公司概况 * 公司为Advanced Energy Industries (AEIS)，是一家专注于高端电源解决方案的公司[6] * 公司业务根植于半导体设备，并已多元化发展至数据中心、工业和医疗等其他高端应用领域[6] 业务构成与近期表现 * **2025年第三季度收入构成**：半导体设备业务约占42%，AI/数据中心业务约占37%，其余为工业、医疗、电信和网络业务[6] * **数据中心业务增长强劲**：预计2025年该业务将实现翻倍增长，并预计2026年将继续增长25%-30%[7] * **增长驱动力**：AI数据中心市场与传统数据中心的关键区别在于变化速度快，每年都有新的GPU和硅芯片推出，推动功率需求逐年提升[8] * **增长信心来源**：2026年的收入预测基于2025年已获得的设计订单以及部分持续业务，公司对此有较高信心[8] * **产能准备**：为应对需求，公司已在菲律宾和墨西哥墨西卡利拥有主要生产基地，并投资扩大了产能[10] 此外，公司在泰国新建了一座工厂，计划在2026年下半年投入使用，以应对任何潜在的需求上行[10] * **客户与预测**：数据中心客户群已多元化，涵盖领先的超大规模企业[12] 客户给出的高层级预测相对一致，但具体产品组合会因终端客户需求和供应链状况而频繁变动[13] 数据中心业务战略与展望 * **设计订单与未来增长**：2025年的设计订单预计将在2026年上量，而当前（2026年初）的设计活动将影响2027年的业绩[15] 设计活动仍然非常密集，公司专注于少量但项目众多的核心客户[15] * **技术挑战与策略**：数据中心业务的最大挑战在于功率密度，因为机架空间基本不变而功率需求持续上升[16] 公司通过跨代复用技术和利用公司内部现有技术模块来加快开发速度[15][16] * **800伏应用**：公司拥有多个800伏应用的开发项目，预计2027年将产生初始收入，并在2028-2029年变得更重要[17] * **市场份额与中标率**：公司在该市场的目标并非单纯追求份额增长，而是保持健康的利润率，份额增长是这一战略的副产品[11] 在选择性参与的项目中，公司的中标率接近100%[18] * **供应链管理**：公司从疫情期间的零部件短缺中吸取教训，通过设计剔除表现不佳的供应商，并对无法剔除的部件建立战略库存[19] 资产负债表上的原材料库存较多属于此类战略库存[19] 财务表现与目标 * **数据中心业务利润率**：历史上该业务利润率较低（约十几%），但目前已接近公司平均水平[20] 随着该业务规模增长至占总收入的37%-38%，公司仍能实现整体利润率目标，表明其增长未对整体利润率造成重大影响[22] 公司的目标是保持该业务利润率接近或优于公司平均水平[21][22] * **公司整体毛利率**：2025年第四季度毛利率指导为39%-40%[47] 关税对毛利率的影响约为100个基点[46] 若排除关税影响，毛利率将超过40%[47] * **长期财务模型（至2030年）**：目标为达到25亿美元有机收入和43%的毛利率[44][49] 公司对实现43%的毛利率目标仍有信心，驱动力包括：1) 持续优化工厂效率；2) 收入规模效应（每增加5000万美元季度收入约提升50-60个基点毛利率）；3) 新产品导入及单一来源产品占比提升（预计带来200-300个基点的毛利率改善）[49][50] * **运营支出与杠杆**：公司计划以收入增长率50%的速度增加运营支出[52] 预计在营业利润层面可实现35%至45%的经营杠杆，即收入每增长1美元，营业利润将增加0.35至0.45美元[53] * **资产负债表**：截至2025年9月底，公司拥有7.5亿美元现金和5.65亿美元债务[54] 半导体设备业务 * **市场展望**：对2026年持乐观态度，预计将是增长之年，信心在过去几个月有所增强[24] 乐观情绪主要受前沿逻辑（以台积电为首）和存储（SK海力士和三星的积极表态）驱动[24] * **复苏节奏**：预计2026年下半年复苏将更明显[25][26] * **细分市场驱动**：近期变化的最大驱动力来自DRAM（因其在HBM模块中的消耗）以及前沿逻辑的产能扩张[27][28] 公司在NAND领域参与度较低，因为NAND生产更偏向介质刻蚀，而这不是公司目前的强项[28] * **新产品贡献**：2023年推出的eVoS、Everest和NEVX技术在2025年创造了1000万至2000万美元收入，预计2026年将加速增长，并将在2027-2028年变得非常重要[30] 这些技术是提升前沿逻辑和存储节点吞吐量与良率的关键赋能技术[30] * **市场增长目标**：公司的长期目标是在晶圆厂设备（WFE）市场中实现1.3倍于市场增速的增长[33] 