投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 公司正重塑TV产业格局，并作为端侧全场景SoC核心生态平台，构筑了全域连接底座 [1] - 三大成长曲线（TV芯片份额提升、6nm平台放量、WiFi业务崛起）共振向上，业绩确定性与估值修复空间兼备 [7] - 预计2026-2028年公司营业收入分别为90.38亿元、108.08亿元、130.10亿元，归母净利润分别为14.76亿元、20.00亿元、27.61亿元 [1][7] - 对应2026-2028年PE倍数分别为26倍、19倍、14倍，显著低于可比公司平均估值（48倍、36倍、31倍），价值低估优势明显 [7][85] 业务分析与总结 TV SoC业务：行业格局重塑驱动份额迁移与量价齐升 - **行业格局重塑带来替代窗口**：全球TV/STB SoC市场龙头战略重心向高毛利赛道迁移，迭代放缓，为公司带来结构性份额空间 [7][33] - **公司市场份额领先**：2024年，全球每5台智能电视即搭载一颗公司芯片，公司在全球智能电视SoC市场排名第二，市占率16.8% [7][33] - **客户覆盖广泛**：T系列产品已完成对Google Android TV、Amazon Fire TV、Roku TV等全球主流电视生态全覆盖，客户涵盖全球前20大电视品牌中的14家 [7][12] - **量价齐升逻辑清晰**：T系列2024年销量同比提升超30%，新品向中高端延伸，叠加DDR合封比例提升，推动均价上行 [7][33][38] - **盈利水平改善**：2025年第四季度综合毛利率已突破40%，高端化策略获得财务验证 [38][40] 6nm通用平台芯片：打开端侧AI与汽车电子双赛道 - **平台具备跨场景复用能力**：6nm制程S905X5系列芯片于2024年下半年量产，集成Armv9架构，NPU算力可达32TOPS，是覆盖机顶盒、AIoT、汽车座舱的通用型智能计算平台 [7][45][46] - **出货量加速爬坡**：2025年上半年6nm芯片累计销量已超400万颗，全年有望突破千万颗，2026年预计出货量有望突破3000万颗 [7][48] - **切入汽车电子赛道**：产品已应用于宝马、林肯、Jeep等品牌车型，可对标高通同类智能座舱方案，但价格具备显著优势（公司产品约10美元以上，国际同类约40美元） [7][45][51] - **端侧AI应用落地**：平台具备端侧AI能力，可实现本地同声翻译、同声字幕等功能，已取得多个国际Top级运营商订单 [7][46] WiFi连接芯片业务：被低估的第三增长极 - **出货量快速增长**：W系列无线连接芯片2024年全年销量首次突破1000万颗、达到近1400万颗，累计出货已超3000万颗；2025年上半年销量超800万颗 [7] - **产品结构升级**：Wi-Fi 6芯片加速放量，2025年Q2销量超150万颗、占比升至近30%（去年同期不足5%），2025年全年WiFi 6芯片出货量达700万颗 [7][52] - **市场空间广阔**：全球WiFi芯片市场规模超200亿美元，由国际巨头主导，国产替代空间广阔 [7][56] - **技术储备领先**：公司已掌握WiFi 6/7核心技术，WiFi路由芯片已成功回片，有望切入路由器主控芯片市场，打开独立成长空间 [7][52][56] - **营收占比提升潜力大**：当前WiFi业务营收占比约3%，随着产品放量，有望成为新增长曲线 [52][61] AIoT业务：深度绑定谷歌生态，订单能见度高 - **与谷歌生态深度绑定**：公司作为谷歌Nest生态核心芯片供应商超十年，覆盖其全品类终端，已成为谷歌新一代Gemini AIoT硬件的唯一芯片供应商 [68][71][74] - **端侧AI芯片出货加速**：2025年上半年，搭载自研端侧算力单元的芯片出货量超过900万颗，已超过2024年全年总量 [65] - **Camera芯片差异化布局**：C系列智能摄像头芯片聚焦消费级市场，搭载轻量化多模态端侧模型，2025年销量超400万颗，同比增长超80% [65][76] - **印度市场成为增量**：印度Reliance Jio的5G用户数快速增长，带动了公司在印度市场的出货量增长 [74] 公司平台化生态与战略 - **产品矩阵覆盖全场景**：围绕S/T/A/W/C五大系列构建了覆盖智慧家庭、智慧办公、智慧出行、AIoT泛终端四大核心场景的产品矩阵，芯片累计出货量已突破10亿颗 [12][15] - **通信与AI双轮驱动**：通过内生研发与收购（芯迈微），形成了“蜂窝通信+光通信+Wi-Fi”的多维通信技术栈；AI方面自研模块化NPU支持从不足4 TOPS到30 TOPS以上的完整算力梯队 [20][21] - **云-边-端协同架构**：公司产品覆盖“边”和“端”两层硬件底座，6nm高算力SoC可作为家庭边缘计算节点，卡位端侧AI本地化趋势 [25][28][32] 财务预测与估值 - **营收与利润高增长**：预计2026-2028年营业总收入同比增速分别为33.05%、19.58%、20.38%；归母净利润同比增速分别为69.08%、35.47%、38.08% [1][87] - **毛利率持续改善**：预计综合毛利率将从2025年的37.97%提升至2028年的41.00% [82][87] - **分部收入预测**： - T系列（智能电视芯片）：2026-2028年收入预计为40.50亿元、44.55亿元、51.23亿元 [77][82] - S系列（机顶盒芯片）：2026-2028年收入预计为24.36亿元、24.60亿元、25.26亿元 [79][82] - AIoT系列：2026-2028年收入预计为23.00亿元、29.90亿元、40.24亿元 [80][82] - WiFi及汽车电子芯片：2026-2028年收入预计为3.25亿元、6.51亿元、13.36亿元 [80][82]

晶晨股份 2026年第一季度业绩电话会议纪要分析 一、 公司财务表现与展望 2026年第一季度业绩 * 公司营收创历史新高，同比增长24%（若以美元计价，同比增长28%），汇兑损失对收入产生了一定影响[3] * 剔除股份支付影响后，一季度归母净利润为2亿元；若再加回4,000万元的汇兑损失，利润可达2.4亿元[3] * 研发费用同比增加近8,000万元，主要源于研发人员数量增加了近200人[3] 2026年第二季度及未来展望 * 鉴于各项成本提升，公司已从2026年4月份开始全面调整产品价格[2][3] * 对2026年第二季度的收入及利润实现同比增长抱有强烈信心[3] * 预计从2026年第二季度起，业绩将持续刷新历史记录[2] * 预计未来几个季度将不断刷新历史业绩记录[3] * 预计第二季度的整体毛利率相较第一季度将有所提升[11] 二、 “All in端侧AI”战略布局 技术研发与产品布局 * 自2019年起开始自研NPU，持续积累自有IP，目前公司芯片的自研IP占比已超过70%[2][4] * 目前在售芯片中，约有25款、占比达50%的芯片已具备AI算力[2][4] * 围绕AI时代需求，自2020年以来大力投入WiFi等连接技术研发，并通过整合团队及收购芯脉微，拓展了在光猫、4G Cat.1和Cat.4等连接领域的能力[4] 市场应用与生态合作 * 在机顶盒市场：率先在全球份额第一的机顶盒领域导入6nm制程且带AI算力的芯片，赋能AI视频/音频增强、实时多语言翻译、定制化广告等创新应用[4] * 在TV市场：除了与传统电视品牌合作，还与北美新兴智能电视厂商（如Kelly）进行战略合作，共同开发整合双屏、家庭中枢及游戏功能的下一代智能电视[4] * 与北美头部客户保持紧密的AI探索合作关系[4] * 在谷歌的Smart Home生态中，公司是其核心生态链参与者，不仅是芯片的唯一供应商，也是谷歌唯一的系统整合商[2][4] * 与亚马逊在机顶盒、电视等领域的合作也十分紧密，深度参与其生态建设[4] 三、 核心产品进展与竞争优势 A9系列AIoT芯片 * 产品定位直接对标国内友商旗舰系列产品（如3,588及其低成本版本3,576）[2][5] * 设计脱胎于多年前为亚马逊定制的物流机器人芯片，已实现数十万颗出货[5] * **性能与成本优势**： * NPU算力设定为8 TOPS和16 TOPS，优于对标竞品3,588[5] * CPU性能更强，GPU性能定义稍弱，外设接口精简，旨在同时覆盖3,588和3,576的市场区间[5] * 采用6纳米工艺，在低功耗和CPU/GPU性能上有显著优势[5] * 关键成本指标**die