财务数据和关键指标变化 - 2025年全年总营收为117亿美元，同比增长28% [6] - 2025年全年医疗损失率为87.4%，同比上升570个基点 [7] - 2025年全年运营亏损为3.96亿美元，同比恶化4.54亿美元 [18] - 2025年全年调整后EBITDA亏损为2.8亿美元，同比恶化4.79亿美元 [18] - 2025年全年SG&A费用率为17.5%，同比改善约160个基点 [7] - 2025年风险转移占直接保费的比例约为18.5%，同比上升390个基点 [17] - 2025年净亏损为4.43亿美元 [15] - 2026年总营收指引区间为187亿至190亿美元，按中点计算同比增长61% [19] - 2026年医疗损失率指引区间为82.4%至83.4%，按中点计算同比改善450个基点 [20] - 2026年运营利润指引区间为2.5亿至4.5亿美元，按中点计算同比改善近7.5亿美元 [7][22] - 2026年SG&A费用率指引区间为15.8%至16.3%，按中点计算同比改善约140个基点 [21] - 2026年调整后EBITDA预计比运营利润高出约1.15亿美元 [22] - 2025年第四季度医疗损失率为95.4%，同比上升730个基点 [15] - 2025年第四季度风险调整应计项目增加2.75亿美元 [16] - 2025年第四季度获得有利的年内进展9900万美元和有利的前期进展3600万美元 [16] - 截至2025年12月31日，公司拥有约55亿美元现金和投资，其中母公司层面为4.14亿美元 [23] - 截至2025年12月31日，保险子公司拥有约10亿美元资本盈余，其中超额资本为3.15亿美元 [23] 各条业务线数据和关键指标变化 - 截至2026年2月1日，公司服务340万会员 [10] - 预计2026年第二季度初付费会员数约为300万，同比增长58% [10] - 2025年底会员数约为200万，同比增长22% [15] - 2026年开放注册期结束时，会员注册数为340万 [42] - 公司市场份额从2025年的17%增长至2026年的30% [10] - 个人市场总会员数为2300万，同比下降5%，好于预期 [9] - 会员平均年龄为38岁，同比年轻约1岁 [20] - 会员保留率保持稳健，生活方式产品的会员保留率高于平均水平，且推荐可能性高出50% [11] - 2026年加权平均费率增长约28%，但考虑到会员年龄和金属等级组合变化，每会员每月增长较低 [19] - 2026年预计流失率较高，主要因被动注册会员面临保费上涨 [20] - 金属等级组合发生显著变化：青铜计划占比从约25%升至39%，白银计划占比从71%降至36%，黄金计划占比从3%-4%升至25% [66] - 生活方式产品（如HelloMeno、Buena Salud、Hy-Vee Health with Oscar）吸引了新的消费者群体并创造了忠诚的客户基础 [11] - 代理人工智能护理指南机器人在高峰和开放注册期间将响应时间缩短了67% [12] - 健康代理Oswell以高准确性和质量完成了86%的会员提问 [12] - 2025年第三季度完成了4.1亿美元的可转换票据发行，净收益3.6亿美元，随后签订了4.75亿美元的三年期循环信贷额度 [23] 各个市场数据和关键指标变化 - 个人市场整体规模为2300万会员，同比下降5% [9] - 市场收缩幅度可能接近公司最初预测的20%-30%区间的低端 [9] - 公司在亚利桑那州、佛罗里达州、新泽西州和德克萨斯州等主要服务区域持续增长个人和家庭计划及个人护理健康报销安排会员 [10] - 经纪合作伙伴关系扩大了60% [11] - 公司重新提交了覆盖约99%会员的州的费率，以反映2025年更高的市场发病率 [19] - 个人护理健康报销安排会员数量在2026年翻了一番 [85] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点：加速全国个人和家庭计划及个人护理健康报销安排扩张；创造具有卓越消费者体验的生活方式产品；通过人工智能和无缝执行推动运营卓越 [13] - 2025年是行业的“重置年”，市场发病率因医疗补助人群进入市场和计划完整性举措而上升 [8] - 公司采取了果断行动，通过严格的定价、分销和产品策略追求盈利增长，而竞争对手则退缩或退出市场 [8] - 公司的定价策略始终假设了增强保费税收抵免的到期 [8] - 公司对个人护理健康报销安排的愿景不仅包括捕获会员，还包括通过前端业务与雇主合作，将其转换为固定缴款模式，从而产生更高利润、不受监管且无需风险资本的收入 [84] - 公司相信生活方式产品和将投资决策与融资决策分离的模式是未来，旨在为会员创造终身价值 [85][86] - 人工智能投资正在整个业务中创造效率，整合到平台中以自动化任务、扩展服务运营并改善决策支持 [12] - 公司拥有12年的个人市场经验 [14] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 行业面临挑战，市场发病率上升导致索赔高于预期，风险调整抵消低于预期 [15] - 早期2026年开放注册结果证明了个人市场的韧性 [8] - 个人市场的稳定性凸显了消费者对维持健康保险的优先考虑 [9] - 更多的个体经营者、在职美国人和零工经济工作者正在进入市场，因为团体保险无法满足他们的 affordability 需求 [9] - 个人市场的基本特征，加上更大且不断增长的可寻址市场，可以吸收发病率变化而不会对趋势产生巨大影响 [9] - 公司已为增强保费税收抵免到期准备了很长时间，并在2025年采取了审慎行动，为盈利增长和改善财务表现定位 [18] - 公司预计2026年将恢复盈利 [7] - 市场收缩的主要不确定性在于，当会员开始使用计划并意识到需要支付的自付费用时，他们是否会维持保险 [40] - 公司预计2026年风险调整占直接保费的比例约为20% [20] - 在资本方面，一个有用的经验法则是，每10亿美元保费需要持有约5000万美元资本 [24] 其他重要信息 - 2025年较高的运营亏损主要归因于更高的市场发病率导致的风险调整应付账款增加 [7] - 2025年风险调整在整个年度都是不利因素，主要归因于医疗补助重新确定导致成员进入ACA市场的全年影响以及计划完整性努力 [17] - 第四季度整体利用率略高于预期，住院利用率持续缓和，而门诊和专业服务利用率增加，这与会员在增强保费税收抵免到期后加速就医有关 [16] - 2026年展望反映了2025年观察到的较高市场发病率、2026年发病率的增量增加，以及与2025年经验基本一致的医疗成本趋势和利用模式 [21] - 公司结合了额外的第三方数据来评估新会员的风险状况，该状况略好于定价和预期，而续约风险评分符合预期 [21] - 关于季节性，预计医疗损失率在第一季度最低，在第四季度最高，因为会员达到了年度免赔额 [21] - 预计SG&A费用率在前三个季度相当一致，在第四季度会有所上升 [22] - 公司正在与Wakely合作，以获得更及时的市场信息，以帮助预测风险调整 [33][78] 问答环节所有提问和回答 问题: 如何对新会员的医疗损失率下降感到放心，以及关于风险调整的更多细节 [29] - 回答: 将会员分为续约会员和新会员，对续约会员有充分信息，对新会员则利用第三方临床数据来了解其历史利用趋势，从而对医疗损失率预测感到放心 [31] - 回答: 预计2026年风险调整占直接收入的比例将升至约20%，因为公司吸引了大量年轻健康会员，这推高了风险调整 [32] - 回答: 正在与Wakely合作，期待新的报告能提供整个市场会员情况的更多可见性，有助于所有人预测风险调整 [33][34] 问题: 第四季度利用率情况及其与2026年预期的关系 [36] - 回答: 第四季度利用率略高于预期，但季度医疗损失率表现主要受风险调整调整驱动 [36] - 回答: 利用率压力部分源于会员失去补贴后寻求医疗，体现在门诊、专业服务、物质滥用障碍、心理健康福利和实验室检查等方面增加，但这些是会员利用福利的行为，不令人担忧其后续影响 [36][37] 问题: 整体市场规模和定价充足性，以及如何确保同行定价适当 [38] - 回答: 目前市场收缩了5%，但会员改变了计划设计，公司书中白银占比减半，青铜增加近50%，黄金几乎翻了两番，这意味着人们选择了更高免赔额的计划 [39] - 回答: 关键不确定性在于会员看到保费后是否支付，以及开始使用计划后因自付费用高而是否维持覆盖，预计到年底市场收缩将接近20%-30%预测区间的低端 [40] 问题: 开放注册期结束时的会员数以及2026年1月的支付率情况 [42] - 回答: 开放注册期以340万注册会员结束，目前支付率与去年相近，略低于2023和2024年 [42] - 回答: 预计第一季度末付费会员数为300万 [43] 问题: 第一季度宽限期后的预期会员变化节奏 [44] - 回答: 第一季度流失率较高，预计从340万降至300万，此后流失模式将更接近ARPA之前，即每月约1%-2% [44] - 回答: 预计今年特殊注册期会员将减少，因此全年会员数可能呈下降趋势，而非近年来的上升趋势 [45] 问题: 金属等级组合变化及历史青铜计划经验 [47] - 回答: 历史经验可能不适用，因为出现了从白银到青铜和黄金的转移，青铜计划一直是高性能产品，公司对此转移感到完全放心 [47] - 回答: 公司哲学是所有计划利润率需在相对狭窄的区间内，都应为公司总盈利能力做出强劲贡献，青铜计划因免赔额更高，流失率可能略高 [47][48] 问题: 新会员来源及第三方数据准确性变化 [49] - 