公司投资评级 - 报告给予泡泡玛特“增持”评级 [2][5] 报告核心观点 - 2026年为公司“经营调整年”，海外业务承压，国内业务高增，IP矩阵中毛绒品类和星星人IP接棒THE MONSTERS成为新增长点 [4][5] - 下修2026-2028年盈利预测，预计收入及归母净利润将出现短期下滑，但中长期看，公司具备全球消费IP平台属性，海外线下扩张为未来恢复奠定基础 [5] 2026年上半年业绩总结 - 2026H1收入171.73亿元，同比增长23.8% [4] - 归母净利润50.38亿元，同比增长10.1% [4] - 经调整净利51.56亿元，同比增长9.5% [4] - 经调整净利率30.0%，同比下降3.9个百分点 [4] - 剔除汇兑损益后经调整净利率33.20%，基本持平 [4] 分地区业务表现 - 中国地区2026H1收入122.01亿元，同比增长47.3% [4] - 线下收入68.69亿元，同比增长35.1%（零售60.90亿元/+38.2%，机器人7.79亿元/+14.8%）[4] - 线上收入47.79亿元，同比增长62.7%（抽盒机小程序/+83.3%，抖音/+74.0%，天猫旗舰店/+37.1%）[4] - 海外地区2026H1收入49.72亿元，同比下降11.1% [4] - 线下收入31.94亿元，同比增长20.8% [4] - 线上收入14.33亿元，同比下降44.0% [4] - 美洲：收入18.92亿元，同比下降16.5% [4] - 门店收入9.03亿元/+22.5%，机器人1.04亿元/-1.4%，线上7.22亿元/-45.6% [4] - 门店86家（+45），线下扩张最猛 [4] - 亚太：收入25.75亿元，同比下降9.7% [4] - 门店收入17.16亿元/+14.9%，机器人0.57亿元/+73.4%，线上6.44亿元/-39.8% [4] - 门店90家（+21） [4] - 欧洲及其他：收入5.06亿元，同比增长5.9% [4] - 门店收入4.03亿元/+48.1%，机器人0.11亿元/+151.4%，线上0.68亿元/-59.0% [4] - 门店45家（+27），线下高速扩张 [4] 分品类与IP表现 - 毛绒品类收入98.25亿元，同比增长60.0%，占比57.2% [4] - 手办收入51.92亿元，同比增长0.3% [4] - 衍生品收入21.55亿元，同比下降15.8% [4] - THE MONSTERS IP收入44.54亿元，同比下降7.5%，占比26.0% [4] - 星星人IP收入26.50亿元，同比增长580.6%，占比15.4%，为最主要新增量 [4] 盈利能力与费用分析 - 毛利率69.7%，同比下降0.6个百分点，受海外高毛利占比下降及原材料涨价影响 [4] - 销售费用率22.9%，基本持平 [4] - 管理费用率5.4%，小幅下降 [4] - 人民币汇率波动产生7.20亿元汇兑损失（去年同期为收益1.20亿元），全口径拖累约8.4亿元 [4] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年收入分别为354.85/408.78/470.37亿元，同比分别增长-4.40%/15.20%/15.07% [5] - 预计归母净利润分别为105.96/127.99/147.42亿元，同比分别增长-17.06%/20.79%/15.18% [5] - 预计2026/2027/2028年PE分别为16.61/13.52/11.74倍 [5] - 预计2026/2027/2028年EPS分别为7.98/9.80/11.29元 [6] - 预计2026/2027/2028年毛利率分别为69.97%/70.05%/70.16% [11] - 预计2026/2027/2028年销售净利率分别为29.86%/31.31%/31.34% [11] - 预计2026/2027/2028年ROE分别为40.47%/35.23%/30.79% [11] 股份回购计划 - 公司公告未来6个月内推出不低于20亿元、不高于50亿元人民币的股份回购计划 [5]