报告投资评级 - 买入（维持） [1] 报告核心观点 - 平高电气2025年业绩符合市场预期，高压板块盈利能力持续提升，特高压订单接踵而至，在手订单充沛，为“十五五”开局奠定良好基础 [1][7] - 公司配电业务短期盈利承压，但预计随着投资加速和招标价格回暖将加速增长，国际业务结构调整聚焦单机设备出海，有望成为新利润增长点 [7] - 分析师考虑到配电业务盈利压力，小幅下修2026-2027年盈利预测，但看好高压业务高景气度，维持“买入”评级 [7] 财务表现与预测总结 - **2025年业绩概览**：2025年实现营业总收入125.17亿元，同比增长0.93%，归母净利润11.20亿元，同比增长9.45%，扣非净利润10.9亿元，同比增长10.1%，毛利率23.92%，同比提升1.6个百分点，归母净利率8.95%，同比提升0.7个百分点 [1][7] - **2025年第四季度单季表现**：Q4营收40.8亿元，同比下滑9.6%，环比增长49.0%，归母净利润1.4亿元，同比下滑17.2%，环比下滑56.7%，毛利率21.5%，同比提升2.5个百分点，环比下降4.4个百分点 [7] - **盈利预测更新**：下修2026-2027年归母净利润预测至16.03亿元和18.70亿元（原预测16.1亿元和19.5亿元），新增2028年预测21.22亿元，对应2026-2028年同比增速分别为43.12%、16.67%和13.48% [7][8] - **估值水平**：基于当前股价20.79元，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为17.60倍、15.09倍和13.30倍 [1][8] 分业务板块分析总结 - **高压板块**：2025年实现营收77.47亿元，同比增长0.6%，毛利率27.76%，同比显著提升2.23个百分点，盈利能力提升主要得益于精益生产和提质增效，年内交付1100kV GIS 11个间隔，同比减少3个间隔 [7] - **配电板块**：2025年实现营收32.64亿元，同比增长0.7%，毛利率15.53%，同比下降0.5个百分点，主要受国网配电集采第一批降价影响，预计2026年配网投资加速且招标价格回暖，业务有望加速增长 [7] - **国际业务**：2025年实现营收2.58亿元，同比增长26.3%，毛利率为-24.39%，同比改善6.04个百分点，公司已完成对总包业务的剥离，未来将聚焦单机设备出海，拓展“一带一路”和欧洲发达国家市场 [7] 运营与财务状况总结 - **在手订单与合同负债**：2025年末合同负债达17.30亿元，较年初大幅增长44.4%，存货17.65亿元，较年初增长14.1%，显示公司在手订单充沛 [7][8] - **现金流与费用**：2025年经营活动现金净流入8.11亿元，同比大幅下降73.1%，主要因公司缩短付款账期、提高现金支付比例，2025年期间费用率为11.6%，同比上升0.5个百分点，主要由于研发投入和人工成本等增加 [7] - **关键财务指标预测**：预计公司毛利率将从2025年的23.92%持续提升至2028年的26.52%，归母净利率从8.95%提升至12.60%，净资产收益率（ROE）预计保持在12%以上 [8] 行业前景与公司展望总结 - **特高压建设展望**：预计2026年有望核准“六直四交”特高压项目，其中浙江1000kV环网、攀西-川南1000kV项目GIS用量可观，“十五五”期间特高压仍是电网建设重点，将支撑公司高压板块订单与收入持续稳健增长 [7] - **市场数据**：报告发布日收盘价20.79元，一年股价区间为14.27元至25.65元，市净率（P/B）为2.51倍，总市值为282.10亿元 [5]