回答: 约40万被动注册会员将流失，公司通过夏季招募11000名新经纪人、会见17000名经纪人并提供工具，帮助经纪人将受影响的会员转移到合适计划，从而推动了增长 [50][51] - 回答: 对于新会员，大部分有第三方临床信息，可以预期其表现并及早介入管理其健康状况，对于市场新人，有大量历史数据了解其情况，目前未发现令人担忧的特征 [52][53] 问题: 通过经纪人注册的会员占比 [55] - 回答: 通常90%-95%的会员通过经纪人注册，尽管在HelloMeno等定制计划中看到了大量直接注册 [56][57] 问题: 被动注册会员支付首期保费后又退出的行为理解 [58] - 回答: 今年与往年不同，当会员看到与其计划相关的自付费用时，可能会认为昂贵且无法负担 [58] - 回答: 医疗保健已成为许多美国家庭预算中最大的单项支出，人们担心因没有保险而失去房屋或破产，因此不确定这会导致退保还是维持，公司正在对冲因此导致的退保水平 [59] - 回答: 从2025年有自付保费主动或被动注册的会员，支付率相对强劲，真正高不支付率的人群是从0美元计划转变为需要自付的人群，他们可能在一季度末宽限期结束后才流失 [60] - 回答: 公司不是呼叫中心的主要用户 [61] 问题: 金属等级组合变化百分比及每会员每月收益与营收增长指引的匹配 [64] - 回答: 青铜计划占比从前两年的约25%升至39%，白银从71%降至36%，黄金从3%-4%升至25% [66] - 回答: 会员特征（如更年轻）对每会员每月营收有影响，需要在建模时考虑 [67] 问题: 医疗损失率指引中对续约会员和新会员的考量差异 [68] - 回答: 公司使用历史经验对不同人群进行建模，鉴于已为此人群工作超过两年，对其表现有深入的预期和理解，在定价和指引中考虑了所有信息，估计非常平衡 [69][70] - 回答: 风险调整允许的增加也推高了医疗损失率 [71] 问题: 在没有增强补贴的情况下实现EBITDA盈利的关键杠杆及医疗损失率和SG&A的阻力/助力 [73] - 回答: 关键杠杆包括：增长可降低总成本百分比；人工智能可创造更好的会员体验和粘性，降低成本；在医疗损失率方面，不断优化合同和利用率管理，控制趋势 [73][74] - 回答: 澄清指引是基于运营利润，而非调整后EBITDA，预计调整后EBITDA比运营利润指引高出1.15亿美元 [75] 问题: 如何获得更多市场洞察以使风险调整更透明、波动更小，以及潜在的改革 [77] - 回答: 估计风险调整最困难的部分是预测市场动向，公司擅长预测自身账面表现，但对市场不可见的变化感到意外 [78] - 回答: 正与Wakely合作，以获得更及时的市场信息，虽然首次报告可能无法完全实现，但在行业参与者支持下，可以逐步提高该估计的可见性 [78][79] 问题: 个人护理健康报销安排和特定条件计划如何加速采用，以及公司的先发优势 [82] - 回答: 个人护理健康报销安排机会不仅在于捕获会员，还包括与雇主合作转换为固定缴款模式，从而产生更高利润的收入，会员数量在今年翻了一番，但需展示市场稳定性以吸引更多雇主 [84][85] - 回答: 生活方式产品方面，相信将投资决策与融资决策分离是未来，旨在创建类似健康储蓄账户、罗斯个人退休账户的资金池，让个人用资金购买符合其需求的合格健康计划，从而创造会员终身价值，这是个人市场的最终目标 [85][86][87] 问题: Hy-Vee安排相关的会员情况及个人护理健康报销安排会员的粘性 [89] - 回答: 目前未按细分市场公布个人护理健康报销安排具体数字，但其增长是成功的，认为个人护理健康报销安排粘性更强，因为只要个人有资金支付，就可以保留所购计划，无需更改 [89] - 回答: 个人护理健康报销安排是超越ACA模式的发展，使个人可以购买适合自己的保险和网络，并长期保持 [90] 问题: 2026年新会员参与率与去年同期的比较 [92] - 回答: 目前判断为时过早，第一季度后会有更好了解 [93] 问题: 指引中对零利用率会员比例变化的假设，以及与2019年比较 [95] - 回答: 通常不评论非利用率会员比例，这是拥有健康会员的正常部分，鉴于会员更年轻，不应假设非利用率水平会降低，所有这些因素都已纳入医疗损失率指引 [95][96] 问题: 预计在第一季度流失的40万会员在2025年的医疗损失率情况，以及与历史流失会员的比较 [97] - 回答: 不会具体说明这些会员的细节，2025年与2026年医疗损失率的差异主要是市场发病率同比变化的故事，定价已考虑去年市场发病率变化、2026年人们离开ACA的预期增加等因素，并包含了高于历史但相对去年一致的趋势，因此对恢复盈利有信心 [98]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度及全年业绩：总营收117亿美元，同比增长28% [6][17] 销售、一般及行政费用（SG&A）比率为17.5%，较上年改善约160个基点 [7][17] 医疗损失率（MLR）为87.4%，同比上升570个基点 [7][17] 2025年运营亏损为3.96亿美元，调整后EBITDA亏损为2.8亿美元 [7][18] - 2026年财务展望：预计总营收在187亿至190亿美元之间，按中点计算同比增长61% [19] 预计医疗损失率在82.4%至83.4%之间，按中点计算同比改善450个基点 [20] 预计SG&A费用比率在15.8%至16.3%之间，按中点计算同比改善约140个基点 [21] 预计运营收益在2.5亿至4.5亿美元之间，同比显著改善近7.5亿美元，按中点计算运营利润率约为1.9% [7][22] 预计调整后EBITDA将比运营收益高出约1.15亿美元 [22] - 风险调整影响：2025年风险转移占直接保费的约18.5%，同比增加390个基点 [17] 2026年，预计风险调整占直接保费的比例约为20% [20][32] 第四季度因会员健康状况优于市场预期，风险调整应计项目增加了2.75亿美元 [16] - 资本状况：截至2025年12月31日，公司拥有约55亿美元现金和投资，其中母公司持有4.14亿美元 [23] 保险子公司拥有约10亿美元资本盈余，其中3.15亿美元为超额资本 [23] 第三季度完成了4.1亿美元的可转换票据发行，净收益3.6亿美元，随后获得了4.75亿美元的三年期循环信贷额度 [23] 各条业务线数据和关键指标变化 - 会员增长与构成：截至2026年2月1日，公司服务340万会员 [10] 预计第二季度初付费会员约为300万，同比增长58% [10] 2025年第四季度末会员约为200万，同比增长22% [15] 会员平均年龄为38岁，同比年轻约一岁 [20] - 产品组合变化：2026年开放注册期间，会员从白银计划向青铜和黄金计划迁移 [20][39] 青铜计划占比从过去两年的约25%升至39%，白银计划从71%降至36%，黄金计划从3%-4%升至25% [66] 公司推出了新的低成本青铜和黄金计划，以应对增强保费税收抵免到期 [11] - 生活方式产品创新：推出了针对特定条件和生命阶段的新产品，如HelloMeno（首个ACA更年期计划）、Buena Salud（针对糖尿病会员的西班牙语优先体验）以及Hy-Vee Health with Oscar（标志性ICHRA计划）[11] 这些产品的会员留存率高于平均水平，向亲友推荐的可能性高出50% [11] 各个市场数据和关键指标变化 - 个人市场动态：2025年行业整体市场发病率上升，主要因医疗补助计划成员进入市场及计划完整性举措 [8][17] 2026年开放注册早期结果显示市场韧性，最新CMS数据显示整体市场会员为2300万，同比下降5%，好于预期 [9] 市场收缩幅度可能接近公司最初预测的20%-30%区间的低端 [9] - 市场份额：公司在业务覆盖区域的市场份额从2025年的17%增长至2026年的30% [10] 在亚利桑那州、佛罗里达州、新泽西州和德克萨斯州等主要服务区域，个人和家庭计划（IFP）及个人医疗报销安排（ICHRA）会员持续增长 [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 战略重点：加速全国IFP和ICHRA扩张；创造具有卓越消费者体验的生活方式产品；通过人工智能和无缝执行推动运营卓越 [13] - 竞争定位：公司采取果断行动，通过严格的定价、分销和产品策略追求盈利增长，而竞争对手则退缩或退出市场 [8] 公司12年的个人市场经验将驱动2026年及以后的业绩 [14] - 人工智能整合：人工智能已集成至整个平台，用于自动化常规任务、高效扩展服务运营和改进决策支持 [12] 例如，用于护理指导的智能AI机器人在高峰和开放注册期间将响应时间缩短了67% [12] 行业首创的健康助手Oswell以高准确性和质量完成了86%的会员提问 [12] - ICHRA与未来愿景：ICHRA被视为颠覆雇主团体市场的机会，公司不仅关注保险会员增长，还致力于帮助雇主转向固定缴款模式，未来将报告两类收入 [84] 长期愿景是创建类似HSA、Roth IRA的基金，让个人管理自己的医疗资金，购买符合需求的合格健康计划，实现终身会员价值 [86] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 经营环境：2025年是行业的重置年，市场发病率上升改变了市场动态 [8] 增强保费税收抵免的到期和CMS计划完整性举措是主要影响因素 [8][20] - 未来前景：公司有望在2026年恢复盈利，并显著扩大利润率 [7][13] 个人市场是消费者驱动医疗保健的引擎，其基本特征结合更大且不断增长的可寻址市场，能够吸收发病率变化而不会对趋势产生巨大影响 [9][13] 公司为2026年的市场收缩（先前沟通的20%-30%区间的高端）做好了定价准备 [19] 其他重要信息 - 会员流失与支付：预计2026年流失率将上升，主要原因是增强保费税收抵免到期后，被动注册会员面临更高保费，以及持续的CMS计划完整性举措 [20] 从340万注册会员到300万付费会员的下降，主要涉及从零保费转为需支付保费的被动注册会员 [40][44][60] 预计第一季度后，月度流失率将恢复至《美国救援计划法案》实施前的1%-2%范围 [44] - 资本要求：一个实用的经验法则是，每10亿美元保费，公司需要持有约5000万美元资本，这反映了2026年约55%的份额再保险分出比例 [24] - 数据与洞察：公司越来越多地利用第三方数据获取新会员的临床信息，以更好地预测其行为并管理其护理过程 [31][52] 公司正与Wakely合作，以期通过更及时的行业报告提高风险调整的可见性 [33][78] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 如何对新会员的医疗损失率下降感到放心，以及风险调整假设，市场份额扩大是否有助于减少应计项目 [29] - 回答: 将会员分为续约会员和新会员进行分析 对续约会员有充分信息 对新会员则利用第三方临床数据获得丰富信息，从而对医疗损失率预测感到放心 [31] 预计2026年风险调整占直接收入的比例将升至约20%，因为公司吸引了大量年轻健康会员，形成了与最高发病率人群计划的“杠铃”效应 [32] 正与Wakely合作，希望通过新的季度报告提高整个市场会员情况的可见性，但这不一定会降低预测难度 [33][34] 问题: 第四季度使用情况与2026年预期之间的关系，以及被动注册会员因更高自付额而可能在2026年减少使用护理 [36] - 回答: 第四季度使用率略高于预期，但季度医疗损失率主要受风险调整修正驱动 [36] 观察到门诊和专业服务使用增加，这与会员在补贴取消前寻求护理有关，还包括物质滥用障碍和心理健康服务使用上升，但这些不构成对未来的持续担忧 [36][37] 问题: 市场整体规模在生效后如何变化，以及如何确信同行定价合理，避免2025年的风险调整问题在2026年重演 [38] - 回答: 目前市场收缩了5%，但会员改变了计划设计 公司书中白银比例减半，青铜增加近50%，黄金几乎翻了两番 [39] 关键未知数是会员在看到保费后是否会支付，以及在使用计划并意识到高自付额后是否会维持覆盖 预计到年底市场总规模将收缩至先前预测范围（20%-30%）的低端 [40] 问题: 开放注册期结束时的会员数，以及2026年1月与2025年1月相比的支付率情况 [42] - 回答: 开放注册期以340万注册会员结束 当前支付率与去年相近，略低于2023年和2024年 [42] 预计第一季度末付费会员为300万 [43] 问题: 第一季度宽限期后的预期会员变化轨迹 [44] - 回答: 预计第一季度因保费上涨流失较高，会员数从340万降至300万 此后，流失模式预计将恢复至《美国救援计划法案》前的水平，即每月约1%-2% 同时，预计今年特殊注册期会员将减少，因此全年会员数可能呈下降趋势，而非近年来的上升趋势 [44][45] 问题: 金属等级组合变化，青铜计划历史表现及当前看法 [47] - 回答: 历史经验可能不适用于当前，因为发生了从白银到青铜和黄金的转移 青铜计划对公司一直是高绩效产品，因此其增长令人放心 [47] 公司哲学是所有计划利润率需保持在相对狭窄的区间内 青铜计划因自付额较高，可能导致流失率略高 [48] 问题: 关于40万预计流失会员的构成，新会员是否来自新市场，以及第三方数据准确性相比去年的变化 [49] - 回答: 预计流失的40万主要为被动注册会员 公司通过夏季新增1.1万名经纪人并接触1.7万名经纪人，利用工具和数据帮助会员过渡，从而推动增长 [50][51] 对于新会员，第三方临床数据提供了良好的预测基础，并有助于早期介入管理其健康状况 对于市场新进入者，虽信息有限，但基于历史数据，其特性未引起担忧 [52][53] 问题: 在300万“真实会员”中，通过经纪人定制覆盖的比例与剩余被动续约的比例 [55] - 回答: 通常90%-95%的会员通过经纪人渠道加入，尽管在HelloMeno等定制计划中观察到大量直接注册 [56][57] 问题: 被动注册会员支付首期保费后又决定退出的原因 [58] - 回答: 今年与往年不同，会员在考虑计划自付费用后可能会因负担不起而退出 医疗保健已成为许多家庭预算的最大单项支出，会员可能因害怕失去住房或破产而维持覆盖，但最终流失水平仍不确定 [58][59] 支付率差异显著：从零保费转为需支付保费的被动注册会员预计会有很高的未支付率，这部分会员在宽限期结束后才会正式流失 [60] 公司不是传统呼叫中心的主要用户 [61] 问题: 金属等级组合变化的具体百分比，以及每会员每月收入增长与总营收增长之间的差异 [64] - 回答: 青铜占比从约25%升至39%，白银从71%降至36%，黄金从3%-4%升至25% [66] 会员特征（如平均年龄年轻一岁）影响每会员每月收入建模，是导致差异的原因之一 [67] 问题: 医疗损失率指引中，对续约会员和新会员的预算假设有何不同 [68] - 回答: 公司根据历史经验对不同人群进行建模 鉴于已为补贴取消准备两年，并对不同人群表现有深入理解和预期，公司在定价和指引中进行了平衡估计 [69][70] 风险调整允许额度的增加也推高了医疗损失率 [71] 问题: 在没有增强补贴的情况下实现EBITDA盈利的关键杠杆，以及从2025年到2026年医疗损失率和SG&A费用的关键阻力或助力 [73] - 回答: 关键杠杆包括：增长（降低总成本占比）、人工智能（改善会员体验和粘性、降低成本）以及持续的合同和利用率管理以控制趋势 [73][74] 需注意，公司指引是基于运营收益，而非调整后EBITDA，预计调整后EBITDA比运营收益指引高1.15亿美元 [75] 问题: 如何提高对市场其他部分的可视性以使风险调整更透明、波动更小，以及潜在的改革建议 [77] - 回答: 估计风险调整是最困难的季度工作，难点在于预测市场表现 公司擅长预测自身账面表现，但对市场不可见的变化感到意外 [78] 对与Wakely合作获取更及时的市场信息持乐观态度，这有望逐步提高预测能见度 [79] 问题: 如何催化ICHRA和特定疾病计划的采用率，以及作为先行者的长期竞争优势 [82] - 回答: ICHRA方面，公司不仅关注保险会员增长，还构建了帮助雇主转向固定缴款模式的前端业务，未来将报告两类收入 [84] 特定疾病/生活方式产品方面，愿景是创建类似HSA、Roth IRA的基金，让个人管理医疗资金，购买符合需求的计划，实现终身会员价值和稳定的市场 [85][86][87] 问题: Hy-Vee安排的会员情况，以及ICHRA人群是否表现出更高的粘性 [89] - 回答: 目前未按细分市场公布ICHRA具体数字，因其规模尚不足以影响整体 认为ICHRA粘性更强，因为只要资金持续，会员可以保持所购产品不变 [89] ICHRA被视为超越ACA模式的发展，允许个人购买适合自己的保险和网络设计 [90] 问题: 2026年新会员参与率与去年同期的比较 [92] - 回答: 目前判断为时过早，第一季度后会有更清晰的认识 [93] 问题: 指引中对零利用率会员比例变化的假设，以及与2019年（增强税收抵免实施前）的比较 [95] - 回答: 通常不评论非使用者占比，这是拥有健康会员的正常部分 由于会员更年轻，不应假设非使用率会降低 所有这些因素都已纳入医疗损失率指引的考量 [95][96] 问题: 预计在第一季度流失的40万会员在2025年的医疗损失率情况，以及与历史流失会员的比较 [97] - 回答: 未具体说明这些会员的细节 2025年与2026年医疗损失率差异的主要驱动因素是市场发病率的逐年变化 定价已考虑去年市场发病率变化、2026年人员离开ACA的预期增加以及趋势，因此对恢复盈利有信心 [98]

**agilon health (AGL) 电话会议纪要关键要点** **涉及的公司与行业** * 公司为 agilon health (NYSE:AGL) 一家专注于医疗保险优势（Medicare Advantage）和ACO REACH项目的价值医疗平台[1] * 行业涉及医疗保险优势（MA）、价值医疗、初级保健医生合作模式[3][4] **业务模式与合同周期** * 业务具有长周期特点 合同谈判和绩效改善对利润表的影响存在滞后性 今年所做的许多改进需到明年才能体现在P&L上[4] * 2024年有50%的合同开放重谈 但无法一次性完成所有合同 需要数年时间才能触及每一份合同[4] * 公司采取严谨的合同谈判策略 重点是为提供给支付方的价值获取相应的经济回报 并致力于消除业绩波动性[5] * 对于无法达成满意经济条款的合同 可能退回到护理管理费模式 这并非首选但可作为后备方案 以维持合作关系并在未来重新谈判[6][7][11] **合同结构调整与风险控制** * 着力减少对不可控因素的风险承担 例如Part D药房福利和补充福利[5][9] * Part D风险合同占比从2024年的60%降至2025年的30% 并预计2026年将进一步改善[5] * 在补充福利方面成功设置了上限或通道 以限制风险[6] * 合同谈判可能导致会员数量略有减少 但目标是提升业务盈利能力[6] **2026年财务与运营展望** * 支付方投标策略普遍倾向于保障利润率 投标费率接近或略高于约9%的基准费率 这对公司是顺风因素[9][33] * 观察到支付方网络内补充福利 