size**：友商产品约为八十几平方毫米，而A9仅为三十几平方毫米，约为友商的40%左右，具备极强成本优势[2][5] * 成本优势使其定价可能接近竞品3,588的成本水平[5] * **最新进展**：已于2026年4月下旬回片，正与Alpha客户进行软件调试，目标是尽快完成软件开发、送样并实现量产[5][2] * **目标市场**：主要应用场景与带屏AI应用相关，如互动屏、闺蜜机、教育平板等；也会进行车规级认证以进入智能座舱领域[6] * **市场策略**：将首先从现有的大客户优势切入，同时学习友商在生态建设方面的成功经验，完善工具链和生态系统[6] 电视SoC业务 * **增长目标**：目标是在三年内超越MTK（联发科），成为全球第一[2][8] * **市场现状**：2025年，公司出货量为5,200万颗，而MTK约为1亿颗[8] * **市场机遇与策略**： * **市场格局变化**：日系品牌影响力减弱，封闭OS体系瓦解（如TCL收购索尼电视业务），为公司带来新合作机会[8][9]；公司与TCL关系紧密且TCL是公司股东之一[8] * **新客户突破**：与韩系品牌三星的合作关系取得突破。过去三星电视SoC由联咏100%供应，随着双方在8nm芯片流片、DDR采购等多方面合作深化，2026年已开启多个三星电视项目，预计将在2026至2027年实现显著放量[9] * **国内集中度提升**：国内电视品牌市场集中度提升，有利于与本土品牌关系更紧密的公司[9] * **产品竞争力增强**：2025年推出的高端T六系列产品，打破了MTK在高刷新率、高频率产品上的垄断，并已快速导入TCL、海信、小米等客户，从2026年第一季度开始贡献业绩[9] * **下游客户升级策略**：电视厂商为应对成本上涨，正积极推出性能更强、功能更新的高单价新产品（例如某厂商2026年第一季度整体ASP提升了10%），为高端SoC产品创造了市场空间[9] 四、 与谷歌的合作关系 * 最初的合作始于谷歌的电视生态（Android TV/Google TV），公司作为生态中的核心参与者深度融入其中[7] * 通过跟随谷歌的生态，公司与全球超过270家运营商建立了业务联系[7] * 当前合作已扩展至谷歌的Smart Home生态，该生态的核心目标是实现其Gemini大模型的落地和变现，盈利模式从广告费转变为订阅费[7] * 在Smart Home生态中，公司是其**唯一的芯片供应商**和**整个生态的系统整合者**，地位相较于之前的电视生态更为稳固[2][7] * 该生态目前仍处于早期阶段，未来一定会增加新的硬件应用，但具体的上量过程和节奏及数量无法透露[7] 五、 存储策略与成本管理 存储供应保障策略 * 面对存储芯片价格上涨和供应紧缺，公司核心策略是优先保障客户的芯片供应，确保客户能获得存储芯片与公司的SoC进行配套，从而顺利出货[3] * 在过去的六个月中，公司已成功确保客户获得了价格具有相对优势的存储芯片[3] * 增加库存的核心逻辑之一就是为了保障存储芯片的供应[11] 存储涨价的影响与应对 * 存储芯片涨价对不同SoC产品线的影响存在差异，是“双刃剑”[10]： * 一方面，会抑制对存储成本占比较高的产品的终端需求[10] * 另一方面，公司部分采用SoC与DDR进行CIP封装形式销售的套片产品，反而能从存储涨价中受益[10] * 公司通过DDR预囤货保障供应，并预计该策略将对未来几个季度的利润产生积极贡献[2][10] * **产品创新应对**： * 在显示器芯片市场（年出货量约1.3亿至1.5亿颗），公司推出的Monet芯片采用了创新的 **“memory free”架构**，以SRAM替代外挂DDR，形成了强大的市场卖点[2][11] * 公司也在音频和摄像头等产品线上探索类似创新，考虑通过灵活的产品组合减少对小容量DDR的依赖[11] 六、 其他重要信息 存货与产品结构 * 公司存货自2025年第一季度起已连续五个季度环比增长[11] * 存货的具体构成，尤其是存储芯片的成本和数量，属于核心商业机密，无法提供[11] * 展望2026年第二季度，电视业务将持续增长，其在总营收中的占比会相应提升；机顶盒业务在国内是稳定的存量市场，增长点主要来自海外市场[11] 行业需求观察 * 从2026年第一季度已披露业绩的SoC公司来看，IoT需求表现旺盛[8] * 公司自身2026年第一季度的良好业绩主要得益于TV业务的较大贡献[8]