财务数据和关键指标变化 - 第三季度综合收益为每股0.78美元 [13] - 有形普通股经济回报率为10.6%，由每股0.36美元的股息和每股0.47美元的有形账面价值增长构成 [13] - 截至10月下旬，有形每股账面价值与9月底相比基本持平或略有上升 [13] - 杠杆率为7.6倍有形权益，平均杠杆率为7.5倍，与前一季度持平 [13] - 流动性状况非常强劲，季度末现金和无负担机构MBS为72亿美元，占有形权益的66% [14] - 净利差和美元滚动收入下降至每股0.35美元，主要由于40亿美元遗留互换到期导致互换收入减少，以及新发行优先股和普通股资本的部署时间错配 [14] - 对冲比率在第三季度末为77% [14] - 投资组合的平均预期寿命CPR（有条件提前还款率）从上一季度的7.8%上升80个基点至8.6% [15] - 实际CPR在当季平均为8.3%，低于上一季度的8.7% [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - 资产组合总额在季度末达到910亿美元，较上一季度显著增长，因第二和第三季度筹集的资本已完全部署 [17] - TBA（待定资产）头寸增至季度末的140亿美元 [18] - 具有有利提前还款属性的资产百分比下降至第三季度的76% [18] - 投资组合的加权平均票面利率小幅上升至5.14% [18] - 互换和国债基础对冲的名义余额保持相对稳定，但组合构成转向更多长期互换基础对冲 [19] - 以久期美元计算，互换基础对冲占整体投资组合的比例增至59% [19] - 当季机会性地增加了70亿美元的接收方互换期权，作为额外的利率下行保护 [19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司作为最大的纯杠杆机构投资工具，定位良好，旨在为股东产生有吸引力的风险调整后回报 [12] - 在部署新资本时，新增抵押贷款主要为新发行的生产票面利率MBS，但会随时间推移，通过轮换至具有有利提前还款特征的池来优化资产构成 [17] - 公司持续优化资产构成，例如在第三季度，约80亿美元的指定池被轮换为具有更优特征的指定池 [97] - 公司创建了当前票面利率指数，旨在为市场带来更多透明度和信息，帮助投资者更好地理解该固定收益资产类别 [73][74][75][76][77][78] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 美联储转向限制性较小的货币政策立场以及财政政策担忧的缓解，推动了强劲的金融市场表现和投资者情绪显著改善 [5] - 机构MBS是当季表现最好的固定收益资产类别之一，并且已连续五个月表现优于美国国债，这是自2013年以来未有的连续优异表现 [5] - 机构MBS的利差环境有所改善，过去四年利差范围日益明确，且政府开始关注抵押贷款利差作为提高住房可负担性的手段 [7] - 机构MBS的供需动态保持良好平衡，预计今年机构MBS的净新供应量约为2000亿美元，处于初始预期的低端，而需求前景改善，货币管理社区的需求在第三季度显著增加 [8][9] - 机构MBS的融资市场保持强劲，美联储可能在未来几个月内结束资产负债表缩减，并考虑加入FICC以支持常备回购便利，这些变化将对回购市场高度有利 [9] - GSE（政府赞助企业）改革的潜在路径继续朝着有利方向发展，财政部强调改革的三项重要指导原则：最大化纳税人价值、通过稳定或收窄抵押贷款利差来降低抵押贷款利率、不损害住房金融体系 [10][11] - 预计美联储9月的降息以及广泛预期的未来降息所带来的融资成本下降，加上近期筹集资本的全面部署以及对冲组合向更多互换基础对冲的转变，将共同为净利差和美元滚动收入提供温和的顺风 [15] - 公司对机构市场和业务前景保持乐观 [129] 其他重要信息 - 在第三季度，公司发行了3.45亿美元的固定利率优先股，这是自2021年以来最大的抵押贷款REIT优先股发行，并通过ATM（按市价发行）计划发行了3.9亿美元的普通股，发行价较有形每股账面价值有显著溢价 [15] - 优先股发行的成本显著低于已部署资本的杠杆回报，预计将进一步提升未来可供普通股股东使用的收益 [15] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于利差收紧后预期股本回报率（ROE）的变化和当前股息可持续性的讨论 [21] - 尽管利差收紧，但当前票面利率MBS的预期ROE范围仍在16%-18%之间，与公司的总资本成本（约17%）保持一致，支持股息可持续性 [22][23] - 净利差和美元滚动收入下降至0.35美元部分是由于临时性因素（如短期互换到期、对冲比率较低、计息天数等），预计该指标可能已接近低点，未来有改善理由 [24][25] 问题: 关于对冲比率显著降低的原因、驱动因素及相关风险的讨论 [26] - 对冲比率降低（基于互换和国债的对冲比率为77%）反映了公司为从美联储转向宽松货币政策中获益而采取的定位，投资组合中23%的短期债务融资（上季度平均回购成本4.43%）在利率下降时将降低成本，预计可带来约0.05美元的收益改善 [27][28][29] - 由于波动率下降以及对更多利率下行保护的需求，公司增加了70亿美元的接收方互换期权 [30][31] 问题: 关于货币管理者对MBS的需求增量是暂时性的还是可持续的讨论 [35] - 债券基金流入在第三季度达到1800亿美元，目前日均流入超过85亿美元，预计今年总流入可能达到4500亿美元，需求有望保持强劲 [36][37] - 银行需求相对温和，但若银行监管改革（如新巴塞尔协议终局）实施，可能增加银行对MBS的需求 [38][39] 问题: 如果美联储宽松政策延迟或未实现，净利差是否仍会得到近期顺风 [41] - 预计净利差仍会得到改善，因为资本筹集与部署的时间错配这一拖累因素已成为过去，所有收益已完全部署 [42][43] - 短期利率相对于中性利率的定价（例如2-3年期互换利率反映中性利率约3.25%）意味着即使宽松延迟，也可以通过将债务转入互换市场获得类似益处 [44][45] 问题: 在当前独特的抵押贷款存量结构和技术变革下，提前还款行为是否不同，以及相关风险 [49] - 需要抵押贷款利率大幅下降（如降至5%或4%）才能使较大比例的存量贷款具有再融资激励（分别对应30%和40%的存量） [51][52][53] - 观察到当利率短暂下降时，再融资活动处理速度非常快，表明存在被压抑的需求和处理能力，技术正在产生影响 [54] - 公司通过资产选择（如将投资组合票面利率集中在4.5%-5.5%）、维持正久期缺口和增加接收方互换期权来管理下行利率风险 [55][56] 问题: 政策制定者是否有其他杠杆可以降低借款人再融资所需的利差激励，从而可能增加提前还款速度 [57] - 有迹象表明，由于技术原因，有些借款人可能仅因25个基点的利差激励就进行再融资 [57] - 政府赞助企业（GSEs）可能采取行动（如豁免评估、产权保险等）来简化再融资流程，财政部对抵押贷款利差的关注是前所未有的，可能通过改革、国债发行构成调整或银行资本要求变化来影响利差和再融资能力 [58][60][61] 问题: 对波动率的展望以及可能导致波动率回升的因素 [66] - 对利差范围的上限更有信心，而对下限的信心相对较低，存在多个因素可能导致利差突破范围下限（如政府关注、需求改善、供应受控、融资市场改善、GSE改革） [66][67][68][69] - 若货币政策立场保持宽松，且关税问题在未来一两个月内更加明朗，波动率环境可能保持相对温和 [70] 问题: 公司创建当前票面利率指数的背景和经济学考量，以及第三方资产管理方面的探索 [72] - 创建指数主要是为了增加市场透明度和信息可及性，帮助投资者更好地理解生产票面利率MBS的特征，而非出于经济收益考虑 [73][74][75][76][77][78] 问题: 在当前利差和波动率环境下的最优杠杆观点 [83] - 当前约7.5倍的杠杆水平和占权益66%的未支配现金提供了很大的灵活性和能力，未来将根据因素演变决定是否维持、提高或降低杠杆 [84] 问题: 对利差建设性观点面临的近期最大风险 [85] - 主要风险来自宏观经济层面，如财政政策发生重大变化影响通胀前景，导致波动率上升和美联储暂停宽松，但认为需要非常显著的通胀变化才可能改变当前美联储应对劳动力市场疲软的方向 [85][86] 问题: 关于久期缺口是否可能变得更积极以获得更多下行保护 [90] - 当前久期缺口较小（约0.2年），考虑到十年期利率略低于4%，近期利率上行风险可能高于下行风险，但未来可能在某些时点希望运营更大的正久期缺口 [91][92] 问题: 关于管理下行利率风险的两种方式（资产选择与TBA/凸性对冲）的选择，是否受到指定池市场 sourcing 难度或速度的影响 [95] - 在快速部署新资本时通常会先购买通用MBS（TBA），但公司持续通过轮换优化资产构成（如第三季度轮换了约80亿美元的指定池），这方面有足够的机会和容量，优化是持续的重要阿尔法来源 [96][97][98] 问题: 关于先前提到的0.05美元顺风的时间框架 [104] - 该顺风对应于短期利率从当前水平（如上季度平均4.43%）下降至中性利率（约3.25%）所带来的益处，时间框架取决于美联储降息速度或公司将短期债务转入互换市场的速度，例如若在六个月内发生，则益处在此期内体现 [104] 问题: 若利差进一步收紧，对股息覆盖能力的影响（账面价值上升但投资组合ROE下降） [105] - 从投资者经济回报角度看，利差收紧带来的账面价值上升等于未来收益损失的现值，投资者总体经济收益不变，此后基于更高账面价值的股息收益率和投资组合回报率会降低，但两者仍保持一致 [106] 问题: 若美联储继续减持机构MBS并再投资于国债，这是否会带来相对于国债的利差扩大风险 [108] - 美联储主席表示即将结束资产负债表缩减，并将在主要持有国债方面提供更多 clarity，"主要"的定义（如95%还是60%国债）对抵押贷款市场前景重要，但预计美联储不会采取破坏市场稳定的行动，当前每年约2000亿美元的MBS减持规模私人部门可以吸收 [108][109][110] 问题: 发行优先股的方法、对资本结构中杠杆的舒适度，以及将优先股作为普通股替代品的考量变量 [114] - 优先股发行（8.5%票面利率）重新打开了沉寂多年的市场，其经济学在于若将募集资金以典型杠杆率进行投资（如产生16%回报），则将有约7.5%的额外利差惠及普通股股东，发行后优先股占整体资本比例约18%，历史最高可达22%-25%，因此仍有灵活性 [115][116][117][118] 问题: 较高票面利率（如6%和6.5%）MBS的提前还款风险及公司关注的 collateral protection 类型 [122] - 对于较高票面利率的MBS，几乎全部（约高90%百分比）都具有某种嵌入式提前还款保护特征（如账龄、信用、FICO、地理区域等），公司通过积极管理资产构成（如降低较高票面利率敞口，并确保持有的部分具有有利特征）来管理风险 [123][124] 问题: 10月以来的流动性水平是否与季度末有很大差异 [125] - 10月以来的流动性水平与季度末相比基本没有变化 [126]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度经济回报率为负1%，综合损失为每股0.13美元 [5][14] - 有形普通股权益经济回报率为负1%，包括每股0.36美元股息和每股0.44美元有形账面价值下降 [14] - 截至上周末，扣除每月股息应计后，7月有形普通股每股账面价值上涨约1% [14] - 季度末杠杆率略升至7.6倍有形权益，上季度末为7.5倍；季度平均杠杆率从7.3倍升至7.5倍 [14][15] - 季度末流动性头寸总计64亿美元现金和无抵押机构MBS，占有形权益65%，上季度为63% [15] - 本季度通过ATM发行计划筹集近8亿美元普通股权益，季度末已部署不到一半收益 [15] - 净利差和美元滚动收入降至每股0.38美元，净息差下降11个基点至201个基点 [17] - 基于国债的对冲本季度贡献约每股0.01美元净利差收入 [18] - 投资组合平均预计寿命CPR从第一季度的8.3%降至季度末的7.8%，实际CPR本季度平均为8.7%，上季度为7% [18] 各条业务线数据和关键指标变化 - 资产组合季度末总计820亿美元，较上季度增加约35亿美元 [19] - 新增抵押贷款主要是高息指定池，资产中具有某种正提前还款属性的比例增至81% [19] - 总TBA头寸相对稳定在约80亿美元 [19] - 资产组合加权平均息票率升至5.13% [20] - 对冲组合名义余额季度末增至655亿美元 [20] 各个市场数据和关键指标变化 - 4月金融市场压力最明显时，10年期国债收益率波动超100个基点，标准普尔500指数下跌12% [5] - 本季度大部分金融市场收复4月失地，标准普尔500指数从4月低点反弹25%，季度末上涨约10% [6] - 投资级和高收益债券表现良好，利差分别收紧10和50个基点 [6] - 机构抵押贷款支持证券表现不佳，当前息票与国债和掉期基准的利差分别扩大7和14个基点 [7] - 自季度末以来，MBS利差略有收紧并趋于稳定 [9] - 预计今年新MBS净供应量约2000亿美元，处于多数预测低端 [9] - 机构抵押贷款支持证券当前息票与掉期利率利差约200个基点，处于过去四年区间上限 [26] - 2 - 10年期收益率曲线目前约为52个基点，比25年平均水平平坦50 - 60个基点 [85] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司风险管理框架重点是保持足够流动性以应对金融市场压力，本季度凭借强大流动性和风险管理能力应对市场波动，未出售资产并抓住机会筹集资金和部署资产 [5][6] - 公司看好机构MBS投资前景，预计银行和外国需求将增长，MBS发行季节性供应模式将改善，利差将逐渐收紧 [8][21] - 公司采取耐心、谨慎的资本部署方式，根据市场情况决定是否筹集资金和提高杠杆率 [26][27] - 公司继续青睐高息指定池，特别是息票率在5 - 6%且具有有利提前还款特征的指定池 [43] - 公司认为长期来看，国债和掉期的对冲比例为50:50较为合适，但目前略超配掉期 [58] - 公司资产组合和对冲组合的配置有利于在2 - 10年期收益率曲线变陡时受益，预计该曲线将继续变陡 [84][85] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 政府关税政策导致投资者情绪负面，金融市场重新评估宏观经济和货币政策前景，但多数市场在本季度收复失地 [4] - 机构MBS表现弱于基准利率，银行和外国投资者需求受限，但预计未来需求将增长 [7][8] - 关键决策者关于GSEs潜在资本重组和脱离托管的积极表态，增强了投资者对机构MBS的信心，预计利差将逐渐收紧 [9][12] - 公司认为目前机构MBS投资环境有利，但利差短期内不会大幅下降，将耐心部署资本 [24][25] - 公司预计净利差和美元滚动收入将保持在较高水平，约为每股0.38 - 0.44美元 [38] 其他重要信息 - 会议包含前瞻性声明，实际结果可能与预测有重大差异，公司不承担更新前瞻性声明的义务 [2][3] - 公司认为当前机构MBS利差进入新交易区间，与掉期利差约为160 - 200个基点，与国债利差约为160 - 120个基点，预计将在该区间上半部分波动 [69][70] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：公司是否会筹集更多资金或提高杠杆率以利用有利环境 - 公司认为目前市场趋于稳定，利差将逐渐收紧，但短期内不会大幅下降 公司仍有能力部署本季度筹集的资金，目前机构MBS利差处于过去四年区间上限 若有机会筹集资金并部署，公司会考虑这样做以增加股东价值 公司也有能力适度提高杠杆率，将根据市场情况决定行动节奏和方式 [24][26][27] 