涉及的行业与公司 * 报告主要涉及公司为宁德时代（CATL），股票代码为3750 HK / 300750 CH [1][7][8] * 公司所属行业为汽车零部件，核心业务是电动汽车（EV）电池和储能系统（ESS）的研发、制造和销售 [11] * 报告亦涉及全球及中国电动汽车电池行业，包括市场格局、技术路线和主要参与者 [3][13][14] 核心观点与论据 **市场地位与份额** * 公司在中国电动汽车电池装机量市场份额为42.2%（9月），全球市场份额为35%（9月），均排名第一 [1][2] * 2025年前九个月（9M25），公司全球市场份额为37%，欧洲市场份额为43% [2][20][22] * 公司预计2025年第四季度（4Q25）国内市场份额将环比增长，主要得益于小米YU7、蔚来ES8、理想i6/i8、AITO M7等主要客户出货量增加 [1] **运营与财务表现** * 公司9月在中国电池装机容量达35.5 GWh，同比增长46% [1] * 11月计划产量为74.5 GWh，同比增长38%，环比增长1%，显示电动汽车和储能电池需求保持强劲 [1][15] * 财务预测显示增长强劲：2025年调整后净利润预计为700.02亿元人民币，同比增长33.1%；每股收益（EPS）预计为15.34元人民币 [4][10] * 盈利能力指标改善：2025年预计净资产收益率（ROE）为24.0%，营运利润率为15.6%，EBITDA利润率为24.1% [10] **客户与合作** * 公司9月在中国的前三大客户为特斯拉（占其国内装机容量12%）、吉利（11%）和长安（10%）[1][17] * 公司在欧洲的前三大客户为大众/奥迪/宝马，分别占其欧洲装机容量的16%/9%/9% [2] * 近期达成多项战略合作，包括与马士基（全球物流脱碳）、东风商用车（商用车电动化）、京东（电池换电系统直销）以及江淮集团（技术开发与海外扩张）[16] **投资观点与估值** * 对H股和A股均维持“买入”评级，H股目标价为605港元，A股目标价为495元人民币 [1][7][28][30] * 目标价基于贴现现金流（DCF）和EV/EBITDA估值法的平均值，DCF假设永续增长率为2%，加权平均资本成本（WACC）为12.4% [28] * 估值指标显示吸引力：2025年预计市盈率（P/E）为33.15倍（H股）和25.22倍（A股），预计未来几年持续下降 [4][10] 其他重要内容 **行业动态与结构** * 2025年9月中国电动汽车电池总装机容量为84.3 GWh，同比增长46%，环比增长18%，与电动汽车销售增长模式一致 [3] * 按车辆类型划分，9月电池装机容量构成为：纯电动乘用车（BEV）占64%，插电式混合动力乘用车（PHEV）占18% [3] * 按电池化学体系划分，磷酸铁锂（LFP）电池份额为81%，镍钴锰（NCM）电池份额为19% [3] **潜在风险** * 主要风险包括：电动汽车销售增长不及预期、原材料价格上涨、激烈竞争导致市场份额流失、海外制造与运营的不确定性、汇率波动以及美国关税政策的不确定性 [29][31] **数据与定义** * 报告提供了详细的财务预测表，包括利润表、现金流量表、资产负债表的关键数据以及各类估值和业绩指标的定义 [4][10][36]

涉及的行业或公司 * 公司为阳光电源股份有限公司，股票代码300274 CH [1] * 行业涉及技术行业，具体为光伏逆变器、储能系统和可再生能源投资开发业务 [1] 核心观点和论据 **3Q25业绩超预期** * 3Q25盈利同比增长57.0%至41.47亿元人民币，环比增长6.1%，比彭博一致预期高出20.5% [1] * 营收环比下降6.6%，但同比增长20.8%，增长主要由储能系统出货量加速推动，而光伏逆变器出货量增长放缓及可再生能源投资开发业务同比下滑拖累了营收 [1] * 毛利率改善至33.8%（对比2Q25的29.5%），得益于向高利润率地区出货份额的增加 [1] **全球储能市场展望强劲** * 