行业趋势 - AI成为游戏行业战略布局的重要一环，腾讯、网易等一线厂商因AI战绩获得资本市场青睐 [1] - 游戏厂商普遍布局AI验证商业价值，AI正深度驱动游戏产业革命从构想走向现实 [1] - 行业高管集中展示AI实战成绩：图片生成提效超80%、AI翻译准确率95%、开发效率跃升数十倍 [1] 腾讯互娱 - 腾讯2012年成立AI实验室，推出"混元"大模型前已在广告等业务打磨专用模型，具备长期技术积累 [4] - 腾讯推出游戏视觉生成平台，为设计师提供AI工具包，效率提升数十倍，生成式AI从生产端向体验端延伸 [4] - 体验端创新面临AI拟人度、生成内容质量等挑战，未来可能重构整个游戏生态 [5] 世纪华通 - 游戏行业需平衡三大矛盾：业绩高地与价值洼地、情绪价值与品牌价值、简单答案与复杂提问 [8] - 世纪华通实践两条路径：重构人机协作范式提升开发效率，保持内容原创力避免AI导致趋同 [9] 三七互娱 - 自主研发行业大模型"小七"构建40余种AI能力，单季度生成超50万张2D素材提效80%，3D资产占比超30% [12] - 新游《明月宫心贰》采用判别式AI构建非线性体验，实现"千人千面"个性化剧情 [12] 完美世界 - 游戏变数和随机性为AI能力测试提供复杂环境，游戏引擎可跨界赋能数字城市、工厂模拟等领域 [14] - 自2017年起持续升级智能化工具，2024年自研大模型智能体平台支持私有化部署及商业大模型集成 [14] 百度 - 百度智能云千帆大模型平台提供一站式AI解决方案，覆盖文本创作、3D建模、代码开发等全流程 [16] - Qianfan-Video平台整合文生视频、图生视频功能，自动化生成游戏宣传片、过场动画等内容 [16] 行业展望 - AI与游戏融合需较长时间验证，全面评估"降本增效"效果需以年为单位 [17] - AI是游戏行业既定风口，厂商需选择入局时机和方式，但无法回避布局 [17]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价605港元 [4][6] 核心财务预测 - 预计25Q2营业收入1799.3亿元（YoY+11.7%），毛利率55.1%（YoY+1.8pcts），经营利润587.2亿元（YoY+15.7%） [1] - 上调25-27年Non-IFRS归母净利润预测至2556.8/2884.0/3222.6亿元（较上次预测分别+0.4%/+1.7%/+2.6%） [4] - 现价对应25-27年Non-IFRS PE 18/16/15倍 [4] 游戏业务 - 预计25Q2游戏收入566.8亿元（YoY+16.9%），其中国内市场402.4亿元（YoY+16.3%），海外市场164.4亿元（YoY+18.2%） [2] - 《王者荣耀》《和平精英》持续畅销，《三角洲行动》25M6 MAU达3863万居手游第4位 [2][21] - 递延收入达1229亿元（QoQ+23%）支撑后续增长 [2] 广告业务 - 预计25Q2广告收入356.5亿元（YoY+19.3%），显著高于行业6.8%增速 [3] - AI技术提升广告ROI，视频号生态完善带来新增量 [3] 金融科技与企业服务 - 预计25Q2收入536.9亿元（YoY+6.4%），云服务受AI大模型需求推动增长 [3] 市场表现 - 2Q初至7月30日港股通持股比例下降0.71pcts，但基本面强劲或吸引南向资金回流 [4] - 近1年绝对收益56.9%，相对恒指超额收益11.2% [9]

