核心观点 - 文章总结了对腾讯音乐娱乐集团的看涨观点 认为其凭借市场主导地位 成功的商业化转型 生态系统协同以及战略收购 在中国增长的数字音乐市场中具备吸引力 并给出了基于远期市盈率的目标价[1][5] 公司业务与市场地位 - 公司是中国领先的音乐流媒体平台 通过QQ音乐 酷狗音乐 酷我音乐和全民K歌等应用占据超过70%的市场份额[2] - 公司已成功从不惜一切代价增长用户的模式转向商业化 专注于提升每用户平均收入 发展高级SVIP订阅以及改善用户质量[2] - 在线音乐服务收入现已贡献总收入的75%以上[2] 行业环境与增长动力 - 中国音乐付费渗透率仍较低 约为11% 远低于西方约52%的水平 为行业提供了有利的增长顺风[2] - 公司受益于分散的音乐版权格局 这使其能够与全球主要唱片公司和国内厂牌达成有利的授权条款[3] 财务表现与盈利能力 - 公司展现出相对于全球同行如Spotify的利润率韧性 2020财年至2024财年毛利率为34.1%[3] - 2025年第三季度业绩强化了增长轨迹 收入同比增长20.6% 每付费用户平均收入增长至11.9元 毛利率有所扩张[5] - 公司实现了持续的用户平均收入增长 年增长率约为10%至15%[3] 竞争优势与用户粘性 - 公司与腾讯应用的生态系统整合 社交互动以及独特的SVIP特权 包括独家艺人互动 音乐会和周边商品 增强了消费者锁定效应[3] - 尽管面临来自Soda Music和网易的竞争压力 但公司凭借卓越的音乐曲库 社交和粉丝导向的互动以及粘性的生态系统效应 缓解了用户转换风险[4] - 公司拥有约2.6亿首曲目的庞大音乐库[4] 战略举措与未来潜力 - 管理层对XML的战略收购 有待监管批准 可能增加3亿月活跃用户 并扩展长音频产品 与公司的捆绑会员层级形成互补 增加货币化潜力[4] - 公司在粉丝经济和XML整合方面的战略举措 结合强劲的SVIP驱动的货币化模式和高利润运营 构成了有吸引力的风险回报特征[5] 估值与市场表现 - 截至11月28日 腾讯音乐股价为18.45美元 其追踪市盈率和远期市盈率分别为18.84和18.45[1] - 基于远期市盈率的估值意味着一年目标价为20.9美元 提供约11.7%的上涨空间[5]

全球科技巨头AI投资与业绩表现 - 2025年第三季度全球主要科技公司业绩强劲，收入普遍实现两位数增长，主要由人工智能和云服务需求推动[3] - 各大科技公司资本支出激增至每季度数百亿美元，竞相建设AI革命所需的计算基础设施[3] - AI已从概念演示阶段发展为直接影响利润表和资本支出预算的重要业务线[2] 美国科技巨头AI基础设施投资详情 - 微软季度收入同比增长18%至777亿美元，资本支出达到近350亿美元创纪录高位，并警告年度支出将进一步上升[9] - 字母表季度收入增长16%至1023亿美元，将2025年资本支出指引大幅上调至910-930亿美元，远高于去年约525亿美元[9] - 亚马逊前三季度资本支出达899亿美元，预计2025年全年资本支出约1250亿美元，AWS收入在第三季度增长20%[9] - Meta第三季度收入同比增长26%，资本支出达194亿美元，将2025年支出计划提高至700-720亿美元[9] - 苹果6月季度收入达940亿美元创纪录，当季资本支出35亿美元高于去年同期的21亿美元，但依赖第三方基础设施保持支出增长相对温和[9] 阿里巴巴AI战略与财务表现 - 第三季度总收入同比增长5%至2477.95亿元人民币（约347.69亿美元），但净利润同比下降53%至206.12亿元人民币[7] - 自由现金流转为负值达-218.4亿元人民币，反映重大投资支出，云智能集团收入加速增长34%至398.24亿元人民币[7] - AI相关产品收入呈现三位数增长，云智能集团调整后EBITA增长35%至36.04亿元人民币[7] - 中国电商集团调整后EBITA下降76%，主要由于在即时商务、用户体验和技术方面的重投资[7] 腾讯差异化AI战略与财务表现 - 第三季度收入同比增长15%至1929亿元人民币（约270亿美元），净利润跃升19%，广告收入激增21%[8][10] - 采用"应用AI"策略，将AI功能深度集成至微信、QQ音乐、腾讯视频等流行应用中，而非大规模投资数据中心[8][11] - 约一半广告增长来自因AI精准定位带来的更高广告定价，通过改善用户匹配效果提升广告主支付意愿[10] - 第三季度资本支出约130亿元人民币（约18亿美元），同比下降24%，预计2025年AI相关资本支出将占收入"低十位数"百分比[13] AI行业战略分歧与竞争格局 - 行业出现两种战略路径分歧：建设大型AI基础设施与注重即时AI驱动产品收益[14][19] - 美国科技巨头通过巨额基础设施投资巩固主导地位，其云部门正成为AI经济的重要公用事业[14] - 监管机构日益关注AI和云基础设施集中度可能带来的垄断控制问题[16] - 行业可能进入AI周期新阶段，重点转向盈利能力和效率证明，投资回报率成为关键关注点[15][18]

