小牛电动系列 车中旭霞 《 小牛电动(NIU.O)-一季度亏损幅度收窄，产品及渠道变革有望促进底部反转》——20250523 核心观点 一季度收入较快增长，利润亏损幅度收窄 2016-2021年公司收入复合增速59.8%，2021年后碳酸锂涨价，公司主打锂电产品价格持续上涨，导致销量下滑，至 2023年收入下降至26.52亿元。2024年公司首次布局高端铅酸电动两轮车，加强终端渠道开拓及下沉，2024年收入 32.88亿元，同比增长24%，2025年一季度收入6.8亿元，同比增长35.1%，收入持续恢复。锂电成本增加导致公司2022 年净亏损0.49亿元，2023年公司受欧洲代理商资金短缺、运营停滞拖累，净亏损2.72亿元，随着销量及收入恢复， 2025年一季度净亏损0.39亿元，亏损幅度持续收窄。 一季度净利率恢复，费用率下降 公司过往通过涨价等方式传导成本增加，使整体毛利率稳定，2019-2023年毛利率都保持在20%以上，2024年毛利率下 滑部分受到滑板车等加征关税影响，2025年一季度毛利率17.3%，同比下降1.6pct，同样受加征关税影响；净利率方 面，2025年一季度净利率-5.7%，同比增长 ...

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][36] 报告的核心观点 - 小牛电动一季度亏损幅度收窄，产品及渠道变革有望促进底部反转，随着2025年进一步加强产品及渠道布局，有望迎来销量及业绩向上拐点 [1][25] 根据相关目录分别进行总结 收入与利润情况 - 2016 - 2021年公司收入复合增速59.8%，2021年后因碳酸锂涨价等因素收入下滑，2023年降至26.52亿元，2024年布局高端铅酸电动两轮车后收入恢复，2024年收入32.88亿元同比增长24%，2025年一季度收入6.8亿元同比增长35.1% [1][9] - 2022年公司净亏损0.49亿元，2023年净亏损2.72亿元，2024年亏损幅度收窄至1.93亿元，2025年一季度净亏损0.39亿元，亏损幅度持续收窄 [1][10] 毛利率与净利率情况 - 2019 - 2023年毛利率保持在20%以上，2024年受滑板车等加征关税影响下滑，2025年一季度毛利率17.3%，同比下降1.6pct [2][16] - 2025年一季度净利率 - 5.7%，同比增长5.2pct，主要因销售规模提升、费用率下降促进净利率恢复 [2][19] 费用率情况 - 2021 - 2023年因收入及销量下滑规模效应下降，管理、销售、研发费用率提升，2024年产品及渠道调整后规模效应释放，2025年一季度销售费用率16.8%同比下降4.1pct，研发费用率4.4%同比下降1.4pct，管理费用率3.0%同比下降3.0pct [21] 销量情况 - 国内电动两轮车销量从2021年的98.8万辆下滑至2023年的60.1万辆，2025年一季度国内销量18.3万辆，海外销量2.0万辆，总销量20.3万辆，同比增长57.4% [22] 海外市场情况 - 2024年电动两轮车出口销售16.5万辆，主要市场为美国、欧洲等，公司将通过迁移生产基地等方式减少海外关税政策变化的影响 [22][24] 产品策略调整情况 - 2024年8月推出NT/MT Play两款高端铅酸电动两轮车，NT Play售价4799元，MT Play售价4199元，发布后4小时销量破5900台 [28][31] - 2025年5月发布FX、NXL、NL电摩系列产品及NLT电自产品，首发价格4799 - 9999元，新品首发5小时全渠道销售额破1亿元，全网销量破10323台 [31] 渠道策略调整情况 - 2023年终端门店数量2856家，2024年达3735家净增加879家，2025年一季度4119家，较2024年净增加384家 [32][34] - 未来将加强一线及准一线城市渠道密度，在二三线城市及较大省份布局下沉市场 [34] 盈利预测与估值情况 - 预期2025/2026/2027年归母净利润1.38/2.70/4.08亿元，每股收益分别为1.77/3.46/5.24元，对应PE分别为15/8/5倍 [4][36]

行业景气度回升，置身其中小牛电动也尝到了"甜头"。根据小牛电动披露的2025年一季度业绩，Q1期 间公司收入同比增加了35.1%至6.82亿元（人民币，下同）。展望Q2，小牛电动方面更是预测该季度公 司收入增速有望进一步升至40%-50%之间。 虽然"吆喝声"更见响亮，然而小牛电动依然迟迟未能将规模优势转化为实实在在的赚钱能力，盈利"老 大难"问题依然存在。季报显示，期内小牛电动的毛利率为17.3%，同比反而下滑了1.6个百分点；同 期，公司的净亏损为3884.5万元，虽较上年同期的-5479.8万元有所收敛，但距离扭亏似乎仍任重道远。 这份喜忧参半的财报"成绩单"，果不其然也未能让处于反弹势头中的小牛电动更进一步。一如文首所 述，绩后小牛电动股价大跌超过12%。盘中最大跌幅更是一度逼近16%。 小牛有没有盈利时间表？ 电动两轮车行业的景气度贝塔，正在被以旧换新政策重新激活。 身为国内锂电高端电动两轮车鼻祖的小牛电动（NIU.US），距离真正意义上的反转到底还有多远？关 于这个问题，投资者或许期待该公司最新的财报就能给出答案，然而公布业绩的当天，小牛电动却是低 开低走，最终收跌12.27%。 在新国标叠加以旧 ...