有利因素包括新技术的接受度，以及随着制程微缩，刻蚀和沉积步骤增加（刻蚀/沉积强度提升）带来的市场结构性变化[33] 工业与医疗业务 * **战略定位**：工业与医疗业务被视为公司最稳定的支柱，用以平衡半导体和数据中心业务的周期性波动[35] * **近期动态**：经历了持续数年的库存调整后，市场正在复苏[35] 分销商库存经过连续六个季度下降后已趋于平衡，订单率正在上升，2026年第一季度后收入逐季增长[36] * **航空航天与国防**：目前在该领域收入占比较低，但预计2026年将显著增长[37] 公司参与的是军用商业现货（COTS）领域[37] 公司战略与运营 * **单一来源产品战略**：公司约70%的收入来自单一来源产品，目标是提升至80%[40] 半导体设备业务几乎100%是单一来源，工业与医疗业务也绝大部分是单一来源[40] 数据中心业务正从多来源成功转向单一或双来源模式，进展良好[41] * **产能扩张**：泰国新工厂占地50万平方英尺，计划于2026年下半年首先生产数据中心产品[42] 启动初期可能面临一些挑战，但以高产量产品起步有助于更快吸收固定成本[43] 该产能扩张已纳入公司的长期财务模型[44] * **关税影响与应对**：关税自2025年4月开始实施，公司通过优化供应链物流、利用美墨加协定（USMCA）资格等方式积极应对，以尽量减少不必要的关税支付[46] * **并购计划**：公司计划通过并购加强两个领域：1) 工业与医疗业务，旨在成为该领域的头号玩家；2) 技术补强型收购，填补技术空白[55] 估值差距正在缩小，公司希望2026年能完成有重要意义的交易[54][55]

公司概况 * 公司为北美领先的环境和工业服务提供商，拥有约45年历史，预计2025年营收约60亿美元，员工约24,000人[4] * 公司业务分为两大运营部门：环境服务部门（约50亿美元营收）和安全清洁可持续发展解决方案部门（约10亿美元营收）[4][5] 业务部门详情 * **环境服务部门**：包含四个业务单元[6] * **技术服务**：2025年营收约17亿美元，略低于20亿美元，是最大业务单元，拥有大量运输设备和处置资产，包括北美最大的危险废物焚烧网络（在14个商业许可焚烧炉中运营10个）[6][7] * **安全清洁环境服务**：与技术服务互补，也是超10亿美元业务，主要服务中小型企业，提供近乎订阅式的定期服务，过去几年年增长率约10%，最近季度（Q3）增长约7%[9][10] * **现场服务**：2025年也是超10亿美元业务，2024年通过收购HEPACO增加了3-4亿美元营收，2025年有机增长率较2024年有所放缓，但仍在增长[11][12] * **工业服务**：2025年营收约13-14亿美元，今年增长较慢，主要因炼油厂和化工厂客户面临成本压力，减少了检修服务的范围和规模[13][14] * **安全清洁可持续发展解决方案部门**：核心是收集废机油并精炼成基础油，2025年预计产生约1.4亿美元EBITDA，该部门EBITDA在2021-2023年曾高达3亿美元以上，后因基础油价格下跌而回落[16][17] 近期业绩与战略 * **2025年第三季度增长**：技术服务业务营收增长12%，由处置量和项目工作推动；安全清洁环境服务业务增长约7%[10][11] * **定价策略调整**：为应对基础油价格下跌，公司改变了废机油收集的定价结构，从2024年11月每加仑约支付0.05美元，转变为目前每加仑收费接近0.50美元，从而稳定了业务[17][18] * **新设施贡献**：位于内布拉斯加州金博尔的新焚烧炉于约一年前启用，2025年预计贡献约1000万美元EBITDA，预计2026年EBITDA贡献将翻倍至2000-2500万美元，并在2026年底达到约4000万美元的年化运行率[20][36][37] 增长动力与机遇 * **产业回流**：随着更多产业回流项目进行，将产生危险废物，为公司带来业务[18][19] * **PFAS（全氟和多氟烷基物质）**：2025年PFAS相关业务收入约1.2亿美元，预计该业务线将以每年15%-20%的速度增长，且管道项目增长可能更快[19][39][43] * 市场潜力巨大，已有高达400亿美元资金被分配（包括3M基金、基础设施法案的100亿美元、国防部129亿美元等）[42] * 国防授权法案要求国防部在180天内（即2026年上半年）提交PFAS处置和销毁指南，涉及约700个受污染的军事设施，是重要机遇[40] * 环保署的饮用水标准、各州法规、大量诉讼和解等都将推动市场发展[41][42] * **人工智能与数据中心**：数据中心建设过程会产生危险废物；数据中心需要大量电力，公司现场服务业务可为电力公司提供服务；数据中心冷却系统等需要特定溶剂，公司可帮助回收处置[25][26][27] 