全球货币大变局既开启了世界货币支付体系从石油美元向石油人民币秩 序的演进，也为覆盖范围更广泛的能源人民币体系建构提供了契机。就前 者而言，中国作为全球最大的能源消费国，在石油和天然气等传统石化领 域的进口体量为人民币在传统能源领域建立定价权和结算权提供了天然 的应用场景；就后者而言，中国在光伏、风电、动力电池以及新能源装备 制造等领域比较优势、电力供给体系、逐步健全的金融产品体系与大国担 当有机融合，有利于形成更具韧性的"能源—工业—金融"人民币循环。 宏观点评 20260422：沃什首秀：改革货币政策框架、谨慎缩表 核心观点：4 月 21 日参议院召开美联储主席提名人沃什的听证会，由于 市场对于沃什"降息+缩表"的政策立场已有一定的预期，本次听证会的 增量信息不多。在独立性问题上，沃什强调将维护美联储独立性，但回避 了有关特朗普政策和自身财务问题的质疑。在货币政策方面，沃什强调美 联储货币政策框架的改革，包括新的通胀框架、对现有前瞻指引持否定态 度，认为应该更多使用利率工具，同时提倡逐步、谨慎地缩表。展望看， 我们仍然预期特朗普会撤销对鲍威尔的调查，给沃什在 5 月 15 日鲍威尔 任期结束前顺利通过提名铺 ...

投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“买入”评级 [1] - 目标价：人民币25.50元 [1][5] - 核心观点：国家电网“十五五”期间预计四万亿元固定资产投资及南方电网规划支撑行业高景气度，特高压项目储备充足，国家电网2026年两批招标放量，叠加输变电主网招标景气持续上行，报告研究的具体公司收入有望稳步增长，订单结构有望改善，且公司提质增效不断深化，盈利能力有望提升 [1] 2026年第一季度业绩表现 - 营业收入：实现24.50亿元，同比下降2.41% [1][2] - 归母净利润：实现4.15亿元，同比增长15.75% [1][2] - 扣非归母净利润：实现4.07亿元，同比增长14.45% [2] - 盈利能力：毛利率为29.42%，同比提升0.68个百分点；净利率为17.80%，同比提升2.41个百分点，主要系产品交付结构优化，百万伏产品交付数量同比增多 [2] - 费用控制：整体费用率为9.43%，同比下降1.28个百分点；其中销售费用率、研发费用率分别为2.41%、3.20%，同比分别下降1.97、0.97个百分点 [2] 行业景气度与订单支撑 - 国家电网投资：预计“十五五”期间固定资产投资达4万亿元，较“十四五”增长40%；2026年第一季度固定资产投资近1300亿元，同比增长37%，带动产业链上下游投资超2500亿元 [3] - 南方电网投资：2026年全年计划完成固定资产投资1800亿元；第一季度固定资产投资384.5亿元，同比增长49.5% [3] - 特高压项目储备：“十五五”期间国家电网力争投产15项特高压直流工程，跨省跨区输电能力较“十四五”末提升35%，区域间灵活互济能力扩大两倍以上 [3] - 特高压招标：国家电网2026年特高压项目第二次设备招标采购已于4月17日发布，涉及攀西、浙江环网等多条线路，预计总金额超过90亿元，前期核准、开工线路的大规模招标启动，有望增厚公司订单 [3] 分板块业务表现 - 高压板块：2025年实现营收77.47亿元，同比增长0.64%；毛利率为27.76%，同比提升2.23个百分点 [4] - 配网板块：2025年实现营收32.64亿元，同比增长0.67%；毛利率为15.53%，同比下降0.50个百分点 [4] - 国际业务：2025年实现营收2.58亿元，同比增长26.30%；毛利率为-24.39%，同比提升6.04个百分点，仍处于亏损状态 [4][5] - 国际业务进展：产品已推广至全球70多个国家与地区，2025年海外收入3.28亿元，同比增长56.76%；±800千伏直流穿墙套管应用于巴西特高压工程，145千伏环保组合电器等产品首次进入欧洲市场 [4] 盈利预测与估值 - 盈利预测：维持2026-2028年归母净利润预测为13.88亿元、16.86亿元、18.56亿元，对应每股收益为1.02元、1.24元、1.37元 [5][8] - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为133.99亿元、151.79亿元、160.51亿元 [8] - 估值方法：参考可比公司2026年预测平均市盈率34倍，考虑公司国际业务板块仍处于亏损状态，给予公司2026年25倍预测市盈率，得出目标价25.50元 [5] - 当前估值：截至4月21日收盘价21.17元，对应2026年预测市盈率为20.70倍，低于可比公司平均估值水平 [5][8][20] 财务数据摘要 - 2025年业绩：营业收入125.17亿元，同比增长0.93%；归母净利润11.20亿元，同比增长9.45% [8] - 净资产收益率：2025年为10.31%，预计2026-2028年分别为11.75%、12.87%、12.70% [8] - 股息率：2025-2028年预测均为0.89% [8]