报告行业投资评级 维持对传媒行业的投资评级为推荐，持续看好AI推荐应用产业机会 [1] 报告的核心观点 - 当下传媒板块明线为AI应用起势，暗线为内容输出带来的文化自信，需锐度和配置并重；看好今年成为中国开源大模型的爆发及应用格局重塑之年，分三步发展 [6] - 港股方面，随着关税博弈节奏或趋缓，叠加港股市场流动性较好，科技主线有望对产业催化更敏感，恒生科技值得配置 [6] - 游戏再次提示关注回调后的布局机会，产业端投流费用抵税问题预计对游戏上市公司实际经营影响有限，Q3 AI产业较多催化，有望受益于配资资金 [6] - 互联网继续看好基本面有支撑、AI叙事有长逻辑的配置型互联网资产 [6] - 电影受重点单片驱动景气度向上，后续仍有大单片待映，看好大盘持续性，此外ai短剧等进展较快 [6] - 教育龙头公司即将进入财报季，行业景气度持续，此外ai教育进展较快 [6] - 分众传媒是优质配置标的，主业稳健+近期互联网加投带来eps提升，6月起大力推广碰一碰，有望带来增量广告投放+潜在新变现方式，此外仍有新潮整合预期，当前低估值+高分红 [6] 各目录总结 上周市场表现回顾：传媒行业上涨2.15% - 上周传媒（申万）指数整体上涨2.15%，同期沪深300指数整体上涨1.69%，板块跑输沪深300指数0.46%，位列所有板块第18位；幸福蓝海、新华传媒等领涨，世纪天鸿、新迅达等领跌 [9][12] - 港股互联网科技板块华虹半导体、东方甄选等领涨，哔哩哔哩-W、理想汽车-W等领跌 [13][15] - 游戏市场腾讯系产品优势地位显著，网易系产品排名位居中上位置，其他厂商产品表现分化 [16] - 电影市场2025年票房大盘已恢复约88%，观影人次已恢复约77%；7月21日-7月25日整体票房5.08亿元；《长安的荔枝》等五部影片为上周票房前五；后续待上映重点影片包括《寒冰白血》等 [19][20][24][26] 行业重要新闻与重点公司公告 - 行业重要新闻包括国泰海通发布新一代全AI智能APP灵犀、OpenAI年底部署百万GPU与马斯克xAI掀算力军备竞赛、可灵AI全球用户超4500万、阿里巴巴首款自研AI眼镜亮相世界人工智能大会、电影暑期档票房突破49亿元等 [28][29] - 公司公告包括万达电影、世纪华通等发布2025年半年度业绩预告，光线传媒发布董事离任公告，荣信文化发布首次回购公司股份公告 [30][32][34][35]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：腾讯、微软、谷歌、汤森路透、麦肯锡、Meta - 行业：AI、广告、游戏 纪要提到的核心观点和论据 腾讯在AI Agent领域布局优势和潜力 - 推出整合全流程的AI编程助手Codebody，内置多种主流大模型，以四大agent为核心实现闭环，降低技术门槛，利于产品经理和创业人员[1][2] - 自研混元大模型与开源模型结合，模型侧有竞争力，推理能力提升可解决复杂问题[1][2] - 元宝作为面向C端或小B端的AI助手，月活稳定在4000万左右，有自有流量和生态支持，场景覆盖和多媒体能力有优势，订阅制或分层会员订阅变现空间大[3][10][11] - AI技术提升广告收入潜力大，预计2025年二季度广告业务表现良好[3][16] AI向Agent发展带来的变化 - AI从辅助信息处理转变为替代人类操作执行行动，影响产业链及价值分配，科技巨头将其视为重要方向[5] - 在B端、C端和垂直领域发挥更多作用，改变企业运营范式，成为新竞争壁垒，可提升工作效率、减少工作量[5] - 商业化变现潜力大，变现模式转变会改变行业价值分配方式[5] 2025年各大科技公司在AI向Agent转型的布局 - 微软将agent能力嵌入多个平台，面向不同人员推出新产品[6][7] - 谷歌明确发展战略，将核心业务与agent结合[7] - 腾讯调整组织架构，整合应用至CSIG，由TEG承担基础技术工作，采取双引擎模式，助力开发者[1][7] 腾讯在AI领域的进展 - 在视觉、语音和图像生成方面取得进展，推出相关模型技术，应用于核心业务，开发专业模型[1][8] - 推出元气和腾讯云智能体开发平台等工具和平台，帮助开发者转化模型能力为应用[8] 