涉及的行业与公司 * 公司为腾讯音乐娱乐集团（Tencent Music Entertainment Group, TME）[1] * 行业为中国在线音乐娱乐行业[2] 核心观点与论据 * 公司2025年第三季度业绩小幅超预期，但股价下跌约8-9%，市场担忧主要集中于两点：音乐流媒体平台（如Soda Music）竞争加剧可能影响中期用户增长和定价策略，以及现场演出业务的波动性和较低利润率可能拖累2026年集团利润率扩张[2] * 高盛认为市场担忧过度，公司增长叙事基本完好，其平台差异化在于为超过5亿月活跃用户提供独特的内容和增值服务[2] * 公司有望通过超级会员（SVIP）渗透和更多服务实现稳健的每用户平均收入（ARPU）增长，并进一步拓展现场娱乐和粉丝经济业务，使全用户生态系统受益并多元化未来收入流[2] * 尽管同业竞争担忧可能持续，但公司仍是音乐内容的明确领导者，专注于满足用户多元化的音乐需求，预计将推动2026年音乐服务收入增长16%以上[3] * 维持买入评级，基于24倍2026年音乐业务市盈率，将12个月目标价修订为25.20美元/99港元[3][12][17] 财务预测与估值调整 * 将2025-2027年销售额预测小幅上调1-2%，以反映强于预期的非订阅音乐收入增长，同时考虑到线下演出和艺人周边业务成本上升导致的毛利率下降，将2026-2027年净利润预测下调3%-5%[4] * 将2026年音乐业务目标市盈率倍数下调至24倍（此前为25倍），以反映同业竞争加剧，结合最新的投资估值，12个月目标价调整为25.20美元/99港元（此前为27美元/106港元）[12][17] * 预计2025年第四季度集团收入同比增长13%，在线音乐收入增长19%（订阅增长15%/其他音乐增长28%），毛利为38亿元人民币（毛利率45.4%），非公认会计准则净利润为25亿元人民币（净利润率29.8%）[17] * 预计2026年集团收入增长13%，在线音乐收入增长17%（订阅增长12%/其他音乐增长27%），毛利为162亿元人民币（毛利率43.9%），非公认会计准则净利润为107亿元人民币（净利润率29.1%）[17] * 预计SVIP月度ARPU将从2025年的19.4元人民币增长至2027年的更高水平，SVIP会员数量预计从2025年的约2590万增长至2027年的更高水平，渗透率从13%提升至19%[28][32][33] 其他重要内容 * 关键下行风险包括：脱离业绩超预期-上调指引的周期，唱片公司内容定价高于预期，竞争格局恶化下无法维持市场主导地位和提升ARPU，非订阅在线音乐服务扩张慢于预期，社交娱乐业务同比下滑幅度大于预期[18][43] * 用户重叠数据显示，QQ音乐和酷狗音乐与Soda Music的月活跃用户重叠率分别低于各自月活跃用户的20%，表明竞争影响可能有限[27][39] * 公司拥有超过5亿月活跃用户基础[2] * 公司市场市值约为323亿美元[8]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第三季度总收入同比增长21%至85亿元人民币 创下自2021年第一季度以来的最高收入增长 [21] - 在线音乐收入同比增长27%至70亿元人民币 [21] - 音乐订阅收入同比增长70%至45亿元人民币 主要由月度ARPPU和订阅用户基数的持续增长驱动 [22] - 月度ARPPU在本季度达到119元人民币 去年同期为108元人民币 主要受SVIP会员计划的扩展推动 [22] - 社交娱乐服务及其他收入为15亿元人民币 同比下降3% [23] - 2025年第三季度毛利率为435% 同比上升09个百分点 主要得益于音乐订阅和广告收入的强劲增长以及社交娱乐服务收入分成比例的降低 [23] - 运营费用为13亿元人民币 占2025年第三季度总收入的155% 去年同期为704% [24] - 销售和营销费用为26亿元人民币 同比增长18% 主要由于内容推广费用和渠道支出增加 [24] - 一般及行政费用为105亿元人民币 同比增长5% 主要由于员工相关费用增长 [25] - 净利润增长29%至22亿元人民币 归属于公司股权持有人的净利润增长36%至22亿元人民币 [25] - 非IFRS净利润增长28%至25亿元人民币 非IFRS归属于公司股权持有人的净利润增长33%至24亿元人民币 [25] - 稀释后每ADS收益为138元人民币 同比增长37% 非IFRS稀释后每ADS收益为144元人民币 同比增长33% [25] - 截至2025年9月13日 现金及现金等价物 定期存款和短期投资合计为361亿元人民币 而截至2025年6月30日为349亿元人民币 该余额受到偿还3亿美元高级无抵押票据以及人民币兑美元汇率变动的影响 [26] 各条业务线数据和关键指标变化 - 音乐订阅业务增长势头持续 同时线下演出 广告服务和艺术家相关商品销售也实现强劲增长 [21] - 广告收入继续保持强劲的同比增长势头 主要驱动力是更多元化的产品组合和创新广告形式（如广告支持模式） [23] - 线下演出和艺术家相关商品销售收入在本季度（2025年第三季度）实现了三位数的同比增长 [23] - 公司通过多管齐下的会员服务（包括ADS会员 标准会员和SVIP会员）改善了用户参与度和转化率 [22] - SVIP的渗透率和ARPPU同比和环比均有所提升 [17][30] - 新推出的X会员也获得发展势头 有助于从免费用户中释放更大价值 [30] 各个市场数据和关键指标变化 - 在海外市场 公司为G-Dragon在六个城市举办了14场演出 实现了强劲的门票销售 [23] - 在中国国内市场 公司成功为Cussion Pang和Jane Yip等知名艺术家举办了音乐会 [23] - 公司近期通过音乐平台Jokes将星光卡产品扩展至香港和泰国市场 [18] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司致力于实施平台和内容生态系统双引擎战略 [31] - 公司采用"一体两翼"策略 将平台和内容深度融合 这是与其他竞争对手相比最大的竞争优势和差异化所在 [57] - 公司将继续在IP培育和自制内容方面投入更多努力 