管理层预计2026年全球储能市场将实现40-50%的同比增长 [2] * 驱动因素包括支持可再生能源发展的储能安装需求上升、延长电网基础设施生命周期需要储能来提升安全性和稳定性，以及家庭需求激增（例如欧洲） [2] * 美国电力短缺因人工智能发展而加剧，预计将产生巨大的增量电力需求，这与更广泛的供需失衡相一致 [2] * 美国电网老化（大部分建于1960-1970年代，典型寿命50-70年），超过70%的输电线路已使用超过25年，约30%的电网基础设施需在未来十年升级，这将制约供给侧电力扩张并减缓2028年前的净新增装机 [3] * 人工智能数据中心推高电力需求，Grid Strategies预计到2029年将增加约80吉瓦容量，预计2025/26/27年年度增量分别为9.4/16.4/17.4吉瓦，这将通过传统发电产生难以弥合的缺口，从而推动2026-2027年储能年安装量强劲增长超过100吉瓦时，以提供电网灵活性和稳定性 [3] **人工智能数据中心带来的新增长机遇** * 人工智能数据中心电源架构正从传统不间断电源向更高效的800V直流系统转变，公司在储能和逆变器领域的深厚专业知识使其在高功率、高负载应用方面具有优势 [4] * 英伟达近期的白皮书倡导采用固态变压器结合直接绿色供电模式来优化千兆瓦级AI工厂的效率，这与公司正在进行的国内外合作以整合此类技术相一致 [5] * 管理层预计公司将在2026年实现产品商业化并进行初步小规模交付，利用这一转变在全球需求激增的背景下抢占人工智能数据中心能源解决方案市场的更大份额 [5] 其他重要内容 **投资评级与估值** * 对阳光电源维持买入评级，目标价230.00人民币，当前股价165.88人民币（2025年10月28日收盘价） [6] * 目标价基于2026年预期市盈率23.6倍，较其16.2倍的历史平均水平高出0.6个标准差，这得到了2026年储能业务量更快增长的支持 [15] * 当前股票交易于2026年预期市盈率17倍（每股收益预测：9.76人民币） [5] **风险提示** * 下行风险包括：1) 储能业务面临政策阻力；2) 美国数据中心部署延迟 [15]

公司及行业研究关键要点总结 涉及的公司与行业 * 研究主体为宁德时代新能源科技股份有限公司 Contemporary Amperex Technology Co Limited CATL 一家中国的锂离子电池制造商[10] * 公司专注于电动汽车 EV 电池和储能系统 ESS 的研发 制造和销售[10] * 行业分类为汽车零部件 Auto Parts[7] 核心运营与市场表现 中国市场表现 * 7月中国电池装机量达276GWh 同比增长37%[1] * 7月中国市场份额为432% 同比下滑21个百分点 但环比基本保持稳定[1] * 7月前三大中国客户为吉利 特斯拉 长安 分别占其国内装机量的13% 12% 9%[1] * 1-7月中国电动汽车电池总装机量同比增长50%[12] 全球市场表现 * 7月全球市场份额为37% 同比下降1个百分点 环比下降1个百分点 保持全球第一排名[2] * 1-7月全球市场份额为38% 与2024年全年持平[2] 欧洲市场表现 * 7月欧洲市场份额为46% 同比增长5个百分点 环比增长4个百分点[2] * 1-7月欧洲市场份额为44%[2] * 7月欧洲前三大客户为大众 宝马 奥迪 分别占其欧洲装机量的18% 12% 11%[2] 生产计划与需求 * 9月计划产量为695GWh 同比增长43% 环比增长8%[1] * 该计划表明中国在2025年第二季度公用事业规模储能系统抢装后 对储能电池的需求依然稳固[1] 业务拓展与战略合作 * 公司与CAR Inc 神州租车 和CMB Financial Leasing 招商银行金融租赁 签署战略合作协议 旨在刺激换电模式在汽车租赁行业的大规模应用[3] * CAR Inc 计划从今年开始部署总计超过10万辆可换电电动汽车[3] * 这些电动汽车将配备公司的标准化换电块 20号和25号 续航里程为400-600公里[3] * 