腾讯部分平台优势、功能及商业化潜力 - 腾讯云智能体开发平台2025年5月推出，预置插件，在对话效果和开放资源方面有优势，已在多领域落地，按TOKEN收费变现[9] - 元气面向C端或小B端，通过低代码工具助开发者制作AI agent，释放核心业务增量价值[10] - IMA智能工作台面向B端办公场景，构建知识库，持续迭代更新，集成模型，整合办公场景，有多种潜在变现场景[12] 超级APP利用AI Agent生态布局 - 超级APP有用户基数、高频场景和生态整合能力优势，可快速构建AI agent生态，释放变现潜力[13] 腾讯通过AI技术提升商业模式 - 通过小程序接口形成混合架构，拓展广告和电商变现空间，实现入口重构和跨平台协作[14][15] - 创建通用智能体AI，功能发展复杂，微信AI有独特性[15] AI技术对腾讯广告业务的影响 - AI提升广告收入机会大，国内广告加载率有上升空间，预计2025年二季度表现良好，长期有商业价值[16] 腾讯游戏业务亮点 - 超游戏长片产品三角洲行动持续增长，细分玩法有创新，核心老产品创下季度流水新高，竞争力强[17] 其他重要但可能被忽略的内容 - 全球科技巨头微软、谷歌将agent视为重要发展方向，微软嵌入多平台，谷歌提出未来发展方向[5][6][7] - 汤森路透等出版企业及麦肯锡等咨询公司使用agent可提升工作效率、减少工作量[5] - 海外市场Meta验证了AI提升广告点击率的效果[16]

腾讯股价表现 - 腾讯单日大涨近4.5%，股价突破550港元大关，创四年新高 [1] - 市值重回5万亿港元俱乐部，资金用真金白银投下信任票 [1] 上涨驱动因素 AI业务变现 - 微信搜一搜接入DeepSeek后广告精准度提升18%，云服务客户留存率跳涨15% [3] - 腾讯元宝日活用户暴增20倍，成为中国第三大AI应用 [3] 游戏业务表现 - 《王者荣耀》《和平精英》等游戏持续贡献收入，一季度游戏收入达595亿，占总营收三成以上 [4] - 新游戏《三角洲行动》等表现强劲 [4] 股东回报计划 - 去年回购1120亿港元，今年再加码800亿港元 [4] - 十年持续回购可能导致股本缩减30%，变相发放股权红包 [4] 市场观点与估值 - 机构目标价分歧较大，范围从534港元到648港元，但共识认为当前股价低估 [6] - 现价对应今年PE为14.8倍，比合理区间低25%-40% [6] - 腾讯被视为"中国互联网指数本体"，全生态布局护城河深厚，拥有13亿用户超级入口 [6] 短期与长期展望 - 短期需关注技术面超买风险，南向资金上周净卖出7.3亿港元 [6] - 8月13日二季报为关键节点，AI变现和游戏增速若超预期可能推动股价进一步上涨 [6] - 长期来看，腾讯站在估值切换临界点，受益于全球资本对中国科技资产的系统性重估 [6]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：游戏行业 - 公司：腾讯 纪要提到的核心观点和论据 2025年Q1腾讯游戏整体表现 - 整体收入同比增长约9%，增速放缓因季节性因素致高基数影响，绝对值无明显变化[3] 新游和老游表现 - **新游** - 《DNF手游》Q1流水近40.5亿，预计Q2降至32 - 35亿，年度流水预期120亿，完成率85% - 90%，腾讯承担国服研发，预计8月见成效[4][6] - 《三角洲行动》Q1流水11亿，预计全年45亿，依赖PC端用户，付费延续性好[5][6] - 《暗区突围》预计月底上线，年收入预期32亿，流水或5月下滑，核心用户与《三角洲行动》重合[11] - **老游** - 《航海王壮志雄心》首月流水约4.2亿，不及预期，因IP吸引力不足和玩法单调[5] - 《龙曦神祭》截至4月6日流水近6200万，预计全年8亿[5][6] - 