同时保持产品创新 以培育一个充满活力和全面的音乐生态系统 [26] - 行业竞争格局稳定 主要竞争对手包括Soda Music NetEase Cloud Music以及字节跳动的Soda Music和Tomato Music Trio [37] - 公司的竞争优势在于其音乐库 多年积累的用户资产管理 领先的音质和音效（如提供无损音质） 以及与Hi-Fi等高音质设备的合作 [42][43] - 产品创新覆盖多终端和多设备 在PC端拥有庞大的用户基础 车载服务渗透率很高 并且在与HarmonyOS的合作中领先 [50] - 除了发布不同流派歌曲 公司还与音乐创作者合作共创音乐内容 并与腾讯游戏和腾讯视频合作共创顶级IP的OST歌曲 [53][54] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2025年全年业绩保持乐观 预计在线音乐服务将继续推动良好的收入和利润增长 [31] - 展望2026年 预计音乐订阅业务将保持持续健康增长 但由于基数较高 增速会略有放缓 非订阅业务对集团业绩的贡献将继续增加 且增速预计将超过订阅业务 [32] - 对于竞争 管理层认为竞争是正常的 并且对公司未来的发展充满信心 [39][58] - 公司对2026年的收入增长和毛利率增长充满信心 [84] 其他重要信息 - 公司在第三季度成功举办了多场大型国际音乐会和活动 例如为韩国顶尖艺人G-Dragon举办的巡演增加了14场独唱演出 吸引了超过15万名观众 [7] - 年度旗舰活动TMEA音乐会取得了成功 邀请了35位不同的艺术家和团体 吸引了超过1万名参与者 [8] - 公司推出了新的旗舰音乐会IP TME Live International Music Awards 首届活动邀请了22位全球知名艺术家和团体 两天活动吸引了超过2万名参与者 [8] - 公司通过Bubble等举措加强艺术家与粉丝的联系 扩大了艺术家阵容 并利用AI进一步本地化Bubble功能 提高了用户留存率 [19] - 在ESG方面 公司的"音乐花园空间公益项目"已连续七年获奖 今年有超过38万名参与者通过激励应用积累积分直接支持该计划 [11][12] - 公司在AI应用方面持续投入 例如升级AI助手功能 允许用户一键生成个性化播放列表或轻松创作原创音乐 提升了内容消费和创意表达 [16] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于今年第四季度和2026年业务展望 [29] - 公司凭借全面的高质量增长战略 在收入和利润方面均实现了强劲的季度业绩 并继续引领音乐消费和创作行业 有信心交付良好业绩 [30] - 在音乐订阅方面 多管齐下的会员服务能更好地满足用户多样化需求 付费用户数量和ARPPU稳步增长 用户留存率和使用时长保持健康 SVIP渗透率和ARPPU同比和环比均有所提升 新推出的X会员也将帮助从免费用户中释放更大价值 [30] - 在非订阅方面 一站式音乐娱乐服务平台将继续驱动用户需求和业务增长 广告业务多元化创新的广告形式将继续推动第四季度业务稳步增长 快速增长的现场音乐会业务已在国内外取得重大突破 将贡献三位数的同比增长 粉丝经济方面探索了多种新产品组合和服务形式 将有效帮助艺术家和音乐厂牌进一步释放商业价值 [31] - 展望2026年 公司将实施平台和内容生态系统双引擎战略 凭借已建立的坚实基础和新举措 预计音乐订阅业务将保持持续健康增长（但因基数较高增速略缓） 非订阅业务的贡献将继续增加 且增速预计超过订阅业务 [32] 问题: 关于音乐流媒体业务的行业竞争格局以及公司的竞争策略 [34][35] - 行业竞争对手保持稳定 包括Soda Music NetEase Cloud Music以及字节跳动的Soda Music和Tomato Music Trio [37] - 竞争是正常的 公司在其发展过程中已遭遇过许多竞争 [39] - 公司的竞争优势体现在平台和内容两方面 平台方面 音乐应用是基于流媒体业务的传统业务 推荐算法和用户体验是关键 公司拥有音乐库和多年积累的用户资产管理优势 在音质和音效方面行业领先 提供无损音质 并与Hi-Fi等高质量音响设备合作 [41][42][43] - 产品已扩展到提供更丰富多元的音乐体验 如星光卡 用户徽章和Bubble等艺术家与粉丝互动功能 取得了积极成果 是其他竞品所不具备的 社交娱乐业务产品仍显示出巨大的商业化和潜力 如Earthlight卡拉OK活动 有助于巩固传统业务优势 [47][48] - 公司关注多终端和多设备的用户范围和内容覆盖 在PC端拥有庞大用户基础 车载服务渗透率高 并且在与HarmonyOS的合作中领先 [50] - 内容方面 公司提供行业中最完整和高质量的应用程序内容 除了发布不同流派歌曲 还与音乐创作者合作共创内容 并与腾讯游戏和腾讯视频合作共创顶级IP的OST歌曲 深受用户欢迎 [52][53][54][55] - 公司与合作伙伴建立了全面的合作关系 不仅限于传统歌曲合作 还包括内容共创 Earthlight音乐会以及粉丝经济等多方面扩展 [55] - 公司采用"一体两翼"策略 将平台和内容深度融合 这是最大的竞争优势 有利于IP保护并最终推动订阅业务发展和未来业务增长 [57] - 尽管行业竞争激烈 公司对未来发展仍充满信心 [58] 问题: 关于2026年音乐会的规划 相关收入增长建模以及该业务的挑战与机遇 [60] - 现场演出（Earthlight performance）是公司的承诺和长期投资方向 [62] - 公司将继续组织顶级艺术家的巡演 