offerings 减少和最高自付额增加 这有助于控制医疗成本[9][10] * 预计2026年基于质量的绩效激励机会将翻倍 从2025年的2500万美元增加[13][14] * 公司正在进行组织精简和成本结构重置 预计将为2026年EBITDA带来3000万美元的益处[16][17][18] * 现金状况方面 预计2025年底现金为3亿美元 2026年底现金（含ACO实体）为1亿美元 有足够资本度过转型期[66] **医疗成本趋势与风险调整** * 2025年上半年医疗成本趋势为5.7% 第三季度略高于6% 全年预估约为5.5% 与行业趋势一致 利用率保持高位但稳定[24] * 对于V28风险模型变化的最终年影响 公司有信心通过其财务数据管道、改进的疾病负担识别流程、AI分析能力和新临床项目等措施予以抵消[21][22] * 公司已在前两年完全抵消了V28的影响 V28对公司的影响与医疗保险平均水平相近 约为每年略高于3%[21] **监管环境与应对策略** * 在ACO REACH项目中 针对2026年不利于高绩效者的监管变化 公司迅速将部分ACO转入MSSP项目以保持利润率 展现了灵活应对能力[20] * 关注合同中的数据可见性和获取速度 已在一季度实施数据管道 提升了对会员层级保费和成本的可见度[15][16] * 在合同中寻求加入重大不利变更条款 以便在支付方行为对公司产生重大影响时能重启谈判[14][15] **增长战略与市场动态** * 公司已主动暂停2025年和2026年的增长 专注于提升现有业务的盈利能力 并将原定2026年启动的合作伙伴推迟[29] * 2024年底退出了部分市场（涉及约29,000名会员） 这些会员已在2025年底退出风险安排[29] * 加上严谨的合同策略 预计2026年会员数量将下降 但目标是提升利润能力[30] * 市场需求依然强劲 许多初级保健合作伙伴仍希望与公司合作 计划在奠定坚实基础后于2027年及以后重启增长[30][62] **支付方关系与合作伙伴** * 与支付方合作伙伴的谈判是建设性的 初级保健医生领导也积极参与其中[36] * 医生合作伙伴的保留率很高 超过90% 并且还在上升 体现了长期合作伙伴关系的稳固[59][60] * 公司专注于改善现金流和流动性 努力使更多支付方采用预估利润分成预付款模式 并提高预付款比例[37][41] **公司治理与领导层** * 首席执行官搜寻工作仍在进行中 目标是找到具备合适技能、经验和关系的CEO 以领导公司度过转型期[55][56] * 在当前过渡期 核心管理团队保持稳定 在董事会指导下日常运营正常进行 专注于执行和推动公司盈利[57] **对投资者的关键指引** * 公司指出了多个2026年的顺风因素 包括基准费率提高、合同改善、支付方投标策略、运营费用削减以及风险调整措施等[70][71] * 执行情况是关键 需要顺利完成2025年并推动2026年的业绩[71][77] * 展望2027年 公司对重返增长轨道感到兴奋[72][76]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度调整后每股收益为0.50美元，超出此前预期 [4] - 2025年全年调整后每股收益预测从1.75美元上调至至少2.00美元 [5] - 第三季度GAAP每股亏损13.50美元，主要由于67亿美元的非现金商誉减值费用 [25] - 第三季度保费和服务收入为449亿美元 [25] - 第三季度经营活动提供的现金流为14亿美元 [33] - 第三季度调整后SG&A费用比率为7.0%，低于去年同期的8.3% [30] - 第三季度投资和其他收入环比增加7900万美元 [31] - 医疗索赔负债总额为215亿美元，代表48天的应付索赔，比第二季度增加一天 [33] 各条业务线数据和关键指标变化 - **医疗补助计划**：第三季度医疗补助计划HBR为93.4%，环比改善150个基点，包括佛罗里达州儿童医疗服务合同的1.5亿美元收入调整（其中9000万美元为追溯性调整，影响HBR约40个基点）[10][25][26]；预计2025年下半年HBR约为93.2% [8]；医疗补助计划成员数为1270万，预计未来几个季度将略有减少 [28] - **医疗保险市场**：第三季度末成员数约为580万，略高于预期 [15]；第三季度HBR为89.9% [28]；9月出现医疗成本压力，公司为第四季度增加了7500万美元的医疗费用准备金 [6][28]；预计2026年该业务将实现利润率扩张 [29] - **医疗保险**：第三季度医疗保险板块HBR为94.3% [18]；医疗保险优势业务继续朝着2027年盈亏平衡的目标取得进展 [30]；处方药计划业务表现符合预期，目前约占医疗保险板块收入的一半 [18][52]；2026年STAR评级显示60%的成员所在计划达到或超过3.5星，高于去年的55% [20] 各个市场数据和关键指标变化 - **佛罗里达州**：与州政府进行了建设性对话，解决了儿童医疗服务人群ABA服务的资金不足问题，并获得了追溯至2月1日的收入调整 [11][26] - **纽约州**：在行为健康领域通过打击欺诈、浪费和滥用取得了实际进展，终止了一个存在可疑计费行为的供应商团体，预计下半年HBR将有显著改善 [12][27] - **全国医疗补助趋势**：行为健康（特别是ABA服务）、家庭和社区服务（家庭健康为主要驱动因素）以及高成本药物继续推动医疗成本趋势，但高成本药物趋势在第三季度略有缓和 [13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于通过费率倡导、临床管理、网络优化和打击欺诈浪费滥用等举措改善医疗补助计划的利润率 [10][13] - 在医疗保险市场业务中，公司以利润率恢复优先于会员增长，2026年产品平均费率上调幅度在30%左右，考虑了基线发病率、趋势、EAPTC到期和计划完整性影响 [16][38] - 双重资格人群是公司的战略重点，已在八个州启动了增强型综合双重资格模型的第一阶段 [19] - 公司致力于在2026年实现每股收益增长，并看到运营改进、效率提升和利润率扩张的巨大空间 [23][24] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 当前动态的政策环境在2025年带来了重大挑战，但也带来了未来的机遇 [23] - 医疗补助计划成本趋势和医疗保险市场使用率动态仍存在不确定性，公司正在密切监控 [10] - 关于EAPTCs的国会对话近期有所进展，但结果仍不确定，公司希望国会能找到解决方案 [17] - 公司对个人健康保险市场的长期重要性和可行性保持信心 [17] 其他重要信息 - 公司计划在2026年2月初的第四季度财报电话会议上提供详细的2026年财务指引 [22][33] - 2026年的初步展望包括：医疗保险市场业务利润率显著改善，医疗保险优势业务利润率改善，处方药计划业务将成为同比阻力，医疗补助计划盈利能力与2025年全年展望一致，较低的税率环境使净投资收入成为阻力，税率上升 [23] - 公司未提取其40亿美元循环信贷额度，债务与资本比率为45.5%，低于60%的契约限制 [32] - 第三季度末非受限现金为3.57亿美元，预计第四季度将从子公司获得2亿美元净股息 [33] 问答环节所有的提问和回答 问题: 如何确信在医疗保险市场业务中领先于趋势？竞争对手退出是否会使2026年的风险池不稳定？[36] - 回答：9月使用率出现小幅上升，主要与门诊急诊相关，时间上与关于2026年费率上涨和EAPTCs的全国性讨论增加相吻合 [36]；为第四季度增加了额外的准备金以应对潜在的使用率上升 [37]；2026年的费率调整考虑了四个主要组成部分：调整后的2025年基线发病率、年度趋势假设、EAPTCs到期的影响以及计划完整性措施的影响，这使公司对2026年的利润率恢复有信心 [38][39]；认为市场仍然具有竞争性，高级保费税收抵免的基本结构防止了任何形式的死亡螺旋 [40] 问题: 如果国会延长税收抵免，公司是否有能力快速重新吸引投保人？医疗补助计划的工作要求和计划完整性措施对2026年展望的影响？[42] - 回答：即使EAPTCs在周期中期得到延长，预计2026年市场仍会出现一定程度的收缩（高 teens 到 mid-30s 范围），部分原因是2025年计划完整性注册障碍的延续以及部分投保人可能不会返回 [44][45]；公司已做好准备，在情况变化时通过额外营销努力和经纪人关系寻找成员 [44]；关于医疗补助计划，目前没有州明确计划在2026年7月1日实施工作要求，大多数已推迟到2027年1月1日，且CMS的重要指导预计要到夏季才出台，因此2026年工作要求和计划完整性措施的影响不大 [46][47] 问题: 2026年医疗保险市场业务的竞争定位和增长预期？处方药计划业务700万美元的利好中有多少会在2026年逆转？[50] - 回答：2026年公司产品组合中低成本白银产品的比例从2025年的55%变为42%，反映了对利润率恢复优先于会员增长的关注 [51]；处方药计划业务目前约占医疗保险板块收入的一半，2025年预计税前利润率在3%左右，2026年初始指引可能会低于此水平 [52] 问题: 医疗补助计划利润率展望从改善变为稳定，是由于收益美元还是利润率？剔除佛罗里达州特殊事件后，基础业绩是否有变化？[54] - 回答：对2026年医疗补助计划盈利能力展望的调整主要是由于公司目前的业绩轨迹好于7月份的预期 [55]；公司并未放松对HBR改善的关注，预计第四季度HBR将低于第三季度，并受益于5.5%的综合费率以及趋势可能放缓 [56]；公司在费率倡导、临床政策设计、网络优化和打击欺诈浪费滥用方面取得了进展，这些努力将在2026年继续 [57][59]；鉴于目前的信息和尚未确定的因素，将2026年盈利能力展望定为稳定是审慎的，但期望能做得更好 [60] 问题: 2026年各主要业务的初始趋势假设？