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 平高电气2026年第一季度业绩符合市场预期，特高压在手订单充沛，电网投资保持高景气，公司作为龙头份额稳固，新增订单可期，同时国际业务有望重整再出发，费用控制稳健，尽管配电业务盈利承压导致盈利预测下修，但考虑到高压业务高景气，维持“买入”评级 [1][7] 财务业绩与预测 - **2026年第一季度业绩**：营收24.5亿元，同比-2.4%，环比-40.0%；归母净利润4.1亿元，同比+15.8%，环比+201.7%；扣非净利润4.1亿元，同比+14.5%，环比+249.9%；毛利率29.4%，同比+0.7个百分点，环比+7.9个百分点；归母净利率16.9%，同比+2.7个百分点，环比+13.6个百分点 [7] - **盈利预测**：下修2026-2028年归母净利润预测至14.1亿元、17.4亿元、20.5亿元（原预测16.0亿元、18.7亿元、21.2亿元），同比增长率分别为26%、23%、18% [7] - **收入与利润预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为136.31亿元、150.20亿元、164.97亿元，同比增长8.90%、10.19%、9.84%；预计同期归母净利润分别为14.10亿元、17.40亿元、20.49亿元，同比增长25.89%、23.39%、17.79% [1][8] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为1.04元、1.28元、1.51元 [1][8] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为20倍、17倍、14倍 [7] 业务运营与市场前景 - **特高压订单与交付**：2026年作为“十五五”开局之年，预计将核准开工“6直4交”特高压线路，待建工程规模大；特高压第二批设备招标启动，其中1000kV组合电器达93间隔10个标包，公司作为龙头份额稳固，中标间隔有望超20个，叠加在手34间隔，未来增长可期 [7] - **产品交付预期**：预计2026年第一季度可交付5间隔百万伏（1000kV）产品，较去年同期多2间隔；预计全年交付20+间隔百万伏产品、120+间隔750kV产品 [7] - **电网投资景气度**：2026年第一季度电网固定资产投资同比+37% [7] - **国际业务**：2025年国际业务影响基本消化，2026年聚焦单机出口；欧洲无SF6政策加速环保开关渗透率提升，公司有望充分受益 [7] - **费用控制**：2026年第一季度期间费用率为9.4%，同比-1.3个百分点；销售/管理/研发/财务费用率分别为2.4%/4.0%/3.2%/-0.2%，同比分别-2.0/+1.0/-1.0/+0.6个百分点 [7] 财务状况与现金流 - **盈利能力指标**：预计2026-2028年毛利率分别为24.59%、25.62%、26.43%；归母净利率分别为10.34%、11.58%、12.42% [8] - **现金流**：2026年第一季度经营活动现金净额为-10.3亿元，同比+88.9% [7] - **营运资本**：2026年第一季度末合同负债18.2亿元，较年初+5.4%；存货22.3亿元，较年初+26.3% [7] - **资产负债表关键数据**：预计2026年末货币资金及交易性金融资产为101.54亿元，存货为10.00亿元 [8] - **回报率指标**：预计2026-2028年ROE（摊薄）分别为11.58%、12.97%、13.71%；ROIC分别为12.52%、13.73%、14.54% [8] 市场与估值数据 - **股价与市值**：收盘价21.17元，总市值287.26亿元，流通A股市值287.26亿元 [5] - **估值比率**：市净率（P/B）为2.46倍；基于最新摊薄EPS，2025年预测市盈率（P/E）为25.65倍 [1][5] - **股价区间**：一年最低价14.27元，最高价25.65元 [5] - **基础数据**：每股净资产（LF）8.60元，资产负债率（LF）43.70%，总股本13.57亿股 [6]