并邀请顶尖艺术家举办Earthlight音乐会 同时利用自有IP（如TMEA和TMA） 投入全面资源和大量资源分配来推进现场演出 [63] - 例如为G-Dragon举办的亚太地区巡演 帮助公司积累了经验并大获成功 此类经验可以复制并引入其他大型Earthlight音乐会 [64][65] - 除了组织更多顶级艺术家巡演和演出 公司还将利用自有IP（如TMEA和TMA）来提升组织现场演出和音乐会的能力 这展示了公司的独特优势 即能够整合线上线下音乐资源 深化与音乐生态系统的合作 确保观众享受高质量音乐体验 从而形成竞争优势和差异化 [66][67] - 通过组织此类顶级艺术家演出 公司旨在为用户提供更多演出特权和经济特权 这有助于推广SVIP订阅业务 并为用户提供更全面和沉浸式的体验 [68] - 在粉丝经济方面 公司通过提供高级特权来进一步改善对粉丝群体和社区的服务 这已被证明非常受欢迎 例如G-Dragon亚太巡演的商品销售非常成功 公司将继续这样做 [69][70] 问题: 关于2026年订阅服务的增长动力 竞争环境下增长驱动因素的变化以及SVIP的目标 [72] - 2026年订阅用户基数预计将保持稳定增长 [73] - 增长动力主要来自几个方面 首先是继续利用高质量内容推动业务增长 通过与IP合作伙伴合作为用户提供高质量和独特的内容 [73] - 第二个增长动力来自内容特权 从2026年开始 公司将探索新的边界 除了传统音乐内容 还将拓展星光卡 Earthlight音乐会和商品等领域的边界 以追求可持续的业务增长 [74] - 第三个关键增长动力是功能特权 包括音质 音效 铃声编辑以及AI赋能的音乐创作 这是公司提供给市场的差异化功能 [74] - 总体而言 公司将继续巩固和创新内容和功能 从而进一步扩大订阅业务规模并实现ARPPU增长 [75] - 关于低价套餐 这对公司来说并不新鲜 公司已为此准备了多年 特别是三年前开始的免费增值模式 公司的基本商业逻辑是 首先拥有免费服务用户 然后他们转向广告支持模式 再到普通用户 最后升级为SVIP 这是一个多管齐下的会员体系 旨在帮助扩大用户规模 [75] - 即使是广告支持模式 尽管市场上其他竞品也提供 但单个DAU的商业化效率使公司胜过其他竞争对手 公司在平衡商业化效率和用户留存方面拥有丰富经验 [76] - 关于SVIP 它仍然是公司业务的关键部分 SVIP的渗透率和ARPPU继续保持良好增长 符合预期 [76] - 2026年SVIP的一个关键驱动力 除了提供订阅和高质量内容外 还将与IP合作伙伴建立全面合作关系以持续推动SVIP增长 [77][78] 问题: 关于线下演出和艺术家商品销售强劲增长背景下的毛利和毛利率展望 [80] - 目前在线音乐业务中 订阅业务和广告业务持续增长 在内容成本结构和效率方面持续优化 相信订阅和广告业务的增长将继续有利于毛利率 [82] - 但广告业务会遇到季节性因素 这确实会给毛利率带来波动 [82] - 公司继续推动线下演出和发展艺术家商品业务 需要对艺术家相关IP进行进一步投资 在业务发展初期 这确实会对毛利率产生一些负面影响 [82] - 但这些业务可以满足用户多样化的音乐需求 单个用户的消费价值肯定会得到提升 [83] - 同时 公司提供全面的音乐服务以及版权和艺术家IP 以提高成本效率 [83] - 从长远来看 希望投资能推动整体收入和毛利的有效增长 [83] - 至少在目前看到的今年第四季度 广告业务和订阅业务的月度收入仍将持续增长 [83] - 临近年底 线下活动和艺术家相关商品的销售对总收入的贡献将减少 因此第四季度的毛利率将比第三季度有所提升 [84] - 展望2026年 随着公司对订阅业务和广告业务信心的建立 以及对线下活动和艺术家商品的投资 收入可能会因季节性原因而波动 但总体而言 公司对2026年的收入增长和毛利率增长充满信心 [84]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第三季度总收入同比增长21%至85亿元人民币，为2021年第一季度以来的最高收入增长 [17] - 在线音乐收入同比增长27%至70亿元人民币 [17] - 音乐订阅收入同比增长70%至45亿元人民币，主要由月度ARPPU和订阅用户基数的持续增长驱动 [18] - 月度ARPPU在本季度达到11.9元人民币，去年同期为10.8元人民币，主要受SVIP会员计划的扩展推动 [18] - 社交娱乐服务及其他收入为15亿元人民币，同比下降3% [20] - 2025年第三季度毛利率为43.5%，同比上升0.9个百分点，主要得益于音乐订阅和广告收入的强劲增长以及社交娱乐服务收入分成比例降低 [21] - 运营费用为13亿元人民币，占总收入的15.5%，去年同期为70.4% [22] - 销售与营销费用为2.6亿元人民币，同比增长18%，主要由于内容推广费用和渠道支出增加 [22] - 一般及行政费用为10.5亿元人民币，同比增长5%，主要由于员工相关费用增长 [22] - 净利润同比增长29%至22亿元人民币，归属于公司权益持有人的净利润同比增长36%至22亿元人民币 [23] - 非IFRS净利润同比增长28%至25亿元人民币，非IFRS归属于公司权益持有人的净利润同比增长33%至24亿元人民币 [23] - 稀释后每ADS收益为1.38元人民币，同比增长37%，非IFRS稀释后每ADS收益为1.44元人民币，同比增长33% [23] - 截至2025年9月13日，现金及现金等价物、定期存款和短期投资总额为361亿元人民币，相比2025年6月30日为349亿元人民币，受第三季度偿还3亿美元高级无抵押票据以及人民币兑美元汇率变动影响 