债市核心观点 - 当前中国10年期国债收益率在1.8%附近面临考验，市场滞胀预期抬头但债市整体仍维持在该水平[1] - 基本面：市场认为当前是输入型成本冲击，国内消费温和复苏，中下游顺价能力存疑，这不会引发货币政策转向但加剧增长担忧[1] - 机构行为：理财规模重回33万亿元高位，因债券票息吸引力不足，资金转向固收+、红利资产、黄金和转债，导致资产相关性提高，存在股债同跌的脆弱性[1] - 短期节奏：银行因去年同期高基数带来的业绩压力，及险资为满足偿付能力要求，可能在3月末卖出债券或赎回基金，特别是二级资本债[1] - 未来支撑：债市能否守住1.8%取决于价格能否从外部/上游顺利传导至内需/中下游，若PPI向CPI传导顺畅且需求复苏，债市定价基础将质变[12] 多资产表现与数据 - 本周（3月7-14日）资产表现：沪深300涨0.19%，恒生指数跌1.14%，标普500跌1.6%；中债10年收益率升3.34BP，美债10年升13BP；美元指数涨1.57%，离岸人民币升0.03%；WTI原油大涨8.6%，LME铝涨3.99%，伦敦金现跌1.62%[2] - 关键资产比价：金银比60.28（周降2），铜油比129.25（周降11.66），AH股溢价122.17（周升0.91）[2] - 库存变化：原油库存增46789万吨至44684万吨，螺纹钢库存增567万吨至294万吨，阴极铜库存增391529吨至145342吨[3] - 资金行为：美元多头持仓增1323张至16384张，空头持仓增2216张至22266张；黄金ETF规模降5万盎司至3445万盎司[3] 宏观经济背景 - 最新宏观数据：出口当月同比高增39.60%，但社零总额当月同比仅0.90%，固定资产投资累计同比为-3.80%[5]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：国信金工指数增强组合模型**[11][12] * **模型构建思路：** 以多因子选股为主体，通过收益预测、风险控制和组合优化三个主要流程，构建对标不同宽基指数的增强组合，目标是稳定战胜各自基准[11][12]。 * **模型具体构建过程：** 模型构建流程主要包括三块： 1. **收益预测：** 基于多因子模型进行股票收益预测（具体因子库见下文量化因子部分）[12]。 2. **风险控制：** 通过组合优化模型控制组合相对于基准指数在风格、行业、个股等方面的风险暴露[12]。 3. **组合优化：** 在满足风险约束的条件下，通过优化算法求解最优的股票权重，以最大化预期收益或信息比率[12]。 2. **模型名称：单因子MFE组合模型**[15][42] * **模型构建思路：** 为了在更接近实际投资约束的条件下检验单因子的有效性，采用组合优化的方式，在控制行业暴露、风格暴露等实际约束的前提下，构建最大化单因子暴露的组合，通过该组合相对于基准的收益表现来判断因子有效性[42]。 * **模型具体构建过程：** 采用如下组合优化模型构建因子的MFE组合[42]： $$\begin{array}{ll}max&f^{T}\ w\\ s.t.&s_{l}\leq X(w-w_{b})\leq s_{h}\\ &h_{l}\leq H(w-w_{b})\leq h_{h}\\ &w_{l}\leq w-w_{b}\leq w_{h}\\ &b_{l}\leq B_{b}w\leq b_{h}\\ &\mathbf{0}\leq w\leq l\\ &\mathbf{1}^{T}\ w=1\end{array}$$ * **目标函数：** $max\ f^{T}w$，即最大化组合在单因子上的加权暴露。其中 $f$ 为因子取值向量，$w$ 为待求解的股票权重向量[42]。 * **约束条件：** 1. **风格暴露约束：** $s_{l}\leq X(w-w_{b})\leq s_{h}$。$X$ 为股票对风格因子的暴露矩阵，$w_b$ 为基准指数权重向量，$s_l$, $s_h$ 为风格因子相对暴露的下限及上限[43]。 2. **行业偏离约束：** $h_{l}\leq H(w-w_{b})\leq h_{h}$。$H$ 为股票的行业暴露矩阵，$h_l$, $h_h$ 为组合行业偏离的下限及上限[43]。 3. **个股权重偏离约束：** $w_{l}\leq w-w_{b}\leq w_{h}$。$w_l$, $w_h$ 为个股相对于基准权重的偏离下限及上限[43]。 4. **成分股权重占比约束：** $b_{l}\leq B_{b}w\leq b_{h}$。