投资评级 - 报告未明确提及对开云集团的具体投资评级（如买入、持有、卖出）[1] 核心观点 - 开云集团3Q25业绩显示结构性改善拐点，收入同比下降10%（可比口径下降5%），但较2Q25（可比增速-15%）环比改善约10个百分点 [1][2] - 新任CEO Luca de Meo于2025年9月15日上任，带领集团聚焦“重塑增长引擎、强化运营效率”，开启结构性转型 [2] - 集团通过优化门店网络、提升销售密度和盈利质量，各主要品牌与市场均实现环比改善，预计2026年有望重回增长轨道 [3][4][5][8] 3Q25业绩表现 - 集团3Q25收入同比下降10%，按可比口径下降5%，汇率带来约5个百分点负面影响 [1] - 可比门店增速为-5%，但较二季度显著改善 [1] 管理层与战略转型 - 原CEO Francois-Henri Pinault转任董事长，由具备跨国品牌运营与战略转型经验的Luca de Meo接任CEO [2] - 新管理层核心使命为“重塑增长引擎、强化运营效率”，聚焦核心品牌修复、成本优化与创新业务布局 [2] 渠道与零售网络优化 - 截至3Q25末，集团共有1,758家门店，年内净减少55家，三季度净减14家，主要来自Gucci（单季净减8家） [3] - 推行“更少但更优”门店策略，提升销售密度和盈利质量，并逐步收缩奥莱渠道（三季度关闭2家奥莱店） [3] - 零售业务占总营收74%，可比下降6%，环比显著改善；批发及其他收入占比20%，可比下降2% [3] 区域市场表现 - 北美市场同比增长3%，较二季度的-10%显著反弹 [4] - 西欧同比下降7%（优于二季度的-17%），本地消费者贡献约40% [4] - 日本同比下降17%，受旅游支出疲软拖累最严重，但本地需求环比回升 [4] - 亚太（不含日本）同比下降10%，环比改善约9个百分点，受中国大陆、香港、澳门及韩国需求回暖带动 [4] - 中国集群消费额同比下降18%，但较二季度及上半年明显改善，超30%的中国消费者消费发生在境外，其中近80%集中于亚洲地区（含日本） [4] 品牌表现 - Gucci收入约13.5亿欧元，同比下降18%（可比-14%），零售下降13%，但环比改善约10个百分点；皮具业务开始复苏，新系列Marmont、Ophidia及Giglio带动增长，AUR上升抵消部分流量下滑 [5] - Saint Laurent收入6.2亿欧元，同比-7%（可比-4%），零售下降2%，若剔除奥莱渠道已恢复正增长 [5] - Bottega Veneta收入约4亿欧元，同比-1%（可比+3%），零售+5%，北美地区录得双位数增长 [5] - 其他品牌（包括Balenciaga、McQueen、Brioni等）整体收入约6.5亿欧元，同比增长1% [5] - 珠宝品牌（Boucheron、Pomellato、DoDo及Qeelin）均实现双位数增长 [5] - Kering Eyewear & Beauté收入4.5亿欧元，同比增长7%，与Valentino签署眼镜授权，首批系列将于2026年春季推出 [5] 资产优化与战略合作 - 集团以约40亿欧元估值将Kering Beauté出售予欧莱雅，交易预计2026年上半年完成，预计为集团带来净收益 [7] - 与欧莱雅成立高端健康与长寿合资公司，结合欧莱雅研发优势与开云奢侈品牌资源，切入健康与抗衰新兴领域 [7] - 将Valentino剩余70%股权回购期延后两年，以集中资源推进核心品牌增长和非核心资产优化 [8] 成本控制与盈利展望 - 集团预计全年OPEX下降中高个位数，毛利率与上半年持平（按恒定汇率） [8] - 下半年EBIT率降幅收窄，且降幅显著小于上半年 [8] - 四季度预计同比降幅与三季度相近，2026年起有望随着品牌创意焕新、门店优化及供应链效率提升重回增长轨道 [8]