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 平高电气2026年第一季度业绩符合市场预期，特高压在手订单充沛，多线路开工将带来新增订单，公司作为行业龙头份额稳固，未来增长可期[7] - 2026年是“十五五”开局之年，电网投资保持高景气，特高压建设规模大，公司高压业务处于高景气周期[7] - 公司2026年交付业绩弹性大，国际业务有望重整再出发，费用控制能力稳健，但经营性现金流有所承压[7] - 考虑到配电业务盈利承压，报告下修了公司2026-2028年的盈利预测，但基于高压业务高景气，维持“买入”评级[7] 业绩与财务预测总结 - **2026年第一季度业绩**：营收24.5亿元，同比-2.4%，环比-40.0%；归母净利润4.1亿元，同比+15.8%，环比+201.7%；毛利率29.4%，同比+0.7个百分点，环比+7.9个百分点；归母净利率16.9%，同比+2.7个百分点，环比+13.6个百分点[7] - **2026年全年盈利预测**：营业总收入136.31亿元，同比+8.90%；归母净利润14.10亿元，同比+25.89%；每股收益（EPS）1.04元[1] - **2027-2028年盈利预测**：2027年营业总收入预测为150.20亿元（同比+10.19%），归母净利润17.40亿元（同比+23.39%）；2028年营业总收入预测为164.97亿元（同比+9.84%），归母净利润20.49亿元（同比+17.79%）[1] - **估值水平**：基于当前股价21.17元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为20.38倍、16.51倍、14.02倍[1] 业务与订单分析 - **特高压订单与交付**：2026年第一季度，特高压第二批设备招标启动，涉及“1000kV组合电器”数量达93间隔，平高电气作为龙头份额稳固，预计中标间隔有望超20个，叠加在手34间隔，未来增长可期[7] - **产品交付预期**：预计2026年第一季度可交付5间隔的百万伏（1000kV）产品，较去年同期多2间隔；展望2026年全年，预计交付20+间隔百万伏产品、120+间隔750kV产品[7] - **国际业务**：2025年的影响已基本消化，2026年将聚焦单机出口；欧洲无SF6政策将加速环保开关渗透率提升，公司有望充分受益[7] 财务状况与运营 - **费用控制**：2026年第一季度期间费用率为9.4%，同比-1.3个百分点；销售/管理/研发/财务费用率分别为2.4%/4.0%/3.2%/-0.2%[7] - **现金流与营运资本**：2026年第一季度经营活动现金净额为-10.3亿元，同比+88.9%；合同负债18.2亿元，较年初+5.4%；存货22.3亿元，较年初+26.3%[7] - **盈利能力指标预测**：预测毛利率将从2025年的23.92%持续提升至2028年的26.43%；归母净利率将从2025年的8.95%提升至2028年的12.42%[8] 行业与市场背景 - **电网投资景气度**：2026年第一季度电网固定资产投资同比+37%，保持高景气[7] - **特高压建设规划**：2026年作为“十五五”开局之年，预计将核准开工“6直4交”特高压线路，待建工程规模大[7]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [2][4] 核心观点 - 2025年业绩稳健增长，盈利能力显著提升，输变电设备中标金额高增，特高压建设有望带动公司发展 [1] - 公司坚持创新驱动，科技实力强劲，在高压开关、配电网、运维检修服务领域取得多项国际国内领先成果 [2] - 报告预计公司未来三年（2026E-2028E）归母净利润将实现高速增长，增速分别为35.6%、20.0%和13.9% [2] 2025年业绩表现 - 全年实现营业收入125.17亿元，同比增长0.93% [1][4] - 实现归母净利润11.20亿元，同比增长9.45%；扣非归母净利润10.93亿元，同比增长10.10% [1][4] - 综合毛利率同比提升1.56个百分点至23.92% [1][4] - 单四季度收入40.81亿元为全年高点，但归母净利润1.38亿元为全年低点 [1] 市场订单与行业机遇 - 2025年国家电网1-6批招标总金额达918亿元，较2024年的728亿元增加近200亿元 [1] - 公司在输变电项目累计中标金额超过70亿元 [1] - 特高压建设有望带动公司发展 [1] 科技创新与研发实力 - 