$B_b$ 为个股是否属于基准指数成分股的0-1向量，$b_l$, $b_h$ 为成分股内权重的下限及上限[43]。 5. **卖空与权重上限约束：** $\mathbf{0}\leq w\leq l$，禁止卖空并限制个股权重上限[43]。 6. **满仓约束：** $\mathbf{1}^{T}\ w=1$，即权重和为1，组合满仓运作[43]。 * **模型评价：** 该方法比传统的十分组检验更能反映因子在实际投资约束下的真实有效性[42]。 3. **模型名称：公募重仓指数构建模型**[44] * **模型构建思路：** 为了测试因子在“机构风格”下的有效性，通过汇总公募基金持仓信息，构建一个公募基金重仓指数，作为因子测试的样本空间[44]。 * **模型具体构建过程：** 1. **选样空间：** 选取普通股票型基金和偏股混合型基金，剔除规模小于五千万且上市不足半年的基金[45]。 2. **持仓数据获取：** 通过基金的定期报告获取持股信息。若最新报告为半年报或年报，则使用全部持仓；若为季报，则结合前期的半年报或年报信息构建持仓数据[45]。 3. **权重计算：** 将所有符合条件基金的持仓股票权重进行平均，得到公募基金平均持仓信息[45]。 4. **成分股筛选：** 将平均后的股票权重降序排序，选取累计权重达到90%的股票作为成分股，构建公募基金重仓指数[45]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：估值类因子**[17] * **构建思路：** 从公司市值与基本面财务指标（如净资产、净利润、营业收入）的比值角度衡量股票估值水平[17]。 * **具体构建过程：** * **BP：** 净资产 / 总市值[17] * **单季 EP：** 单季度归母净利润 / 总市值[17] * **单季 SP：** 单季度营业收入 / 总市值[17] * **EPTTM：** 归母净利润TTM / 总市值[17] * **SPTTM：** 营业收入TTM / 总市值[17] * **EPTTM分位点：** EPTTM在过去一年中的分位点[17] * **股息率：** 最近四个季度预案分红金额 / 总市值[17] * **预期 EPTTM：** 一致预期滚动EP[17] * **预期 BP：** 一致预期滚动PB[17] * **预期 PEG：** 一致预期PEG[17] 2. **因子名称：反转与动量类因子**[17] * **构建思路：** 捕捉股票价格在短期、中期和长期的趋势反转或延续现象[17]。 * **具体构建过程：** * **一个月反转：** 过去20个交易日涨跌幅[17] * **三个月反转：** 过去60个交易日涨跌幅[17] * **一年动量：** 近一年除近一月后动量[17] 3. **因子名称：成长类因子**[17] * **构建思路：** 衡量公司营业收入、净利润等财务指标的同比增长情况，以及业绩是否超出市场预期[17]。 * **具体构建过程：** * **单季净利同比增速：** 单季度净利润同比增长率[17] * **单季营收同比增速：** 单季度营业收入同比增长率[17] * **单季营利同比增速：** 单季度营业利润同比增长率[17] * **SUE (标准化预期外盈利)：** (单季度实际净利润 - 预期净利润) / 预期净利润标准差[17] * **SUR (标准化预期外收入)：** (单季度实际营业收入 - 预期营业收入) / 预期营业收入标准差[17] * **单季超预期幅度：** 预期单季度净利润 / 财报单季度净利润[17] * **预期净利润环比：** 一致预期净利润 / 3个月前一致预期净利润[17] 4. **因子名称：盈利类因子**[17] * **构建思路：** 衡量公司运用资产和净资产创造利润的能力及其变化[17]。 * **具体构建过程：** * **单季 ROE：** 单季度归母净利润 * 2 / (期初归母净资产 + 期末归母净资产)[17] * **单季 ROA：** 单季度归母净利润 * 2 / (期初归母总资产 + 期末归母总资产)[17] * **DELTAROE：** 单季度净资产收益率 - 去年同期单季度净资产收益率[17] * **DELTAROA：** 单季度总资产收益率 - 去年同期单季度总资产收益率[17] 5. **因子名称：流动性、波动与公司治理类因子**[17] * **构建思路：** 分别从股票交易活跃度、价格波动特性以及公司治理结构角度构建选股指标[17]。 * **具体构建过程：** * **非流动性冲击：** 过去20个交易日的日涨跌幅绝对值 / 成交额的均值[17] * **一个月换手：** 过去20个交易日换手率均值[17] * **三个月换手：** 过去60个交易日换手率均值[17] * **特异度：** 1 - 过去20个交易日Fama-French三因子回归的拟合度[17] * **一个月波动：** 过去20个交易日日内真实波幅均值[17] * **三个月波动：** 过去60个交易日日内真实波幅均值[17] * **高管薪酬：** 前三高管报酬总额取对数[17] 6. **因子名称：分析师类因子**[17] * **构建思路：** 基于卖方分析师的盈利预测、评级调整和覆盖情况构建因子，反映市场一致预期和关注度的变化[17]。 * **具体构建过程：** * **三个月盈利上下调：** 过去3个月内分析师(上调家数 - 下调家数) / 总家数[17] * **三个月机构覆盖：** 过去3个月内机构覆盖数量[17] 模型的回测效果 1. **国信金工沪深300指数增强组合**，本周超额收益0.55%，本年超额收益3.93%[5][14] 2. **国信金工中证500指数增强组合**，本周超额收益2.40%，本年超额收益1.53%[5][14] 3. **国信金工中证1000指数增强组合**，本周超额收益0.20%，本年超额收益3.61%[5][14] 4. **国信金工中证A500指数增强组合**，本周超额收益1.00%，本年超额收益4.83%[5][14] 因子的回测效果 *(注：以下因子回测结果均基于单因子MFE组合模型，指标为“最近一周超额收益”、“最近一月超额收益”、“今年以来超额收益”、“历史年化超额收益”。数据来源为各样本空间对应的图表。)* 1. **在沪深300样本空间中：**[18] * **预期EPTTM因子**，最近一周1.64%，最近一月2.08%，今年以来2.81%，历史年化3.84%[18] * **EPTTM因子**，最近一周1.34%，最近一月1.94%，今年以来2.93%，历史年化4.27%[18] * **单季营利同比增速因子**，最近一周-0.87%，最近一月-0.41%，今年以来-0.50%，历史年化3.52%[18] * **一年动量因子**，最近一周-0.83%，最近一月-0.32%，今年以来-0.51%，历史年化3.08%[18] * **预期净利润环比因子**，最近一周-0.79%，最近一月-1.84%，今年以来-3.02%，历史年化1.55%[18] 2. **在中证500样本空间中：**[21] * **预期EPTTM因子**，最近一周2.90%，最近一月4.50%，今年以来1.83%，历史年化3.17%[21] * **单季EP因子**，最近一周2.40%，最近一月3.65%，今年以来2.29%，历史年化7.57%[21] * **标准化预期外盈利(SUE)因子**，最近一周2.25%，最近一月2.79%，今年以来3.82%，历史年化8.20%[21] * **预期净利润环比因子**，最近一周0.06%，最近一月-1.62%，今年以来-1.23%，历史年化3.32%[21] * **三个月机构覆盖因子**，最近一周0.22%，最近一月-1.34%，今年以来-4.78%，历史年化4.09%[21] 3. **在中证1000样本空间中：**[23] * **预期PEG因子**，最近一周1.87%，最近一月2.42%，今年以来3.73%，历史年化2.27%[23] * **三个月反转因子**，最近一周1.33%，最近一月0.97%，今年以来1.85%，历史年化-2.01%[23] * **预期BP因子**，最近一周1.19%，最近一月2.62%，今年以来2.56%，历史年化2.64%[23] * **一年动量因子**，最近一周-1.91%，最近一月-1.05%，今年以来0.24%，历史年化-0.61%[23] * **单季ROA因子**，最近一周-0.62%，最近一月-0.93%，今年以来-0.93%，历史年化6.41%[23] * **三个月机构覆盖因子**，最近一周-0.58%，最近一月-0.57%，今年以来1.97%，历史年化6.55%[23] 