财务表现与利润率 * **环境服务部门利润率扩张**：基于2025年全年指引，环境服务部门EBITDA利润率预计约为26%，较去年改善约70个基点，已超过公司“2027愿景”中为2027财年设定的目标[27][28] * **利润率驱动因素**：定价策略优化、网络增量增长和利用率提升、持续的成本控制、以及技术应用（包括利用AI提高效率）[29][31][32][33] * **长期利润率目标**：当前利润率26%，长期目标为超过30%，过去五年利润率已提升超过500个基点[33] 市场环境与展望 * **2025年挑战**：年初政府更迭、关税不确定性、以及炼油利润率紧张等因素，导致部分客户运营不确定性增加，某些大宗有害废物流量增长放缓[22][23][35] * **2026年积极因素**：关税不确定性有所缓解，客户讨论增加2026年产量，炼油利润率改善，利率环境可能刺激资本支出增加，基础设施投资和就业法案的积极影响[23][24] * **网络利用率**：2025年某些季度，若不计算新焚烧炉，网络利用率超过90%，理想运营区间为高80%至低90%的利用率[38]

Worthington Enterprises (NYSE:WOR) FY Conference January 14, 2026 08:45 AM ET Speaker1Good morning. Thank you all for coming to the 26th Annual CJS Winter New Ideas for the New Year Conference. I'm Will Gilday, a research analyst at CJS. Our next presentation is from Worthington Enterprises. We're very happy to have with us today Joe Hayek, CEO, Colin Souza, CFO, and Marcus Rogier, Treasurer and Investor Relations. Worthington Enterprises is a consumer and building products company with a portfolio of leadi ...

公司概况与核心业务 * 公司是PagerDuty (NYSE:PD)，一家专注于数字运营管理的公司，提供实时运营管理平台，确保企业数字运营的韧性和效率[1][2][3] * 公司的核心价值在于作为“智能与行动系统”，能够从超过700种不同的集成中获取信号，并协调正确的人员、机器或软件来响应问题，确保完美的客户体验[5][12] * 公司最初专注于呼叫管理，现已发展为一个完整的运营云平台，涵盖事件管理、AI运维、自动化和生成式AI产品[5][6] 产品平台与战略 * PagerDuty运营云平台有四大支柱：事件管理、AI运维、自动化和生成式AI产品PagerDuty Advance[6][7][8][9] * 公司近期推出了生成式AI产品PagerDuty Advance，其中包括四个能够像人类一样工作的智能体：负责排班的Shift智能体、负责诊断的SRE智能体、负责记录总结的Scribe智能体和负责提供改进建议的Insights智能体[9][25][27][29][30] * 公司正在推行新的定价策略，旨在让客户能够购买整个运营云平台，并转向更多基于使用量的模型，以提供更高的灵活性并推动产品发现[10][11][41][42] 市场机会与竞争优势 * 公司的总可寻址市场巨大，拥有8700万潜在用户，目前平台上有超过100万用户[13] * 企业面临的客户侧事件成本高昂，每分钟可能高达80万美元，这凸显了公司解决方案的价值主张：保护客户收入和声誉，同时提升组织效率[14] * 根据Forrester的研究，选择PagerDuty能为大型企业带来显著的投资回报，三年投资回报率高达249%，投资回收期少于12个月[15] * 公司的竞争优势在于：深厚的运营管理专业知识和历史、对企业级需求的支持能力、统一的AI生态系统以及快速的实现价值时间[15][16][17] 客户与财务表现 * 公司拥有超过34,000家企业客户，其中约15,400家为付费客户，客户范围从中小型企业到财富50强公司[16] * 公司拥有超过850家年消费超过10万美元的客户，并且有大量增长中的客户群体年消费超过100万美元[18] * 公司第三季度营收为1.25亿美元，同比增长5%，非GAAP运营利润率为29%[18] * 