问题2：核心收益轨迹及对股息水平的影响 - 公司净利差和美元滚动收入已更符合当前投资组合经济状况，目前回报率约为18 - 20% 该指标会有季度波动，上季度下降主要因新资金部署缓慢和掉期成本上升 预计回购成本将下降，资产收益率将上升，净利差和美元滚动收入将保持在每股0.38 - 0.44美元区间 [33][34][38] 问题3：已筹集资金的部署情况、最佳投资机会及第三季度发行计划 - 第二季度筹集的资金已部署不到一半，本月初购买了约10亿美元抵押贷款 公司继续青睐高息指定池，特别是息票率在5 - 6%且具有有利提前还款特征的指定池 第二季度的发行情况不代表未来季度，公司将根据市场情况灵活决策 [43][41] 问题4：公司对最佳规模的看法 - 公司增长是为了筹集增值资本并支持股息发放 规模增长带来运营成本低、股票流动性高、更易被指数纳入等好处 但公司也意识到固定收益市场存在容量限制，会寻找最佳平衡点 [50][51][54] 问题5：掉期利差下，互换对冲和国债期货的适当平衡及ROE计算是否反映当前组合 - 公司认为长期来看，国债和掉期的对冲比例为50:50较为合适，但目前略超配掉期 上季度购买资产的对冲中，约三分之二为基于掉期的对冲 预计随着银行监管实施和补充杠杆率改革，掉期利差将扩大，公司目前超配掉期将受益 [58][59][60] 问题6：CPR下降是否反映市场对利率的预期 - CPR下降主要因第二季度收益率曲线变陡，20 - 30年期收益率上升，推动远期抵押贷款利率上升 多数投资组合通常不对抵押贷款的长期现金流进行对冲，因此该部分收益率变动会影响CPR [61][62][63] 问题7：MBS利差是否进入更大的长期趋势 - 公司认为已形成新交易区间，与掉期利差约为160 - 200个基点，与国债利差约为160 - 120个基点 受地缘政治、财政和货币政策不确定性影响，目前利差将维持在区间上半部分，但预计不会突破该区间 关键决策者对GSE改革的表态消除了部分利差上行压力 [69][70][72] 问题8：在收益率曲线变陡后，如何调整资产负债表以优化回报 - 公司在资产端有很多调整灵活性，可在TBAs和指定池之间转换，调整息票位置 公司大部分对冲集中在7 - 12年区间，约83%的对冲久期大于7年 公司资产和对冲组合配置有利于在2 - 10年期收益率曲线变陡时受益，预计该曲线将继续变陡，公司投资组合将从中获利 [82][83][84] 问题9：政府预算赤字对回购市场的影响及是否支持更高杠杆率 - 公司认为短期内国债发行和赤字不会对回购市场产生影响，财政部明确表态稳定了市场 预计国债发行期限结构将调整，短期债券增加，长期债券减少 美联储对回购市场的支持措施增强了市场信心，包括可能结束量化紧缩、增加回购操作、考虑加入FICC等 公司认为这不会使其降低杠杆率，机构MBS资产类别适合杠杆投资策略，公司资金来源多元化 [90][93][96] 问题10：信用评分变化对提前还款环境的影响 - 信用评分变化可能使借款人信用评分提高，从而导致提前还款略有增加 但从投资者角度看，影响不大，公司需要了解数据来源并获得足够时间来量化影响 [99][100][101] 问题11：提前还款保护策略是否仍有效 - 市场效率提高使提前还款曲线更陡峭，利率短暂下降可能导致提前还款小幅上升 但目前抵押贷款利率为6.75%，只有约5%的市场有50个基点的再融资激励，公司投资组合加权平均息票率为5.13%，仍处于无利可图状态 要使市场出现大规模再融资，抵押贷款利率需大幅下降至5%，这很难实现 此外，GSEs业务调整和房价变化也会影响提前还款情况 [108][109][110] 问题12：如何考虑杠杆率及是否有再平衡触发机制 - 第二季度杠杆率上升主要因账面价值变化，公司通过筹集资金和缓慢部署来调整风险头寸，避免出售资产 随着市场发展和对宏观经济前景信心增强，公司可更有信心地部署资金 公司认为目前约7.5倍杠杆率能产生有吸引力的回报，同时保持足够流动性和风险管理能力 若对利差波动更有信心，公司可能更愿意适度提高杠杆率 [119][120][123]