4. **在中证A500样本空间中：**[25] * **预期EPTTM因子**，最近一周2.51%，最近一月3.94%，今年以来3.88%，历史年化2.10%[25] * **EPTTM因子**，最近一周1.99%，最近一月3.12%，今年以来3.39%，历史年化3.20%[25] * **三个月反转因子**，最近一周1.91%，最近一月1.30%，今年以来0.29%，历史年化-0.45%[25] * **一年动量因子**，最近一周-1.07%，最近一月-1.24%，今年以来-2.50%，历史年化1.95%[25] * **三个月机构覆盖因子**，最近一周-0.41%，最近一月-1.94%，今年以来-1.77%，历史年化3.19%[25] * **预期净利润环比因子**，最近一周-0.18%，最近一月2.60%，今年以来-3.43%，历史年化3.49%[25] 5. **在公募重仓指数样本空间中：**[27] * **预期EPTTM因子**，最近一周表现较好[27] * **预期PEG因子**，最近一周表现较好[27] * **三个月反转因子**，最近一周表现较好[27] * **一年动量因子**，最近一周表现较差[27] * **三个月机构覆盖因子**，最近一周表现较差[27] * **标准化预期外收入(SUR)因子**，最近一周表现较差[27]

天风证券及其高管因信息披露违规及违规提供融资受罚 - 天风证券及其时任总裁王琳晶因未及时披露持股变动信息，被福建证监局处以罚款[1][4][5][6] - 天风证券因未按规定披露关联交易及年度报告存在重大遗漏，被湖北证监局处以1500万元罚款[2][6][27] - 天风证券时任董事长余磊、时任副总裁兼财务总监许欣因违法行为情节严重，被处以罚款并采取终身市场禁入措施[32] 福建证监局处罚案（永安林业持股变动信息披露违规） - 2021年12月31日，天风证券通过司法裁定获得永安林业41,372,005股股票，占其总股本的12.29%，应依法及时披露[1][4] - 天风证券迟至2022年2月23日及3月7日才向永安林业发出相关函件，信息披露严重滞后[1][5] - 天风证券总裁王琳晶作为直接负责的主管人员，被福建证监局警告并处以140万元罚款[1][5][6] 湖北证监局处罚案（关联交易信息披露违规及违规提供融资） - 天风证券在2020年至2022年间，为其第一大股东当代集团及其关联人累计提供融资55.02亿元[17] - 天风证券还使用管理的客户资产，通过信托计划、购买债券及逆回购等方式，为当代集团额外提供融资30.24亿元[18] - 天风证券在2021年，为股东武汉商贸的关联人光谷融资租赁提供5亿元融资，并为股东文峰股份的关联人薛某提供3亿元融资[19][20] - 上述大量关联交易均未按规定在2020年至2022年的年度报告中披露，导致报告存在重大遗漏[21][22][23][24][25] - 2020年至2023年间，天风证券发行的13只债券的募集说明书或定期报告引用了上述存在重大遗漏的年度报告[26] 对相关责任人员的处罚 - 时任董事长余磊被警告并合计罚款600万元，同时被采取终身市场禁入措施[29][30][31][32] - 时任总裁王琳晶被警告并合计罚款300万元（其中140万元为福建案罚款）[1][2][30] - 时任副总裁兼财务总监许欣被警告并合计罚款600万元，同时被采取终身市场禁入措施[29][30][31][32] - 时任常务副总裁冯琳被警告并合计罚款300万元[29][30] - 时任副总裁、常务副总裁程晨曦（文中亦作翟晨曦）被警告并合计罚款330万元[29][30][31]

消费逐渐对地产钝化， 房价如果止跌，可选消费、服务消费和非补贴类耐用品消费的修 复弹性更高 。 文：国金宏观宋雪涛/联系人孙永乐 2026年，中国房价在经历了4年多的快速回落后，已经度过下滑速度最快的阶段，有望进入触底期。详 见 《楼市止跌回稳的前奏初现》 截至2025年末，住宅价格已经回落至2016年年中左右，房地产销售 面积相比于此前高点下滑51%，投资相比于此前高点下滑44%，新房+二手房成交面积边际企稳。 2025年末统计局口径下二手住宅挂牌价相比于此前高点已经跌去21%，价格回落至2016年水平，其中 三线城市房价已经接近2010年以来的低点。从房地产总需求、房价收入比、租金回报率等中长期指标 上来看，房地产市场已经具备中期企稳的条件。 来源:wind,国金证券研究所 图表1:部分样本地区房价的变动 (T为房价最高点) 200 170 150 180 130 1 60 110 140 90 120 70 100 50 80 T-15 T-10 T+20 T+25 T+30 T T+10 T+15 T+35 T-20 T-5 T+5 ■日本(右轴) -中国 ▪美国 ■希腊 来源:国金证券研究所 150 ...

