纪要涉及的行业和公司 - **行业**：医药行业，细分包括创新药、医疗器械（设备、家用医疗器械、IVD、高耗、低值耗材）、中药、原料药制剂、医疗服务、创新链（CXO、生命科学服务） - **公司**：信达生物、敖华、开立、麦瑞、新华、联营、新产业、安图、普门、惠泰医疗、伟思医疗、英科、维力医疗、振德医疗、阿胶、江中、昆药、通用、唐盛达、安利、马应龙、海思科、新易泰、华东、运动生活、药明康德、药明合联、康德罗、耀明、耀明合研、康龙化成、凯莱英、浩元医药、阿拉丁、毕得医药、CompuBlocks、奥特曼、统一生物 纪要提到的核心观点和论据 医药行业整体行情 - 年初至今医药行业行情在一级行业中处于中位数偏上水平，若支付端出现积极变化，行业表现有望更好甚至靠前；宏观环境和其他行业表现也会产生影响 [2] 创新药领域 - **行情趋势**：市场出现底部修复变化，港股更为明显，今年对整个医药板块持乐观态度；接近30个创新药对外授权数据庞大，基本面无需担忧，创新板块右侧拐点已现，如信达生物股价修复 [4][5][6] - **投资机会**：头部公司值得配置，自下而上寻找机会，ADC、双抗、减重等领域有高收益率机会 [6] 医疗器械领域 - **设备更新**：国家和地方文件推动设备更新有条不紊进行，重点方向包括大型和中小型设备，以影像设备为主，推荐敖华、开立、麦瑞、新华、联营等受益标的 [8][9] - **家用医疗器械**：看好海外市场 [9] - **IVD板块**：发光市场规模大、增速快、国产化率低，是景气度高的赛道；出海处于全面升级状态，产品管线丰富，中高端机型增速快，看好麦瑞、新产业、安图等龙头企业，以及普门等特色企业 [10] - **高耗领域**：抓核心赛道，如电生理，国内手术渗透率提升空间大，国产化率仅10%左右，集采有助于国产企业提升市占率，重点关注惠泰医疗和伟思医疗 [11] - **低值耗材领域**：关注英科，其涨价逻辑已兑现，未来有扩产逻辑，有望提升全球手套产能占比；维力医疗、振德医疗产品升级和品类扩充表现不错 [12] 中药领域 - **行业趋势**：呈现国进民退、大进小退、集中度提升趋势，2024 - 2025年部分国企出现管理层变更、股权基地草案落地等事件 [13] - **重点公司** - 阿胶：2025年新董事长上任，股权激励有望落地，业绩确定性强，有并购预期 [14] - 江中：修订五项基地草案，业绩考核目标从9%提升到12%，有并购预期，分红率预计不错 [14] - 昆药：动弹序列结果有亮点，中标价格好，渠道投放有优势，血塞通软胶囊有望弥补降价影响，看好其业务弹性 [15] - 通用、唐盛达：地方性国企，表现值得持续跟踪 [15] - 安利：若成本难改善，有提价预期带动业绩修复 [16] - 马应龙：大部分同事完成换届，改革成果值得期待，2026年用户量中枢在15 - 20，产品表现好，未来可能提高分红比例 [16] - **并购整合**：关注昆药、天士力、凌玮企业等的并购整合情况 [17] - **困境反转**：2025年二季度部分以处方药为主的企业毛利率可能改善；太极、健民等标的库存或需求周期可能变化，值得跟踪终端数据和基本面 [18] 原料药制剂公司 - 公司在原料制剂一体化业务拉动下，有成长为中大型市值公司和先进制造企业的潜力；过去制剂业务存量风险逐步清除，未来多个特色仿制药品种将上市并通过集采续标放量；西芙丸西芙剂有望在2025年贡献利润弹性；围绕仿制药、改良型新药、创新药的研发战略升级，多个改良型新药项目进入收获期，心脑血管慢病领域有多个大品种在研；润星口纺织药2025年开始放量，有望带来上亿元收入弹性；2024 - 2026年规模净利润有望达到接近9000万、1.5亿 - 2.2亿，当前股价对应2025年PE为18倍 [19][20][21] 医疗服务领域 - 眼科类医疗服务价格项目立项指南发布，对现行项目整合分类，体现技术难度差异，鼓励医疗机构提供专业针对性服务，获取差异化收入；随着医疗服务改革进入尾声，行业不确定性降低，发展前景更清晰 [22][23] 创新链（CXO和生命科学服务）板块 - **CXO板块** - 国内生物医药投资环境好转，CXO板块订单增长，多数标的2024年上半年在手或新增订单增长超15%，三季度延续高增长；出口型公司有利润端加成 [25] - 药明系公司表现良好，康德罗明确2024年收入目标完成，有信心2025年更好；耀明收入2025年加速增长，耀明合研2025年收入端增速指引超35%；康龙化成和凯莱英2024年新订单增长超20%，对2025年增速回到双位数有信心 [27] - **生命科学服务板块** - 板块内公司出现业绩拐点或边际向上，如浩元医药、阿拉丁二季度出现拐点，毕德医药三季度贸易环境提升，白兔四季度业绩超预期 [28] - 2025年可能是并购大浪潮起点，投资方向为找基本面向上促进拐点、拐点能持续向上、资金充裕有并购预期的公司 [28] 仿制药板块 - 第十批集采结果落地及部分省产联盟集采影响市场信心和板块估值，部分高估值标的调整；但部分传统药剂已实现存量集采风险出清，如海思科、新易泰；企业仿制药业务应动态看待存量和增量，很多公司每年有10 - 15个仿造新品上市，可弥补存量下滑；看好新易泰底部位置，关注海思科、华东；运动生活2025年新的增量产品有望弥补集采造成的收入缺口，且国际化业务起步 [29][30][31] 药明系JPM更新 - **药明康德** - 一体化平台集成三大业务板块，实现行业洞察、业务协同和项目转换；早期业务交付化合物数量多，带来超60%新客户 [32] - 通过战略将项目从早期往后期转化，管线数量充沛，转化效率提升；支持和生产全球临床阶段小分子药物份额高，管线增速超行业平均 [33][34][35] - 集采业务收入持续快速增长，产能扩充；2024年展现韧性，净利率预计与2023年相似；在手订单表现亮眼，新签项目数量多，来自美国和现有客户比例高 [35][36][37] - 赢得分子项目表现出色，临床三期和商业化阶段项目数量增长；PPQ数量稳步增长，预期2025 - 2026年完成数量可观，意味着CMO收入增长可期；2025年有望加速增长 [37][38] - **药明合联** - 在RDM全链条为客户赋能，研发团队掌握ADC相关技术，平台升级，全球7种采用该平台技术的ADC进入临床，载药连接子开发经验丰富 [39] - 帮助客户缩短开发时间，M端推进全球生产战略，产能加速扩张；累计服务客户和支持项目数量多 [40] - 2024年业绩超预期，2025年指引预期持续高速增长，收入增速超35%，中长期年复合增速高于行业 [41][42] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 华创证券将持续推出AI在医药其他领域应用的相关专家和上市公司电话会 [3] - 2025年1月生物医药投融资金额同比增长26%，环比增长7%，连续五个月环比增长 [25] - 2024年7月 - 年末美元对人民币走势呈V字形和下滑态势 [26] - 毕德医药打算收购全球Top2和Top3的公司CompuBlocks，奥特曼要收购统一生物 [28]

