公司：Zimmer Biomet (ZBH) * 全球领先的骨科医疗器械公司[1] 核心观点与论据 1 公司转型与财务表现 * 公司过去五年（2021-2025）成功转型，营收复合年增长率达6.5%[5] * 2021年营收增长10%（部分受益于COVID），2022年增长6.5%，2023年增长7.5%且调整后每股收益达9.50美元，2024年增长5%[4][5] * 2025年最新指引为营收增长3.5%-4%[35] * 公司已完成对牙科和脊柱业务的剥离，将加权平均市场增长率从3%提升至4%[10] * 自由现金流持续增长，2025年指引为两位数增长，并预计未来五六年内增长70%[26][27] 2 当前挑战与战略重点 * 美国市场是核心，贡献63%的营收和超过51%-52%的利润，但销售模式存在问题，导致增长不稳定（如2025年第三季度的“小故障”）[6][7][20] * 2026年两大关键任务：加速美国销售模式转型；在美国以外的关键市场建立持久的市场进入模式[6][7] * 美国销售模式转型计划：在未来两年内彻底改变整个美国销售模式，涉及2500名销售代表，从非专业化、非直销模式转向专业化、直销模式，并加强在门诊手术中心的布局[21][22][45] * 美国销售代表平均每周处理7个病例，而竞争对手为14-16个，这是增长不一致的主要原因之一[22][49] 3 市场与创新 * 骨科市场健康且将持续增长，加权平均市场增长率至少为4%[13] * 驱动因素包括人口结构、GLP-1药物的顺风效应、美国向门诊手术中心转移、定价环境改善等[13] * 公司已弥补核心产品组合的缺口（如无骨水泥产品、翻修产品、机器人技术），2025年推出了22款新产品，其中“七大杰出产品”贡献了80%的创新增长[10][14][38][41] * 创新重点转向以客户为中心，解决四大问题：非临床意识（全球6亿关节炎患者中仅5%就诊）、感染（200亿美元的问题）、治疗效率、以及患者治疗效果（高达20%的膝关节置换患者不满意）[15][16][17][20] * 2026年将在日本全球首发首款碘涂层植入物，瞄准13亿美元的市场[18] 4 机器人技术与投资 * 机器人技术在美国的渗透率仅为20%，公司采取组合方案（手持设备、CT引导机器人、无影像机器人、半自主/全自主机器人）以满足不同客户需求[19][50][51] * 公司拥有最全面的机器人解决方案套件，并是唯一拥有FDA批准的混合现实导航技术的公司[19][51] * 过去14个月完成了三起收购，以增强技术组合[27] * 正在大力投资以支持增长：机器人专家数量增加3.5倍，专注于门诊手术中心的人员增加4倍，足踝部门人员增加5倍（不包括通过收购Paragon 28增加的250名代表）[24][25] 5 财务指引与前景 * 2026年2月10日将提供详细指引，但已表明将“缓和”销售增长预期，以反映当年的转型力度[26][34] * 预计每股收益将增长，至少与销售增长同步，自由现金流增长将快于每股收益增长[26] * 毛利率预计将小幅下降，主要由于外汇对冲收益减少，但通过制造优化和采购节省，产品成本正在改善[54] * 公司将继续通过股票回购（董事会批准了高达20亿美元额度）等方式向股东返还资本[28] 6 长期愿景（至2030年） * 目标成为一家完全不同的公司，探索软骨修复、恢复而非替换关节的技术[32] * 利用与苹果等合作伙伴关系收集的术前、术中、术后数据，通过基础模型预测最佳手术方案[32][33] * 在解决核心肌肉骨骼问题后，负责任地向骨科以外的相邻领域多元化发展[33][34] * 保持中个位数或更高的营收增长，实现每股收益增长杠杆效应，并持续产生有意义的自由现金流[34] 其他重要内容 * 公司历史：2015年Zimmer与Biomet合并后经历整合挑战，2018年面临3封FDA警告信、司法部监督，员工流失率高（美国面向客户的职位流失率达20%），当年仅推出8款产品[8][9] * 现状改善：2025年首次入选福布斯全球最佳雇主榜单，员工敬业度得分创历史新高[11] * 定价环境：2025年第三季度是连续第七个季度实现定价正增长，2026年预计价格侵蚀在0至100个基点之间[42][43] * 产品组合对财务的影响：每次进行翻修手术，平均销售价格可达22000美元，而初次膝关节置换约为3500美元；从骨水泥转向无骨水泥产品可带来15%的提升；使用机器人技术可带来额外15%的提升[43][44] * 成本结构：在美国，植入物等仅占骨科治疗总成本的15%，其余85%为手术时间、麻醉、并发症等，公司希望通过提高效率来与客户共同降低这85%的成本[52][53]