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 音乐订阅业务增长强劲，SVIP渗透率和ARPPU同比和环比均实现增长 [10][14][18] - 广告收入继续保持强劲的同比增长势头，主要得益于更多元化的产品组合和创新广告形式（如广告支持模式） [19] - 线下演出和艺人相关商品销售收入在本季度（第三季度）实现三位数的同比增长，成功在国内外举办了多场音乐会 [19] - 通过整合在线和离线推广资源，成功帮助艺人提升演唱会规模，例如G E M 在重庆的演出吸引了超过4万名观众，而第三季度单场活动此前为1万名观众 [7] - 数字专辑和星光卡等创新内容形式有效推动了SVIP转化，例如与Eason Chan、张杰等的合作显著提升了SVIP转化 [15] - 通过Bubble等功能扩展艺人阵容，新增来自华厦、Nextide、Ride等国内厂牌的十几位音乐人，增强了艺人与粉丝的连接 [16] - AI助手功能升级，用户可一键生成个性化播放列表或轻松创作原创音乐，提升了内容消费和创意表达 [12] 各个市场数据和关键指标变化 - 在国际市场，为韩国顶尖艺人G-Dragon在6个城市举办了14场个人演唱会，吸引了超过15万名观众，票务销售强劲 [5][19] - 通过Joox音乐平台，将星光卡产品扩展至香港和泰国市场 [15] - 年度旗舰活动TMEA音乐会吸引了35组不同艺人和团体，超过1万名参与者，凸显其作为音乐行业备受期待的首选聚会的战略重要性 [6] - 新推出的旗舰音乐会IP TME Live国际音乐奖Thema，首届活动邀请了22位来自中国和多个亚洲国家的全球知名艺人和团体，两天活动吸引了超过2万名参与者 [6] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司采用平台和内容生态系统双引擎战略，致力于打造无缝、充满活力的一站式音乐服务平台 [10][27] - 持续在内容、服务和现场体验方面进行创新，推动订阅业务的稳定增长和非订阅收入（尤其是音乐会和艺人商品）的增长势头 [3] - 在竞争方面，公司认为竞争是常态，其竞争优势在于庞大的音乐库、多年积累的用户资产管理、领先的音质音效（如提供无损音质和空间音频新版本）以及多终端、多设备的内容覆盖 [28][29][31] - 通过“一体两翼”战略，整合平台和内容，超越传统歌曲领域，在演出、粉丝经济等方面进行拓展，提供最全面和高质量的内容 [32] - 在产品创新方面，率先支持苹果iOS 26的Liquid Glass模式，并在Android上引入Liquid Glass主题和播放器，同时全面适配HarmonyOS，核心音乐功能与Android版本基本对齐 [11] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对公司在2025年继续实现在线音乐服务的强劲表现并进一步推动公司收入和利润的良好增长保持乐观 [26] - 展望2026年，公司预计音乐订阅业务将保持持续健康增长，但由于基数较高，增速可能略有放缓；非订阅业务对集团业绩的贡献将继续增加，并且预计增速将超过订阅业务 [27] - 对于毛利率，管理层预计第四季度毛利率将比第三季度有所提升，因为线下活动和艺人商品销售对总收入的贡献将减少；展望2026年，尽管收入可能因季节性因素波动，但对收入增长和毛利率增长仍充满信心 [46] - 公司将继续在IP培育和自制内容上投入更多努力，同时保持产品创新，以培育一个充满活力和全面的音乐生态系统 [24] 其他重要信息 - 在ESG方面，公司连续第七年荣获“音乐花园空间公益计划”奖项，通过与歌手和教师合作支持农村音乐教育；今年邀请用户通过激励应用积累的积分直接支持该计划，吸引了超过38万名参与者 [9] - 公司升级了AI驱动的歌词卡功能，覆盖超过200位领先艺人，卡片收集过程充满趣味，推动了用户分享和活动增加 [12] - 推出了多模式歌曲过渡功能Automix，提供无缝混音和更沉浸式的流媒体体验 [11] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2025年第四季度和2026年业务展望 [24] - 公司凭借全面的高质量增长战略，在收入和利润方面均取得强劲业绩；对音乐订阅业务，多层次的会员服务更好地满足用户多样化需求，付费用户数量和ARPPU稳步增长，用户留存和停留时间保持健康，SVIP渗透率和ARPPU同比和环比均增长；新推出的X会员也获得发展势头，将有助于从免费用户中释放更大价值 [25] - 在非订阅方面，一站式音乐娱乐服务平台将继续驱动用户需求和业务增长；广告业务多元化创新的广告形式将继续为广告主和用户创造价值，推动第四季度业务稳定增长；快速增长的现场音乐会业务已在国内外取得重大突破，将贡献三位数的同比增长；粉丝经济方面，探索了多种新产品组合和服务形式，有效帮助艺人和音乐厂牌进一步释放商业价值 [25] - 对于2025年全年，公司对在线音乐服务的强劲表现推动公司收入和利润良好增长保持希望；展望2026年，公司将实施平台和内容生态系统双引擎战略，凭借已建立的坚实基础和新举措，预计音乐订阅业务持续健康增长（基数较高增速略缓），非订阅业务贡献继续增加且增速预计超过订阅业务 [26][27] 问题: 关于音乐流媒体业务行业竞争格局的看法 [27] - 行业竞争对手包括Soda Music、网易云音乐以及字节跳动的Soda Music和Tomato Music