交易方案核心条款 - 东吴证券拟以发行股份及支付现金方式，购买东海证券约15.54亿股，占其总股本的83.77% [3] - 发行股份价格为每股9.46元人民币 [3] - 针对持有东海证券66.50%股份的32名股东，支付方式为92%股份支付、8%现金支付；针对持有17.28%股份的29名股东，支付方式为100%股份支付 [3] - 最终交易价格待审计、评估完成后确认 [4] 交易对股权结构的影响 - 交易后，东吴证券控股股东和实际控制人预计仍为苏州国际发展集团有限公司，不会导致东吴证券控制权变更 [4] - 交易前，东吴证券控股股东国发集团直接持股24.33%，与其一致行动人合计持股28.33% [4] - 交易前，常州投资集团有限公司持有东海证券26.68%股权，为控股股东及实际控制人 [4] - 交易完成后，东海证券的第一大股东、控股股东将变更为东吴证券，实际控制人将变更为国发集团；常州投资集团预计将成为东吴证券持股5%以上的重要股东 [4] 交易目的与战略意义 - 交易有利于落实国家战略，服务长三角一体化发展及区域发展大局 [5] - 交易有助于壮大江苏本土法人券商实力，提升全省金融发展能级 [5] - 交易可促进苏州、常州两地金融资源互通互融，推动产业链、创新链、资金链深度融合，服务产业升级与新质生产力培育 [5] - 交易是证券行业内首个同省、不同地级市国资券商资源整合、做大做强的典型案例 [7] - 交易有助于东吴证券将核心根据地拓展至苏锡常都市圈，壮大在长三角的综合竞争力，增强资本实力，扩大市场份额，优化业务结构 [6] 公司基本情况与协同效应 - 东吴证券是拥有全牌照的综合券商，在投行、债券、研究、自营等领域有相对优势；截至2025年三季度末，总资产2169.59亿元，净资产428.35亿元；2025年预计归母净利润34.31亿至36.68亿元，同比增长45%至55% [7] - 东海证券是总部位于常州的综合性券商，财富管理、固定收益、期货与衍生品、大类资产投资为亮点业务；截至2024年末，拥有69家营业部、17家分公司，分布在全国20个省区市 [7] - 两家公司在区域布局、业务结构和客户资源等方面具有较强互补性 [7] 交易后安排与承诺 - 东吴证券承诺在成为东海证券控股股东期间，保证其资产、人员、财务、业务、机构的独立性 [7] - 为避免同业竞争，东吴证券自成为东海证券控股股东之日起5年内，将解决可能存在的利益冲突及同业竞争问题 [8]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：进取组合与平衡组合[7] **模型构建思路**：基于多因子选股模型构建的量化股票组合，旨在获取相对于基准指数（中证500）的超额收益[10] **模型具体构建过程**：报告未详细描述具体的因子构成、权重分配及组合构建步骤，仅提及其为“多因子组合”[7][10] 2. **模型名称**：沪深300/中证500/中证1000指数增强组合[5][7] **模型构建思路**：在跟踪对应宽基指数的基础上，通过量化模型进行增强，以获取超额收益[5] **模型具体构建过程**：报告未详细描述具体的增强策略、因子构成及优化方法[5][13][15] 3. **模型名称**：绩优基金的独门重仓股组合[5][7] **模型构建思路**：基于绩优基金的独门重仓股构建组合，旨在捕捉优秀基金经理的Alpha[5] **模型具体构建过程**：报告未详细描述绩优基金的筛选标准、独门重仓股的定义及组合构建方法[5][26] 4. **模型名称**：盈利、增长、现金流三者兼优组合[7][28] **模型构建思路**：筛选在盈利能力、增长能力和现金流三个方面均表现优异的公司构建组合[7] **模型具体构建过程**：报告未详细描述具体的财务指标筛选标准、阈值及组合构建方法[28] 5. **模型名称**：PB-盈利优选组合[5][7][30] **模型构建思路**：结合低估值（PB）与高盈利指标进行选股，构建有基本面支撑的低估值组合[5][30] **模型具体构建过程**：报告未详细描述PB与盈利指标的具体定义、结合方式及权重分配[30][32] 6. **模型名称**：GARP组合[9][34] **模型构建思路**：采用GARP（Growth at a Reasonable