公司的长期模型目标是维持84%-86%的毛利率，并将非GAAP运营利润率目标定为30%，同时预计即将到来的财年将实现GAAP盈利[19][55] 行业动态与公司展望 * 行业正朝着AI驱动的环境发展，技术复杂性增加，导致运营环境脆弱性风险上升，这使得快速响应能力变得至关重要，为公司带来了巨大的市场机会[20] * 公司在财富500强企业中渗透率超过一半，在财富100强和全球2000强企业中的占比也很高，且自身创新步伐加快，例如在去年下半年就向客户交付了超过150项功能[21] * 公司正通过新的定价模式来增强业务韧性并推动营收增长，同时平衡增长与盈利能力，计划在保持对研发高投入的同时，从销售营销效率和一般行政费用中获取杠杆[56][57][58] * 对于并购，公司持审慎态度，主要关注能够扩展产品功能、与自身技术路线图相符的技术驱动型收购[60]

涉及的公司与行业 * 公司：莱迪思半导体 (Lattice Semiconductor, NasdaqGS: LSCC) [1] * 行业：半导体行业，专注于低功耗、中小型现场可编程门阵列 (FPGA) 市场 [2] 核心观点与论据 1. 市场定位与增长战略 * 公司专注于中小型FPGA市场，认为这是最有趣、增长最快的细分市场 [2] * 公司定位为“无处不在的伴随芯片”，为各类ASIC（如GPU、TPU、CPU、网络交换芯片）提供支持功能，包括快速安全启动、电源时序、控制等 [4][5][6] * 在数据中心，由于AI服务器架构解耦，FPGA用量从每机架数十个增至数百个 [5][28] * 在物理AI（如人形机器人、机器人出租车）领域，公司是增长向量，每个机器人可能配备数个至12个视觉设备、40至70个电机，带来巨大机会 [5][10] * 公司2024年出货超过1.5亿颗芯片，预计2025年将达1.8亿颗 [3] 2. 财务表现与增长指引 * 2025年共识增长率为21%，公司对此感到满意 [21] * 长期增长目标为15%-20%，并希望达到该区间的高端 [21] * 当前毛利率为69%-70%，EBITDA和自由现金流强劲，业务多元化 [21] * 2026年将是数据中心之年，通信与计算业务增长迅猛；工业与汽车业务将在2026年恢复增长，并在2027年加速 [22] * 2025年工业与汽车业务面临库存调整的逆风，预计在2025年底正常化，为2026年增长奠定基础 [23][24][34] * 2025年新产品收入增长约65%，预计2026年将加速 [38] 3. 数据中心业务驱动因素 * 主要驱动力包括：AI服务器架构解耦、新应用不断涌现、云服务提供商资本支出持续增长、AI服务器占比提升、单机FPGA内容价值增长 [25][26][27] * 云服务提供商资本支出预计2026年将再增长50% [26] * 在AI服务器中，公司的芯片内容（ASP）高于传统服务器，且随着向功能更多的新器件过渡，ASP持续增长 [27] * 2025年前九个月，服务器业务同比增长80%，相关通信业务同比增长63% [3][30] * 每机架的FPGA内容价值已从数百美元的低位增至数百美元的高位 [28] 4. 产品路线图与竞争优势 * 两大产品线：Nexus（小型FPGA）和Avant（中型FPGA） [15] * 公司专注于低功耗、小尺寸、高价值、长寿命（晶圆厂合作伙伴承诺20-30年生命周期）的FPGA，与集成处理器的SoC方案形成差异化 [16][17] * 通过软件工具、IP和解决方案降低FPGA编程难度，提供硬件级性能 [14] * 2025年发布了54款新器件，比2024年增加60% [18] * 2026年是Nexus（更多数据中心应用）之年，2027年是Avant（更多工业/汽车应用）之年 [22][38] 5. 终端市场动态 * 通信与计算：占营收53%，增长迅速 [3][8] * 有线通信因AI趋势驱动，架构多样化（scale-out/scale-up）利好公司 [31][32] * 无线通信方面，主要无线供应商的新ASIC将带来新的附着率机会 [32] * 传统PC客户端业务的逆风已基本消失，未来增长主要来自服务器导向的业务 [33] * 工业与汽车：占营收40%（包含航空、国防、医疗），库存已见底，预计2026年恢复增长 [3][8][22] * 2025年下半年渠道销售点 (POS) 显著回升，所有地区均有贡献，日本也已恢复增长 [34][35][36] * 消费电子：也呈现有趣趋势 [3] * AI相关营收：约60%来自数据中心，40%来自工业与汽车，预计2025年底占比达高十位数，2026年达中二十位数 [38] * 首次在工业HMI（人机界面）中获得作为主芯片的设计胜利 [38] 6. 