报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [3][8] 报告核心观点 - 新疆新鑫矿业是行业内稀缺的拥有镍矿的标的，通过内生镍铜扩产和外延并购新矿种，公司步入发展快车道 [8] - 两大在产矿山同步扩产，深度受益于镍价上涨，自有矿为主，镍成本稳定 [8] - 并购的萤石矿即将投产贡献增量，镍铜硫酸价格走强，业绩大幅增长 [8] 根据相关目录分别进行总结 1 稀缺的镍矿标的，内增外拓开启发展新征程 - 公司2005年成立，2007年在港交所主板上市，2008-2009年先后收购哈密和鑫50%股权、亚克斯及聚宝100%股权，扩大镍铜矿资源基础 [8][15] - 2011年收购陕西新鑫51%股权，首次将矿种布局延伸至钒矿 [8][15] - 2025年从控股股东手中收购卡尔恰尔萤石矿51%股权，矿种布局再度扩张 [8][15] - 控股股东为新疆有色集团，持有公司40.06%股权，实控人为新疆国资委 [18] - 上海怡联矿能和中金投资（集团）作为一致行动人合计持有公司20.98%股权，紫金矿业合计持有公司2.69%股权 [18] - 铜镍矿、萤石矿资产位于新疆，两座钒矿位于陕西 [21] - 2025/26H1，公司电解镍销量12585/5446吨，同比+26%/-4%，阴极铜销量9612/4298吨，同比+8%/-6%，铜精矿销量7336/3657吨，同比-27%/-3% [25] - 2025/26H1钴销量241吨/46吨，硫酸销量22.5/7.9万吨，同比+9%/-9% [25] - 26H1实现营收12.7亿元，同比+13.2%，归母净利润2.5亿元，同比+248.1% [35] - 26H1电解镍实现营收6.7亿元，同比+7.3%，营收占比提升至53.3% [45] - 26H1阴极铜、其他产品分别实现营收3.9、2.0亿元，同比增加23.5%、15.7%，营收占比分别为30.8%、15.9% [45] - 26H1电解镍实现毛利2.0亿元，同比+24.0%，毛利占比降至44.4% [45] - 26H1阴极铜实现毛利1.4亿元，同比+4047.1%，毛利占比提升至31.0% [45] - 26H1其他产品实现毛利1.1亿元，同比+64.0%，毛利占比降至24.6% [45] - 26H1电解镍毛利率提升至30.0%，阴极铜毛利率大幅提升至36.2%，其他产品及业务毛利率增至55.4% [51] - 26H1公司毛利率提升至34.4%，同比+15.6pct，净利率19.9%，同比+13.6pct [51] - 26H1三费占比10.8%，同比基本稳定 [53] - 截至26H1末公司资产负债率40.0% [53] - 2022-2025年现金分红比例44.5%/67.9%/59.4%/56.9% [54] 2 镍：印尼“以瓢画葫”，资源民族主义支撑镍价上涨 - 2026年印尼RKAB配额审批目标设定为2.6-2.7亿湿吨，较2025年配额大幅下降29%-31% [59] - 2026年4月印尼修订镍矿HPM计价公式，大幅提升镍资源修正系数并对伴生元素计价 [63] - 以镍价18500美元/吨为例，1.6%品位火法镍矿HPM价格由32.7美元/吨上涨至67.3美元/吨 [63] - 1.6%品位湿法镍矿HPM价格由17.3美元/吨上涨至43.5美元/吨 [63] - 菲律宾参议院计划禁止镍矿出口，或将加剧镍矿供应紧张 [66] - 印尼镍矿储量中，高品位镍矿约在2031年耗尽，1.5%以上品位约在2036年耗尽 [82] - 2025年全球原生镍总供应量369万金属吨，同比增加8.7% [85] - 2025年全球纯镍产量103万金属吨，同比增加15.7% [85] - 2025年印尼镍铁产量169万金属吨，同比增加26.9% [90] - 2025年国内电解镍产量同比增长17%至39.3万吨 [98] - 2026M1-M5国内电解镍产量18.1万吨，同比+10% [98] - 镍下游需求中，不锈钢领域占比68%，电池领域占比11% [105] - 2025年国内不锈钢产量3501.9万吨，同比上升4.1%，300系产量1709.9万吨，同比增加6.5% [110] - 2026年1-5月国内硫酸镍产量17.1万吨，同比增加33.5% [121] - 预计2026-2028年全球原生镍供给378/395/413万吨，总需求376/392/409万吨，行业走向紧平衡 [125] 3 公司核心看点：镍铜矿产能扩张+并购萤石矿，业绩迎来高速增长期 - 公司在新疆全资拥有喀拉通克、黄山、黄山东、香山四座铜镍矿山，均拥有采矿权 [131] - 喀拉通克和黄山铜镍矿处于在产状态，黄山矿产能扩张完成，喀拉通克扩产工程推进中 [131] - 喀拉通克矿山位于新疆阿勒泰富蕴县，为硫化镍矿，是新疆第一座镍矿山 [132] - 截至2026年6月30日，喀拉通克矿山镍、铜资源量分别为14.5/25.5万吨，平均品位0.54%/0.96% [134] - 镍、铜储量分别为10.4/17.2万吨，平均品位0.64%/1.05% [134] - 喀拉通克目前年采选产能104万吨，年高冰镍冶炼30698吨（8000镍吨） [146] - 阜康精炼厂目前产能1.3万吨电解镍+1.5万吨阴极铜+200吨电钴+2万吨硫酸 [147] - 喀拉通克采选产能规划由104万吨提升至150万吨，投产后新增1829吨镍、3375吨铜产能，镍铜增幅均44% [148] - 扩建项目预计2027年投产 [150] - 2025/26H1喀拉通克矿石产量119/64万吨，同比+22.6%/+11.8% [151] - 2025/26H1电解镍产量13007/5446吨，同比+26.6%/-9.7%，阴极铜产量9007/4708吨，同比+2.4%/+23.4% [151] - 26H1电解镍单吨生产成本8.7万元，同比+5.7%，阴极铜单吨生产成本5.8万元，同比-15.4% [154] - 2008年公司收购亚克斯及聚宝，全资控股黄山铜镍矿、黄山东铜镍矿、香山铜镍矿 [160] - 截至2026年6月30日，三座矿山资源量合计矿石6085.7万吨，铜品位0.29%，镍品位0.46%，铜金属量17.7万吨，镍金属量28.2万吨 [160] - 储量合计矿石2352.1万吨，铜品位0.31%，镍品位0.50%，铜金属量7.5万吨，镍金属量12.0万吨 [160] - 黄山铜镍矿产能由132万吨提升至198万吨，2025年6月扩产完成，产能增幅50% [164] - 2025/26H1黄山矿矿石产量152.0/84.9万吨，同比+13.2%/+27.3% [168] - 2024/2025年镍精矿产量4.4/5.1万吨，同比+45.9%/+15.8%，铜精矿产量0.9/0.8万吨，同比+55.2%/-15.6% [168] - 2025年公司10.98亿元从控股股东手中收购卡尔恰尔萤石矿51%股权，是国内最大的单体萤石矿，国内储量占比6.4% [8] - 矿山规划120万吨采选/30万吨精矿产能，26H2正式投产 [8] 4 盈利预测与投资建议 - 假设26-28年镍价为1.75/1.70/1.70万美元，铜价维持在1.3万美元 [10] - 预计公司2026-2028年归母净利5.3/6.0/6.9亿元，对应现价的PE为7/6/6倍 [8]