医疗补助计划的综合费率增长预期？[62] - 回答：医疗保险趋势近年来一直处于高个位数甚至10%以上，预计这种状况将持续，综合来看投标中假设的趋势为低双位数 [63]；医疗保险市场业务的费率上调幅度在30%左右，包括基线发病率调整、趋势、EAPTCs到期和计划完整性影响，其中风险池转移比基本趋势更重要 [63]；医疗补助计划2025年HBR较2024年上升约120个基点，获得了中个位数的费率增长，公司正在通过高成本药物carve-out、管理家庭健康和行为健康等杠杆来应对趋势，目标是2026年HBR稳定在93.7%左右 [64][65][67] 问题: 2026年是否是医疗补助计划利润率的低谷年份？2027年工作要求的实施是否足以抵消之前的费率追赶？[68] - 回答：公司的目标仍然是推动医疗补助计划利润率回归正常化 [69]；2027年及以后将开始真正感受到OB-3和工作要求对扩展人群的影响 [69]；公司正在借鉴资格重定过程中的经验，与各州合作，提前规划，以帮助符合条件的成员保持覆盖，并推动未来几年持续的利润率改善 [70][71][72] 问题: 医疗补助计划2026年利润率稳定的假设是否包括佛罗里达州的追溯调整？福利设计变更（如高成本药物carve-out）的贡献？[74] - 回答：佛罗里达州的追溯调整是针对2025年第一和第二季度的，2025年全年HBR预计为93.7%，2026年的目标是稳定在此水平 [75]；高成本药物carve-out、回扣池、再保险池等举措是公司管理医疗成本和为州合作伙伴创造可负担性的具体例子，这些杠杆支持了2026年利润率稳定的预期 [76][77] 问题: 对医疗保险市场业务的长期动态、利润率目标和增长前景的看法？监管变化的影响和对此业务的承诺程度？[79] - 回答：公司对该产品的承诺和长期定价理念没有改变，2026年的定价行动旨在实现利润率的显著恢复 [80]；EAPTCs是短期稳定性的最大摇摆因素，但即使其到期，仍有数百万美国人依赖个人市场，并且该产品会趋于稳定 [80]；公司对个人护理安排等创新产品设计感到兴奋，并认为这是未来个人保险增长的一个有吸引力的平台 [81]；公司正在思考如何与CMS、DOIs和同行合作，提高核心业务的透明度和稳定性，并继续投资于该平台 [82] 问题: 佛罗里达州费率调整的时间安排和第四季度的业绩影响？[84] - 回答：第三季度HBR为93.4%，若剔除1.5亿美元的收入调整（影响60个基点），则起点约为94.0% [86]；考虑到9月1日和10月1日生效的费率群体（费率增幅在中个位数范围，佛罗里达州略高于此），以及11月工作日较少等因素，预计第四季度HBR将环比改善至约93.0%，从而推动全年HBR达到93.7%，并以此作为2026年的起点 [86][87] 问题: 各州费率设定环境的变化、州预算展望对未来费率的影响、是否有较小竞争者退出合同？[88] - 回答：各州情况有所不同，但在费率设定方面普遍存在建设性、协作性的对话，并且更频繁地利用近期数据已成为常态 [90]；州预算面临压力，但这实际上为公司提供了机会，可以通过管理式医疗帮助各州优化项目设计，在控制成本的同时保障健康结果 [91][92]；在即将到来的采购周期中，有机会将一些按服务收费的人群纳入核心采购，预计2026年RFP渠道中会有新的项目增加 [92]

公司信息 * 公司为Centene (NYSE: CNC) [1] 核心观点与论据 **财务表现与指引** * 公司重申了2025财年全年指引 摊薄后每股收益(EPS)为1.75美元 [3] * 预计2026年其三大核心业务线（医疗补助Medicaid、医疗保险优势Medicare Advantage、健康保险市场Marketplace）的利润率均将改善 [58] * 预计医疗保险优势(Medicare Advantage)业务将在2027年实现收支平衡 [4] * 医疗保险(Medicare)板块有望实现约7亿美元的改善 与第二季度电话会议上的评论一致 [4] * 初步的STARS评级数据符合预期 预计同比将有所改善 四星比例将略好于之前 [4] **健康保险市场(Marketplace)业务** * 截至会议日 公司已成功在覆盖其95%会员的州提交了2026年费率重新申报文件 [3] * 市场业务今年预计将略低于盈亏平衡点 而其目标利润率为5%至7.5% [13] * 公司面临24亿美元的风险调整项(risk adjustment)阻力以及2亿美元的下半年压力 [6] * 预计若增强的APTC（高级保费税收抵免）到期且最终规则实施 市场将出现收缩 估计范围在15%至50%之间 [64] * 公司已对未获得所需费率的两个州（占当前会员的5%）采取了行动 包括下架产品和缩减服务区域 预计其在2026年的影响将远低于5% [11][12] **医疗补助(Medicaid)业务** * 7月和8月的医疗补助结果支持了下半年医疗福利比率(HBR)改善的预期轨迹 [3] * 第二季度HBR达到峰值的主要驱动因素是行为健康（重点是ABA、家庭健康、家庭和社区服务）以及高成本药物 在佛罗里达和纽约等州影响尤为突出 [20] * 2025年的综合费率涨幅约为5% 7月1日和9月1日的费率已生效 10月1日的费率草案也与此一致 [20][21] * 公司已采取多项措施改善HBR 包括在佛罗里达州对ABA人群应用管理式医疗原则 在纽约州打击欺诈、浪费和滥用行为(FWA) 并利用AI进行早期检测 [21][22][25] * 公司预计2026年医疗补助业务的利润率将从2025年的指引水平进一步改善 [40] * 医疗补助注册人数因重新确定资格(redetermination)而下降了15%至25% [38] **医疗保险优势(Medicare Advantage)与处方药计划(Part D)** * 处方药计划(PDP)业务拥有780万会员 表现优于最初指引 是700万美元改善的重要组成部分 [71] * 对于2026年 公司在34个区域中的低收入人群自动分配(auto-assigns)方面 成功地将费率控制在基准线以下 [71] **资本、资产负债表与成本** * 公司拥有40亿美元的未动用信贷额度 其唯一契约是债务与资本比率(debt to cap)不超过60% 而截至6月30日 该比率为39% [75] * 由于市值下跌 公司将在第三季度提前进行年度商誉评估 但预计任何非现金商誉减记都不会对法定子公司(statutory subs)产生下游影响 [74][75] * 公司已在SG&A（销售、一般和行政费用）方面节省了约5亿至6亿美元的成本 [78] * 资本部署的优先事项未变 依次为：业务融资和有机增长机会、债务管理、股票回购机会以及并购机会 [76] 其他重要内容 **政策与监管环境** * OB-3法案的医疗补助条款主要影响2027年和2028年 但公司正密切关注是否有部分条款会提前至2026年 [52] * 关于增强的APTC（补贴）是否延长存在不确定性 近期两党对此的对话有所增加 可能的延长途径包括持续决议(CR)、独立的医疗保健法案或年底的综合支出法案 [67][68] * 市场最终规则(Marketplace final rule)已被法院暂停 因此其部分条款是在2026年还是2027年实施尚存疑问 [52] **运营与策略** * 公司正关注ICRA（个人覆盖健康报销安排）和固定缴款(defined contribution)计划 以此将无补贴会员纳入市场产品并扩大风险池 [18] * 公司已在17个州实施了工作计划(work programs) 以帮助人们满足医疗补助的工作要求 [44] * 公司正与各州密切合作 应对可能提前至2026年的OB-3工作要求 但预计在2026年真正实施的州不会超过一个 [43] * 各州因注册人数减少而拥有的总体医疗补助预算 为费率调整提供了资金空间 [38][44] * 公司与州精算师的合作得到改善 他们更能接受和使用近期数据来设定费率 [38][39][47][49]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度总收入29亿美元 同比增长29% [7] - 医疗损失率(MLR)上升12个百分点至911% 主要由于市场整体发病率上升 [7] - SG&A费用比率改善90个基点至187% [8] - 运营亏损23亿美元 调整后EBITDA亏损199亿美元 [8] - 上半年运营利润66亿美元 调整后EBITDA 129亿美元 [8] - 重申2025年全年收入指引120-122亿美元 运营亏损20-30亿美元 [8] - 预计2025年全年MLR在86%-87%之间 [26] - 预计2025年SG&A费用比率在171%-176%之间 [26] 各条业务线数据和关键指标变化 - 收购了个体市场经纪公司IHC Specialty Benefits 直接注册技术平台INSX Cloud和消费者教育网站healthinsuranceorg [14] - 与Hy-Vee合作推出新的ICRA产品Hy-Vee Health 最初在爱荷华州得梅因推出 [15] - 新收购的资产预计不会对近期业绩产生重大影响 但是长期战略的重要组成部分 [14] 各个市场数据和关键指标变化 - 截至第二季度末会员人数超过200万 同比增长28% [19] - 会员增长主要来自较高的保留率 开放注册期间高于市场的增长以及持续的SEP会员增加 [19] - 