行业与公司 - 公司涉及疫苗、生物药、CDMO（合同研发生产组织）等领域，主要业务包括疫苗生产、大分子药物（如双抗、ADC）等[2][3][4] - 行业背景为全球疫苗和生物药市场，特别是新冠疫情期间的疫苗需求推动了相关业务的发展[3][6] 核心观点与论据 - **战略调整**：公司决定聚焦核心业务，包括蛋白药物、双抗、ADC，并计划用中国的疫苗基地服务全球市场，原因是海外疫苗业务的成本竞争力较低[2][4] - **爱尔兰疫苗工厂出售**：公司将爱尔兰疫苗工厂出售给摩沙东，原因是该工厂的投资回报率低于预期，运营成本较高，且公司希望将资金用于更高回报的业务或股票回购[3][4][6] - **合作增强**：与摩沙东的合作并未因工厂出售而减弱，反而在生物药领域有更紧密的战略合作[4][5] - **成本与回报**：爱尔兰疫苗工厂的建设和运营成本因新冠疫情上升，导致投资回报率低于预期[6][13] - **未来布局**：公司将继续在海外（如爱尔兰、新加坡、美国）投资，但会优先选择投资回报率高于17%-18%的项目[14][21] 其他重要内容 - **订单与收入**：爱尔兰疫苗工厂的订单为20年30亿美元，年均1.5亿美元，但该工厂仅服务于摩沙东一个客户[7][8][9] - **新项目进展**：公司在苏州的疫苗基地有望承接新的全球项目，且疫苗新建模式在行业内具有领先优势[8][17] - **R端业务**：2024年R端业务（如耳端转让）预计带来1.4亿美元的年收入，7个全球项目平均每个贡献2000万美元[12] - **地缘政治风险**：公司强调出售爱尔兰工厂并非因地缘政治，而是基于投资回报率的战略决策，且公司不在美国国防部（DOD）的生物技术公司清单上[14][22] 数据与百分比 - 爱尔兰疫苗工厂订单：20年30亿美元，年均1.5亿美元[7][8] - R端业务收入：7个全球项目预计带来1.4亿美元年收入，平均每个项目2000万美元[12] - 海外投资回报率目标：17%-18%以上[14]

一、涉及公司 药明康德[1] 二、核心观点及论据 （一）业绩表现 1. 2024年第三季度，药明康德收入达104.6亿元，环比增长13%，经调整后净利润为29.7亿元，环比增长20.9%，剔除新冠项目后，收入同比增长14.6%。前三季度总收入277亿元，同比下降6.2%，剔除新冠项目后同比增长4.6%，经调整后净利润为73.5亿元，同比下降4.1%[3]。 2. 公司前三季度经调整后毛利率为40.9%，净利润率为26.5%，经营现金流增长强劲，自由现金流达55.6亿元，预计全年收入将达到383 - 405亿元，同比增长2.7% - 8.6%，自由现金流60 - 70亿元[2][15][16][18]。 （二）全球客户与订单 1. 截至2024年前三季度，新增全球客户超过800家，总活跃客户群超过6,000家，小分子DNA管线新增915个分子，目前总计达3,356个，在手订单达438.2亿元，同比增长35.2%。来自全球前20大制药企业的收入为112.2亿元，剔除新冠项目后同比增长23.1%[4]。 （三）产能建设 1. 2024年1月，多肽固相合成反应釜总体积已增至32,000升，年底将达41,000升，2025年产能将进一步增加。2024年5月，新加坡研发和生产基地开工建设，一期计划2027年投入运营[5]。 （四）区域市场表现 1. 剔除新冠项目，美国地区收入同比增长7.6%，欧洲地区同比增长14.8%，中国及日韩地区有所下降，多元化收入来源确保公司业绩稳定性和韧性[6]。 （五）各业务板块发展 1. 无锡凯美瑞CRDM业务：第三季度收入重回正增长1.4%，达78.8亿元，剔除新冠项目后同比增长26.4%，前三季度总收入200.9亿元，剔除新冠项目后同比增长10.4%，经调整毛利率为45.5%[7]。 2. 