《NBA2K》年化预期低于5亿，因体育类玩法小众[5][6] 核心产品表现 - 《王者荣耀》Q1同比增长约5%，Q1流水169亿，预计全年涨幅3% - 5%，春节活动皮肤和联动皮肤销售好[2][7][8] - 《和平精英》Q1同比增长9%，3月单月流水16.9亿，同比增长7%，因内部竞争全年涨幅或放缓至5% - 6%[2][8] - 《穿越火线手游》Q1涨幅7%，源于挖掘和提升已有用户[8] - 《英雄联盟手游》同比下滑约6.36%，受端游用户量、电竞氛围和竞品虹吸效应影响[8] - 《圆梦龙之星》同比下滑超75%，因过去一年投入减少[8] 端游市场表现 - 《无畏契约》Q1流水超越《英雄联盟》，同比增长18%，因EDG夺冠和社交场景推动，预计《英雄联盟》Q2同比转正，下半年流水恢复正增长[2][9][10] AI应用情况 - 未正式立项原生AI驱动游戏，但将AI玩法融入《王者世界》和《怪物猎人》手游[2][18] - 金铲铲引入AIGC优化皮肤生产流程，T2级皮肤生产周期优化超20%，王者荣耀引入AI生产商业化道具[2][12] 云游戏业务表现 - 2024年腾讯云游戏增长源于手游和VDM游戏端，《黑神话：悟空》云游戏端月登录超30万用户，收入数据未监测[15] 终端设备发布计划 - 2025年计划推出3D One移动主机，下半年预售，2026年出货，头部产品适配[2][16][17] 自营海外产品表现 - 2025年Q1，PUBG Mobile同比增长6%，Call of Duty Mobile同比下降13%，Age of Empires Mobile环比下降17%，Arena of Valor同比增长4%，Honor of Kings同比增长9%、环比下降12%[20][21] 新游戏上线计划及预期流水 - 2025年各季度有多款新游戏上线，预期流水从8亿到100亿不等，如暗区突围无限年化流水近30亿，王者世界预计年化收入100亿[23][24] 游戏业务增长展望 - 2025年国内市场增速各季度不同，全年增速8% - 10%，海外业务增速10% - 12%[25] 王者万象棋情况 - 玩法简化快节奏，类似炉石酒馆战棋，支持多样战斗模式，3月测试反馈优于之前版本[26][27] 二次元游戏赛道布局 - 2025年发行《猩红共鸣》，年度收入预期16亿，内部研发及外部合作深耕二次元领域[28] 代理产品选择思路 - 2025年聚焦精品游戏和稀缺赛道，产品接入类型丰富化[29] 游戏业务毛利率展望 - 优化支出成本，减少与高分成渠道合作，通过跨端支付节约分成，释放更高毛利空间[30] 其他重要但是可能被忽略的内容 - DNF手游韩服自2022年上半年上线后流水萎缩，国服腾讯获研发权，下半年将独立开发[19] - 腾讯与一环合作采用代理发行方式[29] - 王者荣耀未来商业化策略加快道具产出速度，非一味提价，通过多样手段增强吸引力和留存率[14]

秘塔深度研究产品分析 产品定位与创新 - 首个将深度研究作为基础功能免费提供的AI产品[2] - 通过算法优化和交互设计降低模型幻觉问题[3][4] - 采用分段强化学习技术降低资源消耗同时保持高准确性[3] 核心技术特点 - 动态展示"问题链"实现算法透明化[7] - 三部分交互界面：实时进度预览/文本日志/总览视图[11] - 颜色标记系统区分结论状态（绿色-确定/紫色-待完善/橙色-需补充）[12] 结果呈现创新 - 支持语音讲解功能实现多模态输出[16] - 引用来源可视化交互（悬停高亮/单来源语音）[17] - 特殊文件类型处理（粉色标记视频/红色PDF即时预览）[19] - 可生成含多媒体素材的互动研究报告[21] 应用案例测试 娃哈哈遗产纠纷研究 - 核心争议：29.4%股权（200亿RMB）+离岸信托（18亿美元）继承权[26] - 关键时间线：2024年2月创始人去世至2025年7月法律程序[33] - 