竞争格局 * 主要竞争对手是赛灵思 (Xilinx)，其UltraScale+产品在公司的市场空间竞争 [40] * 认为新独立的Altera会变得更激进，但其路线图落后公司约24个月 [40][41] * 在中国市场，已开始从本土FPGA厂商那里取得进展 [39] * 公司通过低功耗、小型FPGA架构和客户至上的策略保持可持续的差异化优势 [39] 7. 资本配置与并购策略 * 首要重点是内部有机投资，以抓住增长机会 [42] * 会考虑无机并购以加速业务发展，目标是增强对客户的战略价值 [42][43] * 在保持资产负债表灵活性和产生现金的前提下，会考虑向股东进行审慎的资本回报 [42] * 已进行了一些小型补强收购和IP收购 [44] 其他重要内容 * 安全是公司的核心优势，在数据中心提供从信任根到后量子密码学 (PQC) 的解决方案 [9][19] * 在物理AI领域，视觉系统是公司的强项，正在电机控制方面取得进展 [10][36] * 人形机器人应用预计将在2027年上市 [37] * 公司拥有11,000名客户，其中约200名贡献了大部分收入 [20]

Crane NXT (NYSE:CXT) FY Conference January 14, 2026 08:45 AM ET Speaker2Good morning and welcome to the 26th Annual CJS Securities New Ideas for the New Year Conference. I'm Bob Labick, President of CJS, and pleased to have with us Crane NXT here today. Crane NXT is an industrial technology company focused on securing, detecting, and authenticating critical items for its customers. With us presenting for management are President and CEO Aaron Saak, Senior Vice President and CFO Christina Cristiano, and VP o ...

纪要涉及的行业或公司 * 公司：Eos Energy Enterprises (纳斯达克代码：EOSE) [1] * 行业：能源存储行业 [7] 核心观点和论据 * **当前能源系统面临挑战**：现有电网基于可预测性构建，但当今世界需求不断增长、变化无常，能源供应不均衡且面临压力，成为城市发展、产业增速和数据中心扩张的制约因素 [1] * **能源存储是变革性解决方案**：能源存储不应仅是附加或备份，而应成为系统运行的基础，它能解决能源波动问题，平滑、塑造和调度能源，从而解除能源约束，为其他发展打开空间 [2] * **推出新一代高密度储能架构“Eos in Density”**：该架构基于空间智能设计，旨在应对现实需求而非过时规划，其核心是彻底重新设计的模块化构建单元 [5] * **“Eos in Density”的核心优势是超高能量密度**：系统可提供约四倍于大多数现有系统的能量，目标为每英亩1吉瓦时，将高密度存储带入以前不可能实现的区域 [5] * **“Eos in Density”采用独特设计哲学**：为解决行业追求高密度带来的运输超重、安全和服务性挑战，公司选择设计更小、更轻、更易维护且安全性更高的单元，即“in Density核心” [7] * **“in Density核心”是集成化单元**：每个核心包含一串Z3电池模块、Dawn OS高级控制软件、内置功率控制和板载冷却系统，户外额定、自成一体，便于安装和维护 [8][9] * **系统具备高度空间配置灵活性**：核心单元可垂直堆叠，根据场地条件灵活配置，在乡村、郊区和密集城区分别可实现约250兆瓦时/英亩、500兆瓦时/英亩和1吉瓦时/英亩的能量密度 [9][10] * **系统运行灵活且响应迅速**：Z3电池和Dawn OS控制系统支持4至16小时及以上的充放电，支持每日部分和多次循环，并能在短短5毫秒内响应电网需求 [10] * **系统基于安全可靠的电化学技术**：采用静态水系卤化锌电池化学，具有固有的长循环寿命和低容量衰减特性 [10] * **系统具备卓越的运行与安全特性**：工作温度窗口大，辅助负载最小，无日历老化；可在0伏和0%电荷状态下无限期空闲，无需冷却、加热或维持最小电压/电荷；使用不可燃的水系电解质；运行噪音低；主要部件可回收；通过Dawn OS电池管理系统和DC-DC转换器实现模块和核心的独立电气隔离，确保安全 [10][11][12] * **“Eos in Density”是团队超过15年经验的成果**：系统基于对行业实际限制的深刻理解而构建，旨在适应变化、响应需求，是支持更大构想、更艰巨任务和更快进展的能源解决方案，而非仅为存储而存储 [13] 其他重要内容 * **公司技术基础**：从电子层面重新思考能源系统设计，回归并精炼了锌化学，开发出Z3模块（安全、耐用、灵活）以及集成了控制和数据分析的智能平台Eos Dawn OS [4] * **“Eos in Density”的部署流程**：部署过程直接，首先组装简单的钢结构，然后将“in Density核心”插入到位，实现了无需复杂性的扩展 [10] * **系统定位**：该系统被定位为真实、就绪且具有无限潜力的解决方案，而非仅仅是承诺或愿景 [14]