预计SEP会员增加将在下半年放缓 [24] - 在CMS风险报告中2024年最终数据比2025年应计项目有利约2300万美元 [20] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司认为个体市场将在2026年趋于稳定 [8] - 采取多项措施应对行业范围内的不利因素 包括重新提交2026年费率申报 反映发病率上升 [9] - 预计市场明年将有两位数的费率增长 [10] - 通过技术驱动和AI优化运营 推动医疗成本可负担性计划 [11] - 减少固定成本人员 预计2026年将消除约6000万美元的管理成本 [12] - 个体市场正在经历重置时刻 但长期增长机会显著 [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 风险调整数据显示2025年市场发病率显著增加 影响所有保险公司 [9] - 发病率上升归因于消费者因医疗补助重新确定进入个体市场 以及较健康的低利用率消费者离开市场 [9] - 预计市场将在2026年稳定 并预计在2026年恢复盈利 [16] - 公司处于建立竞争性医疗保健市场的中心 [13] 其他重要信息 - 截至第二季度末现金和投资总额约54亿美元 母公司现金和投资25亿美元 [22] - 保险子公司拥有约12亿美元资本盈余 包括579亿美元超额资本 [23] - 预计2025年大部分预期亏损将由保险子公司的超额资本头寸吸收 [23] - 2025年分出再保险比例预计略低于50% [23] 问答环节所有的提问和回答 关于现金流和风险调整应付 - 公司资本状况非常强劲 540亿美元现金和投资 579亿美元超额资本 [31] - 预计2025年剩余亏损大部分将由超额资本头寸吸收 [31] - 母公司现金预计将在下半年下降 主要由于向资本较少的保险子公司追加资本贡献 [32] - 风险调整应付表格将在10-Q中提供 [36] 关于长期目标和盈利杠杆 - 5%利润率目标和225美元EPS的长期预测目前保持不变 [34] - 正在加速医疗成本节约措施 包括在临床领域部署AI [41] 关于下半年风险 - 预计SEP增长将在下半年放缓 [48] - 双重资格会员约占会员总数的25% 对公司影响较小 [46] - 第四季度可能增加利用率 但已采取措施抵消影响 [48] 关于2026年盈利预期 - 2026年定价考虑了市场发病率变化 计划完整性影响和增强保费税收抵免到期 [53] - 如果需要 公司可以增加杠杆或获得额外资本 [53] 关于费率申报和监管审批 - 与监管机构的对话富有成效 监管机构希望市场定价合理 [75] - 预计2026年费率增长将是去年的数倍 [101] 关于会员构成和风险状况 - 会员增长部分来自较强的保留率和较低的流失率 [105] - 新增会员的MLR特征与历史预期一致 [106] - 未发现新增会员导致不利选择的信号 [106]

好的，我将为您分析agilon health (AGL) 2025年第二季度财报电话会议记录，并总结关键要点。报告的主要内容如下： - **财务数据和关键指标变化**：公司收入下降，医疗利润为负，调整后EBITDA大幅下滑，现金流面临压力。 - **各条业务线数据和关键指标变化**：Medicare Advantage会员减少，ACO REACH表现符合预期，临床项目进展顺利。 - **各个市场数据和关键指标变化**：成本趋势稳定在6%，医疗质量指标表现优异，Part D风险敞口减少。 - **公司战略和发展方向和行业竞争**：领导层变更，聚焦运营改善和数据驱动，重新谈判支付方合同，优化成本结构。 - **管理层对经营环境和未来前景的评论**：2025年为过渡年，对2026年持乐观态度，行业面临挑战但存在机遇。 - **其他重要信息**：撤回2025年财务指引，现金状况可支撑至2026年，强调与初级保健医生的牢固关系。 - **问答环节所有的提问和回答**：涵盖风险调整、成本趋势、增长策略、支付方谈判、CEO招聘、质量激励和现金流等话题。 接下来是详细的解析： 财务数据和关键指标变化 - 第二季度总收入为14亿美元，较去年同期的14.8亿美元下降 [29] - 医疗利润(Medical Margin)为负5300万美元，去年同期为正1.06亿美元 [30] - 调整后EBITDA为负8300万美元，去年同期为负300万美元 [32] - 现金及可售证券为3.27亿美元，表外ACO实体持有1.76亿美元现金 [34] - 2024年风险调整低于预期，导致负向前期发展6600万美元，主要作为收入减少入账 [30] - 因2024年较低基线和增强数据平台显示2025年风险调整趋势低于预期，公司调减收入4800万美元 [31] 各条业务线数据和关键指标变化 - Medicare Advantage会员数在2025年第二季度末为49.8万名，低于2024年同期的51.3万名 [28] - ACO REACH会员数为11.6万名，低于2024年的13.2万名，但符合预期 [28][86] - 心脏衰竭临床路径项目已在过半市场推出，月度 enrollment 持续增长 [23] - 姑息治疗项目已在大多数市场推出，患者选择接受高级疾病管理的人数显著增加 [24] - 2025级合同采用渐进式方式，未对财务结果产生重大影响 [28] 各个市场数据和关键指标变化 - 第二年及以上市场的医疗成本趋势为5.9%，与去年同期的6%基本持平 [33] - Medicare Advantage的再入院率、住院率和急诊就诊率比当地按服务收费基准优20%至30% [33][14] - 初级保健利用率和年度健康访问量保持相对稳定 [33] - 2025年承担Part D风险的会员比例已降至30%以下 [34] - 质量得分接近或超过4.25星 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 领导层变更，Ron Williams担任执行董事长，Steve Yisel辞去总裁、CEO和董事职务 [5] - 成立董事长办公室，重新调整组织文化，强调紧迫性、问责制和绩效 [12] - 聚焦改善合同经济性，减少Part D风险敞口，扩大质量激励措施 [25] - 增强数据平台和疾病负担项目，投资AI和先进技术 [9][19] - 与支付方就2026年合同进行积极谈判，约50%会员关系需要续约 [25] - 平台服务超过60万名老年患者、2200名初级保健医生和30个市场 [15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年被视为过渡年，行业复杂性和阻力比预期更为严峻 [9] - 预计2026年将出现更有利的环境，包括积极的费率环境和改进的Medicare报销模式 [35] - 增强数据平台提供了72%患者群体的验证数据，与2024年终和2025年中数据高度相关 [19] - 公司对2026年疾病负担、临床路径扩展和质量得分的改善抱有预期 [20] - 尽管面临挑战，基于价值的护理模式仍为医生合作伙伴及其患者提供重要价值 [14] 其他重要信息 - 撤回先前发布的2025年全年财务指引和相关假设 [34] - 公司拥有强大的初级保健医生关系，许多医生在社区已有数十年领导经验 [14] - 患者和医生保留率极高，NPS得分85，PCP保留率92%，MA患者保留率90% [22] - 当前流动性状况为应对挑战期提供了灵活性 [34] - 正进行CEO招聘，寻找具有多市场管理能力、初级保健医生合作经验和支付方世界知识的人选 [67] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于第三季度可能出现的正面前期发展(PYD)以及2026年增长率的考量 [38] - 回答指出医疗成本趋势符合预期，上半年约为6%，负向发展主要来自风险调整和Part D，其中部分问题(如已退出市场和同意在2025年剥离Part D的支付方)不会持续 [39] - 2026年增长正在评估中，将高度选择性，聚焦近期盈利能力改善 [41] 问题: 成本趋势的季度变化和7月情况，以及各市场和队列的一致性 [43] - 回答确认第一季度成本趋势约为6%，且约85%完成度，第二季度趋势与第一季度一致，7月数据尚不完整 [44][45] - 成本压力点持续为住院费用和Part B药物，特别是肿瘤领域 [105] 问题: 对72%会员的风险调整调整是否一致，为何未对剩余28%进行调整 [48] - 回答解释2024和2025年均产生正的风险调整提升，但2024年终数据低于预期影响了2025年基准 [49] - 增强数据管道提供了以往没有的可见性，剩余28%的会员因未收到年中文档而缺乏信息，且各支付方存在变异性，故未 extrapolate [50][51][53] 问题: 2026级会员的预期和是否仍采用渐进式策略 [55] - 回答说明2025年原计划有2万名渐进式会员，但第二季度末未达此数，仍在与部分就经济条款协商 [56] - 再次强调2026年增长正在评估，将高度选择性 [57] 问题: 2026年支付方投标环境的洞察和Humana的角色 [59] - 回答指出与支付方的信息交换符合其公开评论，支付方普遍寻求改善经济状况 [59] - 未具体确认Humana是否为最大支付方，但承认其是大型支付方之一 [60] - 谈判正在进行，最终取决于投标细节，若经济条款不审慎，可能不与某些支付方达成协议 [62][64] 问题: CEO招聘的标准和未来合作伙伴退出的可能性 [67] - 回答说明寻找致力于公司愿景、具有多市场管理能力、初级保健医生合作经验、了解支付方世界，并能带来运营严谨性的人才 [67] - 目前无立即退出计划，但持续根据支付方动态、宏观费率环境、成本趋势等评估业务盈利能力 [69] 问题: 质量激励的可持续性和支付方在合同中增加此类激励的意愿 [70] - 回答说明季度中的小幅有利变化与2024年表现有关 [71] - 公司质量项目强大，得分在4.25星以上，支付方因自身质量挑战更愿意将资金置于风险中，预计2026年此类资金将增加 [72][73] 问题: 若质量激励覆盖100%会员的潜在边际利润机会 [75] - 回答指出许多合同已包含此类项目，不同之处在于资金规模在升级，因支付方面临质量挑战，这符合公司优势 [76] 问题: 扭转局面的主要支柱和时间线，以及市场退出的考量 [79] - 回答强调业务需以不同方式运营，缩短从评估绩效到行动的时间，数据模型是重要部分 [81] - 支付方经济是大型组成部分，此外还有最终费率等其他宏观变化 [83] - 老年人口存在大量未满足的医疗需求，更好的工作将带来更多收入 [85] 问题: ACO REACH的季度表现和全年EBITDA贡献预期 [86] - 回答指出REACH表现符合预期，是强劲的贡献者，但因已撤回指引，未提供具体数字 [86] 问题: 是否可将72%会员的数据推断至其余部分，以及2026年盈利改善幅度 [88] - 回答解释因支付方存在变异性，故未记录 extrapolate，调整仅限于当季 [89] - 未提供2025年指引，但列出2026年多项积极因素：最终费率通知、风险调整行动、合同重谈、Part D风险减少、支付方投标评论稳定至有利、补充福利承保风险降低、运营费用优化等 [90][92][93] - 医疗成本趋势仍是大型问号 [93] 问题: 2024年疾病负担评估未达预期的具体原因，以及成本趋势指引的澄清 [97] - 回答澄清先前全年成本趋势指引为5.3%，但未按季度细分，上半年趋势符合预期 [98] - 2024年风险调整表现不佳的原因并非代码被CMS拒绝，而是未能很好识别患者状况并将其纳入适当护理，新临床项目旨在解决此问题 [99] 问题: 成本趋势的更多细节和特定压力点 [103] - 回答指出压力点持续为住院费用、Part B药物，特别是肿瘤领域 [105] 问题: 维持医生合作伙伴关系的策略和实践，其他医疗费用变动的原因 [108] - 回答强调与大型初级保健团体有长期安排，他们理解业务的周期性，市场总裁和医疗总监模式支持合作关系 [109][111] - 其他医疗费用的变动是计算合作伙伴份额的结果，因合作伙伴而异 [112] 问题: 现金余额是否足以支撑至2026年 [114] - 回答确认期末有3.27亿美元现金及可售证券，1.76亿美元表外ACO现金(因后续季度支付预计将降至约4000万美元) [116] - 当前流动性为应对挑战提供了灵活性，有足够现金支撑至2026年，且这不包括为改善近期现金流而采取的行动 [117]

公司业绩与市场动态 - Centene Corporation(CNC)意外撤回2025年盈利指引 主因健康保险交易所动态变化超出预期 可能对盈利产生重大影响[1] - 公司2025年风险调整收入预计短缺18亿美元 导致调整后稀释EPS减少275美元[3][7] - 华尔街分析师大幅下调2025年EPS预测 从729美元腰斩至355美元 反映市场不确定性[3][7] 行业数据分析 - 独立精算公司Wakely分析显示 在CNC覆盖的29个州中22州(占72%会员)出现高于预期的整体市场发病率及增长放缓[2] - 剩余7州虽无具体数据 但管理层预计风险调整收入将进一步下降 因相似发病率趋势[3] 业务板块表现 - 2024年Medicare和Medicaid服务中心最终风险调整结果符合预期 Medicare Advantage和Medicare PDP板块2025Q2表现超预期[4] - Medicaid业务面临挑战 主要由于行为健康、家庭护理和高价药物成本上升 纽约和佛罗里达等州尤为明显[4] 战略调整与市场反应 - 公司计划主动调整2026年费率 以应对更高的发病率基准 将在主要市场州实施定价变更[5] - 提前重新提交2026年费率申请 显示未来将采取更防御性定价策略[5] - 富国银行将CNC评级下调至"均配" 目标价从72美元大幅调降至30美元[6] 关键时间节点 - 公司2025年第二季度财报定于7月25日周五发布 需重点关注业绩表现与数据分析[6]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度总营收30亿美元，同比增长42% [5] - 净收入约2.75亿美元，较上年同期显著改善9800万美元 [6] - 运营收益增长1.12亿美元至2.97亿美元，运营利润率同比提高110个基点至9.8% [6] - MLR同比增加120个基点至75.4%，主要因2024年风险调整真实调整 [6] - SG&A比率降至公司历史最低的15.8%，同比改善260个基点 [6] - 调整后EBITDA为3.29亿美元，同比大幅改善约1.1亿美元 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第一季度末有效会员约200万，同比增长41%，付费会员约190万 [7][14] - 会员增长得益于高留存率、开放注册期间高于市场的增长率以及SEP会员增加 [15] 各个市场数据和关键指标变化 无 公司战略和发展方向和行业竞争 - 推出Oscar Community Resources与Find Help合作的社会护理网络项目，连接会员与当地服务 [8] - 技术团队为OSCAR Virtual Urgent Care推出免费实时聊天功能，减少会员响应时间90%，提高供应商效率28% [9] - 新AI护理指南工具更快满足会员需求，持续构建可扩展高效的技术基础设施 [9][10] - 公司认为CMS针对欺诈、浪费和滥用的拟议计划完整性举措对市场长期可持续性有利，但缩短注册窗口会限制消费者购物能力 [10] - 公司是个人保险市场增长最快的参与者之一，致力于创建满足消费者和雇主期望的市场 [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司2025年开局良好，有望实现全年目标，有能力扩大盈利业务规模 [12] - 预计全年总营收在112 - 113亿美元之间，MLR在80.7% - 81.7%之间，SG&A费用比率在17.6% - 18.1%之间，运营收益在2.25 - 2.75亿美元之间 [21][22] - 调整后EBITDA预计比运营收益高约1.4亿美元 [22] 其他重要信息 - 公司电话会议中的前瞻性陈述受1995年《私人证券诉讼改革法案》安全港条款约束，实际结果可能与预期有重大差异 [3] - 电话会议提及非GAAP指标，与最直接可比GAAP指标的对账可在公司投资者关系网站上找到 [4] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 第一季度末200万会员数量在第二季度及全年如何变化 - 第一季度支付率和SEP表现超预期，会员数量多于预期 预计上半年会员数量上升，随着连续SEP结束，下半年会员数量下降，全年最终结果与年初指引一致 [28][29] 问题2: 宽限期会员占比及对MLR季节性的影响，以及风险调整情况 - 年初部分会员自动续约，预计4月1日结束宽限期，第二季度付费和有效会员差距将正常化 季度PPD净不利3000万美元，风险调整增加9200万美元，被有利的索赔流出等因素部分抵消，占同比MLR增加的约60个基点，其余与组合有关 [34][35][36] 问题3: 新老会员的使用模式差异，住院情况及药房表现 - 利用率延续去年末趋势，住院利用率高但无特定驱动因素，药房表现良好 目前处于索赔完成的15%阶段，难以得出结论，预计高利用率将被风险调整抵消，公司有举措降低医疗成本 [39][40] 问题4: 2026年退出交易所的机会和风险 - 公司认为这既是遗憾也是机会，与该竞争对手有较大重叠，有机会帮助人们以有竞争力的价格维持保险覆盖 [42][43] 问题5: 对监管环境中提案条款的看法，延长补贴的想法及交易所业务中全额补贴的占比 - 支持CMS加强ACA完整性和促进稳定风险池的努力，但认为缩短注册期不利于消费者和经纪人 预计2025年将限制连续SEP注册，目前不评论2026年情况 公司一直有很大比例会员获得部分或全额保费补贴 [47][48][49] 问题6: 竞争对手退出市场吸引的会员在医疗管理和风险调整方面的情况，以及对风险调整估计的影响，ICRA市场进展 - ICRA市场有增长势头，中型市场大型团体开始感兴趣，公司通过众议院筹款委员会证词提出税收抵免问题，有望推动市场发展 风险调整使市场公平，只要定价合理，公司在这些市场将表现良好，竞争对手退出是其定价问题 [53][54][57] 问题7: 2025年风险调整应付占保费的百分比预期，MLR和SG&A的季节性，以及2026年Braun计划的利润率情况 - 目前风险调整无重大调整，若索赔持续增加，风险调整占收入百分比将下降 MLR季节性在第二、三、四季度将比历史情况更平缓，SG&A费用比率预计逐季逐渐增加 公司专注于2026年定价策略，目标是扩大利润率 [60][61][63] 问题8: SG&A表现的驱动因素，其优势的归因及可持续性 - SG&A比率同比改善260个基点，主要驱动因素包括技术发挥重要作用和严格的费用管理 固定成本杠杆占改善的40%，可变成本结构改善占15%，其余来自经纪人税费和RA地理因素 大部分改善是可持续的，预计未来SG&A会逐季增加 [69][70][71] 问题9: 投资者对公司估值的担忧，以及对欺诈会员问题的看法和消除争议的催化剂 - 公司不评估政府估计，正在为2026年做准备，坚持长期目标 市场将保持竞争和强劲，但2026年可能面临定价问题，在法规明确前不做估计 [75][76][77] 问题10: 退还CSRs提案的看法及对定价结构的影响 - 公司不支持2026年实施该提案，认为对计划和政府来说实施过程复杂，理论上应保持中立，但实施难度大 [80]