法律进展：香港HCA1257/2025案与杭州(2025)浙01民初123号案并行[33] 稳定币专题研究 - 解析机制：锚定法币价值的加密货币类型[40] - 中国影响：内地严格管控与香港试点开放的双轨制[40] - 全球监管：各国差异化政策对Web3行业的影响[44] 游戏攻略时效性验证 - 准确识别《三角洲行动》7月版本更新内容[51] - 武器推荐体系：KC-17突击步枪等S级装备及改装方案[57] - 资源分布数据：典狱长收藏室12.7%概率刷新40万价值物品[59] - 收益模型：分阶段（初期/中期/攻坚）投入产出比计算[61] 行业意义 - 通过任务拆解技术创新实现高成本服务的免费化[64] - 验证AI深度研究在商业/金融/游戏等领域的实用价值[27][40][50] - 展示算法透明度与多模态输出对用户信任度的提升效果[14][21]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：游戏行业 - **公司**：腾讯 纪要提到的核心观点和论据 头部手游表现 - **王者荣耀**：4月单月流水45.4亿，同比涨2.7%；5月达55.7亿，同比涨7.2% 。通过IP联动与AI赋能产出更多可消费道具，实现流水持续增长 。后续预计同比保持5%左右增长 。但5月貂蝉新皮肤空降虽使流水超预期，也透支玩家消费能力，且拓展了皮肤价格档位 [2][3][4]。 - **和平精英**：四五月份同比增速分别为8.3%和7.8% 。5月上架小丑皮肤，更新地铁逃生玩法及首张小地图 。虽所处赛道竞争激烈，但因大用户基数和独特用户构成，仍有强竞争力 [5][6]。 - **DNF手游**：4月月流水7.8亿，5月9.8亿，5月同比接近腰斩，但环比有百分之十几增速 。全年合理预期流水在110 - 120亿，前5个月已完成50亿，有信心达110亿 。Q2开始增长转速，影响未来增速 [6][7]。 其他手游情况 - **金蝉蝉之战**：4月流水5.2亿，5月5.6亿，同比有增长 [8]。 - **穿越火线手游**：4月流水4.3亿，5月4.9亿，对比去年同期有一定变化 [8]。 - **英雄联盟手游**：4月有明显下滑 [8]。 - **三角洲行动**：4月月流水4.2亿，5月接近4.4亿，不断刷新记录，用户量持续增长 。未来Q2和Q3将成新游戏核心贡献因子 [7]。 新游戏表现 - 新游戏有MISS情况，如胜利女神新的希望、爆裂小队、暗区突围无限等流水与预期有差距 。主要原因包括多为发行产品，确定性弱于自研；部分游戏已在海外上线；市场处于游戏产品小年 [10][12][13]。 老游戏收入增长原因 - 核心与AIGC赋能有关，以王者荣耀和和平精英为例，AI实现降本增效 。增效方面，AI辅助生产使付费内容和活动增多，产出低精度皮肤以赠送形式满足商业化、拉活和拉新目标 。但AI在不同类型游戏的效果不同，在角色剧情内容付费游戏效果明显，在传统MMRPG数值付费游戏效果有限 [16][17][19]。 其他游戏 - **欢乐斗地主和欢乐麻将**：欢乐斗地主一年流水接近10.6亿，四五月份月流水七千以上；欢乐麻将四五月份月流水四五千万 。流水不仅来自独立app，还来自小程序端，受IAA游戏市场影响，设置更多玩法和变现方式，有新的期待和预期 [20][21]。 端游情况 - **国内端游Top5**：5A契约4月流水8.7亿，5月8.5亿，4、5月同比分别有8.1%和7.4%增长；英雄联盟4月流水8.1亿，5月8.6亿，4月同比跌5.2%，5月基本持平微跌；DNF端游4月4.2亿，5月4.1亿，4月同比跌3.4%，5月涨2.1%；穿越火线端游流水同比有6.1%涨幅 [25]。 - **海外游戏**：PUBG Mobile 4月月流水7130万美金，5月8600万美金，5月同比涨6%；Duty Mobile 4月2610万美金，同比下滑8.9%，5月2250万美金，同比下滑9.5%；帝国时代手游4月1210万美金，5月1090万美金；传说对决4月920万美金，5月990万美金；王者荣耀海外版4月840万美金，5月190万美金 [26][27]。 游戏增速与收入预期 - Q1流水增速约24%，Q2预计6月后流水增速在12 - 14%，收入增速约12% 。Q4收入增速预计在10 - 12% 。新游戏需拉平DNF手游差额，端游过去靠无尾契约增长，Q3其增速将放缓 [22][24]。 三角洲行动分析 - 核心走势好，原因是多端互通，画质和玩法丰富度高，融入大地图大战场和生存夺金模式，吸引潜力用户 。年化收入至少50亿以上 。会对腾讯系其他射击游戏有分流，但腾讯在射击品类市场份额仍上涨 。未来还会尝试生存夺金新玩法产品 [29][30][31]。 重点产品测试与排期 - **测试情况**：王者荣耀世界第二轮测试较第一轮有明显提升，但和平的人设和世界观题材吸引力不确定；一人之下情况不了解；无尾契约原能行动测试预期达成率较高 [33][35]。 - **排期情况**：最终幻想14提档到6月底，内部收入目标45亿；修仙时代因开发商问题延到年底 [36]。 商业化节奏与潜力 - 商业化有上限，但通过挖掘创新情绪价值吸引玩家付费，IP吸引力至少还有两到三年 。目前AI在皮肤生产主要围绕2D，若解决3D生产环节，时间周期将缩短，售价和产出速度将提升 [37][38][40]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 王者荣耀5月貂蝉玄机影新皮肤因作者涉嫌辱华风险，选择无宣发直接空降 [4]。 - 欢乐斗地主和欢乐麻将团队以往处于“养老”状态，现在对其玩法、内容、渠道等维度有新要求 [15][21]。 - 雪中悍刀行手游玩法接近古风生存逻辑，类似咏杰皮套马克思玩法 [32]。

搜打撤玩法市场概况 - 搜打撤玩法从小众硬核逐渐成为火爆品类，吸引腾讯、网易、沐瞳、B站、凉屋等大小厂商入局 [1] - 非射击类游戏如《永劫无间》《解限机》《爆裂小队》也相继加入该玩法模式 [1] - 海外市场尚未出现标志性产品，国内市场成为验证该玩法的主要温床 [20][21] 头部产品表现 - 《暗区突围》全球注册用户超1.8亿，端游《暗区突围：无限》上线后网吧热力榜排名第8 [5][11] - 《三角洲行动》2024年9月月活达1772万，3月增至2356万，双端日活突破1200万，Steam峰值在线超19万人 [11][13] - 《和平精英》地铁逃生模式DAU突破3700万，验证玩法整合策略 [24] 玩法创新与用户分层 - 《暗区突围》通过装备不掉落模式、高级容器等降低新手门槛，同时为重度玩家新增监控球等硬核机制 [7][9] - 《三角洲行动》调整TTK至350毫秒，加入二次救援机制，S5赛季引入越狱主题玩法提升变量 [13][14] - 厂商普遍向"爽快体验"改良，如《雾影猎人》调整撤离率和精力系统 [32] 细分赛道探索 - 射击+MOBA：沐瞳《代号：撤离》加入干员技能系统 [29] - 俯视角轻度化：B站《逃离鸭科夫》、凉屋《No Such Place》侧重PVE体验 [26][28] - ARPG融合：韩国《Dark and Darker》、字节《雾影猎人》开辟地牢赛道 [32] - 动作类：《永劫无间》漠海夺金模式、腾讯《代号：游侠》转向武侠搜打撤 [35][37] - 二次元：鹰角《湍流》测试中，网易成都工作室研发俯视角ARPG版本 [37][38] 竞争格局 - 腾讯系产品占据主导，《三角洲行动》iOS畅销榜TOP3，《暗区突围》持续两年收入上涨 [2][16] - 网易海外尝试《Badlanders》《Lost Light》未达预期，国内市场份额被腾讯抢占 [16][18] - 