报告投资评级 - 优于大市（维持）[6] 整体财务表现 - 2025年第四季度，公司总收入为68.5亿美元，同比增长38% [2][8] - 2025年第四季度，公司实现净利润4.11亿美元，净利率为6% [2][8] - 2025年第四季度，公司经调整EBITDA为7.54亿美元，对应利润率为11% [2][8] - 2025年全年，公司营业收入为229.38亿美元，同比增长36.4% [5] - 2025年全年，公司归母净利润为15.78亿美元，同比增长255% [5] - 报告预测公司2026年至2028年营业收入分别为288.03亿美元、331.85亿美元和382.61亿美元，调整幅度为+1%/+1% [4][5] - 报告预测公司2026年至2028年归母净利润分别为23.31亿美元、31.37亿美元和38.80亿美元，调整幅度为-14%/-12% [4][5] - 当前公司对应2026年预测市盈率（PE）为22倍 [4][5] 电商业务 - 2025年第四季度，电商业务营收为49.8亿美元，同比增长36% [2][11] - 2025年第四季度，电商业务GMV达到367亿美元，同比增长28% [2][11] - 平台货币化率从去年同期的11.2%提升至11.8%，主要得益于广告收入同比增长近70% [2][11] - 平台付费卖家数量实现超20%的增长，且单个卖家平均广告支出同比增幅超过45% [2][11] - 2025年第四季度，电商业务经调整EBITDA为2.02亿美元，对应利润率为4.0%，环比下降0.3个百分点 [2][11] - 公司会员体系进展良好，截至2025年9月底，印尼、泰国和越南VIP会员总数超700万，环比翻番 [11] - 管理层预期2026年Shopee的GMV增速为25%，经调整EBITDA同比持平 [16] 数字金融业务 - 2025年第四季度，数字金融业务收入为11.3亿美元，同比增长54% [3][16] - 2025年第四季度，数字金融业务经调整EBITDA为2.53亿美元，对应利润率为23%，同比和环比分别下降4个和3个百分点 [3][16] - 截至2025年第四季度末，应收贷款总额达93亿美元，同比增长68%，环比增长18% [3][16] - 消费贷款及中小企业贷款产品的活跃用户数突破3700万，同比增长超40%，新增580万首次借款人 [3][16] - 资产质量保持稳定，逾期90天以上不良贷款率维持在1.1%的稳健水平 [3][16] 数字娱乐（游戏）业务 - 2025年第四季度，游戏业务收入为7.01亿美元，同比增长35%，环比增长7% [3][21] - 2025年第四季度，游戏业务流水为6.72亿美元，同比增长24% [3][21] - 2025年第四季度，游戏业务调整后EBITDA为3.65亿美元，对应利润率为52% [3][21] - 季度活跃用户（QAU）达到6.72亿，同比增长9% [3][21] - 付费用户达到6690万，同比增长32%，付费率为9.95%，同比提升1.95个百分点 [3][21]