Price）策略，寻找价格合理且具有成长性的股票[9] **模型具体构建过程**：报告未详细描述衡量“合理价格”和“成长性”的具体指标及组合构建方法[34] 7. **模型名称**：小盘价值优选组合1/2[9][36][38] **模型构建思路**：在小盘股中筛选具有价值属性的股票构建组合[9] **模型具体构建过程**：报告未详细描述小盘股的定义、价值因子的具体构成及两个组合的差异[36][38] 8. **模型名称**：小盘成长组合[5][7][39] **模型构建思路**：在小盘股中筛选具有成长属性的股票构建组合[5] **模型具体构建过程**：报告未详细描述小盘股的定义及成长因子的具体构成[39] 模型的回测效果 （所有数据统计区间为：2025年12月31日至2026年3月13日[9]） 1. **进取组合**，绝对收益18.53%[9]，超额收益8.16%[9]，跟踪误差22.38%[9]，最大相对回撤6.14%[9] 2. **平衡组合**，绝对收益16.49%[9]，超额收益6.12%[9]，跟踪误差18.94%[9]，最大相对回撤4.99%[9] 3. **沪深300增强组合**，绝对收益8.17%[9]，超额收益7.32%[9]，跟踪误差6.65%[9]，最大相对回撤2.09%[9] 4. **中证500增强组合**，绝对收益9.28%[9]，超额收益-1.09%[9]，跟踪误差7.95%[9]，最大相对回撤3.17%[9] 5. **中证1000增强组合**，绝对收益9.84%[9]，超额收益1.69%[9]，跟踪误差8.56%[9]，最大相对回撤2.32%[9] 6. **绩优基金的独门重仓股组合**，绝对收益7.41%[9]，超额收益2.36%[9]，跟踪误差25.88%[9]，最大相对回撤7.41%[9] 7. **盈利、增长、现金流三者兼优组合**，绝对收益-9.96%[9]，超额收益-10.81%[9]，跟踪误差15.50%[9]，最大相对回撤13.38%[9] 8. **PB-盈利优选组合**，绝对收益7.75%[9]，超额收益6.90%[9]，跟踪误差12.53%[9]，最大相对回撤2.38%[9] 9. **GARP组合**，绝对收益12.55%[9]，超额收益11.70%[9]，跟踪误差11.07%[9]，最大相对回撤1.53%[9] 10. **小盘价值优选组合1**，绝对收益9.85%[9]，超额收益-5.58%[9]，跟踪误差11.26%[9]，最大相对回撤9.26%[9] 11. **小盘价值优选组合2**，绝对收益15.65%[9]，超额收益0.22%[9]，跟踪误差12.55%[9]，最大相对回撤5.84%[9] 12. **小盘成长组合**，绝对收益10.27%[9]，超额收益-5.16%[9]，跟踪误差11.25%[9]，最大相对回撤6.55%[9] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：市值因子[44] **因子构建思路**：反映公司规模大小的风格因子[44] **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式，通常为总市值或流通市值的某种标准化处理[44] 2. **因子名称**：PB因子[44] **因子构建思路**：反映公司估值水平的风格因子，即市净率[44] **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式，通常为股价除以每股净资产[44] 3. **因子名称**：PE_TTM因子[44] **因子构建思路**：反映公司估值水平的风格因子，即滚动市盈率[44] **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式，通常为股价除以过去十二个月的每股收益[44] 4. **因子名称**：反转因子[48] **因子构建思路**：技术类因子，认为过去表现差的股票未来可能反弹，过去表现好的股票未来可能回调[48] **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式，通常基于过去一段时间的收益率构建[48] 