Trio；公司认为竞争是正常的，并已应对过许多竞争 [28] - 竞争优势在于：平台方面，拥有庞大的音乐库、多年积累的用户资产管理、领先的音质音效（如无损音质、空间音频新版本）、与高品质音响设备合作；产品方面，通过星光卡、用户徽章、Bubble等提供更丰富多元的音乐体验（如艺人与粉丝互动），这些是其他竞品所不具备的；社交娱乐业务方面，全民K歌产品在商业化方面显示出巨大潜力和优势，并拥有线下卡拉OK活动；多终端覆盖（PC端庞大用户基、车载服务高渗透率、HarmonyOS合作领先） [29][30][31] - 内容方面，提供行业最完整和高质量的应用内容，不仅发布不同流派歌曲，还与音乐创作者、腾讯游戏、腾讯视频等合作共创顶级IP的OST歌曲；内容创作已超越歌曲原领域，扩展到演出、粉丝经济等，为平台用户提供最全面和高质量的内容；采用“一体两翼”战略，整合平台和内容，这是与其他竞争对手最大的竞争优势和差异化，有利于IP保护并最终推动订阅业务发展和未来业务增长 [32][33] 问题: 关于2026年音乐会业务规划及相关收入（音乐会商品、数字专辑销售）增长展望，以及确保可持续长期增长的挑战与机遇 [34] - 公司将长期投入现场演出业务；在艺人巡演方面，继续为行业最受欢迎的艺人组织顶级巡演，并邀请顶尖艺人举办现场音乐会；同时拥有自有IP如TMEA和TMA；通过全面资源投入和分配来推进现场演出 [35] - 例如为韩国艺人G-Dragon组织的亚太地区巡演，帮助积累了经验并取得巨大成功，此类经验可复制到其他大型现场音乐会；公司对已取得的成就感到满意 [35][36] - 希望通过TME独特优势，结合线上和线下平台及音乐生态系统，将整体音乐会体验提升到更高水平，并成为差异化竞争优势；除了组织更多顶级艺人巡演，还将利用自有IP（TMEA、TMA）继续提升组织现场演出的表现；这展示了TME能够整合线上线下音乐资源并深化与音乐生态系统的协作，确保观众享受高质量音乐体验，成为竞争差异点 [36] - 通过组织此类顶级艺人演出，公司希望为SVIP用户提供更多演出特权和经济特权，促进SVIP订阅业务发展，并为用户提供更全面和沉浸式的体验；在粉丝经济方面，通过提供高级特权继续改善对粉丝群体和社区的服务，例如G-Dragon亚太巡演的商品销售非常成功 [37][38] 问题: 关于2026年订阅服务的增长驱动因素（用户数、ARPPU），竞争环境下会否推出更多低价套餐影响ARPPU，以及SVIP订阅用户和渗透率目标 [38] - 2026年订阅用户基数预计将保持稳定增长；增长驱动因素包括：1) 继续通过与IP合作伙伴合作提供高质量和独特内容；2) 探索内容特权的新边界，如星光卡、现场音乐会、商品等，不仅发展音乐内容，还开发周边商品以实现可持续业务增长；3) 功能特权，如音质音效、铃声编辑、AI赋能的声音创作，这些是提供给市场的差异化功能 [39][40] - 关于低价套餐，公司已准备多年，例如三年前开始的免费增值模式；在用户增长的基本逻辑上，采用多层次会员制（从免费用户到广告支持模式用户，再到普通用户，最后升级至SVIP）来扩大用户规模；在商业化方面，单个DAU的货币化效率使TME优于其他竞争对手，公司在平衡商业化效率和用户留存方面拥有丰富经验 [41][42] - 对于SVIP，它仍然是业务的关键部分，其渗透率和ARPPU继续保持良好增长；2026年SVIP的关键驱动因素除了提供订阅和高质量内容外，还将与IP合作伙伴建立全面合作关系以推动SVIP增长 [42][43] 问题: 关于线下演出和艺人相关商品销售强劲增长背景下，这些新举措的盈利能力及其对整体毛利率趋势的影响 [43] - 在线音乐业务方面，订阅和广告业务持续增长，内容成本结构和效率不断优化，相信其增长将继续有利于毛利率；但广告业务会遇到季节性，给毛利率带来波动 [44] - 对于线下演出和艺人商品业务的发展，需要在艺人相关IP上进一步投资，在业务发展初期确实会对毛利率产生一些负面影响；但这些业务可以满足用户多样化的音乐需求，并提升单用户消费价值；同时，公司提供包含版权和艺人IP的全面音乐服务，以提高成本效率；长期来看，希望投资能推动整体收入和毛利的有效增长 [44][45] - 从当前看，今年第四季度广告和订阅业务的月度收入仍将持续增长；由于年底线下活动和艺人商品销售对总收入的贡献将减少，因此第四季度毛利率将比第三季度有所提升；展望2026年，随着对订阅和广告业务信心的建立，以及对线下活动和艺人商品的投资，收入可能因季节性因素波动；但总体对2026年收入增长和毛利率增长充满信心 [45][46]

业绩总结 - 2025年第三季度在线音乐服务收入为人民币69.7亿元，同比增长27.2%[36] - 在线音乐订阅收入为人民币24.7亿元，同比增长50.6%[36] - 2025年第三季度非国际财务报告准则净利润为人民币24.8亿元，同比增长27.7%[37] - 2025年第三季度毛利率为43.5%，同比提升0.9个百分点[37] - 2025年第三季度在线音乐服务的其他收入为人民币24.8亿元，同比增长27.7%[36] - 2025年第三季度社交娱乐服务和其他收入占总收入的比例为78%[39] 用户数据 - 在线音乐用户总数达到1.257亿，付费用户比例为22.8%[12] - 2025年第三季度在线音乐月均每用户收入（ARPPU）为人民币11.9元，同比增长10.2%[37] 未来展望 - 在线音乐收入在2024年第三季度为人民币4,502百万，同比增长20.7%[40] - 在线音乐服务的ARPPU在2024年第三季度为人民币11.9，付费比例为22.8%[40] - 2024年第三季度的总收入为人民币5,804百万，同比增长22.1%[40] 财务状况 - 公司总现金及现金等价物、定期存款和短期投资总额为人民币360.8亿元[13] - 2024年第三季度的经营现金流为人民币3.68亿[44] - 现金及现金等价物、定期存款和短期投资总额为人民币36.08亿[44] 其他信息 - 公司拥有超过2.6亿首音乐和音频曲目，涵盖多种音乐类型[15] - 2024年第三季度的毛利润为人民币2,477百万，毛利率为29.3%[42] - 2024年第三季度的利润为人民币1,709百万，非国际财务报告准则下的净利润为人民币1,940百万[45] - 2024年第三季度的每ADS摊薄收益为人民币1.16[45] - 2024年第三季度的股东权益为人民币1,814百万[45]

