核心观点 - 近期宏观数据偏好，社融与出口超预期，人民币升值预期对国内股债资产构成利好，但年初以来的商品行情出现“缩圈”现象，市场热点从多板块共振收敛至有色和贵金属 [3] - 商品市场内部出现极致分化，铜铝等“价值”大盘品种震荡，而锡、镍、铅、锌等“成长”小金属品种因供给侧因素驱动呈现高弹性但博弈性强的暴涨暴跌行情 [4] - 债券市场进入相对均衡区间，利率债短期下行空间有限，地方债存在利差走阔的交易机会，而二永债（二级资本债和永续债）的行情持续性取决于分红险和“固收+”账户等买盘力量 [4][5][6] 宏观数据与市场背景 - 本周公布的宏观数据偏好，去年12月社融增速高于预期，企业信贷改善明显，印证经济景气回升 [3] - 更大的增量信息来自超强的出口以及大规模的结汇，12月出口同比加速至6.6%，结售汇顺差达到2014年以来的单月最高值 [3] - 历史上看，人民币升值预期对于国内股债资产均有利好 [3] 商品市场行情分析 - 年初以来商品与权益共振，南华商品指数上涨3.7%，商品围绕地缘局势不确定性和金属乐观预期两条交易逻辑 [3] - 各板块强弱表现为：贵金属>有色>黑色>农产品>能化，南华贵金属、有色、黑色、农产品和能化指数分别上涨15.6%、6.2%、2.1%、1.0%和0.8% [3] - 上交所上调融资融券保证金比例后，本周商品行情降温并“缩圈”至有色和贵金属，能化、黑色、农产品由涨转跌 [3] - 有色板块出现极致分化，铜铝等“价值”大盘品种震荡，缺乏强驱动资金；锡、镍、铅、锌等“成长”小金属品种受供给侧因素驱动弹性极大，但随后因交易所限制措施出台大幅回调 [4] 商品市场交易策略 - 商品行情“缩圈”反映了风险溢价回落，从策略角度需关注赔率和胜率变化 [4] - 铜铝等大金属溢价低、胜率高，短期跌不动，但行情启动需要更普遍的市场共识；小金属行情博弈性较强，胜率低、赔率高，但暴涨暴跌意味着难有持续行情 [4] - 贵金属短期交易地缘变量，黄金的波动比白银小 [4] - 交易策略上，风险偏好好转则关注高赔率、交易型的小金属和白银，否则建议关注高胜率的铜铝与黄金 [4] 债券市场整体判断 - 债券市场进入相对均衡区间，30年期国债利率位于2.3%左右；10年期国债利率在新闻发布会脉冲后迅速回归央行合意区间（1.85%左右） [4] - 利率债方面，短期进一步下行的空间有限，市场观点从偏空修复为震荡偏弱 [5] - 近期大型银行买入量较多，覆盖7-10年期品种，构成当前利率下行的重要支撑力量，市场猜测1月央行买债规模可能高于去年12月 [5] - 以去年12月下旬那波6个基点的行情为锚，利率债下行空间可能仅剩2个基点左右 [5] 债券市场细分机会 - 空地方债的策略关注度在提升，可能带来利差走阔的交易机会，近期观察到地方债借贷上行，如26山东02借入量明显增加 [5] - 背后的原因一端是对地方债供给的担忧，另一端是配置盘与交易盘博弈下老地方债和老国债的利差收敛 [5] - 二永债（二级资本债和永续债）方面，年初以来利率表现一般而二永表现坚挺，持续性买盘成为行情延续的关键 [6] - 买盘可能来自分红险和“固收+”账户，分红险对收益率要求较高，能容忍二永债的波动；“固收+”基金年初以来放量发行，短期仓位需求带动买盘 [6] - 往后看，二永债对于分红险账户可能还有吸引力，但对大配置盘来说，永续债被视为风险资产，相比权益当前点位的吸引力可能有限 [6]