5. **因子名称**：换手率因子[48] **因子构建思路**：技术类因子，反映股票的流动性或交易活跃度[48] **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式，通常基于过去一段时间的日均换手率构建[48] 6. **因子名称**：波动率因子[48] **因子构建思路**：技术类因子，反映股票价格的风险或不确定性[48] **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式，通常基于过去一段时间收益率的标准差构建[48] 7. **因子名称**：ROE因子[52] **因子构建思路**：基本面因子，反映公司的盈利能力，即净资产收益率[52] **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式，通常为净利润除以净资产[52] 8. **因子名称**：SUE因子[52] **因子构建思路**：基本面因子，反映公司盈利的意外惊喜，即标准化未预期盈余[52] **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式，通常为（当期实际EPS - 分析师预期EPS）除以预期EPS的标准差[52] 9. **因子名称**：预期净利润调整因子[52] **因子构建思路**：基本面因子，反映分析师对公司未来盈利预测的调整方向[52] **因子具体构建过程**：报告未给出具体计算公式，通常基于分析师对未来净利润预测值的调整幅度构建[52] 因子的回测效果 （因子测试方法：按因子值排序，取最高与最低的10%股票构建等权组合，计算多空收益[43]） 1. **市值因子**，上周全市场多空收益0.13%[44]，2026年3月以来全市场多空收益-0.21%[44]，2026年以来全市场多空收益6.25%[45] 2. **PB因子**，上周全市场多空收益3.76%[44]，2026年3月以来全市场多空收益6.20%[44]，2026年以来全市场多空收益4.64%[45] 3. **PE_TTM因子**，上周全市场多空收益1.47%[44]，2026年3月以来全市场多空收益2.72%[44]，2026年以来全市场多空收益2.24%[45] 4. **反转因子**，上周全市场多空收益0.07%[48]，2026年3月以来全市场多空收益-2.68%[50]，2026年以来全市场多空收益-8.61%[50] 5. **换手率因子**，上周全市场多空收益2.68%[48]，2026年3月以来全市场多空收益3.55%[50]，2026年以来全市场多空收益3.60%[50] 6. **波动率因子**，上周全市场多空收益2.04%[48]，2026年3月以来全市场多空收益2.77%[50]，2026年以来全市场多空收益0.56%[50] 7. **ROE因子**，上周全市场多空收益-0.34%[52]，2026年3月以来全市场多空收益0.30%[52]，2026年以来全市场多空收益2.58%[53] 8. **SUE因子**，上周全市场多空收益-0.94%[52]，2026年3月以来全市场多空收益-0.78%[52]，2026年以来全市场多空收益1.47%[53] 9. **预期净利润调整因子**，上周全市场多空收益0.15%[52]，2026年3月以来全市场多空收益1.20%[52]，2026年以来全市场多空收益1.22%[53]

处罚事件概述 - 天风证券于3月13日正式收到湖北证监局下发的《行政处罚决定书》，处罚内容与一个月前披露的《行政处罚事先告知书》一致，标志着相关监管程序已全面完结 [1] - 同日，公司还收到福建证监局针对其涉及永安林业持股变动信披违规的另一份《行政处罚决定书》 [1][3] 具体处罚内容 - 因涉嫌信息披露违法违规及违法为股东提供融资，天风证券被给予警告，并合计处以1500万元人民币罚款 [2][3] - 时任董事长余磊、时任副总裁兼财务总监许欣等多名高管被警告并处以罚款，其中余磊和许欣二人被采取终身证券市场禁入措施 [2][3] - 因在永安林业持股变动中存在信息披露违法违规，天风证券被福建证监局责令改正、给予警告并处以400万元人民币罚款，公司总裁王琳晶被给予警告并处以140万元人民币罚款 [3] - 