核心财务表现 - 2025年第三季度总收入为84.63亿元人民币（11.9亿美元），同比增长20.6% [7] - 在线音乐服务收入为69.69亿元人民币（9.79亿美元），同比增长27.2% [7] - 归属于公司股权持有人的净利润为21.5亿元人民币（3.02亿美元），同比增长36.0% [7] - 非国际财务报告准则净利润为24.1亿元人民币（3.38亿美元），同比增长32.6% [7] - 摊薄后每份美国存托凭证收益为1.38元人民币（0.19美元），去年同期为1.01元人民币 [7] 运营指标 - 在线音乐移动端月活跃用户数为5.51亿，同比下降4.3% [4] - 在线音乐付费用户数为1.257亿，同比增长5.6% [4] - 在线音乐月度单用户平均收入为11.9元人民币，同比增长10.2% [4] - 超级会员渗透率和单用户平均收入均有所提升 [11] 内容生态建设 - 与韩国唱片公司DREAMUS以及流行歌手G.E.M.、张杰、张艺兴等续约，强化热门歌曲库 [8] - 与日本ACG唱片公司KING RECORDS和韩国唱片公司CEREAL建立战略合作，扩大动漫原声带和韩国OST曲库 [8] - 与腾讯游戏联合制作《王者荣耀》十周年主题曲《明日之图》，由林俊杰演唱，发布两周内社交媒体提及量超6亿次 [8] - 与暴雪娱乐首次合作，引入《魔兽世界》、《炉石传说》等游戏的50首原声带 [8] 线下演出与活动 - 成功举办G-DRAGON 2025世界巡回演唱会[Übermensch]，第三季度在悉尼、墨尔本、吉隆坡等六座城市加演14场，吸引超过15万观众 [8] - 为薛凯琪、TIA RAY、张韶涵、GAI等知名艺人组织和支持大型巡回演唱会 [8] - 推出TMElive国际音乐大奖，首届活动汇聚22组来自中国及多个亚洲国家的知名艺人，两天吸引超2万观众 [8] - 年度旗舰活动TMEA 2025吸引35组艺人，线下观众超1万人，线上互动表现亮眼 [9] 产品与技术升级 - 在iOS26上集成苹果Liquid Glass模式，并向安卓系统推出Liquid Glass主题和播放器，全面适配Harmony OS，提升视觉和交互体验 [16] - 推出AI生成歌词卡功能以及AI驱动的无缝多模式歌曲切换功能Automix，增强沉浸式听歌体验 [16] - QQ音乐新推出的立体沉浸式DTS Booming外放扬声器以及酷狗音乐的Viper Ultra Sound 2.0广泛采用，有效促进超级会员转化和留存 [16] 财务状况与现金流 - 截至2025年9月30日，公司现金及现金等价物、定期存款及短期投资总额为360.8亿元人民币（50.7亿美元） [21] - 2025年第三季度经营活动产生的现金流量净额为36.83亿元人民币（5.17亿美元） [35] - 毛利润增长至36.82亿元人民币（5.17亿美元），毛利率提升至43.5% [14]

文章核心观点 - 根据股票筛选工具 当前有七只音乐类股票值得关注 包括腾讯音乐娱乐集团 网易 华纳音乐集团 杜比实验室 麦迪逊广场花园娱乐 Zeta Network Group和LiveOne [2] - 音乐类股票指主营业务与音乐产业相关的上市公司 涵盖唱片公司 流媒体平台 音乐出版商 版权管理商 音乐会推广商 现场活动公司 乐器制造商和音乐技术公司 [2] - 这些公司为投资者提供了接触多种收入流的机会 包括流媒体订阅 授权和版税 现场门票销售和周边商品销售 其业绩对消费者品味 技术变革 版权法和巡演活动的周期性敏感 [2] - 所列公司在过去几天内是所有音乐类股票中美元交易量最高的 [2] 公司业务概览 - 腾讯音乐娱乐集团运营在线音乐娱乐平台 在中国提供音乐流媒体 在线卡拉OK和直播服务 旗下平台包括QQ音乐 酷狗音乐和酷我音乐 提供个性化音乐发现 长音频内容以及音乐视频内容 还拥有可分享卡拉OK表演的WeSing应用 [3] - 网易公司从事网络游戏 音乐流媒体 在线智能学习服务和互联网内容服务业务 业务板块包括游戏及相关增值服务 有道 云音乐以及创新业务和其他 [4] - 华纳音乐集团是一家音乐娱乐公司 业务分为录制音乐和音乐出版两大板块 录制音乐板块涉及发掘和培养唱片艺术家 以及相关的营销 推广 分销 销售和授权 通过一系列唱片厂牌运营 [4] - 杜比实验室创造音频和成像技术 改变影院 数字电视传输和设备 移动设备 OTT视频和音乐服务 家庭娱乐设备和汽车领域的娱乐体验 开发并授权其音频技术 [5] - Color Star Technology Co Ltd是一家娱乐和教育公司 在美国和中国提供在线娱乐表演和音乐教育服务 运营包含音乐 体育 动画等课程的Color World在线平台 [7] - LiveOne Inc是一家数字媒体公司 从事现场音乐 网络电台 播客/视频播客及音乐相关流媒体和视频内容的获取 分发和货币化 运营LiveXLive直播音乐流媒体平台 PodcastOne播客平台和Slacker流媒体音乐服务 [7]

