报告公司投资评级 - 首次覆盖给予增持评级，目标价175.93元 [5][11] - 当前价格128.39元 [5] 报告核心观点 - 公司全面布局AI算力系统散热产品，后续订单有望持续突破 [2][11] - 高性能石墨、VC及TIM持续升级，消费电子散热单机价值量有望提升 [2][11] - 公司持续加码AI算力散热产能建设，交付能力有望进一步提升 [11] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营收为16.13/28.79/48.08亿元，分别同比增长73.8%/78.5%/67.0% [11][15] - 预计2026-2028年归母净利润为2.33/5.01/7.59亿元，同比增速分别为286.8%/114.8%/51.6% [11][15] - 对应EPS为2.00/4.31/6.53元 [11][15] - 预计综合毛利率为29.41%/32.54%/32.72% [15] - 采用PE和PB估值平均值，目标价175.93元（对应2027年PE 40.82X） [11][20] - PE估值：参考可比公司2027年平均PE 27.14X，给予30%估值溢价至35.28X，对应每股152.04元 [20] - PB估值：参考可比公司平均PB（2027E）8.28X，给予30%估值溢价至10.77X，对应每股199.82元 [20] 业务板块分析 热管理材料 - 最核心收入来源，预计2026-2028年收入同比增长85%/85%/70%，对应收入14.87/27.52/46.78亿元 [15][19] - 预计毛利率分别为30.00%/33.00%/33.00%，较2025年27.73%持续提升 [15][19] - 下游高性能终端及算力设备散热需求提升，产品应用规模有望扩大 [15] 纳米防护材料 - 预计2026-2028年收入同比增长5%/5%/5%，对应收入约0.08/0.09/0.09亿元 [16][19] - 预计毛利率均维持在41.76% [16][19] - 收入规模较小，对公司整体收入贡献有限 [16] 磁性材料 - 预计2026-2028年收入同比增长10%/10%/10%，对应收入0.15/0.17/0.19亿元 [16][19] - 预计毛利率均为27.40% [16][19] - 业务体量较小，有望平稳扩张 [16] 其他主营业务及其他业务 - 其他主营业务预计2026-2028年收入均为0.41亿元，毛利率均为10.34% [16][17][19] - 其他业务预计2026-2028年收入均为0.61亿元，毛利率均为26.61% [17][19] AI算力系统散热布局 - 产品已覆盖石墨烯TIM、VC、TEC、液冷板、风冷及液冷模组等多个环节 [11] - 2026年6月成功中标某CSP客户液冷产品订单，已取得正式订单并按月度滚动下单形式交付 [11] - 积极推进与CSP、服务器、光模块、GPU客户及其OEM厂商的业务合作，部分项目已进入送样、小批量送货及量产阶段 [11] 消费电子散热升级 - 与头部手机消费电子客户紧密合作，推动散热方案由石墨膜向VC、TIM等高端方案升级 [11] - 由普通石墨膜向高性能石墨膜升级，并向“TIM+VC/热管+石墨膜”复合散热方案演进 [11] - AI手机等高性能终端加速渗透，有望推动公司由单一材料供应向多产品复合热管理方案延伸，提升单机价值量 [11] 产能建设 - 东莞基地已布局液冷模组、石墨烯TIM、VC、Manifold、CDU管道等产线，并新增租赁1万余平方米厂房扩充AI散热产能 [11] - 越南思泉已取得3万平方米土地，约7.5万平方米厂房主体工程基本完成 [11] - 随着东莞及越南产能释放，AI服务器液冷及高端热管理产品交付能力有望提升 [11] 可比公司 - 选取飞荣达、苏州天脉为可比公司，主要产品均为散热产品业务，下游以消费电子和AI服务器领域为主 [18] - 飞荣达2027年PE 19.50X，PB 3.95X [22] - 苏州天脉2027年PE 34.77X，PB 12.62X [22]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予增持评级，目标价137.90元 [5][11] - 当前价格108.80元 [5] 报告核心观点 - 北美大客户VC均热板持续放量，同时公司加速布局AI服务器液冷，打开第二成长曲线 [2] - 公司业务涵盖精密智造与新材料，持续深耕消费电子及新能源电池两大领域，并加速向AI服务器热管理领域加大投入 [11] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营收为19.24/32.12/53.91亿元，分别同比增长47.6%/66.9%/67.8% [11][15] - 预计2026-2028年归母净利润为1.09/3.36/5.50亿元，同比增速分别为333.0%/208.7%/63.8% [11][15] - 对应2026-2028年EPS为1.50/4.62/7.56元 [11][15] - 预计2026-2028年综合毛利率为30.27%/31.98%/31.90% [15] - 精密制造产品：预计2026-2028年收入同比增长分别为50%/70%/70%，对应收入为18.03/30.65/52.11亿元，毛利率分别为30%/32%/32% [15][19] - 新材料产品：预计2026-2028年收入同比增长均为30%，对应收入为0.86/1.12/1.45亿元，毛利率均为18.64% [16][19] - 其他业务：预计2026-2028年收入均为0.35亿元，同比增速0%，毛利率均为72.53% [16][19] - 选取飞荣达、苏州天脉为可比公司，参考可比公司2027年平均PE为27.14X，给予公司2027年PE估值溢价29.85X，对应每股合理估值137.90元 [17] - 参考可比公司平均PB（2027E）为8.28X，对应每股合理估值188.74元，基于谨慎性原则采用PE估值结果 [17] 业务板块分析 - 消费电子领域：产品主要为精密功能件、结构件、VC均热板部件等精密制造产品，应用于手机、电脑、平板、智能家居等终端设备 [11] - 新能源电池领域：产品主要为碳纳米管导电浆料、高比表炭黑等碳基新材料，作为导电剂提高电池能量密度及循环寿命 [11] - AI服务器热管理领域：全面布局液冷散热全链路体系，产品矩阵覆盖冷板、CDU、Manifold及SFN等，实现液冷系统多环节硬件自主配套 [11] - 控股子公司赛诺高德已成为北美大客户智能终端VC均热板精密蚀刻部件核心供应商，相关项目继续稳定放量 [11] - 随着高端手机散热方案向VC升级以及折叠屏产品持续迭代，公司精密蚀刻及结构件产品有望进一步增长 [11] - 公司拟收购恒钜电子55%股权，将快速补齐液冷板、Manifold、快接头及组装测试等量产制造能力，并切入AVC、泰硕电子等台系液冷供应链体系 [11] - 引进国际头部企业热管理人才成立捷邦数能，重点推进CDU产品研发及产能建设，预计2026年底前推出相关样机，并计划在四季度完成部分CDU产能搭建 [11] - 公司依托北美大客户及台系客户资源、精密制造能力和海内外产能布局，逐步向研发驱动型热管理平台公司转型 [11] 财务数据摘要 - 2024A营业总收入793百万元，同比增长16.9%，归母净利润-19百万元 [4] - 2025A营业总收入1,303百万元，同比增长64.4%，归母净利润-47百万元 [4] - 2026E营业总收入1,924百万元，归母净利润109百万元 [4] - 2027E营业总收入3,212百万元，归母净利润336百万元 [4] - 2028E营业总收入5,391百万元，归母净利润550百万元 [4] - 2024A净资产收益率-1.5%，2025A为-3.7%，2026E为8.1%，2027E为20.3%，2028E为25.2% [4][12] - 2024A资产负债率26.1%，2025A为47.0%，2026E为49.6%，2027E为52.4%，2028E为55.1% [12] - 2024A销售毛利率26.7%，2025A为30.5%，2026E为30.3%，2027E为32.0%，2028E为31.9% [12]