因存在违规销售私募基金等问题，天风证券被湖北证监局采取暂停开展代销私募金融产品业务2年的监管措施 [3] 违规行为详情 - 2020年至2022年期间，天风证券存在违法为原第一大股东当代集团提供融资、未按规定披露与当代集团关联交易等问题 [3] - 当代集团与天风证券共同实施相关违法行为，严重违反证券法律法规 [3] 公司回应与现状 - 天风证券回应称，此次处罚是对原民营股东时期遗留历史问题的全面清理，公司诚恳接受、坚决执行 [2][5] - 公司强调以此为标志，历史遗留风险已实现彻底终结，全面整改工作扎实落地，目前各项经营平稳有序，已实现轻装上阵 [2][5] - 自国资入主以来，公司系统性重构了合规风控体系，包括强化党委前置研究程序、完善决策机制、建立覆盖全业务条线的合规审查机制等，截至目前各项整改工作已落地见效 [6] - 业绩层面，天风证券预计2025年全年实现归母净利润1.25亿元至1.85亿元，成功实现扭亏为盈，同年公司顺利完成40亿元人民币定增，资本实力显著增强 [6] 行业影响与意义 - 市场分析认为，此次事件是天风证券风险出清的关键节点，具有鲜明的行业示范意义 [4] - 监管部门依法依规作出处罚，明确传递出“追首恶、惩帮凶”的监管导向，彰显了全面加强证券机构监管、严厉打击违法违规行为的坚定决心 [4] - 天风证券依托国有控股实现治理重构、风险出清的路径，为行业同类机构化解历史包袱、完善治理体系提供了实践参考 [4] - 此次事件有望推动行业从被动整改向主动合规、从规模扩张向质量提升的转型发展 [4]

文 | 银行螺丝钉 （转载请注明出处） 一、【第439期直播回放】 有朋友问， 什么是估值，对我们投资有啥参考意义？ 市盈率、 市净率 、 股息率 等，该参考哪 一个？ 螺丝钉星级&指数估值表，如何帮我们快速判断估值？ 在今晚的直播课里，螺丝钉详细介绍了这些问题。 长按识别下面二维码，添加 @课程小助手 微信，回复「 0313 」即可观看直播回放。 （提示：回复后可以耐心等待几秒哦～） PS：直播内容仅为市场知识分享，不构成投资建议。 二、【部分直播课内容如下】 1. 什么是估值，投资中该如何参考？ 估值，衡量的是资产价格与价值的关系。 投资的本质是低买高卖，而估值就是帮我们判断"便宜"和"贵"的核心工具。 正确的投资逻辑是： 低估买入-正常估值持有-高估卖出 。 想象一下，在北京的夏天，西瓜的正常价格大约是1-2元/斤。 • 如果有人以0.1元/斤卖给你，这明显是严重低估，买入非常划算。 投资也是同样的道理：我们需要在资产价格低于其内在价值时买入，在价格高于价值时卖出。 2. 一个小游戏，轻松搞懂估值的底层逻辑 以前做过一个很经典的问答游戏，大致是这样的。 大家可以回答一下如下两个问题。 • 问题一：有一个 ...

文 | 银行螺丝钉 （转载请注明出处） 今天大盘整体下跌，还在3.8星。 大盘股微跌。中小盘股下跌多一些。 价值风格、成长风格都下跌。 红利等价值风格波动小一些。 港股也整体下跌，波动跟A股差不多。 螺丝钉也汇总了港股指数的估值，供参考，见文章下方图片。 今天全球市场也出现波动。 上周和这周，都是因为原油价格大幅提升，引发全球市场波动。 上周第一波原油价格大涨，全球市场波动也更大一些，随后出现反弹。 这周第二波上涨，不过市场受到的影响显著变小。 这周A股港股波动都不大，比海外市场小很多。 人民币资产还是有比较强的竞争优势的： • 国内基础设施建设稳定 • 电力人力资源充沛、成本低 • 对原油依赖程度比以前下降了，油价波动影响小 • 关键是地区冲突对国内上市公司的正常经营影响不大 当市场恐慌情绪缓解，一些低估的品种也会有上涨的阶段。 1. 有朋友问，如果一个策略，使用的人越多，这个策略的收益会降低。 那使用指数基金的人越来越多，会不会也让指数基金失效？ 2. 指数基金为什么会成为全球各个市场主流呢？ 这要回到指数基金的第一性原理：低成本。 这点在指数基金之父约翰·博格书中也有介绍。 其实是一个很简单的三段推理。 ...

市场表现 - 美股周五开盘上涨 道琼斯工业平均指数上涨301点或0.7% 标普500指数上涨0.5% 纳斯达克综合指数同样走高 [1] 市场驱动因素 - 油价显示出缓解迹象 [1] - 特朗普政府官员暗示霍尔木兹海峡的封锁不会是一个长期问题 [1]