英特尔转型与18A工艺进展 - 公司已投入超过900亿美元资本支出用于扩大晶圆代工业务 旨在缩小与台积电和三星的差距 [2] - 18A工艺(1.8纳米)已进入风险生产阶段 采用RibbonFET环绕栅极晶体管和PowerVia背面供电技术 可提升性能与能效 [4] - 该工艺目前正与OEM厂商进行笔记本电脑处理器样品测试 特别适合AI和高性能计算应用 [4] 半导体制造技术竞争格局 - 更小的纳米节点(如2nm)能集成更多晶体管 带来性能提升和能耗降低 但面临良率低和建厂成本高的挑战 [3] - 台积电2nm工艺良率达60% 计划2025年下半年量产 采用GAA架构可实现10-15%性能提升及30%功耗降低 [5] - 相比之下 英特尔18A工艺良率仅20-30% 三星同类技术良率为40% [5] 市场竞争态势分析 - 台积电占据晶圆代工市场超三分之二份额 苹果/AMD等大客户已承诺采用其2nm工艺 [5][6] - 英特尔部分Nova Lake桌面处理器将转用台积电代工 反映其多元化策略 [6] - 台积电预计2025年四季度实现2nm产能满载 而英特尔18A工艺已有客户在试产后退出 [6][7] 财务与市场表现 - 公司晶圆代工部门去年亏损近130亿美元 股价较2024年峰值下跌50% [2] - 2021-2024年股票回报率分别为6%/-47%/95%/-60% 波动显著大于标普500指数 [8]

报告行业投资评级 - 股票评级：超配 [4] - 行业观点：与大市一致 [4] 报告的核心观点 - 台积电仍是行业首选，预计在汇率影响下利润率被侵蚀，但人工智能需求强劲，2026年全球晶圆价格有望平均上调3 - 5%，股价将进一步重估 [1] - 随着三个不利因素（人工智能需求可持续性、英特尔合资企业可能性、关税影响）消除，预计股价将反弹 [67] - 尽管汇率影响导致2025年和2026年每股收益预期下调，但考虑到历史上新台币升值与市盈率倍数扩张和QFII持股增加的相关性，维持目标价为新台币1288元 [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 股价表现与不利因素消除 - 过去三个月台积电股价上涨31%，但表现仍逊于英伟达（上涨53%），主要受汇率影响 [1] - 近期股东大会上，管理层否认英特尔合资企业可能性，确认人工智能需求强劲，半导体关税方面有望获得豁免 [1] 2. 汇率影响 - 新台币升值对毛利率影响重大，近期8 - 10%的升值可能导致毛利率下降超3%，因此下调2025年和2026年每股收益预期6%和12% [2] - 历史上新台币升值与市盈率倍数扩张和QFII持股增加相关，预计台积电将在2026年晶圆定价策略中考虑汇率影响 [2] 3. 2026年展望 - 预计2026年营收以美元计同比增长20%，资本支出维持在40亿美元左右，主要基于云人工智能半导体收入增长、英特尔外包、中国人工智能需求、晶圆价格上调和半导体行业逐步复苏等因素 [2] - 预计台积电将在7月财报电话会议上上调2026年美元营收指引至20%以上 [23] 4. 四个新辩论点 - 新台币强势可能导致资金流入台积电，半导体关税有望尽快消除，2026年人工智能半导体初步增长前景乐观，2026年台积电2纳米产能建设有望翻倍 [24][30][37][53] 5. 价格目标与估值 - 维持12个月目标价新台币1288元，采用剩余收益估值法，关键假设不变，牛市和熊市情景下的价值分别为新台币1560元和715元 [68] - 台积电目前估值较低，市盈率低于2018年以来的预期，预计随着不利因素消除，股价将反弹 [67] 6. 风险与回报 - 牛市情景下，台积电在代工服务领域占据主导地位，有望受益于技术突破、英特尔外包增加等因素；熊市情景下，其代工业务主导地位可能受到侵蚀 [82][87] - 风险回报图表显示，目标价较当前股价有25.05%的上涨空间，牛市和熊市情景下分别有51.46%和 - 30.58%的涨跌幅 [80] 7. 财务总结 - 2024 - 2027年预计营收、毛利率、净利润等指标呈增长趋势，净债务/股权比率呈下降趋势 [97][99] - 各项关键比率显示公司财务状况良好，运营效率和盈利能力有望提升 [99]