财务数据和关键指标变化 - 2025年Q1会员总数为49.1万，与2024年同期基本持平，ACO REACH会员数为11.4万，较2024年Q1的13.1万有所减少 [5][20] - 2025年Q1总营收为15.3亿美元，较2024年Q1的16亿美元有所下降，医疗利润率为1.28亿美元，较2024年Q1的1.57亿美元有所下降 [21] - 2025年Q1调整后EBITDA为2100万美元，较2024年Q1的2900万美元有所下降，ACO REACH相关调整后EBITDA为2000万美元 [23][24] - 2025年Q2预计医保优势会员数在48.5 - 51.5万之间，ACO模式会员数预计在10.5 - 11.5万之间，全年医保优势会员数指导范围不变，为49 - 52万 [26] - 2025年Q2预计营收在14.4 - 15.1亿美元之间，全年营收预计在58.5 - 60.3亿美元之间，Q2医疗利润率预计在5000 - 7000万美元之间，全年医疗利润率预计在2.75 - 3.25亿美元之间 [26] - 2025年Q2调整后EBITDA预计在 - 3500 - - 2000万美元之间，全年调整后EBITDA指导范围不变，为 - 9500 - - 5500万美元 [27] 各条业务线数据和关键指标变化 - 医保优势业务2025年Q1会员数为49.1万，较2024年Q1的52.3万有所下降，主要因合作伙伴退出和2025年新会员规模较小 [19] - ACO REACH业务2025年Q1会员数为11.4万，较2024年Q1的13.1万有所减少，主要因退出表现不佳的MSSP合作伙伴 [20] 各个市场数据和关键指标变化 - 2025年整体市场利用率趋势与上一年一致，符合全年5.3%的初始展望，住院医疗入院人数部分受流感影响上升，初级保健利用率和年度健康检查访问量持平，整体医疗成本趋势在预期范围内 [9] - 医保优势市场持续扩张，CMS数据显示同比增长3.9%，年初至今增长1.9% [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司采取谨慎和更保守的2025年会员增长策略，基本无承保风险，在同一地理区域实现约3%的适度增长 [5] - 公司通过技术、临床路径和运营效率的提升，加强网络和平台建设，与领先医生集团的合作提升了在医保优势和医保按服务收费市场的竞争地位 [6] - 公司专注于当前市场和新地理区域的盈利性增长，通过降低对不可控成本的敞口、与当前市场动态相匹配的适度增长、加强临床和运营能力以及保持运营成本纪律，来提高业绩 [6] - 公司积极通过合同谈判、成本优化和现金管理等方式，加强业绩表现，重点关注降低Part D风险敞口、扩大质量激励、改善Part C经济条款和缩小补充福利风险 [11][12] - 公司认为技术投资将带来关键竞争优势，通过增强数据和AI能力，提高执行效率和日常运营可见性，改善临床结果 [13] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2025年第一季度业绩感到满意，认为业务模式具有韧性和增长潜力，各项业绩指标符合Q1指导范围，全年有望实现指导目标 [4] - 公司预计2026年市场环境将更加有利，CMS最终费率通知上调280个基点，有助于缓解近年来的高成本和高利用率趋势 [6] - 公司受到政府官员对基于价值的医疗和解决慢性病负担的支持性评论的鼓舞，认为这与公司的业务模式重点相符 [7] - 公司认为2025年是财务过渡年和质量、临床项目、支付方承保和成本纪律的转折点，有望为未来增长和财务表现奠定更坚实的基础 [17] 其他重要信息 - 公司在第一季度推出新的财务数据管道，覆盖大量会员，提高了对收入和索赔的可见性和详细程度，有助于增强预测能力 [22][23] - 公司的心力衰竭项目已在多个市场推出，早期效果良好，有望在2026年及以后带来临床结果和成本控制的改善 [16][103][104] - 公司的姑息治疗项目已在大多数市场上线，第一季度选择该项目的患者数量显著增加，预计2025年将进一步扩大合作和地理覆盖范围，为2026年创造更多价值 [16][17] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: V - 28风险模型过渡对公司的影响 - 从风险调整角度看，2025年符合预期，同比净增2%，其中V - 28带来约3%的逆风。公司因PCP与患者的连续性以及2024年的工作，为2025年做好了准备 [33] 问题: 此前退出领域的贡献或遗留影响 - 退出市场的700万美元不利发展影响停留在2024年，对2025年无影响，目前相关IBNR很少 [37] 问题: 2026年医保优势最终费率通知对公司的影响及费率确定时间 - 2025年40%的会员重新定价，将受益于费率上调。2026年50%的会员待续约，公司优先降低Part D风险敞口、增加质量激励、改善经济条款和管理补充福利风险，目前正在与支付方进行谈判，后续会更新进展 [42][43][44] 问题: 风险评分的同比改善是否基于同一患者以及是否看到新患者流动 - 风险调整的同比改善是基于同一患者，净增2%。2025年部分市场支付方之间的流动增加，但公司的PCP与患者保持稳定关系，会员基本与2024年持平，2025年新增会员无承保风险 [51][52][53] 问题: 对2026年医保优势投标周期的定价预期以及EBITDA指导中运营和临床费用管理的进展 - 公司对2026年乐观，受最终费率通知和支付方投标的鼓舞。EBITDA指导中的5000万美元提升，包括2500万美元的质量激励和2500万美元的临床成本节约，目前进展良好 [58][59][60] 问题: 医疗成本趋势的可见性、季度进展以及Part D利用率变化 - 医疗成本趋势符合预期，处于较高水平。公司的财务管道提供了详细的会员级收入和索赔数据，提高了可见性。住院人数1 - 2月较高，3月下降，流感影响了住院入院人数。Part D风险敞口降至30%，对财务报表影响不大 [65][66][67] 问题: 若无法完全剥离Part D风险，是否会导致2026年会员减少以及集团医保优势会员比例 - 公司继续推进降低Part D风险，若无法剥离可通过其他方式解决，预计不会导致会员减少。集团医保优势渗透率与行业平均水平相当，为18%，在服务市场略低于市场平均 [74][75][76] 问题: 2026年最终费率通知改善对自由现金流的影响 - 最终费率通知是积极因素，但2026年还存在V - 28实施、宏观利用率等因素影响，若其他因素不变，280个基点的改善应会转化为自由现金流提升，但需进一步观察 [82][83][84] 问题: 市场动态下公司2026 - 2027年及以后的管道和合作伙伴增长计划 - 2026年预计新增3 - 4.5万会员，优先考虑现有地理区域增长。2027年潜在会员管道丰富，随着宏观环境改善，有机会增加增长 [87][88][89] 问题: 2026年Humana星级评级下降对公司的影响及应对措施 - 公司对2026年整体乐观，最终费率通知是积极因素。对于Humana星级评级下降，公司有多种机制应对，如提高保费百分比、一次性付款等，公司的高质量表现是差异化优势 [96][97][98] 问题: 临床项目的进展、投资回报预期以及对2026年医疗利润率的影响 - 心力衰竭项目早期效果良好，早期检测成本体现在2025年，2026 - 2027年将受益。姑息治疗项目已产生影响，是2025年最大的成本节约项目。这些项目有望在2026年成为积极因素 [103][104][106] 问题: 2026年更好的漏斗率对会员增长的影响、2025年会员是否脱离滑行路径以及是否按计划退出29000名会员 - 公司计划在年底退出29000名会员。对于2026年新会员，希望在合适经济条款下尽快承担风险，最终费率通知改善了整体经济状况。对于2025年会员，费率通知也改善了2026年的经济状况，后续会更新情况 [110][111] 问题: 仍承担药品趋势风险的会员的药品定价动态及相关政策影响 - 公司认为无法有效管理Part D风险，因大部分处方非PCP开具，且无处方集控制权和制造商回扣可见性，目标是尽可能降低该风险，对相关政策影响暂无深入见解 [114][115] 问题: 与供应商的对话情况、供应商的意愿以及对2026 - 2027年的影响，以及如何减轻Part B药品风险 - 医生集团对转向基于价值的医疗有强烈需求，但会更深入讨论经济情况，最终费率通知使对话更轻松。Part B药品风险主要来自肿瘤学，公司有早期举措但暂不披露 [119][120] 问题: 2023年负PYD的具体情况以及2024年的预计完成率 - 2200万美元的负PYD中，700万美元来自退出市场，1000万美元来自2023年服务日期，少量与2024年服务日期有关。目前2024年服务日期完成率约90%，新的财务数据管道提高了可见性 [128][129] 问题: 第二季度EBITDA季节性低于往年的原因以及医疗利润率和EBITDA全年的走势 - 与往年比较困难，因往年第三季度有大量发展项目，公司按发生制编制预算，预计会有正常的季度进展，早期季度盈利能力较高，第四季度医疗成本通常最高 [132][133]