小分子业务：前三季度收入达124.7亿元，剔除新冠项目后同比增长7%，小分子CDM管线保持扩张，有3,356个，包括68个商业化项目和79个临床三期项目[8]。 3. 新分子太子业务：前三季度收入达35.5亿元，同比增长71%，在手订单同比增长196%，服务客户数和服务分子数分别提升20%和22%[9]。 4. 无锡Testing：前三季度收入46.2亿人民币，同比下降4.9%，经调整毛利率下降至34.6%，实验室分析与测试业务营收32.6亿人民币，同比减少7.9%，药物安全性评价业务营收下滑10.1%[10][11]。 5. 无锡达拉吉：前三季营收18.3亿人民币，同比减少3.6%，经调整毛利率降至38%，新分子种览锗关生物学能力建设持续推进，新平台服务客户数及项目数稳步上升[12]。 6. 无锡atu：管线有59个项目，包括2个商业化项目、4个临床三期、8个临床二期以及45个临床前和临床一期项目，2024年一季度新增q肿瘤淋巴细胞疗法商业化项目，正在为CAR - T产品慢病毒载体生产做BL申报准备，已完成工艺验证并开始PPTV生产，预计客户2024年第四季度申报FDA，还进行了创新体内制造CAR - T疗法临床试验，提供全流程服务[14]。 （六）应对外部挑战 1. 美国拟议法案影响无锡IPO公司，前三季度收入8.5亿元，同比下降17%，经调整的毛利率同比下降23.6个百分点，公司正在评估选项保持运营。美国生物安全法案虽有溯及既往条款但立法路径不确定，公司反对不合理预设，将与顾问合作澄清事实并呼吁修改法案，强调自身无相关风险[13][17]。 三、其他重要内容 1. 2024年第三季度美元较第二季度末贬值接近4%，汇兑损益暂时影响了归母净利润和扣非归母净利润[15]。 2. 公司已在2024年前三季度完成A股及H股共计超过40亿元人民币回购计划，并全部完成注销以减少注册资本[16]。

关于奥测 - 奥测是药明康德旗下的大健康全量产品 [1][2] - 奥测与全球顶级医疗机构Mayo Clinic深度合作,引进Mayo Clinic的最新临床实践和技术革新 [3][13] - 奥测拥有"5+1"全学科执业资质,包括临床细胞分子遗传学、临床免疫血清学、临床化学、临床体液血液、临床微生物学和病理科 [14] - 奥测拥有2000+项特色检测项目,并具有自主研发能力,可根据疾病需求定制开发产品 [7][9] 产品概述 - 奥测产品涵盖直通Mayo就医、癌症早筛、脑健康、心血管、肝病、精准用药等多个领域 [16][38][39][45] - 在肝癌早筛方面,奥测采用GALAD模型,可以在早期发现肝癌,提高诊断准确性 [23][29][30] - 在阿尔兹海默病诊断方面,奥测采用国际领先的血液检测方法,可以在早期发现阿尔兹海默病 [43][45] - 在肿瘤精准用药方面,奥测提供全面的基因检测服务,覆盖主流癌种,为患者提供个性化的用药方案 [52][53][54][55] 服务交付 - 奥测建立了覆盖全国93个主要城市的采样网络,提供上门采样服务,保障服务质量 [67][68][69] - 奥测的实验室检测服务达到国际先进水平,获得CAP认证,确保检测结果的准确性 [71][72] - 奥测提供专业的报告解读服务,包括在线预约、1对1解读等,帮助客户更好地理解检测结果 [73][74] - 奥测还提供直通Mayo就医的服务,为客户提供全球最优质的医疗资源 [76] 创新合作 - 奥测积极与保险公司合作,为保险行业提供全链路的健康管理服务,助力保险创新 [78][79][83] - 奥测通过整合诊断服务,帮助保险公司实现精准核保和核赔,降低风险 [102][103] - 奥测还参与了针对罕见病患儿的诊疗服务,为患者提供全方位的支持 [107][108]