构建“2+3”技术专家体系，参与重大工程建设 [2] - 23项新产品通过国家级鉴定，其中18项达到国际领先水平 [2] - 获批首台套重大技术装备4项，授权专利137项，荣获省部级及以上科技奖33项 [2] - **高压开关领域**：研制国际首台800千伏80千安断路器、国际首台550千伏C4环保GIL、145千伏C4混气型及真空GIS、国内首套特高频局放监测系统，550千伏方形绝缘拉杆实现工程应用 [2] - **配电网领域**：研制国际首台24千伏真空断路器，开发AI赋能微网协调控制器 [2] - **运维检修服务领域**：开发国内首台套220千伏车载移动变电站 [2] - 平高电气、天津平高2家单位获评国家卓越级智能工厂 [2] 财务预测摘要 (2026E-2028E) - **营业收入**：预计分别为136.00亿元、151.50亿元、167.50亿元，同比增长8.7%、11.4%、10.6% [3][8] - **归母净利润**：预计分别为15.19亿元、18.22亿元、20.76亿元，同比增长35.6%、20.0%、13.9% [2][3][8] - **每股收益(EPS)**：预计分别为1.12元、1.34元、1.53元 [2][3][8] - **盈利能力指标**：预计毛利率持续提升，分别为24.5%、25.5%、25.9%；销售净利率分别为12.0%、12.8%、13.2% [8] - **估值指标**：对应市盈率(P/E)预计分别为18.9倍、15.8倍、13.8倍；市净率(P/B)预计分别为2.3倍、2.0倍、1.8倍 [3][8]

报告投资评级 - 投资评级为“买入”，且为维持评级 [2] 核心观点总结 - 报告认为平高电气作为高压开关龙头，经营稳健且盈利能力持续提升，深度受益于“十五五”期间国内特高压电网建设加速及主配网升级改造，同时产品出海战略明确，GIL、环保型开关等新业务有望打开长期成长空间，因此维持“买入”评级 [10][13] 公司经营与财务表现 - **整体业绩**：2025年实现营业总收入125.17亿元，同比增长0.93%；实现归母净利润11.20亿元，同比增长9.45%；扣非后归母净利润10.93亿元，同比增长10.10% [7] - **盈利能力**：2025年综合毛利率为23.92%，同比提升1.56个百分点；销售净利率9.82%，同比提升0.80个百分点；净资产收益率(ROE)为9.96%，同比提升0.19个百分点 [10] - **现金流与分红**：经营活动产生的现金流量净额为8.11亿元，同比下滑73.05%；公司拟每10股派发现金股利3.31元（含税），全年累计现金分红比例达40.11% [7] - **季度表现**：2025年第四季度单季度收入为40.81亿元，归母净利润1.38亿元，利润水平偏低主要系产品交付结构变化、费用集中入账及国际业务亏损确认所致 [10] 分业务板块分析 - **高压板块**：2025年实现营业收入77.47亿元，同比增长0.64%；毛利率为27.76%，同比提升2.23个百分点，是四大业务板块中对利润改善贡献最大的板块 [10] - **配网板块**：2025年实现营业收入32.64亿元，同比增长0.67% [10] - **运维检修及其他业务**：2025年实现收入11.73亿元，同比增长0.81%；毛利率为28.90%，同比提升3.74个百分点 [10] - **国际业务**：2025年实现收入2.58亿元，同比增长26.30%；公司聚焦高附加值单机出口、规避EPC总包风险，并已成功进入德国、意大利等欧洲高端市场 [10][13] 增长驱动与未来展望 - **订单与需求**：2025年底公司合同负债达17.30亿元，较年初大幅增长44.41%，反映订单显著增加；2025年国家电网输变电设备招标总额达920亿元，电网投资保持高景气 [10] - **特高压建设**：随着攀西、浙江环网等特高压交流项目及多条直流项目的推进，设备招标需求有望持续释放，高毛利产品交付量提升将优化产品结构，带动盈利能力进一步改善 [10] - **后端服务市场**：随着特高压、超高压设备装机规模持续扩大，存量设备运维、状态检修、备件更换需求同步上升，公司作为开关设备龙头，具备设备全生命周期服务能力，将受益于此 [10][11] - **新兴业务**：公司布局GIL、环保开关等新产品，GIL年产能突破100公里，世界首台550千伏C4环保GIL已成功投运，随着雅鲁藏布江下游水电等重大工程推进，GIL潜在市场空间广阔 [13] 研发与技术创新 - **研发投入**：2025年研发投入达6.05亿元，同比增长14.27%，研发投入占营收比例为4.84% [13] - **技术成果**：成功研制国际首台800千伏80千安断路器，为西北电网短路电流超标问题提供关键解决方案；成功投运世界首台550千伏C4环保GIL；开发145千伏C4混气型及真空GIS等一系列环保化、智能化新产品 [13] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计公司2026年、2027年、2028年营业收入分别为152.22亿元、180.24亿元、210.69亿元，同比增长率分别为21.61%、18.41%、16.89% [13] - **净利润预测**：预计公司2026年、2027年、2028年归属于上市公司股东的净利润分别为14.95亿元、18.27亿元、23.67亿元，同比增长率分别为33.48%、22.23%、29.59% [13] - **每股收益预测**：预计2026年、2027年、2028年全面摊薄每股收益(EPS)分别为1.10元、1.35元和1.74元 [13] - **估值水平**：基于预测，公司2026年、2027年、2028年对应的市盈率(PE)估值水平分别为19.28倍、15.78倍和12.17倍，报告认为公司估值相对于行业偏低 [13]

投资评级 - 报告对平高电气维持“买入”评级 [2] 核心观点 - 公司经营稳健，盈利能力持续提升，主要受高毛利率的高压设备交付占比提升以及经营效率提高影响 [10] - 特高压建设驱动核心产品增长，合同负债大幅增长凸显订单充裕，为未来业绩增长奠定坚实基础 [10] - 运维检修业务盈利能力提升，前端设备销售将驱动后端服务市场发力 [10] - 国际业务收入改善，新兴业务如GIL、环保开关等有望打开长期成长空间 [13] - 公司研发投入持续加大，技术护城河不断夯实，研发新品有望成为新的业务增长点 [13] - 公司作为高压开关设备龙头企业，深度受益于“十五五”期间国内特高压电网建设加速及主配网升级改造，产品出海战略明确 [13] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：全年实现营业总收入125.17亿元，同比增长0.93%；实现归属于母公司股东的净利润11.20亿元，同比增长9.45%；扣非后归母净利润10.93亿元，同比增长10.10% [7] - **盈利能力**：全年综合毛利率为23.92%，同比提升1.56个百分点；销售净利率9.82%，同比提升0.80个百分点；ROE为9.96%，同比提升0.19个百分点 [10] - **现金流与分红**：经营活动产生的现金流量净额为8.11亿元，同比下滑73.05%；公司拟每10股派发现金股利3.31元（含税），全年累计现金分红比例达40.11% [7] - **未来预测**：预计公司2026、2027、2028年归属于上市公司股东的净利润分别为14.95、18.27、23.67亿元，对应EPS分别为1.10、1.35和1.74元，对应市盈率分别为19.28、15.78和12.17倍 [13] 分业务分析 - **高压板块**：2025年营业收入77.47亿元，同比增长0.64%；毛利率27.76%，同比提升2.23个百分点，是四大业务板块中对利润改善贡献最大的板块 [10] - **配网板块**：2025年营业收入32.64亿元，同比增长0.67% [10] - **运维检修及其他业务**：2025年营业收入11.73亿元，同比增长0.81%；毛利率28.90%，同比提升3.74个百分点 [10] - **国际业务**：2025年实现收入2.58亿元，同比增长26.30%；公司聚焦高附加值单机出口，已成功进入德国、意大利等欧洲高端市场 [13] 行业与订单前景 - **电网投资高景气**：2025年，国网输变电设备招标总额达920亿元 [10] - **订单充裕**：2025年底，公司合同负债达17.30亿元，较年初大幅增长44.41%，反映公司订单显著增加 [10] - **特高压驱动**：随着攀西、浙江环网等特高压交流项目及多条直流项目的推进，设备招标需求有望持续释放，高毛利产品交付量提升将优化产品结构 [10] - **后端服务市场**：随着特高压、超高压设备装机规模持续扩大，存量设备运维、状态检修、备件更换需求同步上升，公司将受益于后端服务市场规模的扩大 [11] 研发与新产品 - **研发投入**：2025年研发投入达6.05亿元，同比增长14.27%，研发投入占营收比例为4.84% [13] - **技术突破**：成功研制国际首台800千伏80千安断路器；成功投运世界首台550千伏C4环保GIL；开发145千伏C4混气型及真空GIS等一系列环保化、智能化新产品 [13] - **新业务布局**：公司GIL年产能突破100公里，随着雅鲁藏布江下游水电等重大工程推进，GIL潜在市场空间广阔 [13]