行业与公司概览 * 纪要涉及的行业为中国在线娱乐行业 包括移动游戏 在线视频 在线音乐等细分领域 [2][3][6] * 涉及的主要公司包括腾讯 网易 哔哩哔哩 快手 爱奇艺 腾讯视频 优酷 芒果TV 以及腾讯音乐娱乐集团 网易云音乐等 [2][3][4][6] 游戏行业核心观点与论据 * 2025年第三季度中国移动游戏总收入同比估计下降4% 环比增长2% 增长放缓主要由于2024年高基数以及2025年夏季新游戏发布较2023/24年轻 [2] * 行业增长放缓但头部公司表现优于行业 腾讯移动游戏收入环比增长9% 主要得益于《三角洲行动》的强劲贡献 该游戏9月移动端总收入估计达15亿元人民币 新游戏《Valorant》移动版9月总收入估计为4-5亿元人民币 [2] * 网易移动游戏收入环比增长5% 受《蛋仔派对》和《燕云十六声》环比增长推动 但部分被《逆水寒》和《第五人格》的环比下降所抵消 对网易的跟踪数据仅占其报告移动收入的约40% 表明其相当一部分移动收入可能流向非应用商店渠道 [2] * 网易的个人电脑端游戏表现亮眼 《梦幻西游》个人电脑版在9月同时在线玩家数创下新高 [2] * 哔哩哔哩的新游戏《 Escape From Duckrov 》成为积极惊喜 24小时峰值同时在线玩家达222,000人 成为Steam全球排名第5最受欢迎游戏 [2] * 主要游戏发行商市场份额数据显示 腾讯在2025年9月的市场份额为51.4% 同比提升93个基点 网易在2025年9月的市场份额为9.7% 同比下降70个基点 [8] 在线视频行业核心观点与论据 * 根据数据 抖音 红书和番茄小说是9月用户时间份额表现优异的主要平台 [3] * 快手于9月23日发布Kling 2.5 Turbo 目前在文生视频和图生视频质量上排名全球第一 基于第三方API定价 Kling 2.5 Turbo相对于谷歌Veo 3和字节跳动Seedance 1.0等关键竞争对手保持了成本优势 [3] * 长视频平台在夏季高峰后9月流量出现不同程度下降 爱奇艺9月月活跃用户数环比和同比均下降10% 但预计爱奇艺第三季度会员收入将实现低个位数的环比增长 [3] * 腾讯视频在9月下旬至10月中旬相对表现较好 得益于《许我荣耀》的成功发布 优酷的《入青云》在发布后近期也获得了一些关注 [3] * 芒果TV的月活跃用户数9月同比持平 增长势头较前几个月放缓 其于10月16日发布的《再见爱人S5》吸引了显著的在线讨论 [3] * 长视频平台后续内容管线丰富 包括腾讯视频的《山河枕》 爱奇艺的《天地剑心》 优酷的《暗河传》和芒果TV的《水龙吟》等将于10月下旬上线 11月及12月还有多部重点剧集计划上线 [7] 在线音乐行业核心观点与论据 * 在线音乐行业9月月活跃用户数同比增长2% 用户使用时长大致持平 [6] * 腾讯音乐娱乐集团合并月活跃用户数下降7% 使用时长下降2% 其旗下QQ音乐和酷狗音乐的月活跃用户数分别下降3%和8% 使用时长分别下降14%和4% 酷我音乐表现出相对韧性 使用时长同比增长12% 尽管月活跃用户数下降8% [6] * 全民K歌月活跃用户数同比下降17% 但使用时长从8月的同比下降9%恢复至同比下降3% 表明用户基数减弱但社交娱乐板块活动水平趋于稳定 [6] * 网易云音乐出现温和复苏 月活跃用户数同比增长2% 使用时长同比下降6% 较8月的下降7%略有改善 [6] * 汽水音乐保持强劲势头 月活跃用户数同比增长91% 使用时长同比增长17% 在用户基数和用户参与度上均优于同行 可能受益于字节跳动的跨平台流量和短视频整合 [6] 投资偏好与行业展望 * 对在线娱乐行业保持建设性观点 原因包括中国消费者在小额休闲娱乐上的健康消费能力 以及供给侧改善 如更良性的监管环境 新商业模式和人工智能赋能内容生产 [4] * 在在线娱乐行业内 最偏好的子板块是1) 具有盈利上行潜力或新游戏发布催化剂的精选游戏公司 腾讯和网易 2) 人工智能领导者 快手 [4] 其他重要内容 * 用户数据趋势显示 抖音及其极速版在月活跃用户份额和日活跃用户份额上持续占据主导地位并呈现增长趋势 而部分长视频平台如爱奇艺 腾讯视频 芒果TV 优酷的月活跃用户份额在2025年9月同比均有所下降 [19][20] * 用户每日时间花费份额上 抖音系应用占据显著优势 并且趋势向上 而长视频平台的时间份额相对较小 [21] * 报告提示中国互联网行业的关键风险包括竞争格局演变 技术趋势快速变化 货币化不确定性 流量获取和内容成本上升 监管变化等 [42]

公司股价表现与市场评论 - 腾讯音乐娱乐集团股价从26美元以上下跌至23美元 [1] - 知名评论员Jim Cramer表示已在该公司股票上获利颇丰 但现决定转向其他中国股票如阿里巴巴 [1] - 该评论员认为尽管公司与关税问题无关 但政治风险过高 除非贸易谈判能达成可行协议 否则不建议投资 [1] 公司业务概况 - 腾讯音乐娱乐集团通过QQ音乐、酷狗、酷我、全民K歌等平台提供音乐流媒体、卡拉OK、长音频和直播服务 [1] - 公司收入来源包括订阅、广告、数字专辑、商品销售、音乐会和艺人管理 [1] - 公司于2018年12月进行首次公开募股 [1] 投资观点比较 - 尽管承认腾讯音乐娱乐集团的投资潜力 但某些人工智能股票被认为具有更大的上涨潜力和更低的下行风险 [1] - 存在被极度低估的人工智能股票 可能从特朗普时代的关税和本土化趋势中显著受益 [1]