报告公司投资评级 - 首次覆盖给予增持评级，目标价175.93元 [5][11] - 当前价格128.39元 [5] 报告核心观点 - 公司全面布局AI算力系统散热产品，后续订单有望持续突破 [2][11] - 高性能石墨、VC及TIM持续升级，消费电子散热单机价值量有望提升 [2][11] - 公司持续加码AI算力散热产能建设，交付能力有望进一步提升 [11] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营收为16.13/28.79/48.08亿元，分别同比增长73.8%/78.5%/67.0% [11][15] - 预计2026-2028年归母净利润为2.33/5.01/7.59亿元，同比增速分别为286.8%/114.8%/51.6% [11][15] - 对应EPS为2.00/4.31/6.53元 [11][15] - 预计综合毛利率为29.41%/32.54%/32.72% [15] - 采用PE和PB估值平均值，目标价175.93元（对应2027年PE 40.82X） [11][20] - PE估值：参考可比公司2027年平均PE 27.14X，给予30%估值溢价至35.28X，对应每股152.04元 [20] - PB估值：参考可比公司平均PB（2027E）8.28X，给予30%估值溢价至10.77X，对应每股199.82元 [20] 业务板块分析 热管理材料 - 最核心收入来源，预计2026-2028年收入同比增长85%/85%/70%，对应收入14.87/27.52/46.78亿元 [15][19] - 预计毛利率分别为30.00%/33.00%/33.00%，较2025年27.73%持续提升 [15][19] - 下游高性能终端及算力设备散热需求提升，产品应用规模有望扩大 [15] 纳米防护材料 - 预计2026-2028年收入同比增长5%/5%/5%，对应收入约0.08/0.09/0.09亿元 [16][19] - 预计毛利率均维持在41.76% [16][19] - 收入规模较小，对公司整体收入贡献有限 [16] 磁性材料 - 预计2026-2028年收入同比增长10%/10%/10%，对应收入0.15/0.17/0.19亿元 [16][19] - 预计毛利率均为27.40% [16][19] - 业务体量较小，有望平稳扩张 [16] 其他主营业务及其他业务 - 其他主营业务预计2026-2028年收入均为0.41亿元，毛利率均为10.34% [16][17][19] - 其他业务预计2026-2028年收入均为0.61亿元，毛利率均为26.61% [17][19] AI算力系统散热布局 - 产品已覆盖石墨烯TIM、VC、TEC、液冷板、风冷及液冷模组等多个环节 [11] - 2026年6月成功中标某CSP客户液冷产品订单，已取得正式订单并按月度滚动下单形式交付 [11] - 积极推进与CSP、服务器、光模块、GPU客户及其OEM厂商的业务合作，部分项目已进入送样、小批量送货及量产阶段 [11] 消费电子散热升级 - 与头部手机消费电子客户紧密合作，推动散热方案由石墨膜向VC、TIM等高端方案升级 [11] - 由普通石墨膜向高性能石墨膜升级，并向“TIM+VC/热管+石墨膜”复合散热方案演进 [11] - AI手机等高性能终端加速渗透，有望推动公司由单一材料供应向多产品复合热管理方案延伸，提升单机价值量 [11] 产能建设 - 东莞基地已布局液冷模组、石墨烯TIM、VC、Manifold、CDU管道等产线，并新增租赁1万余平方米厂房扩充AI散热产能 [11] - 越南思泉已取得3万平方米土地，约7.5万平方米厂房主体工程基本完成 [11] - 随着东莞及越南产能释放，AI服务器液冷及高端热管理产品交付能力有望提升 [11] 可比公司 - 选取飞荣达、苏州天脉为可比公司，主要产品均为散热产品业务，下游以消费电子和AI服务器领域为主 [18] - 飞荣达2027年PE 19.50X，PB 3.95X [22] - 苏州天脉2027年PE 34.77X，PB 12.62X [22]