为降低车辆租赁成本并提高运营效率 CMB Financial Leasing和CAES 时代电服 将为CAR Inc的自营车辆提供有竞争力的电池租赁解决方案[3] 财务数据与估值 财务业绩预测 CNY * 预计调整后净利润从2024A的50745百万元增长至2025E的66043百万元 2026E的79073百万元及2027E的91060百万元[4][9] * 预计每股收益EPS从2024A的1152元增长至2025E的1449元 2026E的1734元及2027E的1997元[4][9] * 预计每股收益年增长率2025E为257% 2026E为197% 2027E为152%[4][9] * 预计每股股息从2024A的578元增长至2025E的724元 2026E的867元及2027E的999元[4][9] * 预计每股自由现金流从2024A的1495元略降至2025E的1470元 随后增长至2026E的2012元及2027E的2523元[4][9] 估值指标 * H股目标价为47500港元 A股目标价为38900元人民币[7] * 基于H股现价42100港元 A股现价30400元人民币[7] * 预计市盈率P E从2024A的3433倍下降至2025E的2659倍 2026E的2221倍及2027E的1929倍 A股市盈率更低[4][9] * 预计股息收益率从2024A的146%上升至2025E的188% 2026E的225%及2027E的259% A股股息收益率更高[4][9] * 预计企业价值倍数EV EBITDA从2024A的2066倍下降至2025E的1714倍 2026E的1386倍及2027E的1183倍 A股倍数更低[4][9] * 预计自由现金流收益率从2024A的375%略升至2025E的382% 随后增长至2026E的522%及2027E的655% A股收益率更高[4][9] 其他财务指标 * 预计股本回报率ROE 2025E为228%[7][9] * 2024A净债务与权益比为-657% 呈净现金状态[7][9] * 预计运营利润率从2024A的151%微升至2025E的155% 2026E的165%及2027E的168%[9] * 预计EBITDA利润率从2024A的219%上升至2025E的243% 2026E的250%及2027E的252%[9] 投资观点与风险 投资理由 * 给予买入评级 因其行业领先的电池技术 麒麟电池 神行电池 和新产品战略有助于保护其市场份额[11] * 技术和规模优势为成本节约和维持毛利率提供了更多空间[11] 目标价基础与风险 * H股目标价475港元来自贴现现金流DCF和EV EBITDA估值法的平均值[27] * DCF估值采用2%的永续增长率和123%的加权平均资本成本WACC 得出公允价值474港元[27] * EV EBITDA估值采用14倍2026E的EBITDA 得出公允价值476港元[28] * A股目标价389元人民币 基于对H股目标价应用10%的估值折让 并采用港元兑人民币汇率091[29] * 主要风险包括电动汽车销售增长不及预期 原材料价格上涨 激烈竞争导致市场份额流失 海外制造和运营的不确定性与风险 汇率波动以及美国关税不确定性[28][30] 其他重要信息 行业背景数据 * 7月中国电动汽车电池总装机量为637GWh 同比增长43% 环比下降3%[12][13] * 按车辆类型分 7月装机量占比为乘用纯电动车BEV 64% 插电式混合动力车PHEV 18% 电动巴士BEV+PHEV 1% 专用车BEV+PHEV 16%[12] * 按电池化学材料分 7月NCM三元锂 占比21% LFP磷酸铁锂 占比79%[12] * 按外形分 7月方形电池占比97% 软包电池占比1% 圆柱电池占比2%[12] * 中国前十大电池供应商中 CATL排名第一 7月市场份额432% BYD第二 份额225%[13] 公司地位 * 公司是中国最大的锂电池制造商[10] * 2024年其电动汽车和储能电池总出货量达475GWh 全球排名第一[10]