会议情况 - 平高电气第九届董事会第十八次会议于2026年4月21日召开，9名董事全到[1] 议案审议 - 《关于制定平高电气<总经理工作制度>的议案》全票通过[1] - 《公司2026年第一季度报告》全票通过[2]

收入和利润表现 - 营业收入为24.50亿元人民币，同比下降2.41%[5] - 2026年第一季度营业总收入为24.50亿元，较2025年同期的25.10亿元下降约2.4%[16] - 利润总额为5.10亿元人民币，同比增长13.18%[5] - 2026年第一季度营业利润为5.10亿元，较去年同期的4.50亿元增长约13.4%[16] - 归属于上市公司股东的净利润为4.15亿元人民币，同比增长15.75%[5] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为4.07亿元人民币，同比增长14.45%[5] - 2026年第一季度净利润（利润总额减所得税）为4.36亿元，较去年同期的3.86亿元增长约13.0%[16] - 2026年第一季度净利润为4.36亿元，同比增长12.9%[17] - 归属于母公司股东的净利润为4.15亿元，同比增长15.8%[17] - 基本每股收益为0.3057元/股，同比增长15.75%[5] - 基本每股收益为0.3057元/股，同比增长15.8%[17] - 加权平均净资产收益率为3.62%，同比增加0.26个百分点[6] 成本和费用表现 - 2026年第一季度销售费用为0.59亿元，较去年同期的1.10亿元大幅下降约46.2%[16] 现金流量表现 - 经营活动产生的现金流量净额为负10.35亿元人民币，同比大幅减少88.94%[5][7] - 经营活动产生的现金流量净额为负10.35亿元，同比净流出扩大88.9%[19] - 销售商品、提供劳务收到的现金为28.94亿元，同比增长18.2%[19] - 购买商品、接受劳务支付的现金为32.95亿元，同比增长26.9%[19] - 投资活动产生的现金流量净额为负0.63亿元[19][20] - 期末现金及现金等价物余额为59.88亿元，较期初减少15.5%[20] 资产与负债状况 - 总资产为216.87亿元人民币，较上年度末减少1.99%[6] - 2026年第一季度末总资产为216.87亿元，较2025年末的221.26亿元减少约2.0%[12][13] - 归属于上市公司股东的所有者权益为116.68亿元人民币，较上年度末增长3.74%[6] - 2026年第一季度末归属于母公司所有者权益为116.68亿元，较2025年末的112.47亿元增长约3.7%[14] - 2026年第一季度末货币资金为60.60亿元，较2025年末的71.80亿元减少约15.6%[12] - 2026年第一季度末应收账款为63.34亿元，较2025年末的61.68亿元增长约2.7%[12] - 2026年第一季度末存货为22.29亿元，较2025年末的17.65亿元增长约26.3%[12] - 2026年第一季度末合同负债为18.24亿元，较2025年末的17.30亿元增长约5.4%[13] 股东信息 - 报告期末普通股股东总数为87,652户[9]

投资评级 - 公司评级：买入 [3] - 当前价格：21.24元 [3] - 合理价值：24.94元 [3] 核心观点 - 电网投资换挡提速，特高压投资有望重启高增，配电网预计将成为“十五五”投资重点，新兴产品如GIL和固态断路器打开成长空间 [8][14][21][24] - 公司2025年经营稳中有进，收入125.17亿元（同比+0.93%），归母净利润11.20亿元（同比+9.45%），毛利率/净利率为23.92%/9.82%（同比+1.56pct/+0.80pct），产品结构优化、精益生产及费用管控成效显著 [8][29] - 高压与配网业务共振，公司有望加快增长，高压业务受益于特高压项目加速交付，配网业务短期承压但长期市占率有望提升，国际业务战略调整聚焦单机，盈利能力有望修复 [8][52][55][78][99] - 公司订单和研发储备支撑“十五五”增长，截至2025年底合同负债17.30亿元（同比+44.42%），存货17.65亿元（同比+14.07%），研发投入6.05亿元创上市以来新高，前瞻布局环保GIS、GIL、高等级断路器等新技术 [8][36][37][38] 行业与市场环境 - **特高压投资重启高增**：2026年第一季度国网总部特高压设备类物资一批次中标金额约39.79亿元，相比2025年一批次增长103.14%，“十五五”期间国网拟投产15项特高压工程，项目储备丰富 [8][14] - **配电网成为投资重点**：“十五五”期间国网和南网预计总投资规模5万亿元，均将配电网升级改造作为重点，2026年第一季度国网完成配电网投资568亿元，占各级电网投资比重达到55% [8][17] - **新兴产品应用前景广阔**：总投资1.2万亿元的雅鲁藏布江下游水电超级工程有望带动气体绝缘金属封闭输电线路（GIL）的应用，人工智能数据中心（AIDC）的发展驱动开关升级，固态断路器因其微秒级响应、无电弧、长寿命等优势成为理想选择 [8][21][24][25] 公司经营与财务表现 - **2025年业绩稳健**：实现营业收入125.17亿元，同比增长0.93%，归母净利润11.20亿元，同比增长9.45% [8][29] - **盈利能力提升**：全年毛利率23.92%，同比提升1.56个百分点，净利率9.82%，同比提升0.80个百分点，主要得益于产品结构优化和费用管控 [8][29] - **季度业绩波动**：2025年第四季度收入40.81亿元（同比-9.63%），归母净利润1.38亿元（同比-17.25%），主要受费用集中入账和年末常规减值计提影响，但毛利率21.49%同比提升2.47个百分点 [29] - **营运指标改善**：深化“两金”管控，2025年应收账款及票据净值合计同比压降1.98亿元，周转天数降至181天，同比减少7天，回款质量提升 [46] - **股东回报增强**：2025年计划现金分红4.49亿元，股利支付率从2021年的30.68%稳步提升至2025年的40.11% [46][48] 各业务板块分析 - **高压业务（收入占比61.89%）**：2025年收入77.47亿元（同比+0.64%），毛利率27.76%（同比+2.23pct），增速放缓主要受百万伏GIS项目确收节奏影响（2025年交付11间隔，2024年交付14间隔），“十五五”期间特高压高景气，预计2026年交付15间隔，2027年交付约20间隔，量利齐升 [52][55][58][66][67] - **配网业务（收入占比26.08%）**：2025年收入32.64亿元（同比+0.67%），毛利率15.53%（同比-0.50pct），受区域联合集采招标模式变化影响阶段性承压，但2025年下半年部分产品中标价格已有所修复，长期看行业集中度提升，公司市占率有望增长 [52][78][85] - **国际业务（收入占比2.06%）**：2025年收入2.58亿元（同比+26.30%），毛利率-24.39%（同比减亏6.04pct），战略调整聚焦单机产品，已在欧洲、中东、墨西哥市场取得突破，盈利能力有望逐步修复 [52][99] - **运维检修及其他（收入占比9.37%）**：2025年收入11.73亿元（同比+0.81%），毛利率28.90%（同比+3.74pct），公司具备全生命周期服务能力，坚持轻资产运营，加速培育业绩增长点 [52][102] 研发与订单储备 - **研发投入创新高**：2025年研发投入6.05亿元，同比增长14.27%，占营收比例4.84%，研发人员822人，占比16.96%，金额、占比及人员数量均创上市以来新高 [37] - **技术成果显著**：成功研制国际首台800kV 80kA断路器，解决750kV电网短路电流超标治理难题，145kV环保GIS首次进入欧洲市场，800kV交流GIL通过全套型式试验，国内首台百万次低压全固态直流断路器样机研制成功 [38] - **订单储备充足**：截至2025年底合同负债17.30亿元，同比增长44.42%，支撑2026年126-136亿元的营收目标，2026年有望新增23间隔以上百万伏级GIS订单 [8][36][70][71] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为13.54亿元、16.40亿元、18.87亿元，同比增长20.9%、21.1%、15.1%，对应EPS为1.00元、1.21元、1.39元 [2][8] - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为139.42亿元、155.40亿元、174.11亿元，同比增长11.39%、11.46%、12.03% [108] - **估值方法**：参考可比公司（国电南瑞、许继电气、中国西电、思源电气）估值，给予公司2026年归母净利润25倍市盈率，对应合理价值24.94元/股 [112][114][115]