与奥托立夫等竞争对手无显著差异，以安全带为例行业内主要参与者奥托立夫、均胜、延锋和公司产品在结构和原理上已非常接近，技术趋于同质化[17] - 奥托立夫产品策略更侧重性价比而非极致性能[17] - 公司核心优势在于实现更高程度垂直一体化，如安全带孩子零件也由自己生产，使成本控制和利润率方面具备超越奥托立夫的潜力[17] - 公司产品性能和质量已获对技术极为严谨的德国客户（如奥迪）认可，奥迪审查产品结构设计、实验数据及已量产车型性能表现后对产品设计能力没有疑问[17] - 当前行业竞争关键在于成本控制和利润率提升[17] （十四）安全带毛利率维持30%以上的依据 - 产品与订单层面，公司通过产品迭代升级和承接新项目优化盈利水平，老产品面临年度降价通常每年3%，但新项目订单初始定价远高于现有产品平均水平[20] - 产品结构优化，前排安全带配置量逐渐增大，不同客户产品结构差异带来积极影响[20] - 内部降本增效层面，临江智能化工厂预计2026年底完成建设，2027年第一季度完成零部件事业部搬迁，通过产线升级和自动化改造显著提升安全带零部件生产效率[20] - 公司对现有产线升级，如将原先手工操作的预装工序改为全自动预装[20] - Stellantis项目放量是重要驱动因素，2027年预计来自Stellantis收入达近2亿元有力支撑安全带业务整体毛利率回升至30%以上[20] - 2026年第二三季度安全带毛利率降至29%水平，主要因Stellantis项目未如期放量及长城、奇瑞等部分国内高毛利项目销量较弱[20] （十五）方向盘业务毛利率提升计划 - 方向盘毛利率受客户、产品品类和配置差异影响显著，与平台化程度较高的安全带不同，方向盘形状、配置（如HOD、加热垫、巡航开关等）因客户而异导致产品结构差异巨大[21] - 优化产业布局，安徽二期厂房建成后方向盘业务集中于此实现整体产业布局升级[21] - 完善产业链垂直整合，计划成立加热垫车间预计2027年实现加热垫全面自制，利用现有电子车间和贴片机加大电子开关自制比例[21] - 聚焦高端产品和技术创新，公司在HOD（离手检测）方向盘前端技术研发和投入上处于行业领先地位，已在吉利项目上取得重大突破，随着新法规推行HOD方向盘预计将成为市场主导产品[21] - 尽管当前国内方向盘市场竞争激烈进入白热化阶段，公司有信心度过行业调整期并在未来主导市场[21] （十六）市场竞争格局 - 市场竞争加剧并非仅在2026年出现，从终端市场传导至供应商的压力一直存在[22] - 市场竞争并未出现"踩踏式"破坏性行为，各公司报价时都会在自身能力和成本可承受范围内进行，不会亏本竞标[22] - 考虑到汽车项目前期开发成本较高且生命周期较长，业内企业不会采取故意破坏市场秩序的极端定价策略[22] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 公司产品通用于燃油车和电动车，且覆盖国内外市场，在存量市场争取新订单、市场份额相对较低，因此受国内零售市场波动影响有限，增长主要取决于所配套客户及车型的增量情况[11] - 第三季度净利率接近10%，其中9月份单月营业额达3.4至3.5亿元后单月利润率已回升至12%左右水平[11] - 预计Q4在收入和利润上都会有优秀表现，且不会出现往年影响利润的特殊情况[11] - 公司自主开发的气体发生器核心开发团队为国内顶尖人才，产品各项测试性能均优于竞争对手所采购的产品[19] - 奥迪E4项目毛利率约45%的报价案例显示海外项目利润率显著高于国内[10] - 公司对大众集团自2025年9月起共计进行6次拜访，每次均花费两到三个月根据大众内部资深员工经验精心准备演示材料，包括对PPT字体、技术介绍表达方式和格式风格反复演练以符合大众沟通习惯与逻辑要求[6] - 大众中国团队计划2026年10月23日正式向欧洲相关品牌方发送对松原高度评价的邮件以支持公司进入欧洲供应体系[7] - 特斯拉共研项目若成功立项，公司可直接进入特斯拉供应商体系，不必再继续完成常规准入路径[8] - 公司已在对现有产线进行升级，如将原先手工操作的预装工序改为全自动预装[20] - 临江智能化工厂预计2026年底完成建设，2027年第一季度完成零部件事业部搬迁[20] -