中国科技行业韧性及创新 - 中国科技行业在2025年下半年展现出显著韧性，将全球贸易压力转化为本土创新动力，尽管面临145%的美国关税和先进半导体出口限制，但网易、阿里巴巴、台积电和腾讯等公司已战略性地转向AI基础设施和新兴技术投资[2] - 台积电确认尽管关税产生影响，但AI需求持续强劲且供不应求，突显中国科技生态系统的实力[2] - 深度求索(DeepSeek)成为全球AI领导者，其R1和R2模型证明可通过高性价比架构开发世界级AI技术[3] 电商与消费复苏 - 阿里巴巴和京东在618购物节期间表现强劲，电子产品和家电销售额分别激增283%和380%，得益于政府补贴计划，显示国内消费复苏[3] 华为技术突破 - 华为Pura 80系列智能手机将于6月11日发布，搭载HarmonyOS Next操作系统，实现软件自主化，麒麟9020芯片内存带宽比苹果A18处理器高14%[4] 半导体行业进展 - 中国半导体行业在先进封装技术领域占据全球25%市场份额，其中先进封装细分市场占比超50%，2.5D和3D堆叠技术以低成本提升芯片性能[5] 机器人及电动车生态 - Unitree Robotics推出配备43个关节电机的人形机器人，极氪和长城汽车强化电动车生态，禾赛科技将激光雷达成本从2017年8万美元降至2025年约200美元[6] AR技术发展 - Xreal和Rokid推出具备广视角和实时多语言翻译功能的AR解决方案，反映中国在高科技领域的全面领先[7] 网易投资亮点 - 网易2025年第一季度游戏收入同比增长12.1%至240亿元人民币，净利润跃升35%至103亿元人民币，旗下《漫威争锋》登顶Steam榜单，《逆水寒》玩家超3000万[9][10] - 网易持有净现金1370亿元人民币，AI驱动的NPC与英伟达光线追踪合作增强技术差异化[11] 阿里巴巴业绩表现 - 阿里巴巴2025财年第四季度非GAAP每股收益同比增长23%至1.73美元，超预期16.89%，云智能业务收入增长18%，AI相关产品连续七个季度三位数增长[12] - 公司净现金达505亿美元，2025财年向股东返还165亿美元[13] 台积电市场领导力 - 台积电2025年第一季度收入同比增长35%至255.3亿美元，净利润增长53%至近110亿美元，3nm和5nm节点占晶圆总销售额58%[15] - 2025年资本支出计划增至380-420亿美元，70%用于先进制程技术[16] 腾讯运营与AI整合 - 腾讯2025年第一季度收入达1800亿元人民币（同比+13%），非国际财务报告准则运营利润率扩大至39%，《三角洲行动》峰值日活达1200万[17] - AI助手“元宝”接入微信，LLM搜索提升用户参与度，微信月活14.02亿，营销服务收入同比增长20%[18] - 公司净现金902亿元人民币，第一季度回购171亿港元股票[19]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国互联网及其他服务 [65] - **公司**：网易公司（NetEase, Inc），还提及阿里巴巴集团（Alibaba Group Holding）、百度（Baidu Inc）等多家公司 [66] 纪要提到的核心观点和论据 网易公司 - **新游戏情况**：5月16日网易旗下Joker Studio发布新游戏《Sea of Remnants》预览视频，该游戏面向全球市场，艺术风格类似《Identity V》；2025年剩余时间将推出《Destiny: Rising》和《Marvel Mystic Mayhem》，因使用现有IP与IP所有者分成，GPM相对较低；还计划在全球市场推出《Where Winds Meet》；本月晚些时候将为《Marvel Rivals》引入电竞提升人气 [3][9] - **海外战略更新**：关键变化是聚焦网络游戏，淡化单机游戏，可利用网易在网络游戏开发和运营的长期优势和专业知识，单机游戏含较多文化元素，是全球扩张的障碍，关闭的工作室与该战略迭代有关 [4][9] - **GPM情况**：关于与iOS和安卓收入分成比例潜在下降的讨论是行业问题，网易能做的不多，持续与平台协商降低成本且有降低成本的记录，游戏组合仍是驱动因素 [5][9] - **销售和营销费用展望**：此前季度波动主要源于《Eggy Party》遗留问题，管理层预计未来营销支出强度将逐渐恢复到正常水平（收入的13 - 14%），2025年剩余时间至少有两款关键新游戏，且需持续投资现有游戏更新，行业惯例是新游戏营销支出为年收入的20 - 25%，现有游戏为收入的8 - 10%，具体因情况而异 [6][9] - **AI对游戏的影响**：网易过去五年在游戏开发中使用包括AI在内的前沿技术并受益，但当前AI技术在3D资产建模和创建这一游戏开发最重要技术方面尚未准备好用于生产，网易会将AI节省的人力重新投入其他工作以提高游戏质量 [7] 评级和估值 - **评级**：摩根士丹利对网易股票评级为“Overweight”（增持），行业观点为“Attractive”（有吸引力） [8][9] - **估值方法**：采用分部加总法，游戏业务2025年预期市盈率15倍，音乐业务按网易持股61.35%调整最新市值，有道按网易持股53%调整最新市值，净现金按30%折扣，美元/人民币汇率假设为7.5 [14] 风险因素 - **上行风险**：现有和/或新游戏表现好于预期、海外扩张快于预期 [14] - **下行风险**：游戏生命周期短于预期、利润率弱于预期，受亏损业务拖累 [14] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利业务相关**：摩根士丹利与多家被研究公司有业务往来，可能存在利益冲突，研究分析师薪酬基于多种因素，与投资银行业务或特定交易部门盈利能力或收入无关 [10][23] - **评级定义**：摩根士丹利使用相对评级系统，“Overweight”表示股票总回报预期在未来12 - 18个月超过分析师行业覆盖范围的平均总回报；“Equal - weight”表示与平均总回报一致；“Not - Rated”表示分析师目前对股票总回报缺乏足够信心；“Underweight”表示低于平均总回报 [26][28][30] - **行业观点定义**：“Attractive”表示分析师预计行业覆盖范围未来12 - 18个月表现优于相关广泛市场基准；“In - Line”表示与基准表现一致；“Cautious”表示表现需谨慎看待，不同地区有不同基准 [33][34] - **研究报告相关规定**：摩根士丹利研究报告更新视情况而定，研究不构成投资建议，使用需遵守相关条款和隐私政策，不同地区研究报告传播有不同规定和限制 [40][44][55]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：互联网服务 - 公司：网易（NetEase） 纪要提到的核心观点和论据 业绩表现 - **营收和利润率超预期**：网易2025年第一季度营收和利润率均超预期，营收同比增长7.4%，分别超出瑞银预期和市场共识2%和1%；核心游戏营收同比增速显著加快至15%，较2024年第四季度的5%有所提升，且均超出瑞银预期和市场共识5% [2]。 - **递延收入增长加速**：递延收入同比增长进一步加速至19%，且优于过往季节性表现，可能预示着游戏业务增长将进一步加速，因2024年第二季度游戏营收基数较低 [3]。 - **利润率表现出色**：毛利率为64%，分别超出瑞银预期和市场共识340和210个基点，主要受游戏毛利率好于预期的推动；非公认会计准则下的营业利润率进一步显著超出瑞银预期和市场共识856和645个基点，所有运营费用项目均低于预期，尤其是销售和营销费用 [2]。 - **净利润大幅超预期**：非公认会计准则下的净利润大幅超出瑞银预期和市场共识30%和25% [2]。 业务亮点 - **游戏业务驱动**：《Identity V》《Marvel Rivals》和《Where Winds Meet》是环比增长的主要驱动力，但网易未披露PC和移动端的细分数据 [2]。 - **新游戏储备**：网易重点提及了《MARVEL Mystic Mayhem》《Destiny: Rising》和《Ananta》等即将推出的新游戏，其中《Ananta》具有最大的商业潜力，投资者可能会关注其上线时间 [3]。 股东回报 - **股息支付稳定**：网易维持了约30%的公认会计准则净利润股息支付率，但第一季度未执行股票回购，回购步伐放缓可能会让一些投资者失望，不过网易的股东回报倾向于在下半年更为集中 [3]。 市场预期 - **共识预期上调**：鉴于第一季度强劲的底线业绩超预期，预计市场共识预期将上调 [4]。 - **投资者反应积极**：预计投资者对第一季度的强劲表现将有初步的积极反应，但仍需等待今晚电话会议上更多的前瞻性信息 [5]。 其他重要但是可能被忽略的内容 公司信息 - **公司简介**：网易是中国领先的互联网科技公司，致力于提供以内容、社区、通信和商务为核心的在线服务，开发和运营中国一些最受欢迎的在线游戏、电子邮件服务、广告服务、移动应用和游戏以及门户网站 [12]。 - **估值方法**：价格目标采用现金流折现（DCF）方法得出 [13]。 - **风险因素**：行业风险包括监管和产品风险（新游戏的不确定性）以及竞争导致的成本上升；公司特定风险包括关键游戏组合的成熟度和多元化有限，大型多人在线角色扮演游戏（MMORPG）贡献了游戏营收的很大一部分，以及跨境电子商务业务带来的利润率压力 [13][14]。 评级和目标价 - **评级**：12个月评级为“买入” [6]。 - **目标价**：12个月价格目标为133美元 [6]。 财务数据 - **市场数据**：截至2025年5月14日，市值为687亿美元，流通股数量为6.41亿股，自由流通股比例为98%，平均每日成交量为149.4万股，平均每日交易额为1.508亿美元 [6]。 - **盈利预测**：瑞银对网易2025 - 2027年的稀释后每股收益预测分别为54.39元、59.49元和65.33元 [7]。 - **财务指标**：提供了2022 - 2029年的营收、息税前利润（EBIT）、净利润、每股收益（EPS）、每股股息（DPS）、净债务/现金等财务指标，以及盈利能力和估值指标，如EBIT利润率、投资资本回报率（ROIC）、企业价值/息税折旧摊销前利润（EV/EBITDA）、市盈率（P/E）、股权自由现金流收益率（Equity FCF yield）和股息收益率（Dividend yield）等 [9]。 研究团队 - **分析师信息**：Felix Liu、Kenneth Fong和Jenny Yuan为负责该报告的分析师，并提供了他们的联系方式 [8]。 评级定义和相关说明 - **评级定义**：详细解释了12个月评级和短期评级的定义，以及预测股票回报（FSR）和市场回报假设（MRA）的计算方法 [20][24]。 - **特殊情况说明**：介绍了英国和欧洲投资基金评级的定义，以及核心波段例外（CBE）的相关情况 [25]。 合规和风险提示 - **合规声明**：报告由瑞银证券亚洲有限公司编制，UBS及其关联方可能与报告中涵盖的公司有业务往来，投资者应注意潜在的利益冲突 [9][18]。 - **风险提示**：强调了投资涉及风险，过去的表现不代表未来的结果，投资者应谨慎决策，并在做出投资决策前寻求个性化的专业建议 [47][51][52]。 - **信息使用限制**：明确了报告中信息的使用限制，不得用于估值、会计、确定金融工具价格或衡量业绩等目的 [55]。 - **全球分发说明**：详细说明了报告在不同国家和地区的分发情况、适用的监管规定以及对不同类型投资者的限制 [64][65][90][91][92]。