创业公司如肺鱼科技《匿影狂流》、Supercell《Boat Game》从不同角度切入赛道 [24][31]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][6][23] 报告的核心观点 - 预计腾讯2025年二季度收入增长12%，经调整归母净利润增长13%；网络广告持续受益广告库存释放和AI，游戏业务长青游戏表现良好，金融科技业务环比略有恢复 [4][7] - 公司业绩稳健，有较大发展潜力，微信电商爆发以及AI Agent赋能未包含在当前盈利预测中；腾讯生态的天然优势使其成为AI时代最佳卡位企业之一；考虑游戏业务表现优秀，预计2025 - 2027年公司调整后净利润分别为2585/2896/3218亿元，上调幅度2%/2%/2% [6][23] 根据相关目录分别进行总结 事项 - 腾讯控股即将发布2025年二季度业绩公告 [3] 各业务情况 - **游戏业务**：2025Q2预计网络游戏业务收入560亿元，同比增长15%；国内游戏收入同比增长16%，老游戏基本盘稳固，次新游戏逐步长青，《三角洲行动》流水攀升，4月DAU峰值突破1200万；海外延续较好增长，预计同比增长14%，4月下旬《三角洲行动》海外版《Delta Force》获多个市场下载榜冠军 [4][13] - **广告业务**：2025Q2预计网络广告收入352亿元，同比增长18%；腾讯广告整体稳健，视频号等流量增长，开放更多广告；运用AI提升用户画像精准度和用户匹配，广告技术提升驱动增长 [4][16] - **金融科技及企业服务业务**：2025Q2预计收入545亿元，同比增长8%；主要收入来自支付业务，支付业务与线下消费大盘相关，4/5月非金融机构存款同比增长6%/8% [5][17] AI投入对毛利和费用的影响 - **成本侧**：公司根据业务ROI进行AI投入，AI赋能的广告等业务为高毛利率业务 [5][9] - **费用侧**：主要体现在研发费用，预计2025Q2研发费用增长与2024Q1类似达21%；今年经营杠杆继续体现，经调整经营利润（OP）>毛利润>收入同比增速的趋势确定 [5][9] 财务预测与估值 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|660257|736017|803284|865930| |营业成本（百万元）|311011|328693|348562|367400| |销售费用（百万元）|34211|37964|40164|43296| |管理费用（百万元）|136220|176955|184606|189645| |利息收入（百万元）|13808|15361|16897|16129| |其他损益净额（百万元）|10249|-122|8960|6362| |营业利润（百万元）|160074|250405|295823|326186| |财务成本净额（百万元）|-12268|-13632|-14995|-14313| |分占联营合营公司损益（百万元）|25176|27555|31688|28139| |利润总额（百万元）|241485|264328|312516|340012| |所得税费用（百万元）|45018|49789|62503|68002| |少数股东损益（百万元）|2394|4672|2503|3587| |归属于母公司净利润（百万元）|194073|209867|247510|268422| |经调整归母净利润（百万元）|222763|258464|289588|321799| |毛利率|53%|55%|57%|58%| |ROIC|60%|58%|56%|52%| |ROE|20%|18%|18%|17%| |收入增长|8%|11%|9%|8%| |净利润增长率|68%|8%|18%|8%| |资产负债率|45%|42%|39%|35%| [26]