佩蒂股份电话会议纪要关键要点分析 一、 纪要涉及的公司与行业 * 公司：佩蒂股份，主营业务为宠物食品（零食与主粮）的研发、生产和销售[1] * 行业：宠物食品行业，涉及海外出口（美国、欧洲等）和国内市场[3] 二、 核心观点与论据 1. 海外业务：2025年承压，2026年预计复苏，欧洲潜力大 * 2025年海外营收受美国关税及客户采购谨慎影响，**下滑超过10%**[3] * 但得益于海外工厂效率提升及原材料价格稳定，**海外业务毛利率逆势提升**，全年盈利能力与2024年基本持平[3] * 海外订单自**2025年第四季度触底回升**并实现同比增长，2026年第一季度延续增长[3] * 预计**2026年美国市场恢复中个位数增长**，**欧洲市场增长潜力更大**[3] * 公司为拓展欧洲市场，已在江苏泰州为重要客户开设**独家供应产线**，预计2026年显著放量[3] 2. 关税与汇率：政策趋稳，公司采取积极管理策略 * 关税政策：**越南工厂**关税从2025年的20%左右，近期在150天窗口期内**临时下调至5%**；**柬埔寨工厂**关税维持**19%** 不变[4] * 关税政策稳定有利于降低客户成本、稳定预期，促进业务增长[4] * 汇率影响：2025年第四季度人民币升值带来**几百万元**汇兑损失[4] * 应对策略：公司在**人民币对美元汇率6.8至7.2的区间内择时调整美元头寸**，以稳定业绩[4] 3. 海外业务结构与供应链布局 * 出口业务中，**美国市场占比最高，约七成**，但占比持续下降；**欧洲市场占比接近20%**（英、德为主）；加拿大、日、韩、澳等合计占比较小[5] * 对美出口供应链：主要由**越南和柬埔寨工厂**负责[6] * **柬埔寨工厂**：凭借完善的生皮前处理能力和成本优势，主要生产**牛皮咬胶**[6] * **越南工厂**：更成熟高效，主要生产**毛利较高的植物咬胶和肉质零食**[6] * **国内工厂**每年保持数千万美元对美出口，服务于价格传导能力强的小规模客户，供应较新产品且**未承担关税**[6] 4. 成本结构与毛利率展望：鸡肉成本是主要变量 * 成本结构：**鸡肉成本占比约50-60%**，其次是生皮和淀粉[6] * 2026年成本压力：**鸡胸肉价格上涨**，Q1使用2025年低价库存影响不大，**Q2起将带来挑战**[6] * 相较于国内同行，公司产品**生皮占比较高**，使整体成本相对更稳定[6] * 应对策略：若鸡肉价格大幅波动，公司将**调整产品结构**应对[6] 5. 国内自主品牌业务：高增长目标，聚焦主粮 * 品牌构成：**爵宴贡献约70-80%收入**，好适嘉、齿能占比较小[7] * 2025年表现：爵宴品牌收入增速**约40%以上**；好适嘉基本维持；齿能体量小[7][8] * 2026年目标：**国内自主品牌收入增速目标超过30%**，其中爵宴目标增速也在30%以上[10] * 产品策略：**重点倾向于主粮品类**[8] * 爵宴高端主粮（风干粮、烘焙粮）此前实现翻倍以上增长，2026年计划推出偏冻干方向新品[8] * 推广好适嘉中低端主粮，并利用温州工厂产能通过直营品牌“贝佳”推出中低端产品[8] * **新西兰工厂**生产的8款主粮产品（品牌“Smart Balance/悦百适”）将于2026年通过天猫国际进入国内市场[8] 6. 国内业务盈利水平与费用规划 * 毛利率：**线上直营业务（自有工厂、品牌、渠道）毛利率达40-50%**；线下业务毛利率在20%以上；外部代工模式代工厂约获取15个百分点毛利[9] * 销售费用率：当前相对较高，基准线设定在**30%上下**，预计不会大幅波动[9] * 未来随着销售体量（尤其是主粮）增长，**销售费用率趋于下降**[9] * 利润规划：2026年目标是在保持现有毛利率基础上，**实现国内业务板块亏损持续收窄**；未来三年若维持30%年增速，**自主品牌业务规模有望突破10亿元人民币**[10][11] 7. 新西兰工厂：2026年业绩核心弹性来源，亏损将大幅收窄 * 两家工厂：一家零食工厂（2000吨年产能，收入约**1亿多人民币**，运营稳定）；一家主粮工厂（2025年因禽流感及高费用影响利润**约五六千万元**）[13] * 2026年改善：3月起出口限制解除，订单落地，**产量将显著提升**[13] * 产能消化：前期主要依靠**代工业务，预计占比70%至80%**[13] * 盈利预期：若完成目标，2026年主粮工厂**亏损将大幅收窄约四五千万**，全年亏损额可控制在**1000万人民币以内**[13] * 盈亏平衡点：**产能利用率达40%左右**即可实现工厂端盈利[13] * 满产潜力：满产可带来**8至10亿元人民币收入**，净利率**16%至17%**，有望贡献**1.6亿至1.7亿元净利润**[13] 8. 未来战略：外延并购与品牌出海 * 外延并购方向：**聚焦主粮品类及猫产品线**，以弥补当前产品结构短板（目前国内销售以犬用零食为主，猫产品占比非常低）[11] * 品牌出海规划：**首选东南亚市场**（印尼、马来西亚、菲律宾、泰国等）[11] * 出海产品：考虑将国内市场表现好的中高端产品（如爵宴）及新西兰工厂的中高端产品推向海外[11] * 渠道策略：**初期优先尝试线上渠道**，已在新加坡设立子公司作为据点[11][12] 9. 研发与行业竞争格局 * 研发策略：零食自主研发；主粮主要与外部科研机构及新西兰大学合作[12] * 研发投入：预计研发费用会持续上涨[12] * 国内竞争格局：市场集中度持续提升，头部格局基本稳定但内部排名变化大[14] * 竞争关键：**高品质、差异化产品及独特供应链**是赢得市场的关键；线上流量成本高昂对销售导向型品牌压力大[14] * 行业趋势：品牌集中趋势将使二三线及尾部品牌面临挑战，可能带来**并购机会**（公司关注年收入4-5亿规模但缺乏自有工厂的品牌）[14]