Astronics (NasdaqGS:ATRO) FY Conference January 14, 2026 08:00 AM ET Speaker1Okay, good morning, everyone. Happy New Year and welcome to the CGS Winter New Ideas Conference. My name is John Tan Wen Tang. I am the covering analyst for Astronics, which we have rated at a market outperform. Astronics is a leader in electrical systems and cabin electronics for the airline and defense industries, and the best performing stock in my coverage in 2025. Joining us today, we're happy to welcome Pete Gunderman, who is ...

T&D (OTCPK:TDHO.Y) Update / briefing January 14, 2026 12:00 AM ET Company ParticipantsDaisuke Sasaki - EVPHideo Watanabe - Senior Executive OfficerKai Talarek - Chief Growth and Optimization OfficerJeffrey Mauro - Chief Investment OfficerAlon Neches - CEOAtsuro Takemura - Executive Director of ResearchConference Call ParticipantsNone - AnalystMasao Muraki - Senior AnalystAlon NechesThanks so much, Ito-san, and thank you to the T&D team and all of the participants. If I may ask that we briefly turn to slides ...

涉及的行业与公司 * **行业**：香港/中国交通运输与基础设施，涵盖航空、航运（油轮、集装箱、干散货）、机场、快递物流 [1][6][7] * **公司**： * **航空**：中国国航 (0753.HK, 601111.SS)、中国南方航空 (1055.HK, 600029.SS)、中国东方航空 (0670.HK, 600115.SS)、春秋航空 (601021.SS)、北京首都机场 (0694.HK)、BOC Aviation (2588.HK)、TravelSky Technology (0696.HK) [2][9][10][11] * **航运**：中远海能 (1138.HK, 600026.SS)、招商轮船 (601872.SS)、中远海运控股 (1919.HK, 601919.SS)、东方海外国际 (0316.HK)、太平洋航运 (2343.HK)、海丰国际 (1308.HK) [3][9][102][104] * **机场**：上海机场 (600009.SS)、海南美兰机场 (0357.HK)、广州白云机场 (600004.SS) [4][53][54] * **快递物流**：中通快递 (ZTO.N)、圆通速递 (600233.SS)、极兔速递 (1519.HK)、顺丰控股 (002352.SZ)、申通快递 (002468.SZ)、京东物流 (2618.HK)、韵达股份 (002120.SZ) [5][68][69] 核心观点与论据 * **总体展望**：在宏观前景疲软的背景下，供给面因素至关重要 [1][6] * **航空业**： * **核心观点**：看好中国航空公司由供给驱动的多年上行周期，定价通胀自2025年10月已恢复 [2][11] * **供给面**：全球供应链中断导致飞机交付延迟，发动机供应紧张，空客已下调2025年交付预测，预计未来2-3年供给将持续紧张 [17][22] * **需求面**：1) 商务旅行复苏，与资本支出正相关；2) 出境游增长，支持更长航距和结构升级；3) 入境游潜力 [2][30][45] * **其他支持因素**：反内卷举措、人民币升值、低油价 [2][39][43] * **周期位置**：仍处于上行周期早期，客座率(PLF)经季节调整后处于历史高位，而国内票价较2003年以来的历史均值低1.5个标准差，有上升空间 [13][16] * **财务预测**：三大航基准情景下未来1-2年净利率约5%，若收益率回归2011年历史峰值，净利润有望达到人民币400亿至500亿元 [49][50] * **航运业**： * **油轮**：处于上行周期，地缘政治紧张局势加剧，部分运输受制裁石油的“暗黑船队”面临运营限制，需求可能转向主流合规市场，过去十年低资本支出限制了新船供应 [3][104][106] * **集装箱船**：面临持续供应过剩压力，新船订单占现有船队比例达34%，预计2026-27年有效运力增长将远超历史需求增速，红海航线正常化是最大风险 [3][105][136][141] * **干散货船**：海岬型船供应紧张，来自非洲和南美的长距离铁矿石运输支撑需求 [104] * **机场业**： * **核心观点**：机场正在重获议价能力，体现在免税(DF)合同续签中打破垄断、重写租金公式、增加在免税运营商中的持股 [4][54][57] * **上海机场**：新免税合同预计每年带来人民币1亿至2亿元额外租金，但当前估值已较充分 [4][58][67] * **海南美兰机场**：作为海南自贸港主题的代理，受惠于免税政策放宽，2025年11月海南离岛免税销售额同比增长27% [59][60] * **快递物流业**： * **核心观点**：行业整合仍是关键投资主题，反内卷加速了领先企业的市场份额获取 [5][69][70] * **国内市场**：看好中通快递和圆通速递，预计将通过持续的成本效率提升和服务质量溢价推动利润率扩张，两者交易于12倍2026年预期市盈率，低于国内同行平均的15倍 [5][85] * **海外市场**：极兔速递预计将继续在东南亚等运营区域整合市场份额，受电商合作伙伴协作支持，但中国业务可能继续拖累自由现金流 [5][75][96] * **行业数据**：行业件量增长从2025年前9个月的17%放缓至10月的7.9%和11月的5%，预计2026年将放缓至约8% [74][78] 其他重要内容 * **股票评级与偏好**： * **超配(Overweight)**：中国国航H股(首选)、中国南方航空H股、中国东方航空H股、春秋航空A股、中通快递、圆通速递、中远海能A/H股、招商轮船 [2][3][9][68] * **低配(Underweight)**：韵达股份、中远海运控股A/H股、东方海外国际、TravelSky Technology、北京首都机场 [9][68] * **平配(Equal-weight)**：上海机场、海南美兰机场、广州白云机场、极兔速递、顺丰控股、申通快递、京东物流、海丰国际 [53][68][102] * **风险提示**： * **航空业**：飞机交付快于预期、旅行需求因宏观阻力恶化、人民币大幅贬值、油价飙升 [52] * **航运业（集装箱）**：红海航线大规模恢复正常可能加速下行周期 [9][105] * **快递业**：极兔速递在东南亚和新市场与电商自建物流的竞争可能导致市场增长预期波动 [96] * **财务数据与估值**： * **中国国航H股**：目标价8.11港元，潜在上涨空间14%，市值206.4亿美元 [10] * **中通快递**：目标价25.00美元，潜在上涨空间14%，市值174.4亿美元，远期股息收益率4% [68][87] * **中远海能H股**：交易于9.4倍2026年预期市盈率，股息收益率5.3%，VLCC等价期租租金每上涨1万美元/天，约带来10亿元人民币税前利润 [129][131] * **极兔速递**：交易于23倍2026年预期市盈率，而中通和圆通为12倍 [101] * **宏观与市场因素**： * 摩根士丹利宏观团队将美元兑人民币汇率预测上调，预计2026年一季度达到6.85，2026年底达到7.0 [43] * 摩根士丹利全球大宗商品团队预计布伦特原油价格将跌至50美元中段，因全球石油市场过剩在2026年中达到峰值 [43] * 中国航空旅行渗透率相比日本、欧洲和美国仍有较大提升空间 [21][25]