核心观点 - 报告核心观点认为，当前市场情绪已修复至中性区间，债市处于反弹窗口期，但后续利率能否复制2019年末的显著下行行情，关键取决于货币政策是否提供超预期宽松[3][5][6][28] - 通过对比2019年与2025年的宏观环境，报告指出今年年末行情可能部分重演2019年，但若要复制其下行斜率与幅度，仍需超预期降息或资金利率突破震荡区间等条件配合[5][28] 当前市场状态与情绪分析 - 过去一周市场在震荡中延续加久期过程，情绪指数已回升至50%左右，显示由修复过度悲观交易结构驱动的反弹行情已基本进行至中性区间[3][6] - 中长债基久期中位连续四周上升，当前水平接近年内高位，但市场分歧度也维持在高位，显示微观结构较过去高点阶段更为健康[3][38] 历史对比分析：2019年与2025年 - 2019年与2025年前一年利率均经历较大幅度下行，债市走出明显牛市行情，宏观基本面已被较充分定价甚至出现透支，进入次年后市场从趋势性单边行情转向震荡过渡阶段[8][9] - 两个年份在基本面与事件性驱动因素上具有高度相似性，均受国内增长与通胀及货币预期消长、海外贸易摩擦等因素影响，共同塑造利率区间波动走势[4][14] - 全球制造业周期层面，两年年末都处于动能温和回升阶段，但2019年是“筑底回升”，而今年则是“高位放缓”[5][16] - 国内信用周期层面，2019年下半年已启动温和扩张，而今年信贷周期仍尚待企稳，企业中长期贷款仍处于下行周期[5][17] - 政策与资金环境存在关键差异：2019年年末利率下行由意外降息与跨年流动性共振推动，而今年在“收窄走廊”与增长目标完成难度不大的背景下，货币政策空间还需观察[5][23][28] 年末行情展望与策略 - 综合判断，今年最后两个月若要重演2019年偏强场景还需要货币政策作为条件，若政策和资金利率平稳，则可能延续“震荡中的修复”，10年期国债利率关注1.70%一线[5][28] - 策略方面，短期市场多空相对均衡，基本面指标大体走平，交易情绪向上修复至中性区间，资金面保持平稳，债市仍处于反弹窗口期内，资金平稳情况下杠杆策略确定性较高[6][28] - 动态角度需重点关注社融压力较大窗口期内财政发行节奏是否相应前置，以及基金久期修复已较充分后市场分歧度是否会下降[6][28] 近期市场交易复盘 - 月初央行净回笼资金1.57万亿元，逆回购操作日均净回笼3144亿元，本周DR001、DR007、DR014运行中枢分别下行7bp、10bp、12bp至1.32%、1.42%、1.46%[31] - 本周各期限国债收益率均上行，其中1年期国债收益率上行2bp至1.4%，10年期国债收益率上行2bp至1.81%，10-1期限利差持平于41bp[33] - 公募基金久期中位值回升0.02至3.01的年内高点附近，处于过去三年89%分位，久期分歧度指数基本持平于0.58，处于过去三年85%分位[38]